Mercado de Derivados Financieros-Eduardo Noriega
Mercado de Derivados Financieros-Eduardo Noriega
Mercado de Derivados Financieros-Eduardo Noriega
Derivados
Financieros
Expositor : Eduardo Noriega
I. Introducción
Introducción
Los mercados financieros se pueden estructurar de
la siguiente manera:
a) En moneda nacional: Monetario Renta fija
Al contado
De capitales Renta Variable
-- FRA
-- forward – forward
-- Caps
No Organizados -- Floor
-- Collars
-- Swaps
Organizados
-- Tipo de intereses
Opciones -- Índices bursátiles
-- Acciones
Introducción
b) En divisas:
No Organizados Organizados
Swaps
-- Futuros
-- Opciones
Introducción
Por mercados financieros debemos entender
aquellos basados en activos financieros clásicos
pero en los que se modifican ciertos aspectos de
su operatividad normal.
Por ejemplo, si se juega con la fecha de entrega de
los activos tendremos un mercado a plazo o futuros
contrapuesto al del contado (cash o spot). Si en
otro caso, lo que se considera es la posibilidad o no
de la entrega de los activos contratados, a elección
de una de las partes contratantes, estaremos ante
un mercado de opciones.
Introducción
Futuros y opciones son los ejemplos mas claros de
los mercados organizados, pero no debemos
olvidar la existencia de segmentos no organizados
ni estandarizados del mercado.
Así, el empleo de contratos ≪a medida≫, no
negociados de forma estandirazada en un mercado
claramente identificado como tal, es un hecho
innegable. Los contratos FRA (forward rate
agreements), forward-forward, cap, floor, collar,
swaps, etc. forman parte de una terminología
anglosajona, un tanto exótica, que se ha hecho
popular en las finanzas modernas.
Introducción
Estos mercados no organizados, del tipo Over The
Counter (OTC), suelen tener un ámbito bancario o
interbancario la mayoría de las veces, y su carácter
derivado procede del hecho de que, con frecuencia,
se superponen a operaciones de crédito a interés
variable.
Los mercados de futuro o de compraventa a plazo de
activos financieros o físicos son de los mas antiguos
sobretodo cuando se refieren a mercancías tangibles.
Así, en el siglo pasado, los mercados de futuros sobre
commodities o materias primas eran ya conocidos en
Estados Unidos. Hoy se contratan futuros sobre
cereales, canes, petróleo y derivados, metales
preciosos y semipreciosos, etc. se negocian en la
mayoría de los grandes países capitalistas del mundo.
Introducción
Mas recientes son los mercados de futuros sobre
activos financieros. En 1972 empezaron a contratarse
futuros sobre divisas en Chicago, en 1976 futuros
sobre pagarés y bonos del tesoro americano, en 1981
sobre depósitos en eurodólares y en 1982 sobre
índices bursátiles. En los últimos años, son varias las
plazas donde se negocian futuros sobre acciones
individuales.
Introducción
En resumen, podríamos establecer la siguiente
clasificación de mercados de futuros en función de los
principales tipos de activos subyacentes en ellos
negociados. Productos Físicos
Commodities
O Materias
Primas Índices
Mercado Divisas
De
Futuros Corto plazo
Tipo de interés
De (renta fija)
Activos Largo plazo
Financieros
Acciones
Índices Bursátiles
Introducción
Respecto a la ubicación geográfica de los mercados de futuros,
las mas importantes son:
a) Norteamérica : Chicago Board of Trade (CBOT); Chicago
Mercantile Exchange (CME); International Monetary Market
(IMM); Kansas City Board of Trade (KCBT); New York Futures
Exchange (NYFE); Philadelphia Stock Exchange (PHLX).
b)Asia y Australia : Tokyo International Financial Futures
Exchange (TIFFE); Hong Kong Futures Exchange (HKFE);
Singapore Internattional Monetary Exchange (SIMEX); Sidney
Futures Exchange (SFE).
c)Europa : London International Futures and Options Exchange
(Euronext LIFFE); Euronext París; Euronext Brussels; Euronext
Amsterdam; Deutsche Börse (Eurex); Mercado Español de
Futuros y Opciones Financieros (MEFF)
Introducción
Los mercados de opciones aparecen en Chicago
hacia 1973, para luego extenderse rápidamente hacia
el resto de Norteamérica y Europa. La clasificación de
las opciones en función de los activos subyacentes
negociados sería:
Productos Físicos
Commodities
O Materias
Primas Índices
Mercado Divisas
De
Futuros Corto plazo
Tipo de interés
De (renta fija)
Activos Largo plazo
Financieros
Acciones
Índices Bursátiles
Introducción
La tendencia actual es a negociar contratos de opciones
sobre futuros, es decir, no directamente sobre el activo
subyacente en cuestión. Así, pueden contratarse opciones
sobre futuros de tipo de interés.
En general se busca con ello una mayor liquidez en la
contratación proporcionada, en este caso, por el mercado de
futuros. La excepción será en los valores bursátiles donde
las opciones son sobre las propias acciones.
Los mercados no organizados de carácter bancario y ≫a la
medida≪ versan prácticamente sobre instrumentos
subyacentes a tipos de interés fijo y variable, en particular,
sobre créditos indexados.
De otro lado, algunos contratos como el FRA son claramente
similares a una transacción de futuros; otros como los caps,
floor y collars son similares a las opciones sobre tipo de
interés.
Introducción
Respecto a la ubicación geográfica de los mercados de
opciones, las mas importantes son:
a) Norteamérica : Chicago Board of Trade (CBOT); Chicago
Mercantile Exchange (CME); Chicago Board Options Exchange
(CBOE); New York Futures Exchange (NYFE); Philadelphia
Stock Exchange (PHLX); American Stock Exchange (AMEX);
New York Stock Exchange (NYSE).
b)Asia y Australia : Tokyo Stock Exchange (TSE); Hong Kong
Futures Exchange (HKFE); Singapore Internattional Monetary
Exchange (SIMEX); Sidney Futures Exchange (SFE).
c)Europa : London International Futures and Options Exchange
(Euronext LIFFE); Euronext París; Euronext Brussels; Euronext
Amsterdam; Deutsche Börse (Eurex); Mercado Español de
Futuros y Opciones Financieros (MEFF)
Introducción
Ahora cabe preguntar: ¿a que se debe la proliferación de
estos complejos mercados en el mundo?.
