CORPORACIN ACEROS AREQUIPA S.A.

Daniel Crdova ([email protected])

COMPRAR-I

RESULTADOS DE VALORIZACIN
Resultados
Cotizacin Aceros Arequipa I
5.00
Precio

4.50

S/.3.68

Prom. (30d)

4.00

Comunes

Inversin

Ind. de Mercado

Comunes

Inversin

Valorizacin Actual:

S/. 5.40

S/. 4.36

Nro. Acc. (miles)

340,514

72,644

ltimo Precio (31/01/07):

S/. 4.75

S/. 3.67

PER (12m)

12.60

9.70

13.6%

18.8%

RSI (14d.)

52.50

48.10

Div.Yield (12m, %)

1.90

2.50

2006
356.3
24.6%
0.0%
588
12.3
2.7

2007 P
382.9
24.6%
13.5%
674
13.0
3.0

Incremento Potencial:

Prom. (60d)

3.50
3.00
2.50
2.00

PRINCIPALES INDICADORES

1.50

1/26/2007

1/4/2007

105
90
75
60
45
30
15
0

1/16/2007

12/25/2006

12/1/2006

12/13/2006

11/9/2006

11/21/2006

10/30/2006

10/6/2006

Fuente: Bloomberg Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank

10/18/2006

9/26/2006

9/4/2006

9/14/2006

8/23/2006

8/1/2006

8/11/2006

7/20/2006

7/10/2006

6/28/2006

6/6/2006

6/16/2006

5/25/2006

1.00

Rsi 14d

Volumen (en S/. Miles)

3,000
2,500
2,000
1,500
1,000
500
0

Ventas (US$ MM)

Margen EBITDA*
Margen Neto
Cap. Burstil (US$ MM)
PER
P/ V. Libros

2003
164.0
14.4%
6.1%
40
4.0
0.4

2004
244.0
26.5%
14.3%
148
4.2
1.0

2005
307.0
19.7%
11.3%
187
5.4
1.1

* EBITDA = Ganancias antes de intereses, impuestos, depreciacin y amortizacin de intangibles.

P: Proyeccin.

Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank

Mercado interno en expansin y nuevas inversiones impulsaran

rentabilidad futura de la empresa
Per: PBI Construccin y PBI Manufacturero
(tasa crec. anual, en var. %)

15.4%
11.4%

7.9%
4.1%

7.4%
4.2%

8.4%
6.5%

4.7%

6.1%

6.2%

2.4%

0.7%

Crec. PBI Manufactura

-6.5%
2001

Crec. PBI Construccin

2002

2003

2004

2005

2006 P

Fuente: BCR. Proyeccin: Estudios Econmicos - Scotiabank

Mercado interno de acero

Siderper, 27%

Otros
importadores,
11%

Aceros Arequipa,
62%

Otros
importadores,
1/
64%

Siderper, 21%
Aceros Arequipa,
15%
Productos largos

Productos planos

1/ Aceros Arequipa importa productos planos

Fuente: Empresas del sector. Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank.

2007 P

Los principales sectores a los cuales Aceros Arequipa destina su oferta (construccin,
minera y metalmecnica), han consolidado su actual fase expansiva en los ltimos
aos, mostrando perspectivas bastante favorables para el mediano y largo plazo. En
particular, la actividad constructora -la principal demandante de los productos de la
empresa- continuar impulsada por el sostenido crecimiento de la demanda interna
privada, ante la mejora de los ingresos familiares y empresariales. Al respecto, en el
2006 los volmenes vendidos crecieron 9% frente al 2005.
El crecimiento de la demanda por productos siderrgicos se ha concentrado en los
largos (que representan el 68% del consumo interno de acero y son principalmente
destinados a la construccin), en los cuales Aceros Arequipa es lder del mercado, con
62%. Por su parte, la empresa participa con el 15% en el mercado de productos
planos, destinados sobre todo a la metalmecnica y minera (bsicamente va
importaciones que realiza).
Aceros Arequipa ha continuado impulsando en los ltimos 2 aos diversos proyectos
de inversin, orientados a reducir los costos unitarios de fabricacin y atender el
crecimiento previsto en la demanda en el mediano plazo. As, destacaron en el 2005 el
proyecto de conversin a gas natural y la puesta en servicio de la planta
fragmentadora de chatarra (que ha generado mayor eficiencia en la utilizacin de los
insumos metlicos), iniciados en el 3T05 y 4T05, respectivamente. Sin embargo, la
principal inversin prevista est destinada a la ampliacin de la capacidad productiva.
La primera etapa consiste en elevar dicha capacidad de 370,000 TM anuales a
530,000 TM anuales (desde el 3T07), con una inversin de US$ 32 millones.
La empresa ha mejorado sus indicadores de liquidez corriente y endeudamiento de
largo plazo en los ltimos aos. Ello tambin se ha observado en la rentabilidad, a lo
cual ha contribuido el panorama favorable en los mercados externo e interno. De este
modo, los precios de los productos siderrgicos bsicos continan mostrando una
tendencia alcista moderada, al igual que los principales insumos del proceso
productivo, por tanto sin mayores presiones sobre los mrgenes de la industria.

