CAPÍTULO 11.

LOS MERCADOS DE CAPITALES Y DE DERIVADOS

FINANCIEROS

ÍNDICE:
11.1. Orientación general.
11.2. Desarrollo del tema.
11.2.1. Mercados de valores
11.2.1.1. Introducción
11.2.1.2. Mercado primario o de emisión: valores negociables y
requisitos de emisión.
11.2.1.3. Mercado secundario o de negociación: Las bolsas de
valores.
11.2.1.3.1. Concepto y funciones de las bolsas de valores.
11.2.1.3.2. Organización de las bolsas de valores en España.
11.2.1.3.2.1. Órganos rectores.
11.2.1.3.2.2. Miembros del mercado.
11.2.1.3.2.3. Sistemas de contratación.
11.2.1.3.2.4. Compensación y liquidación de operaciones
bursátiles.
11.2.1.3.2.5. Ofertas públicas de adquisición (OPA).
11.2.1.3.3. La información bursátil y los criterios de análisis de los
mercados de valores.
11.2.2. Mercados de derivados financieros: Concepto y aplicaciones.
11.2.2.1. Mercados a medida u OTC.
11.2.2.2. Mercados normalizados.
11.2.2.2.1. Futuros financieros.
11.2.2.2.2. Opciones financieras.
11.2.2.3. Ventajas e inconvenientes de los mercados normalizados
frente a los mercados a medida.
11.2.2.4. Mercados españoles de futuros y opciones financieras.
11.3. Ideas básicas.
11.4. Glosario de términos.
11.5. Ejercicios de autoevaluación.
11.6. Bibliografía.

1
11.1. ORIENTACIÓN GENERAL.

Siguiendo el orden propuesto en la figura 1, en este tema dedicado a los

mercados de capitales y de derivados financieros, vamos a centrarnos, en
primer lugar, en los mercados de valores –sin considerar, por tanto, el mercado
de crédito bancario a largo plazo.

Figura 1. Estructura de los mercados financieros en España

Mercados Interbancarios
monetarios

Otros mercados monetarios .

Mercado de Deuda Pública Anotada

Mercados
financieros Renta fija a largo plazo
Mercados de
capitales Renta variable

Crédito bancario a largo plazo

Futuros financieros
Normalizados Opciones financieras
Mercados de
derivados
Compraventas a plazo
A medida
Opciones a medida

Fuente. Elaboración propia.

En los mercados de valores, por tanto, se emiten y negocian IF

emitidos a medio o largo plazo, tanto en forma de deuda (renta fija) como de
participaciones de capital (renta variable), con diferentes grados de liquidez y
seguridad. Estos mercados ponen en contacto a ahorradores y demandantes
de financiación a medio y largo plazo, contribuyendo de este modo al
crecimiento económico de un país, ya que permite la canalización del ahorro
hacia la inversión productiva. Cumplen, por tanto, un doble objetivo, al servir

2
como mecanismo de financiación duradera para las empresas y como vehículo
de inversión para los ahorradores.

En general, los títulos de deuda a largo plazo negociados en estos

mercados se caracterizan por una menor seguridad y liquidez que los
mercados monetarios, pero en contraprestación ofrecen de una mayor
rentabilidad (eso sí, sujeta a riesgo de mercado). Su escasa seguridad viene
dada por el hecho de que se ceden fondos a largo plazo, normalmente sin
garantías reales y a agentes económicos en su mayoría privados, y la menor
liquidez se debe a la poca seguridad de recuperar el valor de la inversión
rápidamente y sin sufrir pérdidas1. En el caso de los mercados de valores
existe facilidad de convertir en dinero los IF dado que existen mercados
secundarios organizados, pero no la certeza de que la conversión en dinero a
corto plazo se realice sin experimentar pérdidas. En cualquier caso, la liquidez
de los IF de los mercados de capitales es siempre menor que la de los activos
de los mercados monetarios.

Frente a los de contado, o spot, en los mercados de derivados

financieros se intercambian contratos a plazo (forward) que tratan de cubrir el
riesgo de mercado del activo al que hace referencia2, que se denomina activo
subyacente, y puede ser un instrumento financiero (IF) de renta fija o variable.

Actualmente, los derivados financieros pueden negociarse en dos tipos de

mercados: a medida (las condiciones de los contratos se pactan libremente entre
las partes), también denominados en la terminología anglosajona over the
counter (OTC), y normalizados, en los que las condiciones (activo subyacente,
fecha de liquidación, importe…) están estandarizadas.
En cuanto a la estructura de los mercados de valores en España hay
que destacar que en febrero de 2002 se constituyó la Sociedad Holding Bolsas
y Mercados Españoles (BME), que integra los mercados nacionales de renta
fija, renta variable y derivados financieros.

El órgano ejecutivo en el subsistema de valores es la Comisión Nacional del

Mercado de Valores (CNMV), quien se encarga de la inspección y supervisión
de estos mercados, y de la actividad de cuantas personas físicas y jurídicas se
relacionan en ellos.

1
Recordemos que la liquidez de un instrumento se basa en dos condiciones la “facilidad” y la
“certeza” de convertir el IF en dinero a corto plazo y sin sufrir pérdidas. En el caso de los
mercados de capitales existe facilidad de convertir los IF dado que existen mercados
secundarios organizados, pero no certeza de que la conversión en dinero se realice sin
experimentar pérdidas.
2
Al hablar de riesgo de mercado nos referimos a la volatilidad del IF y a la incertidumbre
respecto a su cotización futura.

3
 El propósito de este tema es conocer cómo se emiten los instrumentos
financieros y a través de qué sistemas y agentes se realiza su negociación,
compensación y liquidación.

PREGUNTAS INICIALES
¿Qué características tienen los activos de renta variable y de renta fija?
¿A través de qué mecanismos se pueden negociar los valores de renta
variable y de renta fija a largo plazo?
¿Cómo se organizan los mercados secundarios de valores en España?
¿En qué se diferencian los futuros y las opciones financieras?
¿Qué modalidades de opciones existen y qué diferencias presenta su
liquidación?
¿Ventajas e inconvenientes de los mercados a medida frente a los
normalizados?

11.2. DESARROLLO DEL TEMA.

11.2.1. MERCADO DE VALORES.

11.2.1.1. Introducción
Conviene recordar que la inspección y supervisión del mercado de
valores y de la actividad de cuantos intervienen en él está encomendada a la
Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), cuyas funciones más
importantes son:
a) Velar por la transparencia de los mercados, la protección de los
inversores y la correcta formación de precios.
b) Controlar los mercados primarios y secundarios, y la admisión de valores
a negociación oficial.
c) Supervisar y sancionar el cumplimiento de las normas de conducta de los
miembros de mercado.
d) Asesorar el Ministerio de Economía y Empresa en materias relacionadas
con los mercados que están bajo su supervisión (bolsas de valores,
Mercado de Deuda Pública Anotada, Mercado AIAF y mercados de
derivados).

4
11.2.1.2. Mercado primario o de emisión: valores negociables y requisitos
de emisión.

Entendemos por valor negociable cualquier instrumento susceptible de tráfico

generalizado e impersonal en un mercado financiero. Pueden representarse
por medio de anotaciones en cuenta y títulos físicos, aunque estos últimos
tienden a desaparecer.

Dentro del mercado de valores se incluyen los emitidos para financiar

proyectos de inversión a largo plazo, tanto de renta fija como de renta variable.

A) Instrumentos financieros de renta fija a largo plazo.

En primer lugar los bonos y obligaciones representan partes alícuotas
de un empréstito contra la sociedad emisora y suelen ser IF a largo plazo, que
dan derecho al titular a la percepción de unos intereses o cupones periódicos,
cuya cuantía se determina en el momento de la emisión. En general, se
denominan bonos aquellos que se emiten con un vencimiento que oscila entre
tres y cinco años, y obligaciones los que se emiten a un plazo superior.
En particular, los bonos bancarios son instrumentos financieros de
renta fija emitidos por la banca que representan una obligación a medio plazo
(3-5 años), y se emiten con cupón de interés variable e incluso con cupón cero.

Otro tipo de instrumentos de renta fija a largo plazo son los títulos
hipotecarios que pueden emitir las entidades bancarias y los establecimientos
financieros de crédito. Su finalidad es movilizar la cartera de créditos
hipotecarios que posee la entidad emisora. Por su naturaleza, sabemos que los
créditos hipotecarios se conceden a largo o muy largo plazo, con lo cual las
entidades se enfrentan al problema de tener en sus balances un activo que no
pueden movilizar (sin liquidez). Por este motivo, surgieron los títulos
hipotecarios ya que les permite a las entidades emitir títulos con cargo a su
cartera de créditos hipotecarios (que figuran en su activo), y así obtienen
liquidez sin necesidad de esperar a la fecha de vencimiento de los préstamos
hipotecarios. Sin entrar en mucho detalle, se pueden distinguir tres categorías
de títulos, que de menor a mayor grado de generalidad son:
i) Las participaciones hipotecarias. Representan “todo o parte de un
crédito hipotecario” que se encuentra en la cartera de la entidad. Con la
emisión de estos títulos el crédito hipotecario vinculado deja de ser un
activo de riesgo para la entidad emisora, por lo que se da de baja en el
balance. Se dice que las participaciones hipotecarias transfieren el
riesgo del crédito vinculado al nuevo tenedor de los títulos.

5
 ii) Los bonos hipotecarios son títulos que emiten las entidades con la
garantía de “un conjunto de créditos hipotecarios” vinculados a la
emisión. A diferencia de los anteriores, no implica una cesión del riesgo
de impago y, por tanto, el crédito vinculado se mantiene en el balance de
la entidad emisora.
iii) Las cédulas hipotecarias son títulos que se emiten “vinculados al
resto de la cartera de créditos hipotecarios”, es decir aquellos que no
estén vinculados ni a bonos ni a participaciones hipotecarios. Las
cédulas hipotecarias estarán respaldadas por la totalidad de la cartera
de préstamos hipotecarios concedidos por la entidad emisora, salvo,
como se ha comentado anteriormente, aquellos vinculados con la
participaciones y/o bonos hipotecarios.

Otra modalidad son los bonos de titulización hipotecaria, que a

diferencia de los títulos hipotecarios anteriores, no son emitidos por las
entidades que han concedido los créditos hipotecarios originales, sino por los
denominados “fondos de titulización hipotecaria”. Estos fondos se dedican a
adquirir participaciones hipotecarias (asumiendo el riesgo del crédito original) y
los empaquetan para emitir nuevos títulos denominados “bonos de titulización
hipotecaria” con distintas características de plazo, seguridad, nominal e interés.
Existen diversas modalidades de fondos de titulización, por ejemplo fondos de
titulización de activos sobre derechos de crédito que figuren en el activo del
cedente, por ejemplo el derecho de una entidad que ha ganado una concesión
de autopistas sobre los derechos al cobro del peaje de la autopista.

La “característica común” a todos los fondos de titulización es que transforman

los activos cedidos al fondo en valores de renta fija homogéneos y
estandarizados que resultan susceptibles de negociación en mercados de
valores organizados.

Muy similares a los anteriores, en cuanto a su naturaleza, son las

cédulas territoriales que sirven para que las entidades bancarias emitan
valores con cargo a una cartera de créditos concedidos al Estado,
comunidades autónomas y corporaciones locales. Se trata, también, de una
forma de titulización de créditos.