La respuesta habría que buscarla en los sucesos que
propiciaron la gran volatilidad de los mercados financieros
internacionales a partir de mediados de la década de los
años setenta. El progresivo abandono, en esos días, del
patrón de cambios fijos por parte de las principales divisas
mundiales, y la suspensión de la convertibilidad del dólar en
oro, trajeron como inevitable consecuencia la flotación de los
tipos de cambio y, consecuentemente, la inestabilidad de los
tipos de interés.
Introducción
Los contratos de futuros y opciones son parte de la
respuesta a las nuevas condiciones del mercado, ya que
permiten protegerse de los riesgos de variación en los
cambios y en los tipos de interés o, lo equivalente a esto
último, de las oscilaciones de precios de los activos
financieros de renta fija.
En conclusión, los modernos mercados de derivados nacen
como respuesta a un entorno financiero cada vez mas
inestable, volátil e impredecible.
II. Mercados derivados
no organizados de
tipos de interés
1. Contratos FRA
Los FRA (forward rate agreements) son contratos a
medida normalmente entre un Banco y una empresa, o
por dos Bancos entre sí, que permiten predeterminar el
importe de los intereses de un activo o pasivo en un
período específico futuro. Actúan, por tanto, como
mecanismos de protección ante movimientos no
deseados.
En la práctica, el comprador de un FRA trata de
protegerse de una subida de los tipos de interés, por lo
que generalmente estará endeudado en un período
futuro a tasa variable. Por el contrario, un vendedor de
FRA trata de defenderse de una bajada de los tipos, por
lo que probablemente prevea una inversión a tipo
variable en el período futuro.
1. Contratos FRA
Así, el comprador habrá de encontrar un vendedor que,
aunque no busque protección, se arriesgue a que los
tipos de interés puedan evolucionar de forma diferente a
como cree el primero. En resumen, el agente en busca
de cobertura de un activo o un pasivo habrá de buscar
un oponente que este dispuesto a especular en el
mercado o bien que maneje una cartera de FRA donde
unas posiciones se compensen con otras.
Fecha de Fecha de Fecha de finalización
Contratación liquidación de la cobertura
Período de espera
Período de garantía
Período Total
1. Contratos FRA
Como se observa en la figura anterior, en este de contratos se
establecen 3 tipos de fecha:
a)Fecha de contratación, en la que se firma el contrato y se
acuerda el tipo de interés garantizado, el importe teórico o
nominal de la operación así como la fecha de inicio y el
período de contrato.
b)Fecha de liquidación, coincidente con el inicio de la
operación teórica que se pretende garantizar. Es en este
momento cuando se produce la liquidación, mediante el pago
de la diferencia de los intereses entre el tipo de referencia
vigente y el pactado en la firma del contrato. En el Fra no se
transmite ningún principal, pues el valor nominal solo sirve
para ajustar la liquidación por diferencia de intereses.
1. Contratos FRA
c) Fecha de finalización de la cobertura, coincidente con el
vencimiento de la operación de endeudamiento o inversión.
El período de tiempo que dista desde que se firma el acuerdo
hasta su liquidación se denomina “período de espera”;
mientras que el que transcurre desde la liquidación del
contrato hasta la finalización de la cobertura se conoce como
“período de garantía”. En la práctica, el contrato suele
expresarse como “período de espera contra período total, en
meses”. Los FRA negociados con mayor frecuencia son: 1
mes contra 3 o 6 meses; 3 contra 6 o 12 meses; 6 contra 9 o
12; o, finalmente, 9 contra 12 meses. Por encima de 1 año es
muy difícil encontrar contrapartida
1. Contratos FRA
Veamos ahora un ejemplo muy sencillo: Una empresa prevé
necesitar financiación por un millón de euros dentro de 6
meses, para un período de 3 meses. Esta empresa desea
protegerse de una subida de tipos y decide contratar un FRA
“seis contra nueve” o FRA6/9 con una entidad financiera, que
ejercería de vendedora, por un valor nominal de un millón de
euros. El tipo de interés asegurado es del 4% (TNA).
Los posibles resultados para el comprador y el vendedor se
pueden representar gráficamente, situando en el eje de las
abscisas los diferentes valores del tipo interbancario (en
nuestro ejemplo EURIBOR) y en el eje de las ordenadas
representamos los beneficios o pérdidas de la posición.
1. Contratos FRA
El comprador del FRA deberá esperar lo siguiente:
•Si el tipo de interés sube por encima del 4%, el
comprador del FRA (la empresa) ganará una cuantía C,
siendo esta abonada por la parte vendedora del FRA.
•Si el tipo interbancario desciende por debajo del 4%,
será la empresa quien deberá desembolsar al vendedor
(la entidad financiera) la cuantía C antes definida.
15,000.00
Beneficios / Pérdidas
10,000.00
5,000.00
0.00
1 2 3 4 5 6 7 8 9
-5,000.00
-10,000.00
Tipo de interés de referencia
1. Contratos FRA
Supongamos ahora que otra compañía que sabe que,
dentro de 3 meses, recibirá el importe de una venta al
crédito por un valor de un millón de euros, que no va a
necesitar hasta dentro de 9 meses y, para rentabilizar
dicha cantidad, piensa invertir en un depósito bancario a
6 meses. Tal empresa podría vender un contrato FRA3/9
si quiere protegerse contra una bajada de tipos hasta el
momento de realizar la inversión
10,000.00
Beneficios / Pérdidas
5,000.00
0.00
1 2 3 4 5 6 7 8 9 Serie1
-5,000.00
-10,000.00
-15,000.00
Tipo de interés de referencia
1. Contratos FRA: liquidación
Veamos ahora como se procede a la liquidación del contrato
en la fecha de inicio del período de garantía. Si:
R = tipo de interés de referencia ( % )
F = tipo de interés garantizado ( % )
D = número de días del período de garantía
N = valor nominal del contrato
C = importe de la liquidación del contrato
En la fecha de inicio del contrato se procede a la comparación
de R con F, de manera que:
Si R>F, el comprador del FRA recibe C del vendedor.
Si R<F, el comprador del FRA ha de pagar C al vendedor .
(R F ) D N 1
C ….. ( 1 )
36000 R D
1
36000
1. Contratos FRA: liquidación
Ya que el importe de la liquidación trata de compensar el
desfase entre R y F aplicado al valor nominal R. Pero
como además la liquidación es prepagable, se actualiza al
comienzo del período de garantía, lo que justifica la
expresión 1.
De dicha expresión se deduce:
C
R F D N …. ( 2 )
36000 R D
1. Contratos FRA: liquidación
Si al cabo de los 6 meses, el tipo de referencia R, que
será el EURIBOR a 3 meses, ha tomado el valor de 5%,
resultará:
(5 4) 90 1.000.000
C 2469,14 €
36000 (5 90)
El vendedor abonará al comprador 2469,14 € que
compensarán a este de una subida de tipos hasta el 5%,
garantinzándole, en definitiva, un endeudamiento al 4%.
