Cap 2 Final V20.06 (10 Files Merged)

CAPITOLUL 2
INSTRUMENTE FINANCIARE - TIPOLOGIE

CUPRINS
a) Caracteristicile, riscul si particularitatile cheie ale instrumentelor financiare;
principiile de evaluare; locuri de tranzactionare
i. Instrumente ale pietei monetare (certificate de trezorerie, certificate de depozit, efecte de
comert, alte instrumente cu caracteristici echivalente)
ii. Depozite structurate
iii. Actiuni, certificate de depozit pentru actiuni
iv. Obligatiuni/Titluri de creanta securitizate
v. Produse financiare structurate (certficate index, turbo, bonus, cu capital protejat)
vi. Fonduri de investitii/fonduri tranzactionate la bursa
vii. Exchange Traded Funds (ETFs )
viii. Instrumente financiare derivate/instrumente financiare derivate tranzactionate la bursa
ix. Certificate de emisii de gaze
b) Clasificarea produselor de investitii

i. Complexe
ii. Noncomplexe
2i. Instrumente ale pietei monetare
(certificate de trezorerie, certificate de

depozit, efecte de comerţ, alte instrumente
cu caracteristici echivalente)
Instrumentele pietei monetare
Piata monetara este “locul” unde institutiile financiare si non-financiare atrag

sau plaseaza fonduri pe termen scurt (cu maturitati sub 1 an) vs piata de capital
unde jucatorii se finanteaza pe termen lung (prin actiuni sau obligatiuni).
Instrumentele pietei monetare sunt depozitele bancare, certificatele de depozit,
certificatele de trezorerie emise de stat sau de corporatii, tranzactiile repo sau
reverse repo, efectele de comert (commercial papers).
Caracteristicele instrumentelor monetare:
Lichiditate Risc relativ scazut Tranzactionare @ DISCOUNT
Participantii la piata monetara sunt institutiile financiare (banca centrala, bancile

comerciale, bancile de investitii etc) si brokerii, trezoreria statului si corporatiile
care au excedent sau deficit de lichiditate. Piata preponderent OTC.
Primara
Piata MONETARA
Secundara
Depozite bancare
Depozitele bancare sunt plasamentele disponibilitatilor banesti in custodia

bancilor, pentru a obtine dobanda. Depozitele pot fi conturi la vedere/de
economii sau depozite la termen (cu maturitati de 1 saptamana, 1 luna, etc).
Clientul are dreptul sa retraga banii la scadenţa si va primi dobanda + principalul
depus. Orice retragere inainte de scadenta depozitului poate atrage pierderea
dobanzii acumulate, acest lucru depinzand de conditiile depozitului (la
incheiere).
FGDB garanteaza depozitele bancare – in caz de insolventa a unei institutii de
credit asigura compensatii de pana la 100.000 de euro/persoana (fizica sau
juridica). Deponentii negarantati sunt: depozitele fondurilor de pensii, ale
asiguratorilor si reasiguratorilor, depozite ale firmelor de investitii/fondurilor de
investitii.
Dobanda acumulata depozit:
Un client plaseaza 1 mln RON depozit la 6luni, cu dobanda anuala de 4%. Sa se
calculeze ce dobanda acumulata va primi clientul la scadenta daca banca are un
standard de dobanda de A/360 sau 365?
Dobanda acumulata la scadenta= 1.000.000*4%* 180/360= 20.000 RON
Dobanda acumulata la scadenta= 1.000.000*4%*180/365= 19.726 RON
Certificate de trezorerie (T-bills)
Certificate de trezorerie (T-bills) sunt instrumente emise de trezoreriile statelor

pentru a atrage fonduri pe termene scurte pentru acoperirea temporara a unor
cheltuieli bugetare.
Certificatele de trezorerie au scadente scurte 1/3/6/9/12 luni si sunt emise
lunar/dupa un calendar de emsiune. Sunt instrumente foarte lichide, care se
tranzactioneaza pe piata secundara si cu risc de credit scazut (avand
angajamentul de plata al statului ).
Sunt emise pe piata primara fiind vandute catre investitori prin licitatii @cel mai
mare pret vs valoare notionala.
Rata dobanzii (randament sau yield) pentru tbill se calculeaza astfel:
Pe – preţul de emisiune; Pr – pretul de rascumparare; n – numarul de zile pentru care este deţinut
instrumentul.
Ce randament castiga un investitor care a cumparat un Tbill la emisiune la pretul de 97 (valoarea
notionala de 100) daca scadenta instrumentului este peste 6 luni? Daca scadenta instrumentului este
peste 1 an?
Randament 6luni = (100-97)/97 x360/180 x100 = 6.19%; Randament 1y= (100-97)/97 x 100= 3.09%
Certificate de depozite (CD)
Certificatele de depozite (CD) sunt instrumente emise de o banca, care certifica

depunerea unor fonduri intr-o anumita valuta, cu o anumita scadenta (de
regula 3 luni) care plateste o dobanda.
Rata dobanzii pentru CD trebuie sa fie mai mare vs certificatele de trezorerie
pentru a recompensa investitorul pentru riscul de nerambursare sau de piata
mai mare (o institutie de credit are risc de credit mai ridicat vs stat).
Certificate de
depozit
Certificate de (banci/banca
trezorerie centrala)
Risc de credit: SCAZUT Risc de credit: mai ridicat
Lichiditate: RIDICATa Lichiditate: SCAZUTa
Randament: SCAZUT Randament: RIDICAT
Care este pretul unui CD emis de X cu maturitatea de 3 luni, daca la scadenta va plati 100 iar
dobanda minima ceruta de un investitor pentru a-si asuma riscul de credit este tbills 3luni
plus 1% (randamentul curent al unui tbill la 3 luni este 3.5%).
Randament CD emis X = 3.5%+1%=4.5%;
Pret de emisiune = 100-4.5% x 90/360) = 99.98875
Commercial papers
Efecte de comert (commercial papers CPs) sunt titluri financiare emise de

