DOSSIER SPÉCIAL

UN SCÉNARIO GAGNANT SUR LE

MARCHÉ DES VÉHICULES
ÉLECTRIQUES
Par Jeff Brown, Profits Technologiques
DOSSIER SPÉCIAL

C'est le genre de lettre qu'aucune équipe de direction n'aime recevoir...

C'était en octobre 2013. Le conseil d'administration de TriQuint Semiconductors
venait de recevoir une lettre de Starboard Value, un investisseur activiste
renommé.

Les investisseurs activistes sont des personnes ou des groupes qui achètent une
participation conséquente dans une entreprise afin d'exercer une influence sur
ses affaires. Ils pourraient exiger d’importants changements qui sont
inconfortables aussi bien pour la direction que pour les employés. J'en ai
personnellement fait l'expérience lorsque je travaillais pour Juniper Networks et
NXP Semiconductors.

A cette époque-là, le prix de l'action de TriQuint était largement en dessous du

niveau de l'industrie des semi-conducteurs, ce qui en faisait une cible
préférentielle pour Starboard Value. Quand Starboard prend une position dans
une société, cela s’accompagne de changements. TriQuint ne faisait pas
exception.

En 2013, Starboard acquit 7,9 % de TriQuint Semiconductors. Une fois la position

rendue publique, on présenta une "liste d'exigences" afin d'améliorer les affaires
et stimuler le prix des actions.

La moitié des affaires de TriQuint ne marchait pas bien, masquant le joyau de la

société : les filtres à ondes acoustiques de volume (BAW).

Ces BAW sont capables de filtrer les fréquences radio dans le but d'obtenir un
signal plus fort, d'avoir moins d'appels interrompus et de diminuer la
consommation d'énergie et la chaleur dans les téléphones.

Les filtres BAW étaient déjà très importants dans le cadre du déploiement des
réseaux cellulaires 4G et avec le déploiement 5G, ils sont devenus encore plus
importants. Starboard a poussé TriQuint à vendre ou à restructurer les segments
commerciaux non profitables et à diriger l’attention vers les BAW.

Ce sont ces décisions difficiles et inconfortables qui conduisent à des

restructurations d'envergure et à d'importants licenciements d'employés.

Profits Technologiques 1
Starboard considéra également que la société devait se concentrer plutôt sur ses
nouvelles technologies en semi-conducteurs de pointe impliquant le nitrure de
gallium (GaN). A l'époque, ces technologies n'étaient utilisées que dans des
applications militaires, mais Starboard avait une vision d'avenir et savait qu'elles
seraient utilisées de plus en plus pour les voitures, les serveurs et les stations de
base sans fil.

Il ne s'agissait pas d'une révélation de la part de Starboard. Les initiés de

l'industrie le savaient également, mais les revenus n'étaient pas intéressants et
TriQuint était trop occupée avec ses affaires courantes pour penser à de grands
investissements pour l'avenir.

Au moment de la lettre, les actions de TriQuint Semiconductors se négociaient à

7,09 $, mais Starboard avait commencé à accumuler des actions depuis février
de cette même année et avait une base de coût moyen de 4,82 $. Les actions se
mirent à monter presque immédiatement et pas plus de 22 mois plus tard,
TriQuint fusionna avec une autre entreprise, RF Microdevices. A ce moment-là,
les actions TriQuint valaient 27,55 $. Bref, les investisseurs ont gagné 471 %
avec ces actions en un peu moins de deux ans.

Les lecteurs attentifs reconnaitront peut-être les noms de ces deux sociétés.
Après la fusion, le nom devint Qorvo (QRVO), une société dans le portefeuille de
Profits Technologiques. Je souligne avec satisfaction que notre portefeuille
modèle affiche un rendement de 58 % avec Qorvo en un peu plus de six mois.

TriQuint n'était pas le seul succès de Starboard Value. Cet investisseur activiste a
un historique au niveau de reprises de sociétés en semi-conducteurs en difficulté
impliquant d'excellents rendements.

Début 2016, Starboard investit dans Marvell. A cette époque, Marvell était
dissipée, sans orientation claire pour les lignes de produits. Puis Starboard est
arrivée, s'est débarrassée des époux qui avaient fondés la société et a
accompagné la réorientation des opérations.

Trois ans et demi plus tard, Starboard a vendu sa participation dans Marvell avec
un gain d'environ 200 %.

Fin 2017, Starboard se mit à acheter des actions de Mellanox, encore une société
en semi-conducteurs dans la tourmente. Mellanox était axée sur des techniques
d'interconnexion mais peinait à gagner du terrain sur le marché. Ils n'étaient tout
simplement pas de taille dans leur domaine.