1. Contratos FRA: liquidación
Si al cabo de los 6 meses, el tipo de referencia R, que
será el EURIBOR a 3 meses, ha tomado el valor de 3%,
resultará:
(3 4) 90 1.000.000
C 2481,39 €
36000 (5 90)
T3 D3 T1 D1 T2 D2
1 1 1 …(3)
36000 36000 36000
1. Contratos FRA: precio teórico
Que nos dice que un euro capitalizado a interés simple T3
durante D3 días, debe producir una cantidad igual a la de
un euro capitalizado a un interés T1 durante D1 días,
cuando el producto obtenido vuelva a capitalizarse a un
interés T2 durante D2 días.
Despejando T2, el tipo FRA, y sabiendo que D2 = D3 – D1:
T3 D3 T1 D1
T2 ….. ( 4 )
T1 D1
1 D3 D1
36000
T2 , compradorFRA6 / 9
2,875 273 2,750 183 3,086%
2,750 183
1 273 183
36000
T2 , vendedorFRA6 / 9
3,000 273 2,625 183 3,713%
2,6250 183
1 273 183
36000
1. Contratos FRA: precio teórico
El banco, por tanto, para un FRA seis contra nueve
meses, deberá ofrecer un tipo garantizado de 3,086%
para aquellos agentes que deseen vender un FRA para
protegerse de una bajada de tipos de interés (tipo
comprador del banco).
Paralelamente, el intermediario debería ofrecer un tipo
garantizado del 3,713% para aquellos agentes que
busquen protección ante una eventual alza de tipos de
interés (tipo vendedor del banco).
Llegado a este punto, debemos dar 2 observaciones:
1. Contratos FRA: precio teórico
1. Para calcular el tipo teórico garantizado comprador, T2,
tomamos T3 como tipo tomador y T1 como tipo prestamista.
Para calcular el T2 vendedor consideramos T3 como tipo
prestamista y T1 como tipo tomador. De esta manera el
diferencial entre tipo comprador y vendedor para el FRA se
agranda con respecto al diferencial entre tipo tomador y
prestamista del banco. Dicho de otro modo, la cotización,
por parte del banco, de la compra de un FRA seis contra
nueve meses, equivale, en el momento inicial, a prestar por
seis meses y aceptar un depósito por nueve. Si al inicio del
período de garantía, el tipo de mercado ha subido, el banco,
en posición compradora de FRA experimenta una ganancia.
Consideraciones simétricas a las anteriores pueden hacerse
cuando el intermediario financiero ofrece un tipo vendedor
de FRA.
1. Contratos FRA: precio teórico
2. En la fórmula ( 4 ), en el denominador, aparece el
paréntesis (D3 – D1). Aunque, teóricamene, D2 = D3 – D1, en
la práctica puede existir una pequeña distorsión. En la tabla
anterior vemos que 91 ≠ 273 – 183 = 90, por lo que en los
cálculos emplearemos 90 en vez de 91.
Como hemos comentado, existirá la posibilidad de realizar
arbitraje en el caso de que los tipos teóricos obtenidos a
partir de la ETTI no coincidan con los cotizados en el
mercado. No obstante, las diferencias suelen ser tan
reducidas que, en la práctica, los beneficios potenciales del
arbitraje suelen ser inferiores a los costos de transacción.
1. Contratos FRA: ventajas
Podemos citar, resumidamente, las siguientes ventajas:
• Buena protección contra la volatilidad de los tipos de
interés.
• Cobertura del riesgo de interés para los intermediarios con
desfases de vencimientos entre activos y pasivos
(mismatching).
• El riesgo con el agente de contrapartida se limita al
diferencial de intereses al no transmitirse el valor nominal.
1. Contratos FRA: desventajas
Las desventajas son:
• Falta de liquidez del mercado, al tratarse de operaciones
«a medida» (over the counter), sobretodo para plazos
largos.
• Falta de capacidad para captar y generar fondos, ya que el
principal o valor nominal del contrato no se transmite.
• Los contratos FRA se contabilizan fuera del balance,
realizándose revalorizaciones periódicas de los mismos
durante el período de espera.
1. Contratos FRA : Caso 1
Una empresa sabe que dentro de 3 meses dispondrá de un exceso de
liquidez, por un importe aproximado de 5 millones de euros, que no
necesitará hasta seis meses después. Para rentabilizar dicha cantidad,
tiene pensado invertir en un depósito bancario a 6 meses al tipo
EURIBOR. No obstante, la empresa desconfía de una evolución
desfavorable de los tipos de interés, por lo que ha decidido contratar un
FRA con su entidad financiera. ¿Qué debería hacer?. En el momento de
la contratación de la operación, el mercado de depósitos interbancarios
presenta la siguiente estructura:
Período Número de días EURIBOR ( % anual )
Tomador (Bid) Prestamista (Ask)
1 día 1 2,450 2,470
1 semana 7 2,500 2,530
1 mes 30 2,520 2,600
3 meses 91 2,600 2,703
6 meses 183 2,625 2,810
9 meses 273 2,700 2,905
12 meses 365 2,801 3,000
2. Contratos Forward - Forward
La operación forward – forward es otra figura diseñada
para protegerse de las oscilaciones de los tipos de
interés. En general, el forward – forward consiste en
endeudarse a tipo de interés fijo por un período largo,
inviertiendo a su vez, los fondos obtenidos por un período
mas corto. Con ello nos aseguramos un endeudamiento,
en un período futuro, a un tipo conocido hoy. Esta
operación es similar a “comprar” un FRA.
Asimismo, se podría invertir a un tipo fijo por un período
largo endeudándonos por un período corto. Esta
operación será similar a la “venta” de un FRA.
En las siguientes figuras explicamos la mecánica de las
operaciones forward – forward
2. Contratos Forward - Forward
(T1 – D1) (T2 – D2)
Momento Inicial
Endeudamiento a 9 meses al 3% + 986.831,96 €
Inversión a 6 meses al 2,625% - 986.831,96 €
Posición neta 0€
A los 6 meses
Recuperación de la inversión (principal mas intereses) + 1.000.000,00 €
Posición neta + 1.000.000,00 €
A los 9 meses
Devolución del préstamo (principal mas intereses) - 1.009.282,39 €
Posición neta - 1.009.282,39 €
Tipo de interés del endeudamiento a 3 meses 3,713%
9.282,39 x 36000
1.000.000 x 90
2. Contratos Forward - Forward
En la siguiente figura se muestra esta operación.