companii financiare sau non-financiare ca o modalitate de finanţare a
necesarului de lichidităţi pe termen scurt. Scadenţa este de o luna pana la 9
luni, max. 1 an (cambii, bilete la ordin).
in piete dezvoltate, CPs sunt instrumente lichide. Singurele instrumente de piata
monetara mai lichide decat CPs sunt doar certificatele de trezorerie (emise de
stat). Cps sunt emise de corporatii mari, cu credit risc scazut (credit ratings
speciale S&P si Moodys: A1 &P1 / A2 &P2).
Cambia si biletul la ordin sunt titluri de credit negociabile si instrumente de plata
care constata obligatia asumata de catre debitor de a plati la vedere sau cu o
scadenta fixata, beneficiarului sau la ordinul acestuia, o suma de bani
determinata.
Cambia este un titlu de credit, sub semnatura privata, care pune in legatura in
procesul crearii sale trei persoane: tragatorul, trasul si beneficiarul. Titlul este
creat de tragator in calitate de creditor care da ordin debitorului sau numit tras
sa plateasca o suma fixata la o data determinata in timp, fie unui beneficiar, fie la
ordinul acestuia din urma.
REPO si REVERSE REPO
Acord de rascumparare (repurchase agreement=repo) este un imprumut pe

termen scurt intre doua parti, garantat in general cu active financiare, in care
vanzatorul se obliga sa rascumpere titlurile la o data si un pret agreat in
momentul intial al incheierii tranzactiei/acordului. Scadentele REPO variaza
intre 1 zii pana la 2-3 saptamani, insa pot fi si cu scadente de 3luni.
REPO = imprumut colateralizat => este utilizat de jucatori care au active dar NU
au lichiditate pe termen scurt (SELL AND BUY); activele nu sunt vandute
definitiv;
Datorita riscului redus, titlurile de stat sunt cele mai utilizate active in cadrul
contractelor repo; se pot utiliza si obligaţiuni corporative, certificate de depozit
sau efecte de comert
Dobanda REPO = suma leg 2 – suma leg 1.
Banca Centrala poate organiza operatiuni de piata monetara (atragere de

depozite, repo sau reverse repo, emitere de certificate de depozite, swapuri
valutare, etc) pentru a ajusta masa monetara in sensul scaderii sau cresterii
pretului banilor (rata de dobanda).
REPO si REVERSE REPO
Acord de cumparare (REVERSE repo) este un imprumut pe termen scurt intre

doua parti, garantat in general cu active financiare, in care cumparatorul se
obliga sa vanda titlurile la o data si un pret agreat in momentul intial al
incheierii tranzactiei/acordului. Practic este REPO din pespectiva investitorului.
REVERSE REPO = plasament colateralizat => este utilizat de jucatori care au vor sa
plaseze lichiditate pe termen scurt (BUY AND SELL); activele nu sunt cumparate
definitiv;
Dobanda REPO = suma leg 2 – suma leg 1.
Exemplu: Un fond de pensii are la indemana cateva alegeri pentru plasamente
pe termen scurt: titlurile de stat cu scadenta reziduala de 1 luna – randament
2.55%, depozit cu o banca mai riscanta care plateste la depozite 1 luna 2.8% sau
sa plaseze lichiditatea intr-un depozit colateralizat la 1 luna cu TS (DBN037) care
plateste 3.2%. In cazul in care alege varianta reverse repo, sa se calculeze
dobanda obtinuta pentru un principal investit de 10.026mio.
REPO si REVERSE REPO - exemplu
Exemplu: reverse repo, sa se calculeze dobanda obtinuta pentru un principal

investit de 10.026 mln ron.
Bloomberg, calcule
2ii. Depozite structurate
Depozite structurate
Depozitul structurat este un produs hibrid format dintr-un depozit la
termen si un instrument financiar derivat (i.e. produs al carui pret depinde de unul sau mai
multe active suport: curs de schimb, actiuni, obligatiuni, marfuri, s.a.)
Depozit la *randamentul
termen suplimentar al
- in orice valuta
Depozit depozitului structurat
structurat este generat de
vanzarea/cumpararea
- in orice valuta, in (implicita a) unei
functie de orice optiuni de catre
Optiune* instrument investitor catre/de la
- orice tip de
banca
activ suport
Avantaje
- Randament potential mai ridicat decat depozitul la termen
- Acces al investitorului retail la instrumente relativ complexe (derivative)
Dezavantaje
- Capitalul investit sau randamentul, in functie de tipul depozitului, nu sunt garantate (i.e.
capitalul poate fi schimbat intr-o alta valuta la maturitatea depozitului structurat sau
depozitul poate genera dobanda minima)
- Lichiditate redusa, costuri mari de inchidere anticipata
Depozite structurate - exemple
Depozitul Dual (DCD – Dual Currency Deposit)

- depozitul structurat care permite randamentele cele mai ridicate, insa investitorul risca
primirea principalului la scadenta intr-o alta valuta decat cea initiala
Cursul actual
SPOT
EUR/RON: Plata in moneda depozitului Plata in valuta alternativa
4.6550 (EUR) (RON)
Rata de dobanda
Suma
Scadenta
depozitului:
depozitului: DCD
EUR
1,000,000.- Parametrii 30 zile
Randament
depozitului Depozit
clasic
0
Rata anuala Curs spot < Curs conversie – 4.68 < Curs spot
Cursul de
de dobanda
conversie
garantata:
(Strike):
+2.00% la
4.6800
EUR
Curs de schimb la maturitatea depozitului
- clientul este sigur ca la scadenta va primi dobanda in aceeasi moneda (in EUR), insa
principalul poate fi returnat in valuta initiala, EUR, sau in valuta pereche (RON), in functie
de evolutia cursului de schimb pentru perechea EURRON
DCD – rezultate posibile la maturitate
EURRON
EURRON EURRON
spot =
spot = 4.65 spot = 4.72 Clientul primeste:
4.6850 Clientul primeste:
< 4.68 Clientul primeste: > 4.68
> 4.68 - Principal: 1.000.000
- Principal: 1.000.000 EUR - Principal: 4.680.000 RON EUR
- Dobanda (2%): 1.666,67 - Dobanda (2%): 1.666,67
EUR EUR - Dobanda (2%):
1.666,67 EUR
Randament total (vs Randament total (vs Randament total (vs