Seulement un an et demi plus tard, Starboard se sépara de sa position, car la

société fut acquise par NVIDIA.

Profits Technologiques 2
Starboard a gagné 138 % sur cet investissement. Et maintenant, les abonnés de
Profits Technologiques détiennent aussi une participation dans Mellanox via les
actions NVIDIA.
2020
Starboard sait comment actionner le changement dans une société et créer de la
valeur pour les actionnaires. Leur approche peut être désagréable et difficile pour
les sociétés dans lesquelles elle investit, mais leurs analyses sont de manière
générale solides.

Starboard vient de prendre une position dans une entreprise en semi-conducteurs

que je connais très bien. Par le passé, lorsque j'étais dirigeant chez NXP
Semiconductors, je me suis trouvé en concurrence avec cette entreprise pour
certains segments. Il s'agit de la recommandation de ce mois. Sur la base des
expériences passées, nous pourrions gagner minimum 80 % avec
l'investissement du jour.

Bienvenue chez Profits Technologiques

J'aimerais tout d'abord souhaiter la bienvenue à tous les nouveaux lecteurs de

Profits Technologiques. Ici, notre mission est de tirer profit des tendances du
moment qui vont transformer l'industrie.

Cela inclut des tendances technologiques telles que les réseaux sans fil 5G,
l'intelligence artificielle (IA), la médecine de précision, l'informatique dans le
nuage et l'avenir des transports.

C'est un excellent moment pour nous rejoindre. Notre portefeuille modèle

démontre que les lecteurs de Profits Technologiques gagnent beaucoup d'argent.
Au moment d'écrire ces lignes, notre rendement moyen sur l'entier du portefeuille
est de 80,6 %. Nous avons quelques champions remarquables :

359 % avec DocuSign (DOCU)

288 % avec NVIDIA (NVDA)
185 % avec Square (SQ)
174 % avec Taiwan Semiconductors (TSM)
106 % avec Infineon (IFNNY)

Il n'y a en fait dans tout le portefeuille qu'une seule position en déficit : BioMarin
(BMRN) avec un modeste recul de 5,2 %.

Profits Technologiques 3
Félicitations à tous les lecteurs de Profits Technologiques qui ont pu profiter de
ces rendements extraordinaires. Ce genre de superperformance n'est pas un
hasard ; elle a été réalisée sur la base d'une rationalité en investissant dans des
entreprises extraordinaires dont les produits et services étaient parfaitement bien
positionnés dans les tendances à la croissance la plus forte dans la technologie.
2020

La propagation du COVID-19 à travers le monde et les confinements ordonnés

par les gouvernements ont déclenchées des ventes induites par la crainte.

Beaucoup d'investisseurs ont paniqué et vendu, mais ici chez Profits

Technologiques nous avons fait confiance à notre analyse. Nous avons serré les
dents et résisté face au recul le plus rapide dans l'histoire du marché. C'était la
bonne décision.

La réaction du monde à la crise COVID-19 a fait naître le souhait de transactions

sans contact, les initiatives pour le télétravail, la mobilité et le développement
accéléré de médicaments/vaccins. Tout cela a précipité les tendances
technologiques importantes de quelques années et créé une série d'entreprises
qui ont pris leur envol.

C'est la raison pourquoi une société comme DocuSign, active dans la signature
électronique et sans contact de documents, est montée de plus de 350 %.
Square, spécialisée dans les paiements sans contact, est montée de 185 %.

Ce qui nous amène à la tendance la plus significative de l'année

prochaine : l'avenir du transport, et plus spécifiquement l'avènement des
véhicules électriques (VE).

L'historique étonnant des véhicules électriques

Avant de vous parler de l'entreprise d'aujourd'hui et de vous expliquer comment

nous allons tirer profit des véhicules électriques, je vous propose de prendre
un peu de recul. Ici, avec Profits Technologiques, il est important de bien
comprendre la thèse d'investissement.

Vous serez peut-être surpris d'apprendre que les véhicules électriques ne sont
pas une nouveauté. Ils existent depuis les années 1830, presque 50 ans avant
l'invention du moteur à combustion interne (MCI).

Profits Technologiques 4
On ne connait pas l'inventeur du premier véhicule électrique mais vers le milieu
de la décennie, des inventeurs hongrois, écossais, néerlandais et de l'état du
Vermont avaient déjà construit de petites voitures électriques.

Durant les années 1890, le rapport du nombre de VE versus les autres véhicules
était de 10 à 1. New York City avait même une flotte de taxis électriques. Certains
de ces VE avaient des autonomies allant de 150 à 300 kilomètres environ sur une
seule charge de batterie.

