1.

Généralités sur l’évaluation d’une entreprise :

En principe, on distingue la valeur théorique de l’entreprise et la valeur réalisable de l’entreprise: La

valeur théorique de l’entreprise peut être calculée par le biais de différentes méthodes sachant que
chaque méthode génère des valeurs différentes. Il n’existe donc pas de valeur d’entreprise théorique
correcte ou incorrecte, mais des valeurs différentes qui sont différemment plausibles pour les
différents observateurs. Pour des entreprises qui ne sont pas cotées en bourse, la valeur d’entreprise
réalisable ne peut être constatée que si l’entreprise est effectivement vendue. Il s’agit toujours d’un
instantané. On peut vulgairement concevoir deux types d’évaluation: la méthode de la valeur
substantielle et la méthode de la valeur de rendement. Lors de la méthode de la valeur substantielle,
la valeur de l’entreprise se base sur l’évaluation des biens à laquelle on soustrait l’évaluation des
dettes de la société. Les biens peuvent ainsi être inscrits dans les valeurs comptables, d’acquisitions
ou de liquidation. Il faut toutefois prendre en compte les ré- serves latentes. Afin d’évaluer la valeur
d’une entreprise, il ne suffit pas toutefois de prendre uniquement la valeur substantielle. La
substance à elle-seule ne crée pas encore de valeur, s’il n’existe pas de rendement correspondant.
Dans certaines circonstances, on peut générer un haut rendement également avec une très faible
substance. La rentabilité joue donc également un rôle important lors de l’évaluation d’une société.
Les méthodes de valeur de rendement indiquent ce qui peut être réalisé avec la substance existante.
Dans la valeur de rendement, on trouve les composants de biens non physiques comme par exemple
la base de données client, le positionnement sur le marché et la réputation. Ceux-ci sont également
déterminés par la stratégie de l’entreprise, la situation du marché et les compétences du
management directionnel.

2. Motifs et raisons d’une évaluation d’entreprise

Les motifs d’une évaluation d’entreprise sont multiples. Dans le cadre d’une vente d’entreprise ou
d’une succession, l’évaluation d’entreprise est essentielle pour fixer un prix. Mais l’évaluation
d’entreprise est également un instrument de très grande valeur pour la direction de l’entreprise lors
de la définition de la stratégie et du choix des différentes options stratégiques. De plus, les
évaluations d’entreprise sont obligatoires lors de cas juridiques dans le cadre d’une expertise tout
comme lors de la transmission et la répartition d’héritages.

2.1. Vente d’une entreprise/succession

Si, en tant que propriétaire de votre entreprise, vous vous décidez à vendre ou à effectuer une
succession, il est important de faire un point de situation sous la forme d’une évaluation
d’entreprise. Lors de l’évaluation d’une entreprise, la valeur de l’entreprise apparaît au moment de
l’évaluation. Dans la phase de négociation du prix, on peut trouver les bons arguments à l’aide des
facteurs analysés. La valeur de l’entreprise équivaut donc à une valeur d’argumentation. Lors de
l’évaluation, différents scénarios sont pris en compte (conservateur, réaliste, optimiste). La valeur
d’argumentation indique que la valeur calculée n’équivaut pas en règle générale au prix qui est payé
au final. A cela s’ajoutent des aspects spécifiques à la négociation et des aspects subjectifs.

2.2. Détermination de la stratégie

On peut déterminer des mesures d’optimisation concernant une future vente de l’entreprise à partir
d’une évaluation d’entreprise et des connaissances que l’on a pu en retirer. Comme les générateurs
de valeur de la valeur d’entreprise sont figés lors d’une évaluation d’entreprise, il est possible de
réajuster la stratégie grâce à celle-ci. Il est par exemple sensé de vérifier l’apport de valeur de chaque
élément. La charge du personnel, les locaux et le capital technique (comme les machines ou les
véhicules) doivent être passés à la loupe et vérifiés par consé- quent si des économies potentielles
sont possibles. Du côté du rendement, il est décisif de savoir si le chiffre d’affaires réalisé d’un
secteur d’activité a également une influence positive sur la rentabilité complète de l’entreprise ou s’il
le tire vers le bas.