curs spot) curs spot) curs spot)
Principal + Dobanda: Principal + Dobanda:
Principal + Dobanda:
4.680.000 + 4.680.000 + 1.666,67*4.72
1.001.666,67 EUR 1.666,67*4.685
~ 2% p.a. vs suma initiala ~ -0.7% vs suma initiala
~ 0.72% p.a. vs suma
initiala
- Avantajul principal este obtinerea unui randament potential superior unui depozit la
termen, in conditiile acceptarii unui risc valutar
- Dezavantajul principal este potentiala apreciere a EUR vs RON dincolo de 4.6800
Depozitul Digital (Digital deposit)
- ofera randamente potentiale mai ridicate decat un depozit la termen, insa doar daca
daca pe durata depozitului pretul unui anumit activ ramane intr-un anumit interval de
variatie prestabilit (intre doua bariere de pret)
Rata de dobanda
Range
deposit
Randament primit daca EURRON ramane in interval
Depozit
clasic Randament primit daca EURRON iese oricand din interval
Cont
curent
0
Curs spot < Interval 4.49 -4.79 < Curs spot
Variatie curs spot pe durata depozitului
- daca in orice zi pe durata depozitului una din marginile intervalului (bariera) este
strapunsa (sub nivel sau depasita), clientul va acumula doar dobanda aferenta contului
curent.
Digital deposit – rezultate posibile la maturitate
EURRON EURRON sta

ramane pe toata jumatate din
durata perioada
depozitului in Clientul primeste: depozitului in
intervalul intervalul Clientul primeste:
prestabilit - Principal: 5.000.000 prestabilit - Principal: 5.000.000
RON
RON
- Dobanda (1.8%):
- Dobanda (0%): 0 RON
91.250 RON
- Avantajul principal este posibilitatea obtinerii unui randament superior unui depozit la
termen, in conditiile acceptarii unui risc valutar si faptul ca principalul este garantat 100%
- Dezavantajul principal este potentiala volatilitate ridicata a EURRON care poate iesi din
interval si determina pierderea randamentului.
Depozitul cu Acumulare (Range accrual deposit)

- Depozit structurat, cu risc mai scazut, ce permite obtinerea unor randamente mai mici
decat in cazul depozitului interval, insa potential mai bune decat in cazul unui depozit la
termen
Rata de dobanda
Range
deposit
Randament primit pentru perioada in care EURRON ramane in interval
Depozit
clasic Randament primit pentru perioada in care EURRON iese din interval
Cont
curent
0
Curs spot < Interval 4.54 -4.64 < Curs spot
Variatie curs spot pe durata depozitului
- va acumula dobanda in perioadele cand cursul de schimb se afla in intervalul de

variatie si nu va acumula atunci cand sunt strapunse (sub nivel sau depasite) marginile
intervalului
Range accrual deposit – rezultate posibile la maturitate
EURRON se EURRON se
afla in afla in afara
intervalul Clientul primeste: intervalului
prestabilit prestabilit Clientul primeste:
- Dobanda
(ex. 247 zile) (ex. 118 zile) - Dobanda (cont
(1.6%*5.000.000*247
curent 0%): 0 RON
/360): 54.888,89 RON
Principalul este
Principalul este
garantat
garantat
- Avantajul principal este obtinerea unui randament potential superior unui