Il est difficile de trouver des photos des premiers VE mais il y a des dessins qui
datent des alentours de 1900. Voici une photo de l'inventeur anglais Thomas
Parker (assis au milieu), l'un des premiers à fabriquer une voiture électrique
"pratique".

Une des premières voitures de Thomas Parker

Source : Electric vehicle News

Ci-dessous quelques "voitures électriques de loisirs" datant du registre des

voitures de MoToR de 1907.

Le registre des véhicules à moteur de MoToR

Source : Archive.org

Profits Technologiques 5
Mais à terme, les VE furent remplacés par des voitures MCI à essence pour des
questions pratiques. Le stockage de l'énergie a toujours été un problème avec les
VE. Tout comme maintenant, la technologie de batterie était un facteur restrictif.
L'infrastructure était également un écueil. Il était beaucoup plus facile de
construire au niveau national un réseau de stations à essence que de stations de
recharge électrique.
2020

C'est la raison pourquoi au siècle dernier les voitures à essence ont eu le dessus
sur les VE. Mais maintenant, la tendance s’inverse.

L'homme qui a rendu les voitures électriques

attractives

Pendant près d'un siècle, les VE ont été un hobby plus qu'autre chose, jusqu'au
moment où une petite entreprise nommée Tesla, dirigée par son président Elon
Musk, a sorti son Roadster en 2008.

Dans les tests, le Roadster faisait environ 400 km sur une seule charge. C'était
une autonomie inégalée pour un véhicule électrique en production de masse. Il
n'y avait plus de restrictions d'autonomie significatives avec ce VE.

Le Roadster n'était pas non plus lent. Il était capable d'accélérer de 0 à 100
km/heure en moins de 4 secondes et la vitesse maximale était de 200 km/heure.
Tesla estima que le niveau d'efficacité du Roadster était équivalent à une
consommation d'essence de 4.5 litres sur 220 km.

Mon "débat" sur Tesla avec un professeur de Yale

Beaucoup de mes lecteurs savent que je suis un ancien du School of

Management de l'université de Yale. En avril 2019, j'ai engagé un "débat" avec
l'un des professeurs de Yale.

Il appliquait les modèles commerciaux de l'industrie automobile classique à Tesla.

Il prétendait que Tesla n'était qu'un simple fabricant de voitures qui perdait de
l'argent sur chaque véhicule et finirait par faire faillite. Je lui ai dit qu'il se trompait.

Je lui ai expliqué la valeur réelle de Tesla. La société avait la meilleure

technologie de batterie VE du marché, tout en étant l'une des plus avancées en
intelligence artificielle au monde, ce qui donne à sa technologie logicielle de
conduite autonome des années d'avance sur la concurrence. En outre, la société
se préparait à lancer un réseau partagé pour les véhicules autonomes qui
vaudrait une fortune. ll était à court d'arguments...

Profits Technologiques 6
 Je lui ai suggéré de vendre les actions à découvert s'il pensait que la société était
surévaluée. Il a répondu qu'il n'en ferait rien. Un peu plus tard, certains de mes
camarades de classe m'ont dit qu'ils avaient investi dans Tesla.

Depuis, les actions de Tesla sont montées de plus de 1 050 %. Aie ! Douloureux
2020
de se
tromper à ce point.

Ce n'est pas pour me vanter mais il y a lieu de faire un constat. Le fait qu'une
personne enseigne devant une classe ne signifie pas qu'elle a raison ou qu'elle
sait tout. La même chose s'applique aux soi-disant experts. Dans ce cas précis, la
position de ce professeur tenait de la myopie et démontrait qu'il n'avait aucune
connaissance du sujet. Il utilisait des arguments d'ordre général, émotionnel et
radical qui n'ont aucun poids.

J'applique la même rigueur dans mon travail. Si je n'arrive pas à démontrer que j'ai
analysé une situation de manière méticuleuse et à présenter ma thèse
d'investissement avec clarté et logique, ne me suivez pas.

Je ne recommanderais jamais quelque chose dans laquelle je ne suis pas prêt à

investir.
Je traite chaque recommandation comme si j'y investissais mon propre argent,
mais je ne suis pas autorisé à y investir moi-même. Cela me permet de maintenir
une objectivité absolue, sans conflits d'intérêt, car mon travail s'adresse à mes
abonnés et j'y applique les mêmes standards que pour l'attribution de mon propre
capital.

Les résultats obtenus ont forcé les autres constructeurs de voitures à prendre les
VE au sérieux, avec pour conséquence une compétition d'une ampleur mondiale
pour créer le meilleur VE.