0 6 9 meses
1 T3 A3
1 T1 1 T2
A1 A2
….. ( 5 )
Despejando: 1
1 T3 A3 A2
T2 1 ….. ( 6 )
1 T1 A1
2. Contratos Forward - Forward
Supongamos un forward – forward de endeudamiento donde:
T1 = 4 % A1 = 1 año
T2 = ? % A2 = 2 años
T3 = 7 % A3 = 3 años
Aplicando la expresión ( 6 ):
1
1 0,07 3 2
T2 1
1 0,08532 8,532%
1 0,04
6,00
Préstamo con cap
5,75
0,25
0,50 EURIBOR ( % )
5,25
0,25
0,50 EURIBOR ( % )
Coste de la Préstamo
deuda ( % ) simple
Préstamo con
collar
8,00
0,70
6,00
0,50 EURIBOR ( % )
5,30 7,30
3. Contratos Collar
Para finalizar podemos señalar las siguientes ventajas de los contratos
cap, floor, collar:
• aseguramiento de costes o rendimientos, dentro de ciertos límites, por
un período largo.
• disociación entre la operación de endeudamiento o inversión y la de
garantía de los tipos, ya que pueden contratarse con intermediarios
diferentes.
Los inconvenientes son:
• lentitud y dificultad para encontrar contrapartida.
• los límites a los tipos suelen estar prefijados por el mercado, no
pudiendo ser decididos, en consecuencia, por los agentes en busca de
cobertura.
• Costo relativamente alto de la comisión o prima.
Terminaremos añadiendo que los contratos hasta aquí discutidos se
contabilizan fuera de balance hasta que las condiciones de mercado
hagan que sus cláusulas de protección se activen.
4. Contratos Swap de tipos de interés
(IRS)
Las operaciones o contratos swap de tipo de interés son permutas de
carácter financiero en las que se intercambian obligaciones de pago
correspondientes a intereses de préstamos de carácter diferente,
referidas a un determinado valor nominal en una misma moneda. Si
hubiese mas de un tipo de moneda implicado en el contrato estaríamos
ante un swap de divisas.
Y Al mercado,
EURIBOR + 1% Del otro prestatario,
Al otro prestatario EURIBOR + 1% 8,125%
8,125%
(9% - 0,875%)
Contrapartida
del swap
4. Contratos Swap: riesgos
En los contratos swap son 3 los riesgos principales con los que nos
podemos encontrar: riesgo de mercado, de crédito y de liquidez.
1. El riesgo de mercado: deriva de la evolución de los tipos de interés a lo
de la operación swap y se materializa cuando
estos siguen una tendencia diferente a la prevista. De esta manera, si los
tipos bajan el pagador fijo tendrá pérdidas relativas, debido a que paga
unas cuantías constantes fijadas y recibe unos flujos de capitales
progresivamente inferiores. De igual forma, si los tipos suben el pagador
variable deberá pagar unas cuantías superiores a las previstas, recibiendo
siempre el mismo montante del pagador fijo.
No obstante, habrá que distinguir si el swap suscrito lo ha sido con motivos
de cobertura o de especulación. En el primer caso, la posible pérdida
originada por variaciones adversas de los tipos de interés se vería
compensada con una ganancia en la posición a contado objeto de la
cobertura, de forma que, considerada esta en su conjunto, la repercusión
global sería nula.
4. Contratos Swap: riesgos
Si por el contrario, el swap se ha contratado con fines especulativos, la
pérdida en el mismo no se vería compensada por los resultados positivos
de la operación al contado, manifestándose en la cuenta de resultados de
la empresa en toda su extensión.
Finalmente, siendo el riesgo de mercado el provocado por los movimientos
no esperados de tipo de interés, cabe esperar que este aumente a medida
que lo haga la volatilidad de los tipos así como el tiempo de vigencia de la
operación contratada. Además, el riesgo será directamente proporcional al
principal teórico o nominal del swap.
2. El riesgo de crédito: en los contratos de permuta financiera de intereses
este radica en la posibilidad de impago por alguna
de las partes de sus obligaciones monetarias. Hay que resaltar que no se
afectado por el riesgo de crédito el principal teórico de la operación, dado
a que juega con un papel meramente de referencia.
4. Contratos Swap: riesgos
Por otra parte, habrá una pérdida únicamente en el caso de que, en el
momento del incumplimiento de alguna de las partes, el valor del swap
para la contraparte (una entidad financiera, por ejemplo) sea positivo, no
teniendo ningún efecto para la posición de la entidad si el valor del contrato
para ella es negativo. Lo normal es que, en este último caso, la parte con
valor positivo decida vender el contrato a un tercero; si no fuese así, la
entidad financiera podría obtener una ganancia, ya que se desprendería de
un pasivo.
3. El riesgo de liquidez: hace referencia a la posibilidad de que el mercado
no sea lo suficientemente amplio y profundo como
para poder ceder las posiciones abiertas en contratos swap a terceros.
Este riesgo no afecta especialmente a los denominados swap básicos,
genéricos o plain vanilla, ya que su mercado es muy líquido. No ocurre así
en otros tipos de operaciones swaps, donde puede resultar complicado
encontrar contrapartida en un momento determinado. En caso de una
cancelación anticipada del contrato se hace necesario proceder
previamente a su valoración o realizar un swap de signo contrario.
4. Contratos Swap: riesgos
Como ventajas del swap, podemos señalar:
• cambio de la estructura de endeudamiento de las empresas contratantes,
permutando tipos fijos por variables, o variables de distinta referencia entre
sí.
• permiten cubrir posiciones que presentan riesgo de interés de forma mas
económica y durante mayor plazo que otros instrumentos de cobertura (por
ejemplo, futuros).
• es independiente de la operación principal, que puede estar constituida
en otra entidad.
• cierto nivel de estandarización de las operaciones en el mercado.
• el riesgo de incumplimiento contractual queda limitado a la diferencia de
los intereses intercambiados. No existen riesgos sobre los principales, ya
que estos no se permutan. Además, si la operación se lleva a cabo a
través de un intermediario financiero, es este quien asume el riesgo.
4. Contratos Swap: riesgos
Como desventajas del swap, podemos señalar:
• los importes de los préstamos subyacentes de los contratos son muy
elevados.
• dificultad para deshacer la operación antes de su vencimiento buscando
otro agente que proporcione contrapartida.
Advirtamos de nuevo que, como en los casos anteriores, los swap son
operaciones consideradas fuera de balance.