depozit la termen, in conditiile acceptarii unui risc valutar si faptul ca principalul
este garantat 100%
- Dezavantajul principal este potentiala volatilitate ridicata a EURRON care
poate sa iasa in multe dintre zilele din perioada din interval.
2iii. Actiuni, certificate de depozit
pentru actiuni (depository receipts)
Actiuni, certificate de depozit pentru
actiuni
Din punct de vedere juridic, o actiune este o parte indivizibila din capitalul social al unei
societati comerciale pe actiuni, de valoare egala, care confera detinatorului o serie de
drepturi.
Din punctul de vedere al pietei de capital, actiunile sunt valori mobiliare pe care
investitorii le pot cumpara sau vinde in cadrul unei piete reglementate (burse de valori)
sau in cadrul unui sistem alternativ de tranzactionare (MTF, OTF).
Caracteristicile principale ale actiunilor sunt urmatoarele:
• actiunile sunt fractiuni ale capitalului social al unei societati comerciale care au o
anumita valoare nominala (stabilita prin actul constitutiv al societatii emitente); aceste
fractiuni sunt egale ca valoare, ele conferind posesorilor drepturi egale, in cadrul aceleiasi
categorii;
• actiunile sunt indivizibile, astfel, in cazul in care o actiune devine proprietatea mai
multor persoane, legea cere coproprietarilor sa isi desemneze un reprezentant dintre ei,
care va exercita drepturile si obligatiile aferente actiunii;
• actiunile sunt titluri negociabile, putand fi liber transmisibile altor persoane si pot fi
tranzactionate pe pietele reglementate sau pe sistemele alternative de tranzactionare
actiuni
CLASIFICAREA ACTIUNILOR
actiuni
Actiunile cu drept de vot se impart in actiuni ordinare sau comune si actiuni
preferentiale
Cele mai intalnite tipuri de actiuni cu drept de vot sunt actiunile ordinare sau comune,
cele mai importante drepturi conferite constand in:
• dreptul la dividende in limita profitului net obtinut de companie in anul anterior sau la
alte distributii exceptioanle din capital
• dau dreptul la vot in Adunarea Generala a Actionarilor si la un procentaj din suma
rezultata in urma unei eventuale lichidari a activelor companiei, in functie de numarul
de actiuni detinute si de ponderea acestora in totalul actiunilor emise de companie.
Actiunile preferentiale dau detinatorilor unele drepturi suplimentare fata de actiunile
ordinare (comune), insa in general compenseaza acest lucru prin micsorarea altor
drepturi.
De exemplu, detinatorii de actiuni preferentiale pot avea dreptul sa primeasca dividende
intr-o anumita suma indiferent daca firma a avut profit sau pierdere in anul anterior, insa
pot sa aiba dreptul de vot limitat. De asemenea, in cazul lichidarii companiei detinatorii
de actiuni preferentiale pot fi indreptatiti sa aiba prioritate fata de restul actionarilor, in
cazul in care suma rezultata din valorificarea activelor nu acopera datoriile acesteia.
actiuni
Drepturile detinatorului de actiuni listate:
• dreptul de proprietate asupra unei parti din capitalul social al societatii emitente
• dreptul de a primi in fiecare an o cota parte din profitul societatii (sub forma de
dividende) corespunzatoare cu numarul de actiuni detinute si cu suma alocata de
conducerea societatii pentru plata dividendelor. Din cauza faptului ca acest dividend
poate varia (sau poate fi chiar zero), actiunile se mai numesc si valori mobiliare cu
venit variabil spre deosebire de valorile mobiliare cu venit fix de tipul obligatiunilor
• dreptul la informare in legatura cu activitatea societatii
• dreptul de a participa cu vot deliberativ la hotararile societatii cu privire la
activitatea societatii, precum si la conducerea societatii, prin participarea la
Adunarile Generale ale Actionarilor (AGA), respectiv prin posibilitatea de a alege si de
a fi ales in Consiliul de Administratie al societatii
• drept de proprietate asupra unei parti a activelor societatii, in cazul lichidarii
(incetarii functionarii) acesteia
• dreptul de a vinde actiunile detinute
• dreptul de a fi informat asupra activitatilor corporative pe care societatea decide sa
le realizeze
actiuni
Momente importante pentru pretul unei actiuni:
• Data de inregistrare: este data calendaristica stabilita de AGA care serveste la
identificarea actionarilor care urmeaza a beneficia de dividende sau alte drepturi si
asupra carora se rasfrang efectele hotararilor AGA
• Data cum-dividend: este ultima zi in care un investitor poate achizitiona actiuni care
dau dreptul la plata dividendelor. Investitorii care doresc sa incaseze efectiv dividende
pot pastra in portofoliu actiunile pana la data ex-dividend; cei care doresc sa
beneficieze de valoarea dividendului ca o componenta a pretului la care se
tranzactioneaza actiunea, pot vinde in perioada „cum-dividend”.
• Data ex-dividend (denumita si ex-date): este prima zi dupa data cum-dividend in care
cei care vor cumpara actiuni nu vor mai beneficia de plata dividendelor. Data ex-
dividend este anterioara datei de inregistrare cu un ciclu de decontare minus o zi
lucratoare. Efectul datei ex-dividend este resimtit, in general, printr-o corectie a
pretului actiunii in piata.
• Data platii: este data calendaristica stabilita de AGA pentru efectuarea platii
dividendelor catre actionarii cu detineri la sfarsitul datei de inregistrare. De la acesta
data, distribuirea veniturilor aferente detinerii in actiuni ale emitentului, devine certa.
actiuni
Certificatele de depozit pentru actiuni sunt instrumente financiare negociabile emise de o
banca pentru a reprezenta actiunile unei companii straine listate pe o alta piata. O banca
custode in tara straina de origine a actiunii respectiva detine actiunile, iar pe baza acestor
detineri se pot emite certificate de depozit care confera drepturi similare actiunilor listate
in schimbul unei taxe de administrare ce va fi retinuta din eventualele dividende platite
de actiuni. In acest sens exista un risc de credit fata de banca emitenta
Pretul din piata al certificatelor de depozit poate diferi de pretul actiunilor pe care le
reprezinta in functie de conditiile de piata (lichiditate, curs de schimb), cerere/ oferta (de
exemplu totalul certificatelor de depozit poate fi limitat la un anumit procent din totalul
actiunilor emise – Fondul Proprietatea – 33% din actiunile emise, emitenti mari din Rusia
maxim 25%)
Cele mai importante piete pentru certificatele de depozit sunt piata americana, piata din
Londra si piata din Singapore.
Certificatele de depozit pentru actiuni pot purta diferite nume ADR (American Depository
Receipts), GDR (Global Depository Receipts, EDR (European Depository Receipts).
Un certificat de depozit poate reprezenta o actiune, o fractiune din aceasta sau un
multiplu al acesteia.
actiuni
Avantaje si dezavantaje ale certificatelor de depozit pentru actiuni:

• Ofera expunere unor categorii de investitori care nu pot sau nu doresc sa investeasca
pe piata locala
• Aceste instrumente pot fi nelichide, mai ales daca nu exista un formator de piata
• Costurile de administrare pot fi mari
• Pot fi retrase oricand de pe piata, insa primirea sumelor rezultate din vanzare poate
dura o perioada indelungata, daca actiunile pe care le reprezinta sunt nelichide
actiuni
Variatia pretului actiunii Fondul Proprietatea la ex-date
Bloomberg
actiuni
Pretul actiunilor cu drept de vot (VOW GR) si fara drept de vot (VOW3 GR) - Volkswagen
Bloomberg
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
Jul-90
Apr-91
Jan-92
Oct-92
Jul-93
Volkswagen
Apr-94
Jan-95
Oct-95
Jul-96
Apr-97
Jan-98
Oct-98
Jul-99
Apr-00
Jan-01
Oct-01
Jul-02
Apr-03
Jan-04
Oct-04
actiuni
Jul-05
Apr-06
Jan-07
Oct-07
Jul-08
Apr-09
Jan-10
Diferenta
Oct-10
Jul-11
Apr-12
Jan-13
Dividendul VOW3 GR a fost mai mare decat cel al VOW GR
Oct-13
Jul-14
Apr-15
Jan-16
Oct-16
Jul-17
Apr-18
Dividende ale actiunilor drept de vot (VOW GR) si fara drept de vot (VOW3 GR) -
actiuni
Comparatie intre valoarea tranzactionata a OGZD LI (GDR listat la Londra reprezentand 2
actiuni ordinare Gazprom) si GAZP RX (actiunea Gazprom listata in Rusia – se observa ca
GDR-ul este in general mai putin lichid)
Bloomberg
actiuni
Diferenta (puncte procentuale) intre pretul certificatului de depozit actiuni (ROSN LI –
listat Londra) si actiunea Rosneft (ROSN RX –listat Rusia) - Certificatul de depozit este in
medie mai scump
Bloomberg
actiuni
Diferenta (puncte procentuale) intre pretul certificatului de depozit actiuni si actiunea
Romgaz - Certificatul de depozit este in medie mai ieftin
Bloomberg
2iv. Obligatiuni, Titluri de creanta
securizate
INSTRUMENTE CU VENIT FIX
Instrumentele cu venit fix sunt valori mobiliare prin care emitentii se
imprumuta de la investitori pe o perioada definita de timp, cu dobanda fixa sau
variabila.
Emitentii au o obligatie financiara de a plati dobanda si principalul la anumite date in
viitor.
debtholders = detinatorii de datorie vs preferred shareholders = detinatorii de actiuni
preferentiale, detinatori ai unei parti din patrimoniul unui emitent.
Intrumentele cu venit fix sunt obligatii financiare care includ: obligatiunile, obligatiuni ipotecare,
obligatiuni securitizate cu diferite tipuri de active (credite de consum/auto) si credite bancare.
Obligatiunile se pot tranzactiona pe piete reglementate sau OTC (over the counter).
Majoritatea instrumentelor cu venit fix sunt inscrisuri sunt forma dematerializata – registered
notes dar exista si obligatiuni la purtator – bearer notes.
Emitentii se finanteaza pentru proiecte noi sau investitii, mentinerea activitatii curente,
refinantarea datoriilor vechi, ca alternativa la creditele bancare sau alte surse de finantare.
Emisiunile sunt guvernate de Prospectul de emisiune care reprezinta relatia contractuala intre
emitent si cumparatorul de valori mobiliare, drepturile detinatorilor, caracteristicile obligatiunilor
care vor fi vandute, agentul de plata&decontare, limitele maxime de imprumut pentru emitent
(in convenants). Prospectul de emisiune contine si detaliile financiare ale emitentului/riscurile
investitiei/caracteristicile tehnice ale obligatiunilor/regimul legal/regimul fiscal al acestor
instrumente etc.
Tipuri de obligatiuni
 OBLIGATIUNI CORPORATIVE (1)
 OBLIGATIUNI MUNICIPALE (2)
Emitent  TITLURI DE STAT (3)
OBLIGATIUNI SUPRANATIONALE (4)
 RANG SENIOR, garantat