RESULTADOS FINANCIEROS (en millones de dlares)

2006
2005
Ingresos totales
362.2
298.3
Costo de ventas
257.5
225.0
Resultado bruto
104.7
73.2
Margen Bruto

Gastos Operativos
Resultado EBIT
Margen EBIT

Ing no operac. neto

Result. antes de imp. y part.
Resultado Neto
Margen Neto

Var. %
21.4%
14.4%
42.9%

28.9%

24.5%

435

27.6
77.1

24.3
48.9

13.5%
57.6%

21.3%

16.4%

488

-0.9
76.2
48.5

0.6
49.5
32.0

-249.8%
53.9%
51.6%

13.4%

10.7%

267

Pese a tener ventajas comparativas en el aprovisionamiento de sus principales

insumos (a las cuales se ha sumado el gas de Camisea), Aceros Arequipa todava
est bastante concentrada en el mercado interno (alrededor del 93% de sus ventas),
aunque la expansin del mismo en el mediano plazo atenuar este aspecto vulnerable.
De otro lado, se mantiene latente la posibilidad de una mayor competencia de
productos importados.

Resultados financieros de Aceros Arequipa y subsidiaria en el 2006

A pesar de que las utilidades netas consolidadas (Aceros Arequipa y Transportes
Barcino S.A.) cayeron 15.5% en el 4T06, en el 2006 stas se incrementaron 51.6%, de
US$ 32 millones a US$ 48.5 millones, al igual que el margen neto (de 10.7% a 13.4%).
Este desempeo estuvo relacionado a los siguientes factores:
Los ingresos operacionales crecieron 21.4%, por encima del alza en el costo de
ventas, con lo cual aument el margen bruto. Cabe resaltar que los precios de
venta promedio de Aceros Arequipa subieron cerca de 12% respecto al 2005.

Fuente: Economtica
Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank

RESULTADOS FINANCIEROS (en millones de dlares)

4T06
4T05
Ingresos totales
93.7
80.4
Costo de ventas
71.7
57.8
Resultado bruto
22.0
22.6
Margen Bruto

Gastos Operativos
Resultado EBIT
Margen EBIT

Los gastos operativos tambin aumentaron en menor proporcin que los ingresos,
lo cual, junto con el mencionado desempeo del costo de ventas, refleja la mayor
eficiencia productiva, administrativa y comercial de la empresa (en parte resultado
de las inversiones realizadas en los ltimos aos).
Var. %
16.6%
24.1%
-2.7%

23.4%

28.1%

-464

6.5
15.5

6.4
16.1

0.6%
-4.0%

16.5%

20.1%

-354

Ing no operac. neto

Result. antes de imp. y part.
Resultado Neto

-1.6
13.9
9.0

2.1
18.2
10.7

-177.7%
-23.7%
-15.5%

Margen Neto

9.6%

13.3%

-367

El ao pasado la empresa acumul existencias de manera significativa, lo que se

tradujo en un sustancial incremento en su endeudamiento de corto plazo. Aunque ello
provoc un deterioro en algunos indicadores de solvencia y gestin a fines del 2006,
este efecto sera temporal, pues tal acumulacin de stocks en insumos y productos
terminados responde a la necesidad de atender la demanda local ante la paralizacin
desde el 1 de abril de la planta de laminacin de productos terminados y de la acera
elctrica (en Pisco) por 30 y 60 das, respectivamente, para la implementacin de la
primera etapa del proyecto de ampliacin de capacidad (hasta 530,000 TM anuales).