Pendant que la plupart des constructeurs d'automobiles faisaient de la recherche

ou développaient des véhicules hybrides, Tesla sortait continuellement de
nouveaux modèles. L'entreprise propose maintenant quatre modèles aux
consommateurs : Model S, 3, X et Y.

Cette recherche de technologies futuristes a propulsé la valorisation de Tesla à

plus d'un demi-trillion. Je suis un fan inconditionnel d'Elon Musk et de Tesla, mais
cette valorisation est beaucoup trop élevée pour les actions que nous
recherchons ici, chez Profits Technologiques.

En effet, je veux avoir en portefeuille en actions qui "nous laissent dormir la nuit".

Profits Technologiques 7
Elon Musk a sans doute fait avancer le monde dans la technologie des véhicules
électriques. Grâce au progrès fait par Tesla, le coût total d'un VE est maintenant
plus bas que pour un véhicule MCI traditionnel ; le marché libre peut dès lors
catapulter cette industrie en avant.

Les VE seront meilleur marché que les voitures à

essence

Selon le Kelley Blue Book, le prix moyen d'une voiture neuve était en novembre
de 39 259 $. C'est une augmentation de 1,3 % depuis novembre de l'année
passée.

Mais le prix de vente moyen d'un véhicule électrique était de 43 703 $, une
diminution de 8 % depuis novembre de l'année passée. Donc, les prix des
voitures MCI montent, mais ceux des VE baissent. Mais le prix d'achat n'est pas
le seul élément à considérer dans le coût total d'un véhicule.

Il faut également tenir compte des différences dans le coût du carburant, de

l'assurance et de l'entretien. Une étude par l'entreprise fintech Self Financial a
établi qu'un VE était en moyenne 600 $ moins cher sur une année.

Si vous avez l'intention de garder votre voiture pendant 7 ans ou plus, une VE est
la meilleure option. La raison en est qu'il y a moins de pièces à changer dans un
VE, donc les coûts de maintenance sont inférieurs. Le carburant est meilleur
marché, ce qui fait une économie de quelques centaines de dollars par an ; on
peut économiser même plus si la voiture est chargée à l'extérieur, par exemple
sur une borne de recharge de Tesla.

Certains VE sont déjà meilleur marché que les véhicules traditionnels MCI.
Actuellement, le prix d'une Tesla Model 3 démarre à 37 990 $. C'est inférieur au
prix moyen d'une voiture à essence, donc il y a déjà une parité entre les véhicules
à essence et électriques.

Et si on intègre les avantages fiscaux, cela devient encore plus intéressant.

Le gouvernement fédéral des Etats-Unis offre toujours un avantage fiscal de 7
500 $ aux consommateurs qui achètent un VE d'une entreprise ayant vendu
moins de 200 000 VE. Tesla et GM ne sont plus concernés, mais il y a d'autres
constructeurs. De plus, beaucoup d'états offrent leur propres avantages. La
Californie est en tête, avec jusqu'à 6 000 $ de rabais.

Profits Technologiques 8
Je soulève ces aspects, non pas pour vous convaincre d'acheter une voiture
électrique, bien que vous puissiez finir par faire ce choix. Je souhaite simplement
faire le point suivant : le marché VE est sur le point d'exploser. Concrètement, le
point d'inflexion est le moment où le coût d'un VE est à égalité avec une voiture
2020
moyenne à essence. C’est le cas actuellement.

Le bureau de recherche Markets and Markets estime qu'en 2019, on a vendu 3,3
millions de véhicules électriques ; d'ici à 2030, on vendra chaque année 27
millions de VE. C'est une croissance énorme sur la prochaine décennie, mais
l'estimation sera peut-être en-dessous de la réalité. Souvenez-vous que les
analystes et les experts de l'industrie sous-estiment souvent l'impacte de
nouvelles technologies sur le marché. Si les VE deviennent sensiblement moins
chères que les véhicules MCI, les consommateurs réclameront des VE.

Le chiffre de 27 millions de véhicules vendus peut paraître impressionnant, mais

ce n'est qu'un petit pourcentage du marché. En 2019, la International
Organization of Motor Vehicle Manufacturers a rapporté que le chiffre des ventes
de véhicules, à essence et électriques, était d'environ 91 millions.

En assumant que ce chiffre reste stable pendant la prochaine décennie, cela

voudrait dire que les VE ne représenteront que 29,6 % du marché en 2030. C'est
une part de marché beaucoup trop petite pour ces véhicules électriques plus
avantageux et plus écologiques. Je ne serais pas surpris si le nombre de VE
vendus en 2030 dépasse 40 millions ou peut-être même 50 millions.