6
 B) Instrumentos financieros de renta variable.

El instrumento por excelencia de renta variable son las acciones, que

representan una parte alícuota del capital de la empresa emisora. Su
rentabilidad depende de los beneficios de la empresa, de su política de
distribución de dividendos y de las variaciones de su precio en el mercado
(plusvalías o minusvalías). Al otorgar la condición de socio a su tenedor las
acciones incorporan el derecho económico en caso de liquidación de la
sociedad (reparto del patrimonio neto tras liquidar a los acreedores). A pesar de
que en términos generales este grupo de IF es más homogéneo que el de renta
fija a largo plazo, también presenta ciertas innovaciones como las acciones
preferentes (con derecho a percibir un dividendo fijo preferente sobre los
accionistas ordinarios), y acciones sin derecho a voto.

Las acciones, asimismo, dan derecho de suscripción preferente para la

adquisición de nuevas acciones en las futuras ampliaciones de capital3. Estos
derechos preferentes son, a su vez, susceptibles de negociación en el mercado
y se consideran instrumentos de renta variable.

C) Instrumentos financieros híbridos.

Dado el carácter arriesgado de estos IF, y teniendo en cuenta su plazo

de vencimiento, los emisores acuden muchas veces a fórmulas mixtas que
tratan de adecuar sus rentabilidades y garantías a las demandas del mercado.
Así, es corriente ver emisiones de obligaciones convertibles en acciones u
obligaciones subordinadas, entre otras.
Dentro de este grupo se encuentran las participaciones preferentes y
la financiación subordinada, que son emisiones realizadas por las entidades
de crédito a muy largo plazo o con carácter perpetuo. Se caracterizan porque
sus tenedores sólo son remunerados cuando la entidad emisora tiene
beneficios de libre disposición, y en caso de liquidación de la entidad sólo
tienen derecho al reembolso si existen fondos suficientes después de cubrir a
los acreedores no accionistas. La gran problemática de las participaciones
preferentes reside en su carácter perpetuo, ya que no tienen fecha de
vencimiento. Por tanto, si un inversor quiere recuperar su dinero tiene que
ponerlo a la venta y esperar a que alguien lo compre, eso sí al precio que
marque el mercado secundario, que puede ser muy inferior al capital inicial
aportado, lo cual ocasiona pérdidas. Por este motivo se dice que son

3
Los derechos de suscripción preferente conceden a su titular (accionista de una compañía) el
derecho a acudir a la ampliación de capital de una empresa y suscribir un determinado numero
de acciones nuevas en proporción al de antiguas que ya posea, de forma gratuita o
desembolsando un precio fijado por acción.

7
instrumentos muy poco líquidos y, en algunos casos, su conversión en dinero
depende de la voluntad de recompra por parte de la entidad de crédito emisora
(las denominadas “ventanas de liquidez”).

LECTURA DE INTERÉS
Participaciones preferentes: un 'producto complejo' vendido al cliente equivocado
Son bonos cuya rentabilidad está sujeta a los beneficios del banco.
No son depósitos garantizados ni acciones ordinarias.
Las entidades ofrecen recomprarlas por un valor inferior o canjearlas.
El canje puede ser por acciones, bonos convertibles o deuda subordinada.

La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) ha reconocido que han existido
"problemas puntuales" en la comercialización de participaciones preferentes de bancos y cajas
de ahorro a sus clientes.
Según el organismo regulador, estos productos financieros sumaban 30.000 millones de
euros en mayo de 2011, aunque el canje por otros títulos de algunos grandes bancos -Banco
Santander, BBVA y Banco Sabadell- ha reducido esta suma a unos 11.300 millones.
¿Qué son las preferentes?
Las participaciones preferentes son emisiones de deuda sin un plazo definido. La entidad paga
una rentabilidad según sus resultados, e incluso puede no dar nada. Por ello, los altos
intereses cobrados ofrecidos durante los años de bonanza se han convertido en cero euros en
muchos casos durante la crisis.
Caja Madrid y Banesto ofrecían rentabilidades cercanas al 7% durante cinco años antes de la
crisis, según la Organización de Consumidores y Usuarios (OCU). Sin embargo, esta oferta
estaba condicionada a sus beneficios: no había ninguna garantía de cobrarlos.
Además, aunque puede parecer atractivo tener un bono infinito de un banco, cabe destacar
que este puede recomprarlo devolviendo el dinero invertido cuando quiera.
Por tanto, no son acciones ordinarias, pues no tienen derecho de voto aunque sí tienen
prioridad de cobro sobre los accionistas, ni depósitos con una rentabilidad fija, algo que
pensaron muchos clientes al invertir en ellas.
En caso de quiebra del banco, no están garantizadas por el Fondo de Garantía de Depósitos,
el cual cubre hasta 100.000 euros de los "depósitos en dinero y en valores u otros instrumentos
financieros constituidos en las entidades de crédito".
¿Sabía lo que compraba?
La directiva europea sobre mercados de instrumentos financieros (MIFID) obliga a los bancos a
someter a un examen a sus clientes antes de venderles productos financieros complejos. Si
desconocen qué están contratando, la entidad tiene prohibido firmar el trato. En teoría.
Existen muchos casos de clientes que no saben qué han contratado. Un empresario de
Castellón invirtió 36.000 euros en bonos preferentes de la intervenida Caja de Ahorros del
Mediterráneo (CAM) y descubrió, cuando iba a retirarlos, que firmó que vencían el 31 de
diciembre del 3000. Es decir, dentro de casi 1.000 años.
Pero las preferentes no son los únicos productos financieros "complejos", según la descripción
de la CNMV. Hay cientos de demandas contra los bancos por la comercialización de 'swaps'
como seguros cuando realmente se parecen más a una apuesta: si los tipos de interés pasan
de un nivel, paga el banco; si bajan, paga el usuario. Muchos desconocían esto último hasta
que la entidad les empezó a cobrar miles de euros.
Fuente: http://www.elmundo.es/elmundo/2012/02/01/economia/1328114469.html

8
 Requisitos de emisión
De acuerdo con la Ley del Mercado de Valores hoy en día rige el
principio de libertad de emisión, con lo cual las emisiones de valores no están
sujetas a autorización administrativa previa, si bien el Ministerio de Economía y
Empresa podrá prohibir o condicionar determinadas clases de emisiones. Lo
que sí se exige de forma generalizada es que el posible inversor disponga de
información suficiente y veraz. Por ello, los emisores deben comunicar a la
CNMV el proyecto de emisión de valores y deben adjuntar: el acuerdo de
emisión y sus características, los estados financieros e informe de auditoría, y
un folleto informativo, que recoge datos sobre la entidad emisora y los valores
que ofrecen al mercado: situación financiera y perspectivas de negocio,
resultados obtenidos, derechos que otorgan los valores, gobierno corporativo
de la sociedad, etc.
Nos podemos encontrar con dos tipos de operaciones. Las ofertas
públicas de venta (OPV) y las operaciones públicas de suscripción (OPS). Las
OPV son operaciones que se realizan a través de la Bolsa de Valores sobre
valores ya existentes para vender una parte o todo el capital social de la
compañía. Se pueden dar dos casos de OPV:
 De acciones no cotizadas, en cuyo caso la empresa quiere colocar por
primera vez sus acciones en bolsa, y por ese motivo se consideran como
mercado primario de emisión. Este sería el caso de privatizaciones o
salidas a bolsa de empresas públicas (el Estado vende un porcentaje del
capital de la empresa pública y obtiene financiación). Como paso previo
necesita una solicitud de admisión a cotización.
 De acciones cotizadas, cuando los accionistas de empresas que ya cotizan
se quieren desprender de parte o la totalidad de sus acciones en la
compañía. En este caso nos encontraríamos con valores negociados en el
mercado secundario.
Otro supuesto serían las ofertas públicas de suscripción (OPS), que
se refiere a una empresa que quiere ampliar capital y emitir nuevas acciones,
con la peculiaridad de que uno o la totalidad de los accionistas renuncian al
ejercicio del derecho de suscripción preferente en la nueva ampliación. En este
caso la empresa está pidiendo capital nuevo para llevar a cabo algún tipo de
expansión; nuevas fábricas, apertura a nuevos mercados, etc, y se consideran
dentro del mercado primario de valores ya que da lugar a una nueva entrada de
capital en la empresa.

9
LECTURA DE INTERÉS
VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA DEUDA A LARGO PLAZO FRENTE A LA EMISIÓN
DE CAPITAL COMO MECANISMOS DE FINANCIACIÓN:

La salida a bolsa de una empresa amplía sus posibilidades de financiación y aumenta su

reputación-
En cuanto al orden de los acreedores, los accionistas son los últimos en el orden de prelación
sobre los beneficios. Los accionistas tienen prioridad baja en los cash flow. Además los
dividendos no son desgravables. Las acciones tienen una vida infinita y suponen control
gerencial.
Frente a estas características, la deuda supone una cantidad fija y prioritaria en caso de
concurso de acreedores y tienen alta prioridad sobre los cash flow. El pago de intereses de la
deuda es desgravable. La vida de los títulos es determinada y no supone control gerencial.
Los intereses o cupones de la deuda son desgravables y los dividendos de las acciones no.
La adquisición de deuda conlleva un coste de Agencia fruto del conflicto de intereses que
pueda surgir entre los accionistas y los proveedores de financiación que han adquirido títulos
de deuda emitidos por la empresa.
Pérdida de futura flexibilidad. Cuando una empresa pide crédito o emite bonos hasta el máximo
de su capacidad, pierde toda flexibilidad de financiar futuros proyectos con deuda. Una
encuesta de la CFO de grandes empresas en EEUU dio este ranking (de mayor a menor) de
los factores que consideran más importantes en decisiones financieras.

11.2.1.3. MERCADO SECUNDARIO O DE NEGOCIACIÓN: LAS BOLSAS DE

VALORES.
11.2.1.3.1. Concepto y funciones de las bolsas de valores.
Antes de entrar en materia hay que señalar que en España se
encuentran tres tipos de entornos de negociación de valores: los mercados
regulados, los sistemas multilaterales de negociación y los internalizadores
sistemáticos.
 Mercados regulados. Son los mercados secundarios oficiales y
supervisados y organizados por sus correspondientes órganos rectores.
 Sistema multilateral de negociación. Es un sistema de negociación
gestionado por una empresa de servicios de inversión o por una
sociedad rectora de un mercado secundario oficial.
 Internalizador Sistemático. Son las empresas de servicios de inversión
y las entidades de crédito que ejecutan, al margen de un mercado
regulado o de un sistema multilateral, y por cuenta propia, las órdenes
de clientes sobre acciones admitidas a negociación en mercados
regulados.

En relación a este marco en el que un mismo valor se puede contratar

en diversos centros de negociación la Ley del Mercado de Valores ha
establecido para cada uno de ellos obligaciones de transparencia previa y
posterior a la negociación.

10
 Las bolsas de valores son mercados regulados donde se pueden
negociar, de acuerdo con la Ley del Mercado de Valores:

- Acciones y valores convertibles en ellas, o que den derecho a su

adquisición o suscripción.
- Otros valores, entre ellos, los de renta fija- pública, privada- a través
del Sistema de Contratación de Renta Fija.