Supuestos del Modelo

Fuente: Economtica
Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank

Los principales elementos considerados para analizar el desempeo de Aceros

Arequipa en los prximos aos son los siguientes:
Dinmica de la industria:
INDICADORES DE GENERACIN DE VALOR
2004
2005
Crecimiento Ingresos
48.8%
25.8%
ROIC promedio
25.3%
18.0%
143.3%
Ing. Total / Cap. Invertido 146.3%
EBITA / Ing. Total
22.8%
16.4%
P/.

2006
16.0%
16.4%
104.7%
21.3%

Los principales sectores demandantes de productos siderrgicos continuaran

experimentando un crecimiento sostenido en el mediano plazo, con una gradual
desaceleracin en los prximos 5 aos. Entre estos sectores, el de construccin
seguira siendo el ms dinmico a nivel nacional, impulsando la demanda por
productos largos de acero. Por su parte, el sector de metalmecnica tambin
mantendra un notable desempeo, sustentado en el crecimiento generalizado de
la actividad manufacturera y minera.

El ingreso de Gerdau al mercado local intensificara la competencia, incentivando

las inversiones en el sector siderrgico y una mayor eficiencia productiva. Ello en
el mediano plazo podra reflejarse en productos ms competitivos en los
mercados externos latinoamericanos.

Los precios internacionales de los insumos para la produccin siderrgica y de los

productos terminados bsicos continuaran mostrando una moderada tendencia
alcista en los prximos aos, en la medida en que la demanda mundial de acero
excedera ligeramente a la oferta, pese a las mayores inversiones programadas a
escala global para elevar la capacidad de produccin. Esta dinmica respondera
en parte al proceso de consolidacin que an atraviesa la industria. Sin embargo,
en el largo plazo los precios de insumos y productos terminados se mostraran
estables, alcanzndose un equilibrio entre la oferta y la demanda, a lo cual
contribuira la mencionada consolidacin (que adems permitira reducir la
volatilidad que hasta hace algunos aos caracteriz a la produccin siderrgica).

2007 P
7.5%
16.1%
105.1%
20.8%

Proyeccin

Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank

INDICADORES FINANCIEROS
2004
EBITA / Gasto Financ.
22.97
Deu. Fin. / Cap. Inver.
32.7%
Util. x Accin (US$)
0.116
Div. / Util.Neta
14.8%
P/.

Proyeccin

Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank

2005
10.84
27.7%
0.084
20.8%

2006
5.23
33.9%
0.115
23.8%

2007 P
8.49
n.d.
0.125
22.3%

Pg. 2 de 5

01/02/2007

Indicadores de rentabilidad
Ingresos operativ os (US$ mill.)

EBITDA (US$ mill.)

450

Utilidad Neta (US$ mill.)

Margen EBITDA

400

Margen Neto

30%

Dinmica de la empresa:

25%

350

20%

300
250

En los prximos aos los ingresos operacionales del grupo consolidado creceran
alrededor de 5% en promedio anual, ante la desaceleracin del actual crecimiento
de la demanda del sector construccin. Las inversiones realizadas implicarn una
mayor eficiencia productiva y un moderado crecimiento del costo de ventas.

El equilibrio de mediano plazo entre la oferta y la demanda mundial -y nacionalde acero se reflejara en precios estables para los productos terminados. Al
respecto, la segunda etapa del proyecto de ampliacin de capacidad de planta
llevara la misma de 530,000 TM a cerca de 750,000 TM anuales, con una
inversin de US$ 36 millones (a ejecutarse en los prximos aos).

El fuerte aumento de la inversin en el 2006 responde a la acumulacin de stocks

para atender la demanda local durante la paralizacin de la planta de Pisco. A
partir del 2007, el capital de trabajo retornara a niveles consistentes con el
crecimiento de mediano plazo previsto para las ventas, y el flujo de caja libre
reflejara bsicamente las inversiones en mejora o ampliacin de capital fsico.

Pese al notable crecimiento estimado para la demanda local de acero, Aceros

Arequipa enfrentara una mayor competencia de parte de Siderper y productos
importados, posiblemente motivando mayores inversiones en la empresa.

15%

200
10%

150
100

5%

50

0%

0
-50

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007 P

-5%

Tasa Crec. Perp.