La concurrence dans les VE est rude

Voilà pourquoi il y a autant de nouveaux venus sur le marché des véhicules

électriques. Les entreprises ont vu le succès de Tesla et la croissance projetée de
ce marché. C'est pourquoi chaque constructeur de voitures travaille sur une ligne
de VE.

Ford est en train de fabriquer des Mustang et des Bronco électriques.

GM fabrique son Hummer électrique et prévoit de rendre la marque Cadillac

complètement électrique avant 2030.

La BMW i4 semble bien engagée, ainsi que l'Audi e-tron.

Profits Technologiques 9
 2020

D'en haut à gauche, dans le sens de la montre : Ford Mustang Mach-E, Hummer EV, BMW i4, Audi e-tron
Source : Ford, General Motors, BMW, Audi

Puis il y a un afflux de nouveaux venus sur le marché automobile, à l'affut d'une

part du marché VE. Lever du capital n'a pas du tout été difficile pour ces
nouvelles entreprises. Voici une liste de quelques noms.

Nikola
Fisker
Faraday
Bollinger
Lordstown Motors
Lucid Motors
Rivian
Workhorse
Nio
Hyliion
Canoo

Légende, d'en haut à gauche, dans le sens de la montre : Rivian R1T, Fisker Ocean, Lordstown Endurance, The
Lucid Air, Nikola TRE, Bolinger B1, Nio EC6

Source : Rivian, Fisker, Lordstown Motors, Lucid Motors, Nikola, Bolinger Motors, Nio

Profits Technologiques 10
Les meilleures entreprises VE atteindront rapidement le haut du classement et je
ne doute pas que Tesla continuera à mener la course. Tesla a vendu plus de 300
000 Model 3s en 2019, trois fois les ventes du numéro deux, BJEV EU-series,
fabriqué en Chine. Mais je l'ai dit, la valorisation de Tesla est vraiment trop élevée
2020
pour une recommandation de ma part.

Les entreprises automobiles bien établies ne sont pas de très bons

investissements, car elles ont trop de coûts hérités. Beaucoup d'entre elles ont
des fabriques anciennes, des conventions collectives et de lourdes prestations de
retraite à payer.

Qu'en est-il des nouveaux arrivants ci-dessus ? Ils n'ont pas encore fait leurs
preuves. La plupart de ces nouveaux venus en sont au stade du prototype et
n'ont pas de produits à vendre. Ce n'est pas facile de construire des capacités de
production pour quelque chose d'aussi complexe qu'une voiture.

Mais pour les investisseurs, ce ne sera pas un souci. Au lieu d'essayer de deviner
lequel de ces fabricants sera le grand gagnant, je vous propose une approche
différente.

Une chose dont tous les VE ont besoin

L'industrie prend son essor dans une profusion d'investissements et de nouveaux
concepts innovateurs, et nous entrons dans une décennie de croissance. Chaque
VE aura besoin de semi-conducteurs valant des centaines de dollars et les plus
grandes dépenses pour les véhicules électriques concernent les semi-
conducteurs de puissance.

Plus tôt cette année, j'ai envoyé l'un de mes analystes, Nick Rokke, à la
Consumer Electronics Show (CES) à Las Vegas. Les lecteurs de longue date
savent que je crois fermement à la recherche "sur le terrain". Si je ne suis pas en
mesure d'assister à une conférence ou un événement, j'y envoie souvent l'un de
mes analystes qui soumettra ses conclusions.

Lors de la CES 2020, ON Semiconductors (ON) a signalé que la société vend des
semi-conducteurs pour les moteurs à combustion interne (MCI) pour une valeur
de 100 $ par voiture. Pour les VE la valeur de ce contenu est de 500 $, à savoir 5
fois plus de revenu par voiture pour les entreprises en semi-conducteurs.

Nous possédons déjà l'une des meilleures sociétés en semi-conducteurs

automobiles au monde. Il s'agit d'Infineon, dont la valeur a doublé depuis que
nous avons acheté en mai. Nous allons maintenant ajouter un concurrent plus
petit, ON Semiconductors (ON), à notre portefeuille.

Profits Technologiques 11
 Transformation technologique

ON n'a peut-être pas la part de marché qu'a Infineon dans l'industrie automobile,
2020
mais c’est un leader dans un nouveau genre de semi-conducteurs.

Nous pouvons acheter ON avec une valorisation similaire à celle au moment de

notre acquisition d'Infineon en mai de cette année. ON est avantageux, car la
société est actuellement en phase de transformation. Elle travaille dur pour sortir
des activités aux marges plus faibles et pour augmenter les investissements dans
les semi-conducteurs avec une marge brute plus élevée.