Antes de cotizar en el mercado bursátil los valores deben ser admitidos a

negociación y para ello es necesaria la autorización previa por parte de la
CNMV. Asimismo, para que los valores puedan cotizar en bolsa los emisores
están sujetos a un régimen de información periódica. La salida a bolsa de una
empresa permite a sus propietarios obtener financiación o realizar beneficios
mediante la venta de parte o todo el capital de la empresa.

Entre los principales objetivos de las bolsas de valores, hay que destacar
dos:
 Facilitan a los tenedores de valores la posibilidad de convertirlos
fácilmente en dinero en el momento que lo deseen (uno de las
condiciones de liquidez).
 Resuelven, cada vez con mayor eficiencia, el problema de la
valoración de los activos financieros por la libre formación de precios
en condiciones de transparencia.

Para que el mercado bursátil cumpla su función de garantizar fondos

permanentes para la inversión a largo plazo y liquidez a los instrumentos
financieros es necesario que tenga gran volumen de negociación. Además, el
valor de mercado de las acciones (cotización) refleja las expectativas de los
inversores sobre la empresa. Gracias a la información que suministran las
cotizaciones, el pequeño ahorrador puede dirigir su inversión hacia las
actividades más productivas.

En el caso concreto de la renta variable, las bolsas representan una vía

alternativa al inversor para rentabilizar mejor sus ahorros en periodos de fuerte
inflación y en situaciones de bajos tipos de interés. Hay que tener en cuenta,
sin embargo, la existencia de riesgo de mercado (o de pérdida de parte de la
inversión) por la variación de las cotizaciones.

Las bolsas prestan una función a la economía real al favorecer la financiación

empresarial y, por tanto, el crecimiento económico de un país.

11
11.2.1.3.2. Organización de las bolsas de valores en España.
11.2.1.3.2.1. Órganos rectores.

En España existen actualmente cuatro bolsas regionales (Madrid, Barcelona,

Bilbao y Valencia) y una de ámbito nacional que opera a través del Sistema de
Interconexión Bursátil Español (SIBE SMART), que permite la integración de
las cuatro bolsas anteriores en una sola.

Puesto que se trata de mercados organizados, éstos están regidos por

sociedades anónimas, denominadas Sociedades Rectoras, cuya funciones
básicas son dirigir y administrar las bolsas de valores, siendo responsable de la
organización y funcionamiento interno, pero en ningún caso pueden realizar
operaciones de intermediación. Sus funciones específicas son:
a. Autorizar la admisión a cotización de las distintas empresas que operan
en el mercado
b. Suspender cautelarmente la contratación de determinados valores
c. Facilitar información a las partes interesadas en la contratación bursátil
d. Realizar funciones de supervisión del mercado.
Hasta el año 2000, los accionistas de las sociedades rectoras de las cuatro
bolsas regionales debían ser miembros del mercado, pero a partir de 2001 se
elimina esta restricción desligando la condición de miembro de la de accionista.
Esto permite que pueda participar como accionista cualquier persona física o
jurídica y abre una vía para que las acciones de las sociedades rectoras coticen a
su vez en las bolsas de valores.

Por su parte, el órgano rector encargado de la organización, gestión y

funcionamiento del mercado continuo (Sistema de Interconexión Bursátil
Español) recibe el nombre de Sociedad de Bolsas, empresa del Grupo Bolsas
y Mercados Españoles (BME). Asimismo, se encarga de la gestión, cálculo y
difusión del índice IBEX-35 así como de revisar su composición.

11.2.1.3.2.2. Miembros del mercado.

Cuando hablamos de agentes y mediadores del mercado de capitales

nos referimos, por un lado, a los inversores y demandantes últimos de
financiación, así como a los intermediarios que intervienen en la puesta en
contacto de ambos. La forma más directa de acceder a la bolsa es a través de
los llamados miembros del mercado. Estos intermediarios, especializados en la
inversión bursátil, son los únicos que pueden comprar y vender directamente

12
en bolsa, ya que los inversores particulares no pueden acceder por sí solos al
mercado.

A partir de la reforma de la Ley del Mercado de Valores de 1998 pueden

adquirir la condición de miembros de mercado las entidades de crédito de la
UE y las empresas de servicios de inversión (ESI). Otras entidades financieras
tienen capacidad para administrar valores, gestionar carteras o tramitar
órdenes hacia los miembros del mercado, pero no para intermediar
directamente en el mercado.

En general las empresas de servicios de inversión (ESI) son aquellas que

prestan los siguientes servicios:
a) Recibir, transmitir y ejecutar órdenes de compra y venta de bonos,
acciones y otros productos en los mercados de valores por cuenta de
sus clientes.
b) Gestionar el patrimonio o la cartera de los inversores que les hayan
dado un mandato para ello.
c) Actuar como intermediarios cuando las empresas realizan emisiones de
acciones bonos u obligaciones, y cuando llevan a cabo ofertas públicas
de venta de valores, poniendo en conocimiento de los inversores estas
emisiones y ofertas, de forma que puedan comprar si lo desean.
d) Ser depositarios y administradores de valores y productos financieros de
los ahorradores.
e) Conceder créditos o préstamos a los inversores para que éstos puedan
realizar las operaciones en las que interviene esa ESI.
f) Asesorar a empresas e inversores.

Existen actualmente en España tres tipos de ESI. Hay actividades y

servicios que pueden ser prestados por todas ellas, y hay algunos servicios que
están limitados a un tipo concreto de ESI.
En función del tipo de servicios que prestan las ESI se pueden subdividir
en tres categorías:
a) Sociedades de valores.
b) Agencias de valores.
c) Sociedades gestoras de carteras.
El primer tipo son las sociedades de valores, que pueden ofrecer todo
tipo de servicios de inversión. En particular, estas empresas están autorizadas
para operar tanto por cuenta de clientes como por cuenta propia sin ningún tipo
de restricción dentro de las operaciones señaladas (actúan como dealers y como
brokers). Estas sociedades pueden ser titulares en la Sociedad de Sistemas
(Iberclear) por lo que asumen más riesgo y se les exige un mayor capital social.

13
 Las agencias de valores, por su parte, tienen la limitación de que no
pueden operar por cuenta propia; son simples mediadores que sólo pueden
tramitar órdenes de compra o venta de valores por cuenta de sus clientes
(actúan como brokers). Esta prohibición limita, por tanto, las actividades que
pueden realizar y los servicios que pueden ofrecer. Así pues, no pueden
conceder créditos o préstamos a los inversores.

Un tipo de servicio de inversión es la gestión de carteras. Esta actividad

puede ser realizada tanto por las sociedades de valores como por las agencias
de valores, y también por un tercer tipo de ESI, las sociedades gestoras de
carteras. Estas entidades sólo están autorizadas para gestionar carteras de
inversión de acuerdo con los mandatos expresos que les den los inversores y a
ofrecer asesoramiento tanto a empresas como a inversores.

Cuadro 1: Tipo de empresas de servicios de inversión. Operaciones.

Actividad Sociedad de Agencia de Sociedad
Valores Valores Gestora de
Carteras
Recepción, ejecución y transmisión de SI SI NO
órdenes por cuenta de terceros
Negociación por cuenta propia SI NO NO
Gestión de carteras según el mandato de SI SI SI
los inversores
Suscripción de emisiones y OPV:
- Mediación SI SI NO
- Aseguramiento SI NO NO
Depósito y administración de SI SI NO
instrumentos financieros
Concesión de créditos y préstamos a SI NO NO
inversores
Asesoramiento a empresas e inversores SI SI SI
Fuente: http://www.cnmv.es/DocPortal/Publicaciones/Guias/guia_empresasinversion.pdf

La gran mayoría de las sociedades y agencias de valores españolas

están participadas por entidades financieras -nacionales o extranjeras- lo que
demuestra su estrecha vinculación con las mismas

Por último, la intervención de las entidades de crédito en nuestro país

es muy importante dada la gran tradición de los inversores particulares de
acudir a este tipo de instituciones para transmitir sus órdenes al mercado. Por
consiguiente, la aparición de las empresas de servicios de inversión no ha
supuesto cambios relevantes en el panorama financiero español, ya que las
entidades de crédito no se han visto desplazadas por el notable incremento de
los mercados de valores.

11.2.1.3.2.3. Sistemas de negociación.

14
 Los sistemas de contratación son para la renta variable, el Sistema de
Interconexión Bursátil Español (SIBE) y el sistema de corros.

a) El sistema de corros, o “fixing”.

Desde 2009 el tradicional sistema de corros a viva voz ha desaparecido
de las bolsas regionales españolas (Bilbao, Barcelona, Madrid y Valencia)
dando paso a un sistema de negociación denominado "fixing", en el que, desde
las ocho y media de la mañana hasta las cuatro de la tarde se podrán negociar
valores. Este cambio supone que desaparecerá del parqué la imagen de los
inversores negociando a gritos la compra y la venta de acciones en las bolsas
españolas y la de los inversores y curiosos pendientes de los paneles de
cotizaciones apoyados en las barandillas que rodeaban el parqué. El sistema
de corros fixing supone, en definitiva, un sistema más ágil y transparente que el
sistema anterior.

B) SIBE (Sistema de Interconexión Bursátil Español) ó mercado continuo

de acciones

Este sistema es de ámbito nacional y es una plataforma electrónica de

contratación continua de acciones perteneciente al grupo BME que da servicio
a las cuatro bolsas españolas.

Este sistema electrónico del mercado continuo ofrece ventajas frente al

anterior sistema de corros en términos del elevado volumen de contratación y
liquidez de los valores y la facilidad que ofrece, ya que los intermediarios
pueden operar a distancia desde los terminales de ordenador de sus
despachos introduciendo órdenes de compra y venta, y la pantalla les va
mostrando la situación del mercado en cada momento.

El funcionamiento del sistema se basa en un libro donde se registran las

órdenes electrónicas de compra y venta, y ofrece información en tiempo real en
sus pantallas, con difusión automática de la información de la contratación.

Bajo este sistema se permite a los cuatro mercados españoles introducir

órdenes mediante terminales informáticos conectados al mismo ordenador
central, que se clasifican por precio y momento de introducción, a la espera de
encontrar una contrapartida al precio fijado en la propuesta, en cuyo caso se
ejecuta de forma automática; de lo contrario permanece en un libro de órdenes
en espera de contrapartida.

Las principales ventajas del sistema son: 1) evita el arbitraje entre las
cuatro bolsas españolas al existir un único precio en cada momento para cada

15
uno de los valores4 y 2) permite una contratación continuada a lo largo de una
jornada que se inicia a las 9h. de la mañana y concluye a las 17,30h. de la
tarde.
El SIBE funciona todos los días hábiles y algunos festivos, con arreglo al
siguiente horario:
- Subasta de apertura: entre las 8.30 y las 9 horas, destinado a la
introducción, modificación y cancelación de propuestas, pero sin que se
crucen operaciones. Tiene como finalidad fijar los precios de apertura de la
sesión.
- Sesión abierta: entre las 9 y 17.30 horas se desarrolla la contratación
continua de valores.
- Subasta de cierre: entre las 17.30 y las 17.35 horas, destinada a la
introducción, modificación y cancelación de órdenes. Durante este período
no se cruzan operaciones. Tiene como finalidad fijar los precios de cierre de
la sesión. En la figura 2 se resume de forma gráfica este proceso:

Figura 2. Horario del SIBE.