2.3. Valeur arbitrale

Lorsque les parties sont en litige, il peut être nécessaire de déterminer la valeur arbitrale d’une
entreprise. Comme exemple, on peut ici citer le processus de divorce dans lequel on débat du
montant des biens acquis sous la forme de la valeur d’entreprise. Business Broker AG a de
l’expérience dans l’établissement d’expertises juridiques et prend en charge des missions de ce type.

2.4. Héritage

Si vous désirez connaître la valeur de votre entreprise et la valeur que vous voulez laisser un jour à
vos successeurs, il est dès lors essentiel de calculer une valeur d’entreprise qui n’est pas seulement
réelle en théorie mais qui pourrait être atteinte. Nous vous aidons à fixer une valeur qui n’est pas
atteinte sur le marché et qui repose sur des suppositions qui se rapprochent de la réalité. Si vous
avez fait la douloureuse expérience d’avoir perdu un proche qui avait construit son entreprise sur
plusieurs années et que vous êtes confronté à présent au problème de l’héritage (éventuellement
avec d’autres héritiers), il faut utiliser comme base de décision une évaluation d’entreprise orientée
vers les prix du marché et convenable pour les deux parties.

3. Méthodes d’évaluation d’une entreprise :

Il existe un grand nombre de méthodes d’évaluation d’entreprise qui peuvent être

fondamentalement subdivisées en deux catégories comme décrit précédemment: la méthode de la
valeur substantielle et la méthode de la valeur de rendement. De plus, il existe aussi les méthodes de
valeur de marché (multiplicateurs, multiples) qui peuvent être utilisées pour une évaluation et avec
lesquelles on peut rendre plausible les résultats calculés avec les autres méthodes. On analyse donc
ce qui a déjà été payé lors des transactions passées (Transaction Multiples) ou ce qui est payé en
bourse pour les prix du marché (Trading Multiples). Il existe également des méthodes d’évaluation
d’entreprise qui sont certes théoriquement correctes mais qui ne sont pas pertinentes dans la
pratique pour les PME étant donné que celles-ci sont modestes et tout simplement peu utiles ou peu
persuasives ni réalisables (par ex. l’évaluation par le biais de la théorie des options réelles). Dans la
pratique, il est d’usage d’utiliser un mélange d’évaluations des méthodes pertinentes. Le mélange
d’évaluations utilisé peut varier en fonction de la branche, mais il est basé sur les expériences faites
ou l’expertise des projets terminés. Business Broker AG possède un savoir-faire pratique complet
auquel il peut toujours se rapporter pour chaque projet d’évaluation.

Méthode choisie pour l’évaluation de la societe F2CI :

Méthode de la valeur de rendement

 Les méthodes de la valeur de rendement évaluent une entreprise par le biais des flux de recettes
attendus que l’entreprise réalise dans le futur pour le propriétaire de l’entreprise grâce à la
substance existante. Les futurs flux de recettes peuvent être des gains ou des cash flows. Les
méthodes de la valeur de rendement varient en fonction du flux de recettes. La méthode discounted
cash flow très répandue valant comme standard d’évaluation est basée sur un volume de cash flow
et les méthodes de rendement pures tout comme les méthodes de gain supplémentaire sont basées
sur un volume de profit. Lesdits modèles de dividendes (par ex. le modèle des dividendes discontinus
et le modèle de croissance des dividendes) sont basés sur des flux de recettes attendus sous la forme
de dividendes qui reviendront ensuite aux actionnaires. Les modèles de dividendes ne sont toutefois
pas expliqués ici étant donné que l’évaluation des actions n’est pas pertinente surtout pour les
sociétés cotées en bourse ayant un dividende constant.