Historiquement, ON était axée sur les semi-conducteurs de puissance et sur ce

que l'industrie appelle les "produits standards". Ce sont des semi-conducteurs de
base à coût très bas. Ils sont essentiels pour l'industrie mais ont des marges
beaucoup plus faibles.

Pendant plus de 60 ans, les composants de semi-conducteurs de puissance, tels

que les MOSFET (transistor à effet de champ à structure métal-oxyde-semi-
conducteur) et les IGBT (transistor bipolaire à grille isolée) sont restés
relativement inchangés. Ces puces étaient faites à base de silicium pur. Cela a
bien marché pendant des décennies, en particulier pour les applications à basse
puissance.

Les MOSFET sont typiquement utilisés dans des applications à faible voltage
comme les adaptateurs, les alimentations en énergie et certains produits de
consommation. Il s'agit normalement d'applications de 10 à 500 Volts.

Les MOSFET à superjonction sont utilisés dans les systèmes à 500-900 Volts.
Les IGBT sont utilisés dans des situations de haut voltage, comme les VE et les
panneaux solaires. Ils s'adressent essentiellement à des applications de 1,2 à 6,6
kilovolts.

L'industrie s'est dirigée vers des applications à plus grande puissance et les
MOSFET et les IGBT à base de silicium ne sont pas la solution optimale pour de
telles applications, par exemple les véhicules électriques et d'autres technologies
nouvelles comme les réseaux 5G.

Par conséquent, l'industrie s'est tournée vers des solutions ayant de meilleures
performances dans les applications à grande puissance. L'une de ces solutions
est un matériau de semi-conducteur appelé nitrure de gallium (GaN). Les
transistors à effet de champ GaN offrent, avec pratiquement le même concept,
une performance multipliée par 5 à 50 par rapport aux MOSFET à silicium.

Profits Technologiques 12
 Le GaN est 10 fois plus rapide que le silicium comme matériau à semi-
conducteur. Ce matériau est capable de fonctionner avec des voltages
beaucoup plus élevés et il est également plus efficace dans la gestion de la
conversion de puissance. Mais ce n'est pas tout : la performance thermale du
GaN est supérieure, c’est-à-dire moins de développement de chaleur, même à
des niveaux de puissance plus élevés.

La chaleur est l'un des aspects les plus critiques à gérer dans l'équipement
électronique.

Les équipements électroniques conçus avec du GaN nécessitent aussi moins de

composants, ce qui conduit à des concepts plus petits. Moins de composants et
un concept plus petit, cela signifie des produits moins chers.

Il y a un autre matériau à semi-conducteur qui remplace les modules IGBT, le

carbure de silicium (SiC), qui est utilisé dans des situations de voltage plus
élevé, par exemple le contrôle de puissance dans un VE ou un panneau solaire.
Les améliorations avec le SiC par rapport au silicium pur sont comparables à
celles du GaN.

Selon le bureau de recherche Yole Développement, les volumes de marché

pour SiC et GaN sont encore modestes, moins de 10 % du marché total des
semi-conducteurs. Mais c'est un segment à croissance rapide, ce qui nous
intéresse en tant investisseurs.

Et voici le meilleur : ON Semiconductor est un leader dans la technologie à base

de GaN et SiC.

Les VE ne sont pas l'unique mégatendance

alimentée par ON

Nous investirons principalement dans ON à cause de l'exposition aux véhicules

électriques, mais ce n'est pas la seule raison pour apprécier cette société.

ON Semiconductors alimente également les trois tendances technologiques

suivantes:

1. Energie solaire - ON est un leader dans les onduleurs photovoltaïques, le

composant qui convertit la lumière du soleil en énergie électrique. C'est
l'élément le plus important du panneau solaire.

Profits Technologiques 13
Il se trouve que je sais que Tesla utilise les onduleurs photovoltaïques d'ON pour
ses installations solaires pour les toits, parce que j'ai conçu une nouvelle maison
et je vais y installer le toit solaire de Tesla. J'ai déjà reçu une offre technique
détaillée de Tesla concernant l’onduleur d'une entreprise appelée Delta, qui utilise
2020
les semi-conducteurs de puissance d'ON. C'est une validation, tant pour ON
Semiconductor que pour le produit fini de Delta.

2. Vision par ordinateur – ON a des senseurs CMOS (complementary metal–

oxide–semiconductor) étonnants. Ces senseurs sont principalement utilisés pour
aider les voitures à "voir". ON domine le marché avec une part de marché de 50
% pour les caméras de voiture et de 80 % pour les caméras ADAS (système
d'aide à la conduite automobile). ON sera un joueur important dans la révolution
de la conduite autonome.