Subasta de Periodo de mercado abierto: Subasta Periodo de
apertura Se introducen y negocian de operaciones
órdenes. cierre especiales

8:30h. 9h. 17:30h. 17:35h. 20h.

Fuente: Elaboración propia.

Conviene mencionar también que dentro de las bolsas de valores en

nuestro país existen distintos segmentos del mercado que tratan de cubrir las
peculiaridades de ciertos clientes o valores. Entre ellos podemos destacar el
mercado de valores latinoamericano Latibex, el Mercado Alternativo Bursátil
(MAB), donde se negocian acciones de sociedades de inversión mobiliaria, de
capital riesgo y de empresas con bajo nivel de capitalización y el Mercado
Alternativo de Renta Fija (MARF) es un mercado dirigido fundamentalmente
a inversores institucionales, que pone a su disposición valores de renta fija de
compañías de mediana dimensión, y habitualmente no cotizadas en el mercado
de acciones.

4
Se dice que se realiza arbitraje cuando en el mismo momento un IF se negocia en dos
mercados a distintos precios, y la intervención de agentes que compran y venden dicho IF hace
que los precios tiendan a igualarse.

16
VÍDEO EXPLICATIVO DEL MAB:
https://www.youtube.com/watch?v=eGbCHVdET_U&feature=youtu.be

LECTURA DE INTERÉS:
NOTICIA publicada en el diario económico CincoDías el 23 de agosto de 2018
TITULAR: Más desafíos en la nueva etapa del MAB. Este verano se superó la cota de 100
empresas que cotizan en este mercado.

Este verano andan de celebración en el Palacio de la Bolsa, y no es para menos: el

hermano pequeño, “el MAB”, ha superado la cota psicológica de la centena de empresas
cotizadas. Esta cota estaba marcada hace tiempo en la hoja de ruta de sus gestores como
un punto de inflexión que todos esperamos sirva de impulso para alcanzar nuevos desafíos
y éxitos. En este periodo estival del año, en el que el evento deportivo más tradicional es el
Tour de Francia, podríamos decir que el MAB ha terminado una etapa, en un recorrido cuya
meta final debe consistir en alcanzar unos niveles similares a mercados más desarrollados y
con una mayor historia como el AIM de Londres.

Quién nos lo iba a decir al inicio de esta carrera, cuando Zinkia debutó como la primera
empresa en el parqué, que casi nueve años después con la incorporación de Testa
alcanzaríamos la centena. Ha sido un recorrido duro, en el que ha habido que subir puertos
de categoría especial, como la crisis que asoló este país y que afectó con intensidad a la
cantera de la que se nutre este mercado: las pymes.

También ha habido etapas complicadas por la climatología, tanto por la falta de estímulos
desde las administraciones públicas para los inversores como para los emisores, así como
por la desconfianza de los inversores, siempre temerosos de lo nuevo o desconocido y
hasta abandonos de empresas que no cumplieron con los objetivos marcados y tuvieron
que abandonar la carrera. Lo cierto es que ahora vivimos un momento dulce, gracias a que
el mercado está cumpliendo uno de los objetivos para los que se creó: ser una fuente
adicional de financiación, diferente de los préstamos bilaterales o de los private equity, de
las empresas a través del apoyo de los inversores.

En el MAB las empresas tienen la oportunidad de diversificar sus fuentes de financiación,

con una alternativa que reduce el peso de los recursos financieros ajenos en favor de los
propios, dando libertad a los gestores para que apliquen sus estrategias de negocio sin
interferencias en la gestión del día a día y sin un coste financiero que lastre los resultados
corporativos y la capacidad de distribución de dividendos. En definitiva, los directivos y las
empresas del MAB se pueden centrar en hacer crecer sus negocios desde una posición de
solvencia y tranquilidad financiera, estable en el tiempo.

Los recursos propios captados en el MAB por los emisores, a través de ofertas de
adquisición en la salida al mercado o ampliaciones de capital, una vez cotizadas, han sido la
principal vía para impulsar el crecimiento y la expansión tanto nacional como internacional
de estas empresas. Estos recursos se han incrementado significativamente en los últimos
años hasta superar los 1.600 millones de euros desde la primera salida en 2009. Solo en
2017 se han superado los 690 millones gracias al impulso del segmento Socimi…

Órdenes de compra y venta en el mercado de valores.

17
 Para operar en el mercado de valores tenemos los siguientes tipos de
órdenes de compra y venta:
 Órdenes de mercado: no se especifica un límite de precio y se negocian al
mejor precio de contrapartida que exista en el momento de introducir la
orden. Este tipo de órdenes aseguran que la compra o venta se va a
ejecutar, si bien no tenemos certeza de que todos los valores se compran o
vendan a un único precio. El precio medio de ejecución dependerá de las
posiciones opuestas en mercado. En el argot financiero se dice que estas
órdenes lo que hacen es "barrer el mercado".

 Órdenes por lo mejor: son aquellas en las que no se fija un precio de

compra o venta y quedan limitadas al mejor precio existente en ese
momento en la contraparte del mercado (libro de órdenes). La orden intenta
comprar o vender la mayor cantidad de activos al mejor precio que haya en
el mercado. Si no se ejecuta del todo, lo que queda sin comprar o vender
permanece a la espera en el libro de órdenes hasta encontrar una
contrapartida de nuevo al mismo precio al que se haya ejecutado la
operación anterior. Tanto las órdenes de mercado como las de por lo mejor
tienen prioridad sobre las limitadas.

 Órdenes limitadas: se ejecutan a un precio fijado o a uno mejor (inferior en

el caso de órdenes de compra y superior en el de venta).

Pongamos un ejemplo. Usted es un inversor que quiere comprar 2.000

acciones de la empresa Lumías S.A. En este momento el estado del mercado
es el siguiente:
COMPRA VENTA
Bid size Bid Ask Ask size
(volumen) (precio) (precio) (volumen)
1.000 13.07 13.08 1.250
1.000 13.06 13.09 500
1.000 13.05 13.10 450

Ante esta situación podemos introducir una orden de mercado de

compra de dos mil acciones. La transacción se realizará inmediatamente ya
que existe volumen de contrapartida suficiente en ese momento. La operación
se realizaría comprando la mejor posición de venta y barriendo el mercado; es
decir, en la parte de venta compraría: 1.250 acciones a 13,08; 500 acciones a
13,09 y las 250 acciones restantes a 13,10. Véase, que el importe total de la
transacción asciende a 26.170 € ((1.250*13,08)+(500*13,09)+(250*13,10)), sin
incluir las comisiones. Tras la operación el mercado quedaría como sigue:

18
 COMPRA VENTA
Bid size Bid Ask Ask size
(volumen) (precio) (precio) (volumen)
1.000 13.07 13.10 200
1.000 13.06
1.000 13.05

Otra posibilidad sería que hubiéramos introducido una orden de compra

por lo mejor y, en este caso, la operación se ejecutaría con la mejor
contrapartida que hubiera en ese momento en el mercado, en nuestro caso:
1250 acciones a 13,08€. El resto, 750 acciones (entran al sistema y están
marcadas en rojo), quedarían pendientes de compra a la espera de una nueva
contrapartida de venta que fuera a un precio de 13,08€. El mercado tras la
operación quedaría:

COMPRA VENTA
Bid size Bid Ask Ask size
(volumen) (precio) (precio) (volumen)
750 13,08 13.09 500
1.000 13.07 13.10 450
1.000 13.06
1.000 13.05

Finalmente, si hubiésemos introducido una orden de compra limitada de

2.000 acciones con precio límite de 13,09 €, la operación que se habría
realizado sería de: 1.250 acciones a 13,08 y 500 acciones a 13,09. El resto
(250 acciones entran al sistema y están marcadas en rojo) se quedarían en el
mercado a la espera de una nueva contrapartida dentro del rango de precios
(igual o inferior a 13,09 €). La situación del mercado tras la operación sería:

COMPRA VENTA
Bid size Bid Ask Ask size
(volumen) (precio) (precio) (volumen)
250 13,09 13.10 450
1.000 13.07
1.000 13.06
1.000 13.05

Asimismo, las órdenes de compra y venta de valores pueden tener las

siguientes condiciones de ejecución:

19
 Ejecutar o anular: esta condición implica que se la orden se ejecuta
inmediatamente por el número de títulos disponibles en el momento de su
introducción en el mercado y se rechaza el resto.

 Volumen mínimo: esta orden en el momento de su entrada en el mercado

debe ejecutar una cantidad mínima especificada. Si no ejecuta esa cantidad
mínima es rechazada por el sistema.

 Todo o nada: esta orden debe ser ejecutada en su totalidad al ser

introducida o debe ser rechazada antes de negociar.

 Con volumen oculto. Son aquellas que muestran solo una parte del
volumen a negociar (existe un mínimo de 250 títulos). A medida que la parte
del volumen mínimo es ejecutada aparece otra cantidad de títulos. Es de
gran utilidad para órdenes de gran tamaño.

11.2.1.3.2.4. Ofertas Públicas de Adquisición

Una oferta pública de adquisición (OPA) es un tipo de operación del

mercado secundario de valores que por sus especiales características se
estudia de forma individual en este apartado.
Una OPA se puede definir como una operación mediante la cual un
inversor o grupo de inversores ofrece públicamente a los accionistas de una
sociedad cotizada la adquisición de sus acciones para lograr hacerse con
el 100% de las acciones de la compañía o con una participación significativa
en el capital. Puede tener carácter voluntario u obligatorio cuando se dan
determinados supuestos.
Para tramitar este tipo de operación el órgano rector de la bolsa en
cuestión (Sociedad Rectora de Madrid, Barcelona, Bilbao, Valencia o la
Sociedad de Bolsas) tiene que aprobar la operación para asegurar una
completa transparencia de la misma y evitar irregularidades (en el momento en
que acepta la operación la sociedad suspende temporalmente su cotización).
Generalmente el precio que ofrecen los potenciales inversores a los antiguos
accionistas es superior al precio de mercado de la sociedad en cuestión en el
mercado secundario para que a los antiguos accionistas les resulte atractivo
desprenderse de sus títulos.
Aunque la apariencia de una OPA sea la de una operación de carácter
financiero, subyace la intención del inversor de obtener el control sobre la
sociedad que pretende adquirir. De ahí que se hable de OPA amistosa y OPA
hostil.

20
11.2.1.3.2.5. Compensación y liquidación de operaciones bursátiles.

Una vez ejecutada la orden de compra o venta, el último paso de la

operación es su liquidación y compensación, es decir, la entrega y recepción de
los valores y del flujo de dinero correspondiente. Esta labor la desempeña la
Sociedad de Sistemas (Iberclear), cuya función consiste en llevar el registro
contable de los valores representados en anotaciones en cuenta admitidos a
negociación en las bolsas de valores, y en otros mercados secundarios como el
AIAF.