III. Futuros
financieros
1. Introducción
Pasamos analizar ahora, los mercados basados en
contratos estandarizados y tipificados de activos
financieros, dotados, por lo general, de gran liquidez y
donde los volúmenes negociados son considerables.
Estos mercados organizados coexisten con los mercados
over the counter, en relaciones de carácter competitivo o
complementario.
En términos mas genéricos, un contrato de futuro es un
acuerdo, negociado en una bolsa o mercado organizado,
en el que las partes intervinientes se obligan a comprar o
vender activos, reales o financieros, en una fecha futura
especificada y a un precio convenido en el momento de la
formalización de los mismos.
1. Introducción
Los contratos de futuro son esencialmente operaciones a
plazo donde el grado de estandarización y tipificación de
las operaciones es muy elevado.
Al margen de que un contrato de futuros se puede comprar
o vender con la intención de mantener el compromiso
hasta la fechas de su vencimiento, procediendo a la
recepción o entrega del activo correspondiente, no es
necesario mantener la posición abierta hasta la fecha de
vencimiento: si se estima oportuno puede cerrarse la
posición con una operación de signo contrario a la
inicialmente efectuada.
1. Introducción
El contrato de futuros, cuyo precio se forma en estrecha relación con el
activo de referencia o subyacente, cotiza en el mercado a través de un
proceso de negociación, pudiendo ser comprado o vendido en
cualquier momento de la sesión, lo que permite la activa participación
de operadores que suelen realizar operaciones especulativas con la
finalidad de generar beneficios, pero que aportan la liquidez necesaria
para que quienes deseen realizar operaciones de cobertura puedan
hallar contrapartida.
Desde hace mas de 2 siglos se negocian contratos de futuros sobre
materias primas, metales preciosos, productos agrícolas y mercaderías
diversas. La negociación de contratos de futuros financieros es, sin
embargo, mas actual, existiendo futuros sobre tipos de interés a corto y
largo plazo, sobre divisas, sobre índices bursátiles o, recientemente,
sobre acciones individuales.
2. Tipos de futuros
Una primera clasificación sería:
sobre tipos de interés
• a corto plazo
• a largo plazo
sobre índices bursátiles
sobre acciones
3000
Beneficio / Pérdida
2000
1000
0
-1000
-2000
-3000
7400 7450 7500 7550 7600 7650 7700 7750 7800
Serie1 -2000 -1500 -1000 -500 0 500 1000 1500 2000
Cotización IBEX-35 a vcto. (puntos)
3. Posiciones básicas en futuros (ej.)
Consideremos ahora el caso de un inversor que tiene expectativas
bajistas sobre el precio de las acciones de Telefónica, por lo que decide
adoptar una posición corta o vendedora en contratos de futuros a 3
meses. Actualmente, las acciones se cotizan a 11,63 euros mientras que
en el futuro se negocian a 11,68 euros. El nominal de este contrato de
futuro es de 100 títulos.
Llegado el vencimiento, si nuestras expectativas se confirman, la acción
cotizará por debajo de los 11,68 euros y tendremos la “obligación” de
vender estas acciones a 11,68 euros que podremos comprar en el
mercado a un precio inferior. Existe también la posibilidad de proceder a
la liquidación por diferencias. En ambos casos, tendremos beneficios por
la diferencia entre el precio pactado, 11,68 euros, y la cotización spot del
subyacente en el momento del vencimiento.
El vendedor de un contrato a futuro piensa que el precio de un
determinado activo va a descender; dicho de otra forma, tiene
expectativas bajistas sobre la evolución del subyacente.
3. Posiciones básicas en futuros (ej.)
300
Beneficio / Pérdida
200
100
0
-100
-200
-300
9,68 10.18 10.68 11.18 11.68 12.18 12.68 13.18 13.68
Serie1 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200
Cotización Telefónica a vcto. (euros)
3. Posiciones básicas en futuros
En la siguiente tabla se resumen los posibles resultados de la operativa
en el mercado a futuros, en función de la posición adoptada y de la
evolución del activo subyacente al vencimiento del contrato.
Aportación de garantías Normalmente no se exigen garantías Siempre se requieren, donde el margen inicial lo
hacen ambos y posteriormente en función de la
evolución del mercado (marking to market)
Mercado secundario No existe, siendo muy difícil deshacer Mercado organizado. Posibilidad de deshacer la
la operación operación antes del vencimiento.
Liquidación beneficios Beneficios o pérdidas íntegros al Beneficios o perdidas diarias, distribuidos a lo largo
vencimiento del contrato del horizonte temporal de la inversión
Cumplimiento del contrato Mediante entrega física o liquidación Posible entrega al vencimiento, pero usualmente se
por diferencias cancela la posición antes con una operación de
signo contrario. También se puede liquidar por
diferencias
4. Mecánica operativa
c) Márgenes y comisiones
Por márgenes se entiende la cantidad que hay que depositar
para poder entrar en un contrato a futuros y las posibles
cantidades posteriores que deban ingresarse para que el
agente pueda seguir manteniendo su posición en el
mercado. Los tipos de márgenes son:
• margen inicial, margen mínimo necesario para poder entrar
expresado normalmente en porcentaje del valor nominal del
contrato (entre 3 y 20%, dependiendo de la volatilidad del
precio del activo subyacente).
• margen de mantenimiento: suele ser inferior al inicial (en
torno al 75% de éste) por debajo del cual el agente debe
reponer el margen hasta alcanzar el inicial.
4. Mecánica operativa
Las garantías exigidas pueden depender de los objetivos del operador.
Si un agente va en busca de cobertura, es decir, con posiciones al
contado y a futuros, las garantías o márgenes requeridos suelen ser
inferiores a los demandados para especuladores.
Conviene comentar que en las posiciones straddle, por ejemplo, compra
de un contrato para abril y venta de otro para noviembre sobre el mismo
activo subyacente a precios diferentes, el margen inicial suele ser mas
pequeño, aproximadamente un 50% del utilizado en operaciones
especulativas normales.
¿Cuál es el efecto de los márgenes en el mercado de futuros?. Como la
liquidación se efectúa sobre el importe total o nominal del contrato, el
resultado del establecimiento es un alto grado de apalancamiento
financiero. Es decir, podemos entrar en una cartera que replica las 35
acciones del IBEX-35 por un monto de 600 euros. Si el futuro Mini
tuviese un valor de 7500, significa que con sólo el 8% puedo
posicionarme en una cartera de valor 7500 euros. Ciertamente, al
rentabilidad puedes ser muy elevada o las pérdidas muy cuantiosas.