Fuente: Conasev , Economtica. Elab.: Estudios Econmicos - Scotiabank.

Anlisis de sensibilidad sobre el valor fundamental

de Aceros Arequipa C
WACC
12.051% 11.801% 11.551% 11.301% 11.051%
2.500% 5.03
5.16
5.29
5.44
5.59
2.750% 5.07
5.20
5.35
5.49
5.65
3.000% 5.11
5.25
5.40
5.55
5.72
3.250% 5.16
5.30
5.46
5.62
5.79
3.500% 5.21
5.36
5.52
5.68
5.86
Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank

Con una menor probabilidad de excesos en la oferta mundial de acero, sera

menos probable que se presenten serias amenazas va importaciones a precios
subvaluados, de modo que los precios de los productos terminados en el mercado
domstico se mantendran estables en el mediano plazo (al igual que los de
insumos como hierro y coque), al igual que los mrgenes de utilidad bruta.

Resultados de la Valorizacin

Tasa Crec. Perp.

As, el flujo de caja operacional, flujo de inversiones y flujo de caja libre proyectados
Aceros Arequipa y su subsidiaria se muestran en el siguiente cuadro:
Anlisis de sensibilidad sobre el valor fundamental
de Aceros Arequipa I
WACC
12.051% 11.801% 11.551% 11.301% 11.051%
2.50% 4.06
4.17
4.28
4.39
4.52
2.75% 4.10
4.20
4.32
4.44
4.57
3.00% 4.13
4.24
4.36
4.49
4.62
3.25% 4.17
4.29
4.41
4.54
4.68
3.50% 4.21
4.33
4.46
4.59
4.74
Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank

Valorizacin por Mltiplos Empresas Comparables

Empresa

PER

P / Vtas.

P / VL

EV / EBITDA

Acindar
Acos Villares S.A.
Arcelor Brasil S.A.
Confab Industrial S.A.
Gerdau
Panatlntica S.A.
Ca. Siderrgica Nac.
Siderar
Siderper
Tenaris S.A.
Usiminas
Promedio

5.4
9.7
14.8
16.9
8.1
22.5
11.1
5.6
26.3
14.1
6.8
12.8

1.2
1.5
2.0
1.9
1.0
0.6
1.8
1.5
1.4
3.5
1.7
1.6

1.7
4.4
2.1
3.1
2.4
1.7
2.5
1.6
2.1
5.7
2.1
2.7

3.5
7.3
9.5
5.4
5.3
12.4
9.3
7.5

Aceros Arequipa C
Aceros Arequipa I

13.0
9.7

1.7
1.3

2.9
2.2

8.0
6.3

Accin
Aceros Arequipa C
Aceros Arequipa I

-4.5%
-5.8%

4.53
3.46

4.69
3.58

4.60
3.51

4.47
3.41

2007 P
382.9
257.3
31.4
14.5
79.6
20.8%
21.1
58.5
14.5
73.1
38.4
34.7

2008 P
404.5
272.2
33.2
15.0
84.1
20.8%
22.3
61.9
15.0
76.8
22.0
54.9

2009 P
424.8
285.9
34.8
15.7
88.3
20.8%
23.4
65.0
15.7
80.7
20.3
60.4

2010 P
441.7
297.6
36.7
16.0
91.4
20.7%
24.2
67.2
16.0
83.3
20.5
62.8

2011 P
459.4
310.3
38.1
15.8
95.1
20.7%
25.2
69.9
15.8
85.8
20.0
65.7

Elaboracin: Estudios Econmicos - Scotiabank

De este modo, de acuerdo con nuestro modelo de valorizacin por flujo de caja
descontado para Aceros Arequipa y su subsidiaria en un escenario conservador, el
valor fundamental de sus acciones comunes es de S/. 5.40 por accin, en tanto que el
mismo es de S/. 4.36 por accin para el caso de las acciones de inversin.
Considerando precios de cierre de ambas acciones al da 31 de enero del 2007 de S/.
4.75 (accin comn) y S/. 3.67 (accin de inversin), el potencial de apreciacin de
stas es de 13.6% y 18.8%, respectivamente, por lo que la recomendacin para
ambas es de COMPRAR-I, tomando en cuenta adems nuestro indicador de
volatilidad (ver matriz de recomendaciones).