11.2.1.3.3. La información bursátil y los criterios de análisis de los

mercados de valores.
Los índices bursátiles se utilizan como medida de la evolución en el
tiempo de los precios de los valores cotizados en los mercados de acciones.
En la bolsa cotiza una serie muy diversa de títulos (acciones,
obligaciones...) por lo que se podrán calcular diversos índices, pero, sin duda,
los más importantes son los que hacen referencia a la cotización de acciones.
En nuestro país los índices más importantes son el Índice General de la Bolsa
de Madrid (IGBM), también conocido como índice largo, que se calcula
diariamente tomando como base 100 la cotización del 31 de diciembre de
1985. El IBEX-35 es el principal índice de referencia de la bolsa española. Es
un índice de las 35 compañías con mayor nivel de liquidez (es decir, con mayor
volumen de contratación) del mercado continuo de acciones, ponderado por el
volumen de capitalización bursátil (no todas las empresas tienen el mismo peso
o ponderación)5.

De este modo, las compañías con mayor nivel de capitalización bursátil

tienen mayor peso y sus alzas y bajas influirán en el valor final que tome el IBEX-
35. Por ello, al analizar la evolución de este índice hay que tener presente si el
movimiento alcista o bajista es generalizado para toda la bolsa o sólo las grandes
empresas como Santander, Telefónica, BBVA, Repsol o Iberdrola están
arrastrando el mercado6.
La entrada o salida de valores en el índice es decisión de un grupo de expertos
denominado Comité Asesor Técnico (CAT), que pertenece a la Sociedad de
Bolsas. Este comité se reúne para tal fin dos veces al año, normalmente en junio
y en diciembre, haciéndose efectivas las modificaciones el primer día hábil de

5
Existen también índices generales en las otras tres bolsas regionales, el ya mencionado
índice del mercado Latibex, el IBEX Medium Cap, el IBEX Small Cap y el índice IBEX top
dividendo.
6
Existe un refrán entre los analistas bursátiles que reza “Si la marea baja en el puerto todos los
barcos bajan, sean buenos o malos”.

21
julio y el primer día hábil de enero de cada año. No obstante, pueden celebrarse
reuniones extraordinarias si las circunstancias así lo requieren
El IBEX 35 se utiliza por los analistas nacionales e internacionales para observar
la evolución de la bolsa española.
Existen también índices en las otras tres bolsas regionales de
Barcelona, Bilbao y Valencia; el índice del mercado Latibex, el IBEX Medium
Cap, formado por 20 valores de mediana capitalización que cotizan en el
mercado continuo, el IBEX Small Cap (30 valores de pequeña capitalización) y
el índice IBEX top dividendo, de los 25 valores del IBEX con mayor rentabilidad
por dividendo

22
Figura 3. Ejemplo de evolución del Ibex-35 (2014-2019).

Fuente: Bolsa de Madrid.

Cuadro 2. Principales Índices Bursátiles Mundiales.

Dow Jones
Estados Unidos Standard@Poors
Nasdaq 100
Japón Nikkei
Topix
Gran Bretaña FTSE 100
Alemania DAX 30
Francia CAC 40
Italia MIB 30
Fuente: Elaboración propia.

Para analizar la evolución de la información bursátil de forma

individualizada por empresas el sistema más difundido es el "análisis
fundamental", que tiene como objetivo determinar el valor de un IF con
criterios que se basan en la Teoría Económica. El valor que trata de determinar
el analista se denomina "valor intrínseco" y depende de la capacidad de la
empresa para generar beneficios para el accionista. En general, si el valor
intrínseco es menor que el precio al que cotizan las acciones en el mercado,
conviene vender los valores y, en caso contrario, los valores están
infravalorados y conviene comprarlos.

23
 Frente a este enfoque aparece el "análisis técnico"- también conocido
como "análisis gráfico o chartista" -que se limita a estudiar las series de datos
históricos del mercado. Toman como punto de partida que los patrones de las
series históricas tienden a repetirse en algún momento del tiempo, con lo cual
la misión del analista es detectar de forma temprana patrones de
comportamiento y cambios de tendencia para adelantarse al mercado y obtener
beneficios. Para llevar a cabo estos análisis, utilizan gráficos como el simple,
de barras, y de puntos y figuras, entre otros.

En último lugar se encontraría el análisis a través de ratios bursátiles.

Una de las más utilizadas7 es la Price Earning Ratio o ratio PER que es el
cociente entre el valor de mercado de la acción de una compañía y el beneficio
neto por acción (no el dividendo). Esta ratio puede interpretarse como el tiempo
que tarda un inversor en recuperar su inversión inicial en una empresa (precio
de adquisición) a través de los beneficios generados por la misma, de forma
que cuanto menor es el valor PER menor es ese tiempo y más rentable es la
inversión.

11.2.2. MERCADOS DE DERIVADOS FINANCIEROS: CONCEPTO Y

APLICACIONES.
Los productos derivados son instrumentos financieros cuyo valor deriva
de la evolución de otros activos denominados activos subyacentes. Los
subyacentes utilizados son muy variados, desde materias primas o productos
agrícolas (conocidos en términos anglosajones como commodities) hasta
instrumentos financieros de renta fija o de renta variable, divisas y tipo de
interés.

El objetivo de estos instrumentos puede ser doble: cobertura del riesgo

de mercado o especulación. La cobertura del riesgo de mercado engloba
tres variantes: riesgo de cambio, riesgo de tipo de interés y riesgo de precio
(cuando se trata de valores de renta variable y de renta fija). La exposición a
estos riesgos se produce cuando los agentes mantienen posiciones abiertas
(largas o cortas)8, ya que cualquier variación del precio del IF sobre el que la
posición está abierta genera beneficios o pérdidas extraordinarias.

El procedimiento de cobertura ante estos riesgos consiste en cerrar

posiciones de modo que si un agente mantiene una posición larga en un IF
(posición compradora), para inmunizarse frente al riesgo tendrá que realizar
una operación compensatoria (posición vendedora) en el mercado de derivados

7
Ratio es palabra femenina (la ratio).
8
El tipo de posiciones se estudió en el tema 10 al estudiar el mercado interbancario de divisas.
Tenemos una posición larga cuando la ∑Activos > ∑ Pasivos y posición corta cuando ∑Activos
< ∑ Pasivos.

24
con lo cual si sube o baja el precio del IF las pérdidas de una posición se
compensan con las pérdidas de la otra posición.

La cobertura de riesgos puede ser: total cuando las posiciones de signo

contrario son sobre el mismo IF e igual importe y plazo, o cobertura parcial
cuando se intentan aproximar posiciones.
Otra alternativa que ofrecen los instrumentos derivados es la
especulación, que consiste en abrir posiciones frente a los distintos riesgos
con el objetivo de obtener ganancias de la evolución esperada del mercado.
Así, a partir de unas determinadas expectativas sobre la evolución futura del
precio de un activo subyacente, una operación de especulación consiste en
anticiparse al mercado mediante la toma de la posición correspondiente.
a) Expectativas alcistas: posición compradora
b) Expectativas bajistas: posición vendedora

En último lugar, hay que señalar que la operativa con instrumentos

derivados se caracteriza por ofrecer un fuerte apalancamiento financiero, ya
que los agentes pueden operar con elevados volúmenes de IF y realizar un
desembolso inicial mínimo o incluso nulo.

11.2.2.1. MERCADOS A MEDIDA U OTC (Over The Counter).

En los mercados a medida u OTC las partes contratan libremente todas

las condiciones de los contratos, lo cual permite realizar operaciones de
cobertura total de riesgos.

Estos contratos pueden ser de muy diversa índole, pero en este tema
vamos a estudiar dos tipos de contratos:

a) Compraventas financieras a plazo (forward) a medida

b) Opciones a medida

Compraventas financieras a plazo (forward) a medida.

El siguiente ejemplo permitirá una mejor comprensión de este tipo de

contratos. Imaginemos que el Sr. Pereira quiere comprar 10 Letras del Tesoro
(a 18 meses), pero ante la incertidumbre de los mercados y ante el temor de
que la cotización suba en el futuro, quiere fijar un precio de compra de los
títulos para dentro de 8 semanas, que es cuando recibe una paga
extraordinaria que tiene intención de invertir. Para ello contacta con su asesor
financiero y acuerda pagar un precio de 982,5 euros por título en un plazo de
dos meses. Si analizamos los elementos de esta operación tenemos:

25
- Activo subyacente:10 Letras del Tesoro (a 18 meses).
- Obligaciones de las partes: el Sr. Pereira debe pagar el precio
acordado y el asesor venderle las Letras del Tesoro.
- Precio: 9.825 € (982,5 x 10).
- Plazo (fecha de liquidación): 8 semanas.
- Posiciones: el Sr. Pereira que está comprando tiene una posición larga,
y el asesor financiero que está vendiendo tiene una posición corta
Las condiciones del contrato que se negocian son, básicamente:
1. Tipo y cantidad del activo subyacente.
2. Precio.
3. Plazo.
Como vemos la operación se basa en un contrato que tiene carácter
vinculante para ambas partes (comprador y vendedor), los cuales se obligan a
comprar y vender un determinado volumen del activo subyacente en una fecha
establecida y a un precio previamente fijado. Como transcurren más de dos
días hábiles desde que se negocia la operación hasta que ésta se liquida y
dado que el activo subyacente tiene naturaleza financiera nos encontramos
ante una compraventa financiera a plazo

Definición de compraventa financiera a plazo (forward): contratos en los

que se acuerda, para una fecha futura fijada de mutuo acuerdo, el intercambio
de una determinada cantidad de un IF a cambio del pago de un precio
previamente acordado.

Opciones financieras a medida.

En el caso de las opciones éstas dan al tenedor el derecho, pero no la

obligación, a comprar o vender una cierta cantidad de activo subyacente en
una fecha determinada y a un precio previamente acordado.

Asimismo nos podemos encontrar dos tipos de opciones. Las opciones

de compra (opciones call) dan al tenedor el derecho a comprar una cantidad
determinada de un activo subyacente en una fecha futura y a un precio
acordado. Cuando se ejercita la opción call se produce un efecto de llamada
sobre el activo.

Las opciones de venta (opciones put) dan al tenedor el derecho a vender

una cantidad determinada de un activo subyacente en una fecha futura y a un
precio acordado. Cuando se ejercita la opción put se produce un efecto de
colocación del activo sobre alguien.

26
 Podemos distinguir dos tipos de opciones en función de su fecha de
liquidación. Las opciones tipo europeo sólo pueden ejercitarse en la fecha de
vencimiento acordada, mientras que las opciones tipo americano pueden
ejercitarse en cualquier momento desde su contratación hasta la fecha de
vencimiento establecida, permitiendo aprovechar mejor la evolución del mercado.
Por supuesto, y en la medida en que son más flexibles, las opciones americanas
resultarán más caras de contratar.

Para entender este tipo de contrato (opciones financieras) vamos a

retomar el ejemplo anterior, pero en este caso el Sr. Pereira se reserva el
derecho a decidir si realiza o no la compra de los títulos de Letras del Tesoro
en función de la evolución del mercado de Deuda Pública Anotada al cabo de
dos meses. Para tener el derecho a decidir si realiza o no la compra de títulos
al precio acordado de 982,5 euros por título, abona hoy al asesor financiero un
importe en concepto de prima, pongamos de 50 euros. El resto de condiciones
son las mismas que en el ejemplo anterior:

- Obligaciones: el Sr. Pereira debe pagar hoy 50 € en concepto de prima,

y si decide comprar las 10 Letras del Tesoro pagará los 9.825 €
restantes, en cuyo caso el asesor financiero debe venderle los títulos.
- Activo subyacente:10 Letras del Tesoro (a 18 meses).
- Precio: 9.825 € (982,5 x 10).
- Plazo (fecha de liquidación): 8 semanas.
- Posiciones: el Sr. Pereira que está comprando tiene una posición larga,
y el asesor financiero que está vendiendo tiene una posición corta.
Podemos observar que la única diferencia respecto a la operación
anterior es que el Sr. Pereira dentro de ocho semanas puede decidir si compra
o no los títulos de deuda pública ya que no tiene la obligación de realizar la
compra, sólo el derecho a decidir.