4. Mecánica operativa
El mercado de futuros comparte, con el de opciones y el de compraventa
a crédito, la característica del elevado apalancamiento, lo que hace que
estos mercados sean consideramos aptos sólo para inversores expertos
muy sofisticados.
Para evitar el coste de oportunidad que presupone el depósito de un
margen a cuenta, el mercado suele invertir dichos depósitos en activos
líquidos a corto plazo, para retribuir de algún modo los márgenes
exigibles. En el caso del MEFF, el importe se invierte en repos a un día a
través del Sistema de Anotaciones en Cuenta del Banco de España.
Ejemplo: Queremos adquirir un contrato de futuros para plata del
Chicago Board of Trade (CBOT), con fines especulativos. Cada contrato
supone la entrega de 1.000 onzas de plata; el margen inicial requerido
para especulaciones por nuestro broker es de 500 dólares y el de
mantenimiento se sitúa en 300 dólares.
Si el contrato se negocia en el momento de su compra (12 de marzo) a
6,504 dólares y el margen inicial representa un 7,76% del mismo (500/
6,504).
4. Mecánica operativa
Al final de cada día de operación, la Cámara de compensación procede
a cargar o abonar las pérdidas o ganancias realizadas durante el día a
los participantes del mercado, ajustando el margen inicial y obligándolos
a reponerlo si se sitúa por debajo de dicho margen. Los agentes
miembros procederán de igual modo con sus clientes no exigiéndoles
nuevos fondos hasta que su saldo se sitúe por debajo del margen de
mantenimiento. Veamos que ocurre con la siguiente secuencia de
precios:
Día Precio cierre Liquidación diaria Benf/Pérdidas Cuenta de Margen de
Del futuro Pérdidas / Ganancias acumuladas Garantía mantenimiento
12 marzo 500
6,504 --- --- (margen
inicial)
13 marzo
6,454 - 50 - 50 450
14 marzo
6,554 + 100 + 50 500
15 marzo
6,294 - 260 - 210 290 + 210
16 marzo
6,354 + 60 - 150 560
17 marzo
6,454 + 100 - 50 660
4. Mecánica operativa
Observe que tenemos exceso de garantías los días 14, 16 y 17 de marzo
y que hemos supuesto que no hay retirada de fondos. El 15 de marzo el
precio baja a 6,294 dólares por onza y dado que entramos en un
contrato de compra, el saldo de la cuenta desciende por debajo del nivel
de mantenimiento:
6,294 – 6,554 = - 0,26
- 0,26 x 1.000 = - 260 dólares
550 – 260 = 290 < 300
Nuestro agente no exigirá aportar un margen adicional de 210 dólares
para llevar su cuenta al nivel inicial de 500 dólares y compensar de esta
forma una pérdida “latente” de 210 dólares. El margen quedaría así
“marked to the marked”, adaptado al precio de mercado.
El 17 de marzo se produce el vencimiento del contrato. En este caso,
recibiremos el saldo de la cuenta de garantía, 660 dólares, con lo que
nuestra pérdida sería: - 500 – 210 + 660 = 50dólares; o bien:
(6,454 – 6,504) x 1.000 = 50 dólares
4. Mecánica operativa
Ejemplo: la acción de Repsol YPF cotiza, el 11 de septiembre del 2003,
en el Mercado Contínuo Español, a 15,02 euros y el futuro de diciembre
de esa misma acción se vende en 15,17 euros.
Para comprar al contado 100 acciones de Repsol habría que pagar 1502
euros. Sin embargo para adquirir un futuro de Repsol habría que
depositar una garantía del 15% de su precio, es decir 15,17 x 0,15 = 2,28
euros por acción o 228 euros por contrato (un contrato representa 100
acciones), que es la unidad mínima de negociación.
Luego de unos días, la acción sube a 16,02 euros y el futuro lo hace a
16,17. Veamos la rentabilidad sobre la inversión inicial en ambos casos.
Contado Futuro
Precio de compra 15,02 € 15,17 €
Precio de venta 16,02 € 16,17 €
Beneficio 100 € 100 €
Inversión inicial 1.502 € 228 €
Rentabilidad 6,66% 43,86%
4. Mecánica operativa
Obsérvese como, para obtener el mismo beneficio, en la posición de
futuro únicamente tenemos que realizar una inversión del 15% lo que
provoca que nuestra rentabilidad se dispare hasta el 43,86%, casi siete
veces mas que la que habría obtenido en el mercado al contado.
Pero, ¿Qué ocurre si el precio baja en el mercado de contado y a futuro
a 14,02 y 14,17 euros, respectivamente?. La pérdida sobre la inversión
sería del 6,66% en el caso de haberse posicionado con acciones y del
43,86% en el caso de haber adquirido un futuro.
Este efecto de apalancamiento es una característica habitual del
mercado de futuros.
d) Límites a las variaciones de precio
En los mercados de futuros, la contratación diaria suele estar sometida a
unos límites de precio similares a los mantenidos tradicionalmente en los
mercados para entrega al contado. Dichos límites son función de la
volatilidad de los precios en los mercados subyacentes y pueden variar a
tenor de la mayor o menor inestabilidad de los mismos.
4. Mecánica operativa
Así, en el CBOT, cuando 3 o mas tipos de contratos, referidos a
diferentes meses de vencimiento para un determinado activo subyacente
cierran durante 3 días consecutivos al límite superior o inferior
establecido, el tope de variación se aumenta en un 50%.
El límite ampliado queda en vigor, por períodos de 3 días, hasta que los
precios de los contratos para 3 vencimientos diferentes no sobrepasen
los nuevos límites establecidos.
De otro lado, cuando los límites a las variaciones diarias de los precios
se expanden, es normal que los márgenes requeridos aumentes también
en consonancia; se trata, en definitiva, de adaptar los mecanismos de
mercado a las nuevas condiciones de volatilidad en los precios.
Ejemplo: Queremos comprar un contrato a futuros para haba de soja en
el CBOT, cada contrato exige la entrega de 5.000 bushels de haba de
soja y el límite de variación diaria suele estar en ± 0,30 dólares por
bushel con respecto al precio de cierre de la sesión anterior (± 1500
dólares por contrato).
4. Mecánica operativa
En caso de creciente volatilidad en los precios, el límite puede aumentarse
en un 50%, pasando a ser de ± 0,45 dólares por bushel (± 2.250 dólares
por contrato).
Los márgenes también se aplican siguiendo la pauta de las nuevas
condiciones del mercado.