Prioritate 

RANG SENIOR, negarantat NESUBORDONATE
SENIOR non-preffered
 RANG JUNIOR sau SUBORDONATE
 FIX (5)

Cupon 
VARIABIL (6)
CUPON ZERO (7)
 INDEXATE (8)
Optiuni  CONVERTIBILE (9)

 CALLABLE (10)
rascumparare  PUTTABLE (11)
JUNK BONDS (obligatiuni speculative cu

Calitate randamente ridicate si cu rating mai scazut BB+)
ANGEL BONDS (obligatiuni cu rating minim
emitent investment grade, rating BBB- sau mai ridicat)
Tipuri de obligatiuni (definitii)
(1) emitentii sunt companii.

(2) emise de catre provincii/orase.
(3) emise de catre statele suverane, cu scadenta > 1 an.
(4) obligatiuni emise de catre organisme supranationale (World bank, EBRD, IFC)
sau agentii ale unor state care de cele mai multe ori pot avea garantia satului
respectiv.
(5) obligatiuni emise cu cupon fix pe toata maturitatea.
(6) obligatiuni emise cu cupon variabil (floaters) care se reseteaza cu o anumita
frecventa in functie de maturitatea ratei de referinta (exemplu EURIBOR 3 luni
plus marja).
(7) obligatiuni zero-cupon nu platesc nici un fel de dobanda catre creditori, insa
sunt emise la discount fata de valoarea nominala si converg catre aceasta valoare
nominala la maturitate.
Tipuri de obligatiuni (definitii)
(8) obligatiuni indexate cu inflatia ofera investitorilor protectie impotriva

inflatiei.
(9) obligatiunile convertibile sunt instrumente cu venit fix in care emitentul a
vandut catre detinatorii de obligatiuni o optiune de tip CALL. Prin aceasta
optiune, detinatorii pot decide sa converteasca o obligatiune intr-un
numar predefinit de actiuni, la un anumit moment, daca pretul actiunilor
creste suficient de mult astfel incat sa faca conversia atractiva
(10&11) exista obligatiuni emise de corporatii care sunt callable, ceea ce
inseamna ca emitentul le poate rascumpara de la detinatori (in general
daca ratele de dobanda scad). Obligatiunile callable se tranzactioneaza cu
o prima fata de cele fara optiuni. Alte obligatiuni corporative sunt putable,
ceea ce inseamna ca creditorii pot alege sa vanda acele obligatiuni catre
emitent daca ratele de dobanda cresc suficient.
Majoritatea obligatiunilor corporative sunt cu rambursare unica la scadenta

(bullet), fara optiuni incluse. Exista insa si obligatiuni amortizate, care
ramburseaza principalul conform unui anumit program (sinking bonds).
Obligatiuni corporative exemple
Simbol: UCT18 Convertibila Nu
ISIN: ROUCTBDBC014 Optiune call Nu
Tip: Obligatiuni Tip dobanda fixa
Segment: Principal Dobanda 6.35
Categorie: Corporative Valuta de tranzactionare RON
Emitent UNICREDIT BANK S.A. Valuta de decontare RON