La ejecución del contrato depende discrecionalmente del comprador de

la opción, que es el que tiene el derecho a decidir, y sólo lo ejercerá si le
produce beneficios. Por su parte, el vendedor de la opción asume la obligación
de vender el activo subyacente si el comprador así se lo requiere. Por este
derecho que tiene el comprador de ejercer la opción debe pagar una prima al
vendedor en el mismo momento de contratarla.

27
Definición de opción financiera a medida: acuerdo por el que el comprador
adquiere el derecho (no la obligación) a comprar o vender un determinado
volumen de IF en un plazo o fecha establecida de mutuo acuerdo y a un precio
previamente estipulado (precio de ejercicio o strike), a cambio del pago de una
prima. Cuando el comprador de una opción adquiere el derecho:
-a comprar, se denomina opción de compra (call en terminología anglosajona).
- a vender, se denomina opción de venta (put en terminología anglosajona).

La diferencia fundamental entre las opciones de compra y de venta es que las

opciones financieras de compra protegen al comprador frente a posibles subidas
de precio. Mediante el contrato de opción financiera de compra el comprador de
la opción call se garantiza el menor precio entre dos:

a) el precio fijado en el contrato de opción al inicio de la operación

b) el precio existente en el mercado al contado en la fecha de liquidación de la
operación.
De este modo, si llegada la fecha de liquidación el precio en el mercado es
mayor que el del contrato entonces ejercerá la opción de compra (caso a). Si, por
el contrario, el precio de mercado al contado es menor que el del contrato de
opción entonces le interesa no ejercitar la opción y acudir directamente al
mercado a comprar (caso b).

En nuestro ejemplo si el Sr. Pereira decide realizar la compra el precio

total que habrá pagado por las 10 Letras del Tesoro asciende a 9875 euros
(9825 del precio acordado+50 euros de la prima). Por el contrario si al cabo de
dos meses decide no ejecutar la compra de Letras del Tesoro al precio fijado
ya que le resulta más conveniente acudir al mercado en ese momento, el
precio final de la operación será el precio existente en el mercado de deuda
pública anotada (Pm) más los 50 euros de la prima ya pagada, que no es
recuperable.

Ejerce la opción: ((982,5 x 10) +50) €.

Precio

No ejerce la opción: ((Pm x 10) +50) €.

Por su parte, las opciones financieras de venta protegen a su comprador

frente a posibles descensos del precio, ya que el que compra la opción busca
encontrar el mejor precio de venta. Mediante el contrato de opción financiera de
venta el comprador de la opción put se garantiza el mayor precio entre dos:

a) el precio fijado en el contrato de opción al inicio de la operación

28
 b) el precio existente en el mercado al contado en la fecha de liquidación de la
operación.
De este modo, si llegada la fecha de liquidación el precio en el mercado al
contado es menor que el del contrato de opción entonces ejercerá la opción de
venta (caso a). Si, por el contrario, el precio de mercado es mayor que el del
contrato entonces le interesa no ejercitar la opción y acudir directamente al
mercado a vender (caso b).

En este sentido se puede asimilar la naturaleza del contrato de opción

financiera al de un seguro y, de hecho, el pago que se realiza por adquirir el
derecho a decidir en la fecha de liquidación se denomina también prima.

Hay que señalar que la diferencia fundamental entre compraventas a

plazo y opciones se encuentra en el riesgo de mercado que asumen los
participantes cuando el precio del activo subyacente en el mercado al contado
varía. En el caso de las compraventas a plazo, que se ejecutan siempre en la
fecha establecida, este riesgo equivale a la diferencia entre el precio pactado
en el contrato y el precio al contado en la fecha de vencimiento, y es idéntico
para comprador y vendedor. Sin embargo, en las opciones el riesgo de
mercado es asimétrico, ya que el comprador de la opción (sea una opción call o
put) puede perder como máximo la prima que ha pagado (si decide no ejercer
la opción), mientras que el vendedor tiene riesgo ilimitado.

En cuanto a las similitudes, hay que destacar que como se trata de

operaciones negociadas en mercados a medida las partes eligen libremente el
tipo y cantidad de activo subyacente, precio y fecha de vencimiento. Esto
permite una cobertura total de riesgos y una adaptación a las necesidades de
las partes, si bien resulta difícil deshacer posiciones en estos mercados.

11.2.2.2. MERCADOS NORMALIZADOS.

En los mercados normalizados, a diferencia de los mercados a medida u
OTC, los instrumentos que se negocian en ellos tienen estandarizadas las
condiciones de tipo de activo subyacente, modalidad y fecha de liquidación, con
lo cual la gama de contratos es mucho más limitada.
El tipo de instrumentos que se negocian es de dos tipos:
- futuros financieros
- opciones financieras

29
11.2.2.1. Futuros financieros
El concepto de futuro financiero es similar al de la compraventa financiera
a plazo previamente analizada, pero en este caso al negociarse en mercados
normalizados o regulados, el tipo de activo subyacente y la fecha de liquidación
están estandarizados. Por tanto, los futuros permiten una cobertura aproximada
de riesgos, pero son contratos que tienen mayor liquidez que los contratos
hechos a medida ya que resulta más fácil deshacer posiciones y encontrar
contrapartida en el mercado.

Definimos los futuros financieros como contratos en los que se acuerda, para
una fecha futura y cierta, el intercambio de una determinada cantidad de un IF-
dentro de una gama limitada- a un precio pactado. Llegada la fecha estándar
de vencimiento de la operación las partes están obligadas a realizar el
intercambio acordado.

A continuación vamos a analizar un ejemplo de contrato de futuro

financiero y a mostrar de forma gráfica cuales son los posibles resultados para su
comprador.

Imagine que el Sr. Figueira contrata la compra de un futuro financiero al

Banco de las Américas y estipulan las siguientes condiciones: el activo
subyacente es una acción de Inditex, el precio de compra es de 100 € y la fecha
de vencimiento es el tercer viernes del mes de marzo.

Figura 4: Resultados de un futuro financiero. Posición compradora *.

30
 Fuente: Elaboración propia.
* El alumno debe tener presente que una compraventa financiera a plazo y un futuro
financiero tendrían la misma estructura de resultados.

Llegada la fecha de vencimiento el precio de las acciones de Inditex puede

ser:

a) 102 €., el Sr. Figueira habrá obtenido beneficios equivalentes a la

diferencia entre el precio al contado (102) y el precio acordado en el contrato
(100), que en el gráfico viene representado por la siguiente área positiva:

100 102

b) 98 €, el Sr. Figueira habrá incurrido en pérdidas equivalentes a la

diferencia entre el precio de la acción en ese momento (98) y el precio acordado
en el contrato (100), representado por la siguiente área negativa:

98 100

Dado que se trata de un contrato de futuro financiero, los riesgos de la

operación son simétricos e iguales para ambas partes (comprador y vendedor).
Asimismo, el montante de pérdidas y ganancias es ilimitado ya que cuanto mayor
sea la diferencia entre el precio de mercado en la fecha de liquidación y el precio
fijado en el contrato mayores serán también las pérdidas y ganancias resultantes
de la operación.

31
11.2.2.2.2. Opciones financieras.

El concepto de un contrato de opción ya se ha explicado en el apartado

anterior (mediante el ejemplo de una opción financiera a medida), pero al hablar
en genérico de opciones financieras nos referimos a los contratos negociados en
mercados normalizados o regulados, donde las condiciones de los contratos se
encuentran estandarizadas en cuanto al tipo de activo subyacente, modalidad,
precio de ejercicio y fecha de vencimiento.

De nuevo nos encontramos en estos mercados normalizados con

opciones de compra y de venta.

Opción de compra (call)

Imaginemos ahora el caso de un exportador español que debe recibir

yenes en tres meses y los quiere cambiar a euros, pero se quiere cubrir ante una
posible apreciación del euro (depreciación de la divisa japonesa). Por este motivo
decide adquirir una opción de compra de euros (opción call) a un precio de 100
yenes por euro9, por la cual paga una prima en el momento de contratarla de dos
yenes por euro que en ningún caso es recuperable. Si al cabo de tres meses la
cotización del euro es:

a) 97 yenes por euro, el exportador no ejercería la opción de compra, ya que

le interesa acudir al mercado al contado a comprar los euros puesto que
es más barato que comprarlos a través de la opción.

b) 104 yenes por euro: en este caso el exportador obtiene beneficios ya que
le resulta más económico comprar euros a través del contrato de opción
que acudir al mercado. Dado que este contrato se liquida por diferencias,
el resultado sería la diferencia entre el precio en el mercado (104 yenes) y
el precio acordado en la opción (100). Dado que la prima que se ha
abonado al principio de la operación no es recuperable, el beneficio de
haber contratado la opción será 104-(100+2), es decir, el área que aparece
representada gráficamente:
2

102 104

9
En una opción tiene posición larga el que la compra y posición corta el que la vende.

32
 En la figura se resume la estructura de beneficios y pérdidas del contrato
de opción de compra (call). La pérdida máxima si el exportador no ejerciese la
opción (en el caso a) es de dos yenes, el importe de la prima.

Sin embargo, si el yen se deprecia entre el nivel de 100 y 102 yenes por
euro, el adquirente de la opción la va a ejercer ya que, al menos, los beneficios
cubren parcialmente el coste de la prima pagada. El tipo de cambio de 102 marca
el nivel en el que la posición es neutral (el precio pactado más la prima pagada), y
a partir de ahí el contrato entra en área de beneficios

Figura 5: Resultados de una opción de compra call. Posición compradora.

Fuente: Elaboración propia.

Para dotar de mayor flexibilidad a la operativa con instrumentos derivados,

algunas opciones incorporan la posibilidad de ejercer el derecho (a comprar o
vender) durante toda la vida de la opción: las opciones de tipo americano. Es
decir, en las opciones de tipo americano el tenedor de la opción puede ejercerla
en cualquier momento sin necesidad de esperar a la fecha de vencimiento. Sin
embargo cuando el comprador sólo tiene el derecho de ejercer la opción en la
fecha de vencimiento se trata de opciones de tipo europeo. Por supuesto, y en
la medida en que son más flexibles, las opciones americanas requerirán el pago
de una prima más elevada y, en consecuencia, resultarán más caras.

33
11.2.3. VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LOS MERCADOS
NORMALIZADOS FRENTE A LOS MERCADOS A MEDIDA.

A modo de resumen en el Cuadro 1 se recogen las principales diferencias

entre las compraventas financieras a plazo, opciones financieras a medida,
futuros financieros y opciones financieras.

Cuadro 3: Diferencias entre Compraventas a plazo, Futuros y Opciones

financieras.