Si el margen inicial es de 0,50 dólares por bushel (2.500 dólares por
contrato) y el de mantenimiento de 0,30 dólares por bushel (1.500 dólares
por contrato), estos experimentarían también un aumento del 50%. En la
nueva situación, el margen inicial sería de 0,75 y 3.750 dólares (por bushel
y por contrato) y el margen de mantenimiento de 0,45 y 2.250 dólares (por
bushel y por contrato).
Los precios de los contratos también tienen establecidas fluctuaciones
mínimas a fin de estandarizar sus valores. Para el caso anterior, es de
0,0025 dólares por bushel, es decir, 12,50 dólares por contrato.
La variación mínima en el precio de un contrato se denomina “tick” en el
argot de los mercados de futuros. Para activos financieros, el “tick” suele
medirse en centésimas de porcentaje del valor nominal de los mismos, es
decir, en tantos por diez mil o puntos básicos.
4. Mecánica operativa
e) Tipos de órdenes
Vamos a englobar las órdenes mas frecuentes en estos mercados:
• orden a precio de mercado (market order) indica la cantidad y fecha de
entrega de los contratos a futuros a comprar o vender, pero no especifica
precio. Se supone que el broker debe cumplir la orden lo antes posible al
mejor precio disponible.
• orden con límite (limit order) especifica, además de la cantidad y fecha de
entrega, el precio al que se desea comprar o vender. La orden se activa
cuando el mercado alcanza el precio prefijado o a uno mas favorable, no
existiendo garantías de que vaya a ejecutarse finalmente.
• orden stop (stop order) se especifica un precio determinado ejecutándose
al mejor precio posible una vez que haya una demanda u oferta a ese
precio o a uno menos favorable. Así, una orden con stop de pérdidas para
vender a 10 euros cuando el precio de mercado era de 12, se transformará
en una market order cuando el precio descienda a 10 euros o menos.
Estas se emplean como protección contra posibles pérdidas cuando
previamente se mantienen posiciones largas o cortas en el mercado.
4. Mecánica operativa
• orden stop con límite (stop limit order) es una combinación de la orden
con límite y la orden stop. En este caso, la orden se convierte en una orden
con límite en cuanto hay una demanda o una oferta a un precio igual o
menos favorable que el stop de pérdidas. Se deben especificar, por tanto,
dos precios: el stop y el límite. En el ejemplo anterior, podríamos añadir un
precio límite de 11 euros: tan pronto el precio alcance los 10 euros (stop) la
orden se convertirá en una orden con límite para vender a 11 euros o mas.
Ejemplo: En el MEFF un especulador tiene una posición corta (ha entrado
en contratos de ventas) en IBEX-35 para el vencimiento Enero a 7.607
puntos. Durante la sesión de mercado el índice parece tender a subir por
encima de los 7.500 puntos. Para proteger su posición corta, el
especulador puede emitir la siguiente orden: “comprar 5 contratos Enero a
7550 puntos. Stop”.
Cuando el mercado marque precios de 7.550 puntos, el broker activará la
orden comprando a un precio lo mas cercano posible al prefijado. El
especulador se ha protegido de la posibilidad de que el precio subiese a
7.607 puntos y desaparecieran sus beneficios.
4. Mecánica operativa
Si la posición del especulador hubiese sido larga, es decir, hubiera
entrado en contratos de compra, digamos Enero a 7.600 puntos, podría
colocar también una orden stop para protegerse.
Si el mercado cotiza a 7.700 puntos en un momento dado y parece
tender a debilitarse, el especulador podría emitir la siguiente orden:
“Vender 5 contratos Enero a 7.650 puntos. Stop”.
Así, si el índice desciende a 7.650 puntos, la orden se activa y el
especulador se protege de la posibilidad de que el precio descienda a
7.600 puntos y vea barridos sus beneficios.
f) Liquidación de operaciones y entrega de activos
El contrato de futuros puede cancelarse:
• a vencimiento, mediante la entrega efectiva del activo subyacente por
la parte vendedora a la compradora, a cambio del precio pactado en el
contrato (precio del futuro en el momento de la compraventa).
4. Mecánica operativa
• a vencimiento, por diferencias entre el precio de liquidación en la fecha
de vencimiento y el precio pactado en el contrato de futuros. Dicho
precio de liquidación se determina a partir de la cotización spot del
subyacente el día de vencimiento.
• en cualquier momento, adoptando una posición contraria a la inicial en
un futuro de las mismas características.
Esta última opción suele ser la mas habitual (entre el 3 y el 5% de los
contratos llegan a vencimiento). Por ejemplo, si un inversor compra el
día 3 de febrero 2 contratos a futuros sobre acciones de Iberdrola con
vencimiento 19 de abril a 11 euros, puede cerrar su posición una
semana después vendiendo (tomando una posición corta) 2 contratos
de futuros sobre dichas acciones de igual vencimiento. La ganancia o
pérdida total del inversor estará determinada por el cambio en el precio
del futuro para abril entre el 3 y el 10 de febrero.
4. Mecánica operativa
Si el 10 de febrero el futuro cotiza a 11,50 euros, el inversor estará
obligado a vender, el 19 de abril, 200 acciones de Iberdrola a 11,50
euros. Asimismo, esta comprometido a comprar tales acciones a 11,00
euros. El resultado neto sea cual sea el precio final de las acciones,
será de 0,5 x 200 = 100 euros a su favor.
Momento 0 Momento n
Momento 0 Momento n
En esta situación de cobertura larga se gana (Fnn – F0n) en el mercado de futuros y se pierde (Sn
– S0) en el de contado. En total se pierde (Sn – S0) (Fnn – F0n) = (F0n – S0) - (Fnn – Sn), la
diferencia de bases. Como, al vencimiento, precios de contado y de futuro coinciden (cost of
carry cero), la base se anula y la pérdida total en cobertura larga sería (F0n – S0), es decir, la
base en el momento de contratar la cobertura.
En posición de cobertura corta se pierde (Fnn – F0n) en el mercado de futuros y se gana (Sn – S0)
en el de contado. En total se gana (F0n – S0), es decir, de nuevo la base inicial.
6. Operaciones: cobertura o hedging
¿Se debería haber evitado la cobertura larga en este caso?. No, porque
de no haberse realizado la misma, la pérdida habría sido (Sn – S0),
superior a (F0n – S0). La cobertura ha sido efectiva.
¿Se debería haber evitado la cobertura corta?. Si no se hubiese realizado
dicha cobertura se habría ganado (Sn – S0), pero al haberla efectuado la
ganancia a quedado reducida a (F0n – S0). La cobertura no ha sido
efectiva, pero ha pesar de ello hubiera sido lógico realizarla, porque,
¿Quién podía prever con exactitud la evolución de los precios?.