3.1. Bases pour le calcul de la valeur de rendement

3.1.1. Valeur temporelles de l'argent et prise en compte du risque

Les méthodes de la valeur de rendement sont toutes basées sur la même méthode: les flux de
recettes attendus qui reviennent dans le futur aux propriétaires de l’entreprise sont adaptés au
moment de l’évaluation, l’argument principal étant la valeur temporelle de l’argent. Celle-ci indique
qu’un franc suisse aujourd'hui a plus de valeur qu’un franc suisse demain étant donné que l’argent
aujourd’hui peut être placé à un taux d‘intérêt déterminé (taux d’intérêt du marché sans risque).
Outre la valeur temporelle de l’argent, on peut également prendre en compte le risque qui fera
fluctuer les rendements à l’avenir ce que l’on appelle volatilité. Plus l’oscillation est forte, plus le 5
risque est élevé et de fait le taux de coût du capital par lequel les flux de recettes retardés dans le
temps sont actualisés, c.-à-d. qu’ils sont transférés au moment de l’évaluation. Le taux du coût du
capital est un taux d’intérêt qui prend en compte aussi bien les composants temporels mentionnés
que le risque présent. L’actualisation signifie concrètement qu’un flux de rendement futur (valeur
finale) est divisé par le terme (1+taux d’intérêt) Période t pour obtenir la valeur actuelle du flux des
recettes (valeur actualisée). Les flux de recettes peuvent être des profits ou des rentrées d’argent
(cash flows) qui reviennent au propriétaire de l’entreprise à la fin d’un exercice.

3.1.2. La détermination du taux du coût du capital

Le montant du taux du coût du capital a une grande influence sur la valeur d’une entreprise étant
donné que les flux de recettes attendus lors de l’évaluation sont comparables au coût du capital ou
sont actualisés par le taux du coût du capital. Le taux du coût du capital est composé des rendements
des capitaux propres (taux du coût des capitaux propres) et de ceux des capitaux étrangers (taux du
coût des capitaux étrangers). Pour le calcul du taux du coût du capital, le taux du coût des capitaux
propres est évalué avec la part des capitaux propres et le taux du coût des capitaux étrangers avec la
part des capitaux étrangers. Pour le taux du coût des capitaux étrangers, on prend également en
compte les impôts de l’entreprise étant donné que les intérêts des capitaux étrangers sont
déductibles des impôts. D’où le terme de taux du coût du capital moyen net d’impôt ajusté
fiscalement (WACCs - Weighted Average Cost of Capital).

Les capitaux propres sont les capitaux les plus chers. Le rendement exigé par ceux qui détiennent les
capitaux propres est beaucoup plus important que le taux du coût des capitaux étrangers. Par
l’acceptation des capitaux étrangers (par exemple sous la forme d’un crédit bancaire), tous les coûts
du capital sont ainsi diminués ce qui modifie également la structure financière (on parle ici de l’effet
de levier financier). L’obtention d’intérêts des capitaux propres peut être déterminée par le CAPM
(Capital Asset Pricing Model). On additionne d’une part une prime de risque comme taux d’intérêt ne
présentant pas de risque (par ex. un emprunt d’état suisse sur 10 ans) et le cas échéant des
compléments de risques pour la négociation limitée (pour les entreprises cotées en bourse) et pour
la taille (lors de très petites et moyennes entreprises, non lors d’entreprises cotées en bourse). La
prime de risque résulte du produit de bêta action ßEK et de la prime de risque du marché ou du
rendement du marché. Bêta action ßEK indique comment le prix de l’action oscille comparativement
au marché (en Suisse par ex. SMI ou SPI). Le calcul empirique de la valeur bêta action ßEK suppose
une cotation en bourse. Étant donné que chaque entreprise renvoie à une structure financière ou
une structure de capital différente, ceci doit être pris en compte dans le calcul de bêta. Ceci
s’effectue par ladite équation d’Hamada qui transforme les valeurs bêta ßGK de la bourse (celles-ci
ne concerne que le risque commercial, business risk) en valeurs ßEK qui mentionnent en plus du
risque commercial, le risque financier spécifique à l’entreprise (financial risk). Pour les entreprises
non cotées, le calcul du taux du coût des capitaux propres est plus difficile étant donné qu’aucune
donnée empirique du marché n’existe pour le calcul de bêta. Lors de la détermination de bêta, les
valeurs d’expérience des transactions passées jouent ici un rôle très important surtout dans le
domaine des petites et moyennes entreprises. De plus, les valeurs comparatives des entreprises de la
même branche mises en bourse peuvent être utilisées.
 3.2. Discounted Cash Flow Methode

La méthode Discounted Cash Flow (méthode DCF) est comme son nom l’indique une méthode
d’évaluation d’entreprise basée sur un Cash Flow. On détermine ou on pronostique tout d’abord
lesdits Free Cash Flows (flux libres de trésorerie) qui s’accumulent dans le futur et ensuite on
actualise grâce au taux du coût du capital moyen déductible des impôts WACC au moment de
l’évaluation.