MERCADOS A MEDIDA (OTC) MERCADOS NORMALIZADOS

Opciones Opciones
Compraventas a financieras a Futuros financieras
plazo medida financieros
Para ambas Solo para el Para ambas Solo para el
Obligaciones
partes vendedor partes vendedor
A medida A medida
Volumen de IF Estandarizado. Estandarizado
A medida A medida
Fecha vencimiento Estandarizada. Estandarizada.
Aportación garantías No. No Si Solo vendedor
Mercado secundario No No Si Si
No Cámara de Cámara de
Institución garante No
Compensación. Compensación
Diferencias Diferencias o Diferencias o
Liquidación Diferencias
Entrega Fisica Entrega Fisica
Fuente: Elaboración propia.

La principal ventaja de los mercados a medida es que permiten una

cobertura total de la posición de riesgo ya que los contratos se diseñan a la
medida de las necesidades de las partes.

No obstante, también presentan una serie de inconvenientes;

a) Falta de liquidez, ya que las posiciones son difíciles de deshacer al no

resultar fácil encontrar una contrapartida cuyas necesidades se
adapten a un contrato hecho a la medida de otra y, además, las
condiciones del contrato no pueden ser alteradas sin el mutuo acuerdo
de ambas partes.

b) Riesgo de liquidación, ya que entre la parte compradora y la vendedora

no existen garantías sobre el cumplimiento de las obligaciones de la
parte perdedora del contrato.

c) En general son más caras de contratar.

En los mercados normalizados la ventaja es que como norma general

existe mayor liquidez al negociarse contratos cuyas condiciones están

34
estandarizadas10, existe una gama limitada de contratos (para evitar la dispersión
de la negociación), y la operativa se concentra en unas fechas concretas.
Asimismo, existen mercados secundarios donde los agentes pueden deshacer
las posiciones antes de la fecha de vencimiento lo cual favorece también la
liquidez de los contratos.
Otra ventaja de los mercados organizados se refiere a la inexistencia de
riesgo de liquidación de los contratos (riesgo de que alguna de las partes no
cumpla con su compromiso). Para evitar este riesgo, se crea una cámara de
compensación cuya función consiste en garantizar la liquidación de las
operaciones, y para ello la cámara se interpone entre las partes ofreciendo
contrapartida a ambas, es decir, se convierte de forma simultánea en la parte
vendedora para quien tenga el compromiso de comprar en el contrato, y en
parte compradora ante quien se haya comprometido a vender.
A su vez, la cámara exige que los participantes realicen “depósitos de
garantía” que han de actualizar diariamente para cubrir, precisamente, el riesgo
de liquidación de las operaciones. Al final de cada sesión, la cámara compara el
precio de cierre del contrato con el precio de cierre del día anterior, y en función
de la evolución diaria de los precios, una de las partes (vendedor o comprador)
obtendrá un beneficio, y su contrapartida una pérdida. La cámara (antes de la
sesión del día siguiente) procederá a abonar en el depósito de garantía los
beneficios que correspondan a la parte que ha ganado, y cargará la cantidad
perdida al depósito de garantía de la otra parte. Este sistema de liquidación de
pérdidas y ganancias diarias hace que los inversores en contratos de derivados
no tengan que esperar hasta el vencimiento para recoger sus ganancias.

Figura 6: Mercados organizados de futuros y opciones financieras.

Fuente: Martín y Trujillo (2004).

10
Esto implica la renuncia a las ventajas de las operaciones hechas "a medida".

35
11.2.2.4. MERCADOS ESPAÑOLES DE FUTUROS Y OPCIONES
FINANCIERAS.
En nuestro país MEFF es el mercado oficial y por lo tanto está
supervisado por las autoridades económicas españolas (Comisión Nacional del
Mercado de Valores y Ministerio de Economía y Empresa) y está integrado en
Bolsas y Mercados Españoles (BME).Entre sus principales funciones destacan:
a) Definir las características concretas de cada contrato admitido a
negociación
b) Organizar, dirigir, ordenar, gestionar y supervisar la negociación y
compensación, procurando la máxima eficacia en el funcionamiento.
c) Llevar un registro central de operaciones.
d) Difundir la información relativa a la negociación.

En cuanto al funcionamiento del mercado existe un horario de

negociación y cuando finaliza se publica un precio de cierre contra el que se
calculan las posiciones de pérdida o ganancia de los participantes (sobre esta
base se actualizan los depósitos de garantía mencionados).
En general, estos contratos presentan un elevado grado de
apalancamiento financiero, que puede convertirlo en un mercado muy
especulativo ya que en la fecha del contrato las partes sólo tienen que
desembolsar el depósito de garantía (normalmente equivalente a un 5% del
precio del activo subyacente).

11.3. IDEAS BÁSICAS.

Dentro de los mercados de valores consideraremos los IF emitidos

para financiar proyectos de inversión a largo plazo, tanto de renta fija como de
renta variable.
Dentro del grupo de valores de renta fija a largo plazo emitidos en este
mercado, hemos considerado: bonos y obligaciones, títulos hipotecarios, bonos
de titulización hipotecaria y cédulas territoriales.

Dentro de la renta variable se consideran las acciones, que se

caracterizan por tener menor seguridad y liquidez que los activos de renta fija.
Menor seguridad debido a que se ceden fondos sin garantías reales a agentes
económicos privados y sin un plazo marcado de amortización; y menor liquidez,
por la poca facilidad y certeza de recuperar el valor de la inversión rápidamente
y sin sufrir pérdidas.

En el grupo de instrumentos híbridos se han considerado principalmente

las participaciones preferentes y la financiación subordinada.

36
 Comenzando con el mercado primario o de emisión de valores rige el
principio de libertad, ya que no es necesaria la autorización administrativa
previa, aunque sí se requiere dar información al mercado y comunicación a la
CNMV.
Las bolsas de valores son mercados secundarios organizados que
proporcionan liquidez a los IF, favoreciendo su emisión y la financiación
empresarial y, de esta manera, el crecimiento económico de un país.

En España existen actualmente cuatro bolsas regionales y una de ámbito

nacional que opera a través del Sistema de Interconexión Bursátil Español (SIBE
SMART) y permite la integración de las cuatro bolsas anteriores en una sola.
Cada una de las bolsas regionales está regida por una Sociedad Rectora
mientras que el SIBE Ves dirigido y administrado por la Sociedad de Bolsas. Las
operaciones que en ellas se realizan se liquidan y compensan a través de la
Sociedad de Sistemas (Iberclear).
La manera más habitual de sintetizar el comportamiento de los
mercados bursátiles y analizar su evolución es a través de los índices
bursátiles. En nuestro país los índices más representativos son el IBEX-35 y el
IGBM.

Para conocer la evolución del mercado bursátil y poder tomar decisiones

de compra o venta, el inversor cuenta con instrumentos que permiten evaluar la
información bursátil como son el análisis técnico, el fundamental y el de ratios
bursátiles.
En segundo lugar, se han analizado los mercados de derivados
financieros, que son mercados a plazo en los que se negocian contratos cuyo
activo subyacente es un IF de renta fija o variable, y cuya función es cubrir el
riesgo de mercado bajo tres variantes: riesgo de cambio, riesgo de interés y
riesgo de precio.

Los contratos derivados pueden negociarse en dos tipos de mercados: a

medida u OTC (las condiciones de los contratos se pactan libremente entre las
partes) y los normalizados cuyas condiciones (activo subyacente, modalidad y
fecha de vencimiento) están estandarizadas.

Dentro de los mercados a medida u OTC, encontramos las

compraventas financieras a plazo y las opciones financieras a medida.

Las compraventas financieras a plazo son contratos en los que se

acuerda, para una fecha futura fijada de mutuo acuerdo, el intercambio de una
determinada cantidad de un IF a cambio del pago de un precio.

Las opciones financieras a medida se definen como el acuerdo por el

que el comprador adquiere el derecho (no la obligación) a comprar o vender un

37
determinado volumen de activo subyacente en una fecha establecida de mutuo
acuerdo y a un precio previamente estipulado (precio de ejercicio o strike), a
cambio del pago de una prima.

En los mercados normalizados de derivados se negocian futuros y

opciones financieras, con la particularidad de que la contrapartida de los
contratos es la cámara de compensación que garantiza el cumplimiento de los
contratos, para lo cual exige un depósito de garantía a las partes.

Los futuros financieros son contratos en los que se acuerda, para una
fecha futura y cierta, el intercambio en un mercado normalizado de una
determinada cantidad de un IF- dentro de una gama limitada- a un precio
pactado en la fecha del contrato.

Las opciones financieras se definen como el acuerdo por el que el

comprador adquiere el derecho (no la obligación) a comprar o vender un
determinado volumen de IF- dentro de una gama limitada- en una fecha futura
y a un precio previamente estipulado (precio de ejercicio), a cambio del pago
de una prima.

11.4. GLOSARIO DE TÉRMINOS.

 Acción: parte alícuota del capital de una empresa que da derecho a
participar en el beneficio de la misma y adquisición de nuevas acciones en
futuras ampliaciones de capital, y normalmente incorpora el derecho político
de voto en la junta general de accionistas.

 Activos subyacentes: activos a los que hace referencia un contrato a

plazo, que pueden existir realmente o tratarse de activos con características
ideales (nocionales) e incluso índices o activos cesta.

 Análisis fundamental: determina el valor intrínseco y teórico de un IF y lo

compara con el valor de mercado para decidir si conviene vender o
comprar.

 Análisis técnico: estudia la serie de datos históricos de cotizaciones y

volúmenes de contratación de diversos títulos para tomar decisiones de
compra o de venta.

 Cámara de compensación: sociedad que se interpone entre las partes que

participan en el mercado organizado de futuros y opciones financieras,
ofreciendo contrapartida a ambas, y asumiendo el riego de liquidación de
los contratos.

38
 Capitalización bursátil: valor de mercado de las empresas cuyas acciones
son admitidas a cotización. Se calcula multiplicando el número de acciones
por su cotización.

 Cobertura: operación por la que un agente trata de cubrirse de un

determinado riesgo tomando una posición de signo contrario y de igual
cuantía.

 Contraparte: parte compradora o vendedora de un contrato negociado en

un mercado financiero.

 Compraventa financiera a plazo (forward): contrato en el que se acuerda,

para una fecha futura fijada de mutuo acuerdo, el intercambio de una
determinada cantidad de un IF a cambio del pago de un precio.

 Futuro financiero: contrato en el que se acuerda, para una fecha futura y

cierta, el intercambio en un mercado normalizado de una determinada
cantidad de un IF- dentro de una gama limitada- a un precio pactado en la
fecha del contrato.

 IBEX-35: es un índice compuesto por las 35 compañías con mayor liquidez,

es decir, volumen más elevado de contratación, entre las que cotizan en el
mercado continuo español.

 Índice bursátil: es un número índice que refleja la evolución en el tiempo

de los precios de los títulos admitidos a cotización en la bolsa.

 Oferta pública de suscripción (OPS): es una oferta pública de venta de

valores realizada a través de una ampliación de capital, en la que uno,
varios, o la totalidad de los accionistas renuncian al ejercicio del derecho de
suscripción preferente.