Nr. obligatiuni emise 55,000.00 Data emisiune 28-Jun-13
Principal Initial 10,000.00 Data listarii 02-Jul-13
Valoare emisiune 550,000,000.00 Data maturitate 15-Jun-18
Rambursare principal
Rambursare din principal
Nr. rata Principal (RON) Data referinta
(RON)
1 10,000 10,000 25.05.2018
Informatii cupoane
Nr. cupon Rata cupon (%) Data cupon precedent Data referinta Data cupon curent
1 6.35% 28.06.2013 25.11.2013 16.12.2013
2 6.35% 16.12.2013 26.05.2014 16.06.2014
3 6.35% 16.06.2014 21.11.2014 15.12.2014
4 6.35% 15.12.2014 25.05.2015 15.06.2015
5 6.35% 15.06.2015 23.11.2015 15.12.2015
6 6.35% 15.12.2015 25.05.2016 15.06.2016
7 6.35% 15.06.2016 23.11.2016 15.12.2016
8 6.35% 15.12.2016 25.05.2017 15.06.2017
9 6.35% 15.06.2017 23.11.2017 15.12.2017
10 6.35% 15.12.2017 25.05.2018 15.06.2018
Sursa: BVB
Obligatiuni corporative exemple
Simbol: UCB22 Convertibila Nu
ISIN: ROUCTBDBC030 Optiune call Nu
Tip: Obligatiuni Tip dobanda variabila
Segment: Principal Dobanda ROBOR6 LUNI + 0,85
Categorie: Corporative Valuta de tranzactionare RON
Emitent UNICREDIT BANK S.A. Valuta de decontare RON
Nr. obligatiuni emise 28,050 Data emisiune 27.07.2017
Principal Initial 10,000 Data listarii 07.08.2017
Valoare emisiune 280,500,000 Data maturitate 15.07.2022
Rambursare principal
Rambursare din principal
Nr. rata Principal (RON) Data referinta
(RON)
1 10,000 10,000 24.06.2022
Informatii cupoane
Nr. cupon Rata cupon (%) Data cupon precedent Data referinta Data cupon curent
1 1.88% 27.07.2017 19.12.2017 15.01.2018
2 3.07% 15.01.2018 25.06.2018 15.07.2018
3 ROBOR6 LUNI + 0,85 15.07.2018 19.12.2018 15.01.2019
4 ROBOR6 LUNI + 0,85 15.01.2019 24.06.2019 15.07.2019
5 ROBOR6 LUNI + 0,85 15.07.2019 19.12.2019 15.01.2020
6 ROBOR6 LUNI + 0,85 15.01.2020 24.06.2020 15.07.2020
7 ROBOR6 LUNI + 0,85 15.07.2020 23.12.2020 15.01.2021
8 ROBOR6 LUNI + 0,85 15.01.2021 24.06.2021 15.07.2021
9 ROBOR6 LUNI + 0,85 15.07.2021 27.12.2021 15.01.2022
10 ROBOR6 LUNI + 0,85 15.01.2022 24.06.2022 15.07.2022
Sursa: BVB
Valoarea de piata vs Valoare nominala
Valoarea nominala a obligatiunii, denumita si pretul de rascumparare, reprezinta suma

pe care emitentul se angajeaza sa o plateasca investitorului la maturitatea
instrumentului si este cunoscuta inca de la data emisiunii de obligatiuni.
Obligatiunea are o valoare de piata care este, de obicei, diferita de valoarea nominala.
Valoarea de piata (valoarea prezenta) variaza in functie de modificarile ratelor dobanzii
pe piata. Modificarea valorii de piata este recunoscuta sub denumirea de risc de piata si
reprezinta schimbarea pretului obligatiunii datorita modificarii unor indicatori ai
pietelor financiare: rata dobanzii, cursul de schimb, risc de credit etc.
Pretul unei obligatiuni se determina ca o valoare prezenta a tuturor cash-flow-rilor
viitoare pe care acel instrument le genereaza. Pentru a calcula pretul obligatiunii sunt
necesare:
- estimarea cash-flow-urilor viitoare in functie de modalitatea de rambursare a
imprumutului (cupoane si valoarea principalului)
- determinarea ratei de dobanda folosita pentru actualizare (rata de dobanda de piata).
Valoarea de piata: exemple
Considerandu-se exemplul de mai sus al obligatiunilor emise de Unicredit Bank cu

maturitate 2018, care platesc cupon fix de 6.35% pe an, cu frecventa de mai sus, sa se
calculeze valoarea de piata a unei obligatiuni la data de 16.12.2016. Sa se considere ca
ROBOR la 1y este 1.55% pe an (iar astazi este 16.12.2016).
Nr. cupon Rata cupon (%) Data cupon precedent Data cupon curent Cupon valoare Valoare prezenta
1 6.35% 28.06.2013 16.12.2013 317.50 platit

2 6.35% 16.12.2013 16.06.2014 317.50 platit
3 6.35% 16.06.2014 15.12.2014 317.50 platit
4 6.35% 15.12.2014 15.06.2015 317.50 platit
5 6.35% 15.06.2015 15.12.2015 317.50 platit
6 6.35% 15.12.2015 15.06.2016 317.50 platit
7 6.35% 15.06.2016 15.12.2016 317.50 platit
8 6.35% 15.12.2016 15.06.2017 317.50 315.06
9 6.35% 15.06.2017 15.12.2017 317.50 312.64
10 6.35% 15.12.2017 15.06.2018 317.50 310.23
Principalul la scadenta 15.06.2018 10,000.00 9,771.06
Valoare de piata 10,708.98

Valoarea de piata: exemple
i) Considerandu-se exemplul de mai sus al obligatiunilor emise de Unicredit Bank cu maturitate

2022, care platesc cupon variabil (ROBOR 6luni plus marja de 0.85%) cu frecventa de mai sus, sa se
calculeze valoarea cuponului urmator care urmeaza sa fie incasat de catre un investitor care detine
500 de obligatiuni UCB22.
Cupon curent % x (Data finala cupon curent – Data inceput cupon curent)/365 x Valoarea
notionalului per bucata x Nr bucati =76.119,18 RON.
Investitorul detine 500x10.000 RON per bucata = 5.000.000 RON in obligatiuni
ii) Daca presupunem ca in prezent emisiunea se tranzactioneaza la acelasi credit spread ca cel de la
emisiune obligatiunilor (0.85pp), sa se calculeze valoarea de piata a unui obligatiuni la data
15.07.2018.
Obligatiunile floating nu au risc de dobanda la resetarea cuponului, insa au risc de credit. Daca
consideram ca riscul de credit este constant, la resetarea cuponului valoarea de piata a unui
obligatiuni va fi intotdeauna egala cu PAR (par = valoarea [email protected] RON in cazul de fata)
iii) Sa consideram o obligatiune zero cupon cu scadenta 5 ani, a carui valoarea notionala este 1.000
euro. Presupunand ca o obligatiune cu risc similar are o rata de dobanda de 6% p.a. (cupoane
semianuale), sa se calculeze valoarea de piata a obligatiunii zero cupon la emisiune.
Valoarea de piata este 997.04=1000/(1+6%/2)1/10))
Obligatiuni: raportul invers intre valoarea de piata
si ratele de dobanda de piata (yield)
Cupon = rata de dobanda de piata