Precio Objetivo segn Mltiplos

Var. %
lt.
Precio Potencial Prom. PER P / Vtas. EV / EBITDA P / VL
4.75
3.67

FLUJO DE CAJA LIBRE (en millones de dlares)

2004
2005
2006
Ingresos totales
244.0
307.0
356.3
Costo de Ventas
158.7
221.5
241.6
Gasto Operativo
20.8
25.0
27.1
Depreciacin
8.9
10.2
11.7
EBITA
55.6
50.4
75.8
16.4%
21.3%
Margen EBITA
22.8%
Impuesto sobre EBITA
13.5
11.7
20.1
NOPLAT
42.2
38.7
55.8
Depreciacin
8.9
10.2
11.7
Flujo de caja bruto
51.1
48.8
67.5
Inversin bruta
25.4
57.7
137.7
Flujo de caja libre
23.7
-9.0
-70.2

4.38
3.34

Por otro lado, tomando como referencia una valorizacin por mltiplos se obtiene una
sobrevaloracin de las acciones comunes y de inversin de Aceros Arequipa en 4.5%
y 5.8%, respectivamente. No obstante, este resultado debe tomarse de manera
referencial, considerando que esta metodologa no considera las perspectivas
favorables que estimamos para la empresa en el mediano y largo plazo.

Pg. 3 de 5

01/02/2007

ANEXO METODOLGICO
Valor Accin = Capitalizacin Burstil Estimada / Nmero de Acciones.
Capitalizacin Burstil Estimada = Valor Total Empresa Valor Deuda.
Valor Total Empresa = Valor de Activos Operacionales + Valor Activos No Operacionales.
Valor de Activos Operacionales =

Flujo de Caja Libre para la Empresa

t =1

(1+WACC )

+ Valor a Perpetuidad. Se asume empresa en marcha.

N es el periodo explcito de proyeccin del Flujo de Caja Libre para la Empresa.

Flujo de Caja Libre = Flujo de Caja Bruto Inversin Bruta Inversin en Intangibles.
o Flujo de Caja Bruto = NOPLAT + Depreciacin.
o NOPLAT (Ganancia operativa menos impuestos ajustados) = EBITA Impuestos sobre EBITA.
o EBITA (Ganancias antes de pago de intereses, impuestos y amortizaciones de intangibles) = Ingresos Operacionales Costo de Ventas
Gasto Operativo Depreciacin.
o Impuesto sobre EBITA = Impuesto a la Ganancia + Escudo Fiscal por Gasto Financiero Impuesto por Ingreso Financiero Impuesto por
Ingresos No Operativos Neto.
o Inversin Bruta = Incremento en capital de trabajo + Gasto en Capital + Incremento en otros activos operacionales (todos los conceptos
incluyen gasto en depreciacin).
o WACC = (a*COK + b*Costo de oportunidad de los acreedores) / (a + b). a = capitalizacin burstil de las acciones de la empresa. b
deuda de la empresa a valor de mercado.
o COK (Costo de oportunidad de los accionistas) =

RfUS

RmUS

= Tasa libre de riesgo en EE.UU.

= Retorno del mercado accionario en EE.UU.

= Riesgo sistemtico de acciones del sector en el que opera la empresa. Se obtiene de aplicar el modelo CAPM para acciones del
sector correspondiente en el mercado burstil de EE.UU. (Fuente: Damodaran).

-=
-

RfUS + apalancado *( RmUS RfUS ) + *(Riesgo Pas)+ .

% de ingresos mcdo. domstico empresa

% de ingresos mcdo. domstico promedio empresas del pas

= ajuste por riesgo asistemtico. Prima por tamao de empresa, obtenidos de la consultora Ibbotson.

o Costo de oportunidad de los acreedores =

RfUS + Default Spread+* ( Riesgo Pas ) . El valor del Default Spread es obtenido

considerando el ratio de cobertura de intereses de la empresa (Fuente: Damodaran).

NOPLATN +1 * 1 g
ROICI

Valor a perpetuidad =
WACC g
g = tasa de crecimiento anual de NOPLAT a perpetuidad.
ROIC (retorno sobre capital invertido) = NOPLAT / Capital Invertido en las operaciones de la empresa. ROICI (ROIC incremental, en el

periodo que se asume a perpetuidad) = NOPLAT

Capital Invertido

Pg. 4 de 5

01/02/2007

CERTIFICACIN DEL ANALISTA

El analista que prepar el presente informe certifica que sus proyecciones reflejan su perspectiva personal e independiente
sobre la evolucin de la empresa en base a toda la informacin disponible pblicamente sobre la misma. Asimismo, deja
constancia de que no recibe o recibir directa ni indirectamente ninguna retribucin por las recomendaciones vertidas en el
presente informe de valorizacin.