ON a un partenariat conséquent avec Tesla, la société la plus avancée dans la

commercialisation de véhicules entièrement autonomes. La Tesla Model 3 a une
caméra à triple balayage frontal comportant trois capteurs d'images CMOS d'ON,
plus cinq autres caméras à balayage arrière et latéral comportant ces mêmes
capteurs d'image.

ON travaille également avec NVIDIA et est leur fournisseur de capteurs d'image

pour la plateforme de simulation NVIDIA DRIVE Constellation. Les processeurs
graphiques (GPU) de NVIDIA traitent les données complexes requises pour la
conduite autonome pour beaucoup de constructeurs automobiles dominants.
Selon Navigant Research, NVIDIA est le leader dans ce domaine et ils utilisent
les puces d'ON dans leurs systèmes.

Ces puces sont également utilisées dans les usines pour assister la vision
robotique et l'automatisation. Ce marché va s'agrandir en parallèle avec le
renouveau de la production aux Etats-Unis que j'ai prédit.

3. La 5G et la communication sans fil – Les semi-conducteurs d'ON sont

utilisés dans les stations de base 5G partout dans le monde. Selon l'estimation,
ON fournit pour environ 150 $ de contenu pour chaque station de base.

Et nous n'en sommes encore qu'au premier stade du déploiement de

l'infrastructure des réseaux 5G du monde.

Profits Technologiques 14
Il est intéressant de noter que l'été dernier, ON a acquis l'une de mes sociétés
préférées en semi-conducteurs, Quantenna Communications, connue pour ses
chipsets ultra-avancés pour Wi-Fi. Quantenna, la meilleure dans son secteur, a
été une recommandation du Millionnaire High Tech, ma publication pour les
investissements dans des entreprises à petite capitalisation.

Au moment où le monde adapte les réseaux cellulaires de 4G à 5G, on a

commencé le processus de la mise à jour des réseaux Wi-Fi vers les derniers
standards, Wi-Fi 6 et Wi-Fi 6E.

Négociée au rabais

La transformation d'ON s'est étalée sur un nombre d'années, mais le virage est
pris.

En considérant uniquement le prix de l'action, on peut penser que c'est un

investissement "cher", mais le prix nominal d'une action ne nous dit rien sur la
valorisation d'une entreprise. ON se négocie à un niveau substantiellement plus
bas, comparée à ses pairs. Les concurrents les plus proches sont NXP
Semiconductors et Infineon, qui se négocient à un rapport VE/BAIIA (valeur
d'entreprise vs bénéfices avant intérêts, impôts et amortissement) de 22; ON se
négocie à un rapport VE/BAIIA de 14.9, 48 % de moins.

Les années précédentes, cette différence était justifiée.

ON a été dirigée ces derniers 18 ans par son directeur général, Keith Jackson. Il
était très fort au niveau de l'acquisition de sociétés stratégiques et il a développé
ON pour devenir l'entreprise à 11 milliards qu'elle est aujourd’hui. Mais il n'a pas
réussi à créer de l'efficacité, à éliminer les affaires à marges faibles et à
augmenter les marges brutes.

Profits Technologiques 15
Il a récemment annoncé sa retraite et l'entreprise est actuellement à la recherche
d'un remplaçant. Il entend se retirer officiellement en mai 2021, mais je pense qu'il
transmettra le flambeau avant.

Starboard s'en assurera.

Le plan pour améliorer les marges brutes est déjà en place. Actuellement, ces
marges brutes sont toujours à 38 % mais l'entreprise pense pouvoir les améliorer
en fermant/vendant des usines plus anciennes dans des juridictions coûteuses et
en agrandissant ou en changeant l'assortiment produits. J'ai regardé ces plans et
je suis en accord. J'ai vécu exactement le même processus lorsque je travaillais
comme dirigeant chez NXP Semiconductors et le résultat a été le redressement le
plus réussi dans l'histoire des semi-conducteurs.

ON est en voie de réussir cette augmentation des marges d'ici à fin 2022, mais la
société pourrait faire plus pour atteindre ce but, et c'est là que Starboard Value,
l'investisseur activiste mentionné au
début de mon article, joue un rôle.

Starboard s'engage auprès d'ON

En octobre, Starboard Value a annoncé qu'ils avaient pris une participation dans
ON Semiconductors. J'ai déjà mentionné que Starboard n'investit jamais dans
une entreprise sans avoir des idées précises pour améliorer la situation financière
et la position concurrentielle.