3.2.1. Calcul du Free Cash Flow (FCF)

Le Free Cash Flow (flux libre de trésorerie) est le Cash Flow issu de l’activité de l’entreprise qui est
pour ainsi dire mis librement à disposition des propriétaires d’entreprise après les investissements
dans le fonds de roulement opérationnel et dans les immobilisations.

Le Free Cash Flow au niveau Entity est déterminé de la manière suivante:

EBIT (earnings before interest and taxes / bénéfices avant impôts et intérêts)
- Impôts (sur EBIT)
= NOPAT (Net operating profit after taxes / bénéfice d’exploitation net après impôts)
+ Amortissements sur les installations matérielles
+ Amortissements sur lest installations immatérielles
- Investissements sur l’actif circulant
- Capex (Investissements dans les actifs immobilisés)
- Investissements en Goodwill
= Unlevered Free cash-flow (FCF Entreprise/Entreprise/Entity)

La méthode DCF selon l‘Entity Approach est considérée comme étant la meilleure méthode car les
Free Cash Flows au niveau Entity sont actualisés avec le taux du coût du capital moyen déductible des
impôts WACC. La déductibilité fiscale pour WACC est nécessaire étant donné que pour le calcul des
Free Cash Flow, les impôts sont directement déduits de l’EBIT (Earnings before Interest and Taxes –
résultat d’exploitation). En théorie, ceci n’est pas correct car les intérêts des capitaux étrangers sont
déductibles fiscalement et ainsi les impôts ne devraient pas être directement soustraits de l’EBIT
mais de l’EBT (Earnings before Taxes) (indication d’impôts trop élevés). Comme en pratique
toutefois, il est difficile de pronostiquer les impôts exacts, la « non correction mentionnée » est
inscrite dans WACC tout en intégrant les impôts lors du calcul des coûts de capitaux étrangers et en
recorrigeant les impôts estimés trop haut. Un compte de résultat planifié sur les 4 à 5 prochaines
années est créé en partant du moment de l’évaluation. Pour les périodes qui suivent les 4 à 5 années,
on travaille avec un scénario simplifié. On détermine une soidisant valeur résiduelle. On prend alors
l’hypothèse que les investissements correspondent exactement aux amortissements de façon à ce
que les Free Cash Flows au niveau Entity qui doivent être actualisés correspondent exactement au
NOPAT (Net Operating Profit after Taxes). La valeur brute de l’entreprise est constituée de la somme
de la valeur actualisée des Free Cash Flow au niveau Entity et de la valeur actualisée de la valeur
résiduelle. Pour obtenir la valeur nette de l’entreprise c.-à-d. la valeur des capitaux propres:
l’endettement net est soustrait de la valeur brute de l’entreprise.
 3.2.2. Valeur résiduelle, horizon de prévision, croissance continue

Lors de la fixation de l’horizon de prévision, le problème réside dans l’évaluation de la valeur

résiduelle. Plus le nombre d’années de planification est grand, plus il est difficile de planifier les Free
Cash Flow futurs, pour cela la part de la valeur résiduelle de la valeur de l’entreprise est plus petite. Il
est donc sensé de ne faire un pronostique que sur 4 à 5 ans car ceux-ci sont également justifiables et
déterminables et on peut ainsi accepter une part plus élevée de la valeur résiduelle de la valeur de
l’entreprise.

Lors de la planification des bénéfices à venir ou des Free Cash Flow, on peut supposer que les
bénéfices après l’horizon de prévision indiquent une croissance continue. Dans le dénominateur de
l’équation DCF, on soustrait le taux de croissance g de WACC. L’hypothèse d’une croissance NOPAT
continue est un signe très fort et il faut être très prudent et surtout l’interpréter avec une
justification plausible et fondée.