DISCLAIMER
Este reporte se basa en informacin de fuentes que se consideran confiables, habindose hecho todos los esfuerzos posibles
y razonables para confirmar su exactitud, a pesar de lo cual el autor no se hace responsable por la misma. Las opiniones
vertidas en este reporte, incluyendo la respectiva recomendacin de inversin, se han hecho en funcin al criterio del autor,
pudiendo estar erradas. En tal sentido, cualquier decisin de inversin que pueda tomar el lector de este reporte sobre los
valores que en l se tratan, o cualquier otro, deber basarse en su propio criterio y ser de su exclusiva responsabilidad. El
autor no garantiza ningn resultado sobre tal decisin de inversin. Finalmente, este reporte no es ni debe ser tomado como
una cotizacin o solicitud para realizar operaciones.

MATRIZ DE RECOMENDACIONES
Indicador de volatilidad

Retorno Esperado

Sistema de Clasificacin
(Rating)

Baja

Media

Alta

Vender

Vender - I

Vender - II

Si -5% RE 5%

Mantener

Mantener - I

Mantener - II

Si RE > 5%

Comprar

Comprar - I

Comprar - II

Si RE < -5%

Rentabilidad Esperada (RE) se define como el porcentaje de apreciacin de la cotizacin de la accin

considerando el valor fundamental y la cotizacin actual en el mercado.
Indicador de volatilidad se determina tomando como referencia la cotizacin de los ltimos tres aos de la accin
valorizada, para lo cual se construye un ndice que pondera el beta de la accin y la desviacin estndar de sus retornos
mensuales.

Mercado de Capitales
Francisco Sardn de Taboada

Gerente General Adjunto

211-6810

Gerente
Macro Real / Externo / Amrica Latina
Macro Fiscal / Monetaria / Precios / Bancos
Minera / Hidrocarburos / Commodities
Telecom / Electricidad / Renta Fija-Variable
Manufactura No Primaria / Construccin / Internacional

211-6052
211-6000 ax. 6556
211-6000 ax. 6557
211-6000 ax. 6558
211-6000 ax. 6205
211-6000 ax. 6661

Estudios Econmicos
Guillermo Daz Gazani
Pablo Nano Cortez
Mario Guerrero Corzo
Rafael Romero Zelada
Miguel Leiva Torres
Daniel Crdova Espinoza

Tesorera
Luis Felipe Flores
Elbia Castillo Caldern
Jos Mantilla
Gladys Huamn Camacho
Mariela Van Oordt
Mara Teresa Duarte
Manuel A. Salcedo Molina

Gerente
Jefe Money Market e Inversiones
Trader -Renta Fija
Moneda Nacional
Moneda Extranjera
Jefe Mesa de Distribucin
Dealer Mesa de Distribucin

211-6250
440-9001
211-6000 ax. 6416
440-9001
211-6000 ax. 6406
211-6000 ax. 6411
440-6003

Gino Monteferri
Fernando Suito Gonzalo
Jorge Villalta
Alberto Huasasquiche

Gerente
Jefe Mesa de Cambios
Trader de Cambios
Trader Renta Fija

211-6000 ax. 6400

211-6000 ax. 6402
211-6000 ax. 6401
211-6000 ax. 6403

Diana M. Arce Taramona

Aurelio Daz Pro

Gerente General
Gerente de Inversiones

211-6714
211-6726

Trading
Enrique Spihlmann Denegri
Sonia Obregn de Espinoza
Jaime Blanco Snchez
Julio Mavila Raaijen
Hugo Elcorobarrutia

Gerente General
Gerente Control Interno
Head Trader
Trader
Trader

211-6714
211-5911
442-9965
441-2788
221-8401

Liliana Garca Gonzales

Jefe Comercial

211-5914

Rosa Torres-Beln Cannon

Juan Bruno Calle Mendez
Felix Nio

Broker
Broker
Broker

211-5913
211-5921
211-5912

Pg. 5 de 5

01/02/2007