 Oferta pública de venta de valores (OPV): cuando existe intención de

colocar entre el público parte o la totalidad del capital social de una empresa
debido a la privatización de una empresa pública, salida a bolsa de
compañías privadas o venta por parte de un accionista mayoritario.

 Opción financiera: acuerdo por el que el comprador adquiere el derecho

(no la obligación) a comprar (call) o vender (put) un determinado volumen
de IF- dentro de una gama limitada- en una fecha futura y a un precio
previamente estipulado, a cambio del pago de una prima, todo ello en un
mercado organizado.

 Opción financiera a medida: acuerdo por el que el comprador adquiere el

derecho (no la obligación) a comprar o vender un determinado volumen de
IF en una fecha establecida de mutuo acuerdo y a un precio previamente

39
 estipulado, a cambio del pago de una prima, con el fin de cubrir todos sus
riesgos.

 Precio de ejercicio (strike): es el precio acordado entre las partes, al que

se puede ejercer la opción, sea de compra o de venta.

 Prima: precio que paga el comprador de una opción por adquirir el derecho
a comprar o vender el activo subyacente.

 Principal: valor nominal o de referencia de un contrato de derivado.

 Riesgo de contrapartida: riesgo que se asume en los contratos bilaterales

si una de las parte no cumple lo pactado y no entrega el activo subyacente
o el importe resultante de la liquidación del contrato.

 Riesgo de liquidación: riesgo derivado del posible incumplimiento del

contrato por la parte perjudicada.

 Riesgo de mercado: riesgo derivado de que el precio al contado del activo

subyacente varíe, hasta el día de la liquidación, en contra de las
expectativas del agente.

 Valor negociable: cualquier IF susceptible de ser comprado o vendido de

forma generalizada e impersonal en un mercado financiero.

11.5. EJERCICIOS DE AUTOEVALUACIÓN

VERDADERO/FALSO
1. El IBEX-35, compuesto por las 35 compañías con mayor volumen de
capitalización, es el índice del mercado continuo de acciones.

2. La compra de una opción entraña menos riesgo de mercado que una

compraventa a plazo.

3. Los futuros y las opciones financieras tienen como función principal la de

servir como instrumentos de cobertura de riesgos.

4. La ventaja de los mercados normalizados frente a los mercados a medida es

que permiten una cobertura total de la posición de riesgo.

40
PREGUNTAS DE SELECCIÓN MÚLTIPLE

1. Para invertir en la bolsa de valores en España, el inversor debe saber:

a) Que lo puede hacer directamente sin necesidad de acudir a ningún
intermediario financiero o agente especializado.
b) Que se trata de un mercado intermediado.
c) Que necesita la intervención de una entidad de crédito o una empresa de
servicios de inversión.
d) Que puede acudir al Banco de España a abrir una cuenta de valores.

2. Las bolsas de valores en España son:

a) Mercados en los que se negocian acciones y valores convertibles en ellos o
que otorguen derecho a su adquisición.
b) Mercados regulados y regidos por sociedades rectoras.
c) Mercados en los que se contratan valores únicamente mediante el sistema de
corros o viva voz.
d) Las respuestas a) y b) son correctas.

3. Señale la afirmación correcta:

a) Los mercados de valores incluyen los mercados de capitales y los
mercados de derivados financieros.
b) El mercado continuo español es un sistema de negociación centralizado
mediante ordenador.
c) El sistema de corros es el sistema de negociación de valores con mayor
volumen de contratación en España.
d) Todas las respuestas anteriores son correctas.

4. El SIBE SMART:
a) Es el sistema bajo el que se negocian valores de renta variable en el mercado
continuo español.
b) Es el sistema centralizado bajo el que únicamente se pueden contratar
valores del IBEX-35.
c) Es el sistema de compensación y liquidación de las bolsas españolas.
d) Es el sistema bajo el que se negocian los valores de empresas que no pueden
acceder a las bolsas tradicionales.

5. La Sociedad de Bolsas:
a) Es la sociedad que supervisa los fondos de inversión.
b) Es la sociedad encargada de la dirección y administración del SIBE
SMART.
c) Es la sociedad anónima encargada de la compensación de los valores
negociados en el mercado continuo.
d) Es el órgano supervisor de todas las bolsas de valores españolas.

41
6. Una oferta pública de adquisición (OPA):
a) Es una oferta de compra por parte de un inversor que pretende adquirir una
participación significativa en una empresa.
b) Consiste en una venta masiva de acciones por parte de una empresa a través
del mercado bursátil.
c) Es una operación que debe ser aceptada por el órgano rector de la bolsa de
que se trate.
d) Las respuestas a) y c) son correctas.

7. Lideira ha adquirido 10 contratos sobre el IBEX-35 por un importe de 100

mil euros cada uno. Llegado el vencimiento, y dado que el contrato ha
subido a 110 mil euros, a Lideira le han abonado 100 mil euros. Diremos
que se trata de:
a) Un contrato de futuros.
b) Una operación normalizada.
c) Un contrato liquidado por diferencias.
d) Todas las respuestas son correctas.

8. Filgueira ha adquirido en el mercado MEFF una opción de compra call de

tipo americano con vencimiento a seis meses de 1.000 acciones del
BBVA a 12 euros cada una, por la que ha abonado una prima de 1 euro
por acción. Transcurridos tres meses, la cotización del BBVA se ha
situado en 14 euros, por lo que Sánchez:
a) Podrá ejercitar la opción obteniendo beneficios.
b) Podrá ejercitar la opción pero incurriendo en pérdidas.
c) No podrá ejercitar la opción hasta el vencimiento.
d) No es correcta ninguna de las respuestas.

9. Señale la alternativa correcta:

a) El riesgo de mercado que asumen los participantes en las compraventas a
plazo es asimétrico para las partes.
b) En los mercados organizados de opciones y futuros financieros el riesgo
de liquidación lo asume la Cámara de compensación.
c) En los mercados normalizados de futuros, el activo subyacente, el importe
nominal y el vencimiento están estandarizados.
d) Las respuestas b) y c) son correctas.

42
10. Diga cuál de las siguientes afirmaciones es correcta:
a) El comprador de un futuro se cubre frente a subidas del precio del activo
subyacente.
b) El vendedor de una opción tiene limitada su pérdida al importe de la prima.
c) El comprador de un futuro financiero adquiere la opción a comprar o
vender un determinado activo subyacente en una fecha futura y cierta y a
un precio fijado
d) Comprar un futuro entraña menos riesgo que comprar una opción.

EJERCICIOS

1. TAGOMAGO S.A. ha adquirido al BANCO DE LOS FREUS en MEFF una

opción de compra (call), con vencimiento a seis meses, de 100.000 acciones de
REPSOL YPF a 20 euros por acción, por la que el emisor ha percibido una prima
del 2,5%. A los tres meses la cotización de las acciones ha subido a 22 euros y
TAGOMAGO decide ejercitar la opción. ¿Cuál sería el resultado de la operación
para las dos entidades?

2. En el ejercicio anterior, suponga ahora que la Bolsa se halla en un ciclo bajista

y las cotizaciones muestran una constante caída, de forma que a los seis meses
la cotización de REPSOL ha bajado hasta los 19 euros ¿Qué conducta deberá
seguir TAGOMAGO y cuál será el resultado obtenido?

Respuestas:
VERDADERO/FALSO
1. F Es un índice de las 35 compañías con mayor nivel de liquidez (es decir,
con mayor volumen de contratación) del mercado continuo de acciones

2. V

3. V

4. F Justo al contrario.

SELECCIÓN MÚLTIPLE
1. c) 4. a) 7. d) 10. a)
2. d) 5. b) 8. a)
3. b) 6. d) 9. d)

43
EJERCICIO 1.
Inicialmente conviene aclarar que las opciones sobre acciones son de tipo
americano, es decir, pueden ser ejercitadas en cualquier momento y no hay que
esperar necesariamente a su vencimiento. Además, estas opciones se liquidan
por diferencias.
En el ejercicio propuesto, TAGOMAGO ejerce el derecho de la opción de
compra cuando ha transcurrido la mitad del plazo establecido. De forma que el
BANCO DE LOS FREUS está obligado a venderle las 100.000 acciones de
REPSOL YPF a 20 euros cada una.
El resultado de la operación para las dos entidades es el siguiente:
TAGOMAGO ha pagado al citado Banco en el momento del contrato una
prima de 50.000 euros (correspondientes al 2,5%x 100.000 acciones x 20 euros).
A la hora de ejercitar la opción, el Banco estará obligado a abonar a
TAGOMAGO 200.000 euros, como diferencia entre el precio de mercado de las
100.000 acciones de REPSOL YPF (2,2 millones= 100.000 acciones x 22 euros)
y el importe total pactado en el contrato de la opción (2 millones= 100.000
acciones x 20 euros)11.

La contratación de la opción ha supuesto para TAGOMAGO unos

beneficios totales de 150.000 euros, diferencia entre los 200.000 recibidos
en la liquidación y los 50.000 pagados en concepto de prima.

Por el contrario, para el BANCO DE LOS FREUS la operación le ha

reportado unas pérdidas de 150.000 euros, resultado de restar a la liquidación
negativa de 200.000 euros, los 50.000 percibidos en concepto de prima.

11
Téngase presente que las opciones sobre acciones también pueden ser liquidadas con entrega
física.

44
EJERCICIO 2.
En este caso, TAGOMAGO no ejerce la opción ya que el precio de
ejercicio (20 euros) es superior al de mercado (19), por lo que acudirá
directamente a este a comprarlas ya que las condiciones son más favorables.
El coste de la operación para esta entidad será exclusivamente la prima
abonada, es decir, 50.000 euros.
Para el BANCO DE LOS FREUS la venta de la opción le ha reportado
unos ingresos de 50.000 euros correspondientes al importe de la prima percibida.

Los ejercicios anteriores nos permiten obtener dos conclusiones:

a) El adquirente de una opción de compra call no la ejercitará cuando el
precio de mercado sea inferior al precio establecido en la opción. Cuando ambos
se igualen le resultará indiferente acudir al mercado o exigir el cumplimiento del
contrato, y ejercitará la opción cuando el precio en el mercado esté por encima
del estipulado en la opción.

Puede afirmarse, por tanto, que el comprador de una call se asegura un

precio máximo de compra, el de la opción, ya que si el mercado le ofrece uno
menor acudirá a él.

b) El adquirente de una call perderá la prima cuando el precio de la opción

sea superior al de mercado, pérdida que se irá amortizando a medida que éste
vaya aumentando, y a partir del momento en el que el precio de mercado cubra
totalmente la prima, comenzará a obtener beneficios crecientes.

11.6. BIBLIOGRAFÍA.
Para más información remitimos al alumno a la lectura de los siguientes
manuales:

Analistas Financieros Internacionales (2015), Guía del Sistema Financiero

Español, Ediciones Empresa Global. Escuela de Finanzas Aplicadas,
7ª edición, Madrid.

Pampillón, F. (2006): Ejerecicios de Sistema Financiero Español, 11ª edición,

Madrid, Editorial Dykinson.

Calvo, A., Parejo, J.A.; L. Rodríguez Saiz; A. Cuervo y A. Calvo (2018): Manual
del Sistema Financiero Español, 27ª edición, Ariel, Barcelona.

ENLACES DE INTERÉS

45
http://www.meff.es/esp/Home

46