Starboard souhaite voir une plus grande consolidation de la capacité de

fabrication d'ON. Ils voudraient augmenter les marges en considérant le modèle
"fab-lite", c'est-à-dire sous-traiter le gros de la production des semi-conducteurs à
une société comme Taiwan Semiconductors, encore une entreprise de notre
portefeuille. C'est un modèle plus profitable pour une entreprise en semi-
conducteurs comme ON. Les usines sont coûteuses à exploiter et à entretenir,
surtout pour les sociétés ne produisant pas à grande échelle, comme Intel par
exemple.

A mon avis, ON peut encore fermer quelques usines afin d'augmenter l'efficacité
opérationnelle et je suis certain que Starboard poussera dans ce sens. ON
maintiendra cependant certaines capacités de production en interne, en particulier
pour les produits stratégiques à haute valeur, là où ON a intérêt à garder le
contrôle. Cela pourrait être une exigence déterminante pour certains clients
finaux, donc le maintien d'une partie des capacités de production d'ON a un sens.

Profits Technologiques 16
Une autre dynamique en jeu ici est le fait que les changements recommandés par
Starboard feront d'ON à terme une acquisition plus intéressante dans l'industrie
des semi-conducteurs. C'est exactement ce qui s'est passé avec Mellanox, qui fut
acquise par NVIDIA. En assumant qu'ON réussit à se débarrasser des unités de
fabrication non essentielles et des lignes de produits à marges faibles, les marges
brutes plus élevées et l'augmentation rapide du flux de trésorerie disponible
rendront la société attractive, aussi bien pour les plus grandes entreprises en
semi-conducteurs que pour les sociétés d'investissement privé.

Bref, nous devons construire une position dans ON avant la fin de la

transformation. C'est ainsi que nous pouvons maximaliser notre rendement sur
cet investissement.

Valorisation

Les transformations prennent du temps, et Wall Street n'est pas réputé pour avoir
ce genre de patience. Ils veulent des résultats maintenant, pour le trimestre en
cours. Mais dans une perspective de 12–24 mois, nous pouvons mettre toutes les
chances de notre côté en embarquant avant que le public ne s’aperçoive que ON
est un investissement sensationnel.

Dans le schéma ci-dessous on voit que Wall Street a maintenu les marges brutes
de 38 % dans sa prévision concernant ON. Mais d'ici à 2022, les marges brutes
seront de 43 % sur la base de la restructuration et de l'assortiment amélioré de
produits.

Profits Technologiques 17
Cela signifie également que les projections de bénéfice de Wall Street sont trop
basses. Pour Wall Street, la croissance du BAIIA ne sera que de 20 % au cours
de l'année 2022, mais avec des marges augmentées, on peut prévoir une
croissance totale en BAIIA d'au moins 30 %.

Sans autres changements, le prix des actions ON augmentera de 30 %.

N'oublions pas qu'ON est sous-évaluée de 48 % comparée à ses pairs. Cet écart
au niveau de la valorisation disparaîtra dès que Wall Street verra des marges
améliorées et du flux de trésorerie disponible en augmentation. Selon mon
estimation, ON sera en hausse d'environ 80 % sur les deux ans qui viennent.

Et il y a bien entendu toujours le potentiel de rendements plus élevés. Après tout,

nous allons vers une période de croissance explosive dans des secteurs qui
utilisent la technologie d'ON.

Prenez pour exemple : j'avais projeté un rendement sur notre investissement

dans la société Infineon dans notre portefeuille de plus de 100 % avant 2023.
Nous avons atteint cet objectif en sept mois. C'est ce qui se passe quand on
investit au bon moment.

La configuration est formidable. Plutôt que deviner lequel des constructeurs

automobiles sera le grand gagnant dans le segment performant des véhicules
électriques, ou payer un prix trop élevé pour une société comme Tesla,
investissons dans un fournisseur essentiel avec une exposition au marché tout
entier. Ne laissons pas passer cette opportunité.

Action à entreprendre :
Acheter des actions ON Semiconductors (ON) à un prix maximal de 31 $.
N'oubliez pas de placer votre transaction avec un ordre limite. Pour le moment,
nous détiendrons ces actions sans stop loss. Souvenez-vous de toujours utiliser
des tailles de position rationnelles.

Gestion du risque :
Comme nous détiendrons ces actions sans stop loss,
je conseille à tous les lecteurs de maintenir des tailles de position rationnelles.
N'oublions pas qu'il ne faut jamais tout placer sur un seul investissement.
Notre mission est de construire un portefeuille avec nos sociétés. C'est ainsi
que nous optimaliserons notre succès.

Cordialement,
Jeff Brown,
Auteur de Profits technologiques.

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