Por tanto, en un mercado normal, cuando los precios al contado y a futuro
aumentan, se producirá la pérdida de la base en posición de cobertura
larga aunque las pérdidas hubieses sido mayores de no estar cubiertas.
En posición de cobertura corta, se ganaría menos que no habiendo
efectuado la misma, exactamente la base, en la fecha de contratación del
futuro. No obstante, la cobertura es una operación de seguro conveniente
en ambos casos, al no conocerse con precisión la evolución del valor de
mercado de los activos involucrados.
6. Operaciones: cobertura o hedging
F0n Caso 2: Cobertura larga no
efectiva; cobertura corta efectiva
A
A: ganancia (pérdida) a futuro para
Base C cobertura larga (cobertura corta)
Fnn = Sn
B: Pérdida (ganancia) al contado
B
para cobertura larga (cobertura corta)
S0 C: Pérdida (ganancia) total para
cobertura larga (cobertura corta)
n Tiempo
Futuro
7.610 7.250 13 x (7.610 – 7.250 ) x 1 = + 4.680 €
Nótese como la cobertura corta ha sido efectiva: la pérdida del valor de la cartera de
acciones se ha visto compensada casi totalmente con el beneficio de la posición en futuros.
El inversor ha perdido la base (en valor absoluto) en el momento de contratar la cobertura,
25 puntos por contrato; en total 25 puntos x 13 contratos x 1 euro = 325 euros, algo inferior a
los 362,57 anteriormente calculados. Esto es debido a que el número de contratos vendidos
debe ser un número entero.
6. Operaciones: cobertura o hedging
b) Supongamos ahora que la cotización del IBEX-35 al 16 de enero del
2009, ha ascendido hasta los 7.864 puntos, algo mas del 3%.
Futuro
7.610 7.864 13 x (7.610 – 7.864 ) x 1 = - 3.302 €
En todo caso, puesto que la base es mucho menos volátil que los
precios, la operación de cobertura reduce el riesgo, aunque no lo elimina
del todo.
6. Cobertura: ratio de cobertura
Donde,
Dado que todos los expertos auguran una flexión a la baja de los tipos
de mercado, el inversor decide asegurarse la rentabilidad actual del
4,44% para 3 meses después, que es cuando piensa que va a tener
liquidez suficiente para invertir.
Para ello decide adquirir contratos de futuros sobre el bono nominal a
10 años negociado en el MEFF (cupón anual del 4% y vencimiento 10
años), pues es el subyacente que más se adapta al título que pretende
adquirir.
Puesto que pretende adquirir los títulos a principios de marzo, se ha
decantado por el contrato de futuros con vencimiento 17 de marzo del
2009, que es el mas cercano a la fecha de cierre de la cobertura.
La emisión de deuda objeto de la cobertura se encuentra además en la
relación de valores entregables que el MEFF ha publicado para los
vencimientos del bono a 10 años y de la que ofrecemos a continuación
una visión parcial.
6. Cobertura: ratio de cobertura
NC 1.000.000
RC 1 f C ( MBE ) 1 1,0151831 10,15
NF 100.000
6. Cobertura: ratio de cobertura
Y en nuestro caso:
Tipo de interés implícito = ( 2 x 4,00) – 3,8 = 4,2% > Tipo de interés del contrato de
futuros => el arbitraje es posible.
El resultado sería:
Momento Inicial 3 meses después
• Compra del activo al contado • entrega del activo a futuro:
(valor nominal 100): 0,041
0,04 100 1 98,975
100 1 98 4
2
• endeudamiento por 98 • devolución del préstamo:
• venta del activo a futuro a 3 0,038
98 1 98,931
meses 4
• Diferencia = + 0,044
Precio de
ejercicio
100 105 Precio del activo
Prima
Subyacente, euros
- 500
No se ejerce
Prima No se ejerce
500 Precio del activo
Subyacente, euros
100 105
Precio de Se ejerce
ejercicio
Beneficios,
euros Se ejerce
Precio de
ejercicio
11 11,50
Prima
- 16
No se ejerce
Estas acciones cotizan hoy a 15,02 euros y pensamos que van a la baja,
con lo que compramos opciones put, a un precio de ejercicio de 14 euros.
7. Opciones: posiciones básicas
Si deseamos la opción put cuyo precio de ejercicio es de 14 euros y con
una prima de 0,30 euros; y el tamaño actual del contrato de opciones
sobre acciones es de 100 acciones, el monto total de la prima asciende
a 30 euros. Veamos los resultados en función del precio de la acción.
Precio acción al Precio de ejercicio Beneficios / Pérdidas
vencimiento (euros) (euros) (euros)
11,50 14,00 + 220,00
12,00 14,00 + 170,00
12,50 14,00 + 120,00
13,00 14,00 + 70,00
13,50 14,00 + 20,00
14,00 14,00 - 30,00
14,50 14,00 - 30,00
15,00 14,00 - 30,00
15,50 14,00 - 30,00
16,00 14,00 - 30,00
7. Opciones: posiciones básicas
Compra put Repsol YPF a 14 euros
Beneficios,
euros Se ejerce
Valor intrínseco
Opción Call Opción Call
VI = máx [0, S - E] VI = máx [0, S - E]
Valor
Intrínseco ATM Opción Call
OTM ITM
Línea de valor
intrínseco
S-E
45º
E Precio del activo
subyacente
S
Valor
Intrínseco ATM Opción Put
ITM OTM
Línea de valor
intrínseco
E-S
45º
S Precio del activo
subyacente
E
Valor
Intrínseco ATM Opción Call
OTM ITM
Valor
tiempo
(S – E) Valor
Valor Total
intrínseco
45º
E Precio del activo
subyacente
S
Valor
Intrínseco ATM Opción Put
ITM OTM
Valor
tiempo Valor
Total
(E – S)
Valor
intrínseco
45º
S Precio del activo
subyacente
E
P=S–E
P=0
para S < E
para S ≥ E } ….. ( 11 )
20 0,2 2
ln 0,025 0,25
18 2
d1 1,1661
0,2 0,25
7. Opciones: modelo de Black - Scholes
20 0,2 2
ln 0,025 0,25
18 2
d2 1,1661 0,2 0,25 1,0661
0,2 0,25
E e rt 18 e 0,0250, 25 17,8878
2
1
16 17 18 19 20 Precio del
subyacente
0
15 18
Precio del
subyacente
F0
2
ln t
E 2 d
d2 t ….. (24)
t
1