(denumit yield) → Price = PAR
Cupon > YIELD → Price > PAR (premium)
Cupon < YIELD → Price <PAR (discount)

Obligatiuni: raportul invers intre valoarea de piata
si ratele de dobanda de piata (yield)
Exemplu: Obligatiuni emise de GE in USD 4y pana la maturitate, cupon 5% anual, principal la

maturitate 100$. Cum se schimba valoarea de piata a obligatiunilor daca ratele de dobanda
din piata:
a) Nu se schimba? b) Ratele de dobanda devin 4% pa? c) Ratele de dobanda cresc la 6% pa?
Year Year 1 Year 2 Year 3 Year 4

Cash flows 5$ 5$ 5$ 105$
PV (5%) 5x(1.05^-1)=4.7619 5x(1.05^-2)=4.5351 5x(1.05^-3)=4.3191 105x(1.05^-4)=86.3837
Value/price (sum of the PV of flows)= 100$

Cash flows 5$ 5$ 5$ 105$
PV (4%) 5x1.04^-1=4.8077 5x1.04^-2=4.6227 5x1.04^-3=4.4449 105x1.04^-4=89.7544
Value/price (sum of the PV of flows)= 103.63$

Cash flows 5$ 5$ 5$ 105$
PV (6%) 5x1.06^-1=4.71698 5x1.06^-2=4.4499 5x1.06^-3=4.1981 105x1.06^-4=83.1698
Value/price (sum of the PV of flows)= 96.53
Obligatiuni: valoarea de piata vs maturitate
De-a lungul timpului, valoarea

de piata a obligatiunilor se
modifica pe masura ce
bondurile se apropie de
maturitate, astfel:
1. Scade ↘ PAR, daca

obligatiunea se tranzactioneaza
la premium
2. Creste ↗ PAR, daca
obligatiunea se tranzactioneaza
la discount
3. Ramane neschimbata → PAR,
daca se tranzactioneaza deja
valoarea nominala
Obligatiuni: valoarea de piata vs maturitate
Obligatiuni emise de GE in USD 4 y pana la maturitate, cupon 5% anual, principal la

maturitate 100$. Cum se schimba valoarea de piata a obligatiunilor pe masura ce se
apropie de maturitate, daca ratele de dobanda din piata sunt la 4% pana la maturitate?

Cash flows 5$ 5$ 5$ 105$
PV (4%) 5x1.04^-1=4.8077 5x1.04^-2=4.6227 5x1.04^-3=4.4449 105x1.04^-4=89.7544
Year Year 1 Year 2 Year 3

Cash flows 5$ 5$ 105$
PV (4%) 5x1.04^-1=4.8077 5x1.04^-2=4.6227 105x1.04^-3=93.3446
Year Year 1 Year 2 Year Year 1
Cash flows 5$ 105$ Cash flows 105$

105x1.04^-
PV (4%) 5x1.04^-1=4.8077 2=97.0784 PV (4%) 105x1.04^-1=100.9615
Value/price (sum of the PV of flows)= 101.86$ Value/price (sum of the PV of flows)= 100.96$
Obligatiuni: Riscurile asociate
Riscul de rata a dobanzii

Riscul legat de modificarea formei curbei de randamente
Riscul de credit
Riscul de fx
Riscul de reinvestire
Riscul de lichiditate
Riscul de crestere a volatilitatii (pentru cele cu optiuni)
Riscul de crestere a inflatiei
2v. Produse financiare structurate
(certficate index, turbo, bonus, cu

capital protejat)
Produse financiare structurate
Sunt instrumente financiare hibrid, de natura valorilor mobiliare care reprezinta obligatii
financiare ale unui emitent (“debt”) fata de detinatorul instrumentului, si includ o
componenta derivata de natura sa modifice profilul de risc si randamentul instrumentului.
Trasaturi comune instrumentelor derivate:

 Prin crearea unei structuri se inlocuiesc fluxurile de numerar (payoffs) obisnuite ale
unei obligatiuni (ex.: cupoane si rambursare principal la scadenta) cu fluxuri non-
standard care sunt derivate dintr-un activ suport (ex.: indice, marfa);
 Fluxurile de numerar sunt “contingente” de performanta activului suport;
 Instrumentele pot avea caracteristici suplimentare (ex.: levier (leverage), protectie a
capitalului investit) care modifica dinamica acestora => creste sau scade profilul de risc
al produsului structurat comparativ cu activul suport.
Aceste instrumente au doua componente: Debt + Derivative

 adeseori componenta derivata constituie o optiune;
 investitorul este expus riscului ca emitentul sa nu isi poata indeplini obligatia financiara
=> riscul de credit al emitentului este foarte important.
SUCCESUL produselor structurate are la baza urmatoarele caracteristici:

• Simplitate: combinatie a unor strategii complexe, structuri sau indici intr-un singur
instrument;
• Varietate a produselor structurate: pot fi create instrumente pentru orice activ suport
si profil de risc:
o Diversificare portofoliu: expunere fata de noi clase de active inaccesibile in mod
traditional investitorilor de retail (marfuri, valute, indici, etc.), care constituie
active suport pentru produse structurate.
o Expunere customizata la risc prin determinarea fluxurilor de numerar in functie
de profilul investitorului:
 potential pentru profituri mai mari decat instrumentele traditionale de
economisire la dispozitia investitorilor de retail (ex.: depozite bancare,
obligatiuni, etc.), combinat cu diferite grade de protectie a principalului
investit (in functie de caracteristicile instrumentelor);
o Long / Short: investitorii pot beneficia atat pe crestere, cat si pe scadere a pietei:
strategii diferite de tranzactionare in functie de asteptarile investitorilor:
directional trading (long / short), volatility trading, etc.
SUCCESUL produselor structurate are la baza urmatoarele caracteristici:

• Eficienta costurilor comparativ cu investitia in fonduri mutuale: investitorul nu plateste
taxe de administrare sau de vanzare / rascumparare;
• Flexibilitate in denominarea instrumentului: cu o investitie mica de bani se obtine o
expunere pe un anumit activ suport;
• Nu exista cerinte de constituire si mentinere marje: desi dpdv al determinarii valorii,
produsele structurate sunt instrumente derivate, investitorii beneficiaza de simplitatea
mecanismelor de piata aferentei pietei spot;
• Transparenta: investitorii cunosc formula matematica dupa care se determina castigul
sau pierderea aferenta unui instrument si au acces in timp real la performanta si
tranzactionarea acestor instrumente;
• Lichiditate: emitentul actioneaza pe piata secundara ca furnizor de lichiditate (similar
cu mecanismul market makerilor).
Produse financiare structurate - tipuri
• Certificate de investitie (certificate index)

Urmaresc evolutia unui activ suport „unu-la–unu”. Astfel, acest instrument permite
investitorului expunerea la activul suport fara a realiza o investitie directa pe piata
acestuia, performanta certificatului evoluand in acelasi sens cu cea a activului suport.
• Certificate cu capital protejat
Pentru investitori care cauta oportunitati de investire cu grad de siguranta sporit.
• Certificatele turbo
 Pentru investitori cu un apetit sporit la risc, care cauta oportunitati de investire cu
potential sporit de randament.
 Sunt caracterizate de un pret de exercitare si o bariera (pretul knock-out) si de regula
au o maturitate prestabilita.
• Exista potential de crestere nelimitata a valorii certificatului, pierderea fiind limitata prin
impunerea barierei care este stabilita de regula astfel:
a) turbo long => bariera certificatului < pretul curent al activului suport;
b) turbo short => bariera certificatului > pretul curent al activului suport.
• In cazul in care se atinge bariera (pretul knock-out), are loc rascumpararea anticipata a certificatelor
de catre emitent, la pretul de rascumparare/nivelul valorii reziduale comunicat de acesta;
Produse financiare structurate - tipuri
Certificate Bonus
Combina trei facilitati intr-un singur produs: cresterea pretului activului suport, bonus
platit la maturitate, iar daca activul suport scade, protectie pana la nivelul barierei. Daca
bariera a fost atinsa cel putin o data pana la maturitate, investitorul pierde dreptul de a
incasa bonusul, iar certificatul va replica direct proportional evolutia activului suport
Activ suport Activ suport

... investitorul primeste valoarea bonusului la ... investitorul primeste valoarea bonusului la maturitate doar daca
maturitate, castigul potential fiind limitat de pretul activului suport nu a atins bariera. In cazul in care bariera a fost
existenta unei limite (“CAP”). Daca certificatul nu atinsa cel putin o data pana la maturitate, investitorul pierde dreptul
are “CAP”, investitorul va beneficia in totalitate de de a incasa bonusul, iar certificatul va replica direct proportional
cresterea activului suport, chiar si peste nivelul de performanta activului suport (exact ca un certificat index). In aceasta
bonus. situatie, exista riscul inregistrarii unor pierderi!
2vi. Fonduri de investitii/fonduri
tranzacţionate la bursa
Fonduri de investitii
Fondurile de investitii reprezinta un vehicul investitional in

care investitori independenti, persoane fizice si juridice,
realizeaza investitii impreuna, plasand resursele disponibile
in instrumente financiare respectand principiul diversificarii
riscului si al administrarii prudentiale.
Fondurile de investitii = organisme de plasament colectiv (OPC) = fonduri mutuale
Unitatea de fond
… unitatea de masura a unui fond de investitii.
… valoarea unitatii de fond - Valoare Unitara a Activului Net (VUAN)
VUAN T =
Infiintare: Tipuri de fonduri:

- contract de societate - Fonduri Deschise de Investitii – FDI = UCITS (Undertaking
(contract-cadru de adeziune) for Collective Investment in Transferable Securities)
- act constitutiv - Fonduri de Investitii Alternative – FIA = AIF (Alternative
(sub forma de societate de Investment Funds) care se clasifica in:
investitii) → FIA deschise sau inchise
→ FIA destinate investitorilor retail sau profesionali
57
Avantaje fondurilor de investitii

- ofera un randament care poate fi mai mare comparativ cu alte instrumente financiare, direct
corelat cu politica de investitii si cu riscul aferent fiecarui fond;
- ofera un grad de diversificare si accesibilitate ridicat, investitorul avand acces pe piata de
capital si financiara, cu un minim efort banesc (majoritatea fondurilor de investitii avand o
suma de intrare redusa) si de analiza a informatiilor din partea sa;
- administrarea profesionista a banilor, fondurile fiind gestionate de profesionisti calificati ce
beneficiaza de experienta si cunostinte vaste in domeniul pietelor de capital si financiara;
- lichiditate si transparenta, sumele pot fi investite sau rascumparate oricand, investitorii
putand urmari zilnic evolutia activului net, iar SAI pastreaza intotdeauna si active lichide
58
Politica de investitii
→ Pentru OPCVM (instrumente financiare noncomplexe) avem urmatoarea clasificare:
- Fonduri monetare - investesc in instrumente ale pietei monetare
- Fonduri de obligatiuni - pondere importanta in instrumente cu venit fix
- Fonduri de actiuni - pondere semnificativa din totalul de active in actiuni, tranzactionate sau
netranzactionate
- Fonduri mixte (diversificate) - investesc in mai multe tipuri de instrumente financiare
- Fonduri cu randament absolut (absolute return) - politica flexibila de investitii
- Fonduri de index – investitii in special in actiunile componente ale unui indice, respectand
ponderea actiunilor in compozitia acestuia
- Fonduri de fonduri – cumpara unitati emise de alte fonduri de investitii pentru cresterea
diversificarii (gama larga de instrumente, regiuni, piete si tipuri de sectoare)
- ETF (Exchange Traded Fund) – fonduri tranzactionate pe bursa
→ Pentru FIA (unele pot fi instrumente financiare complexe), in plus fata de cele mentionate mai
sus, se pot adauga:
- Hedge funds – investitii in special in instrumente financiare riscante
- Fonduri imobiliare – plasamente in active imobiliare
- Criptomonede
Prospectul de emisiune, aprobat de autoritatea de supraveghere (in Romania, ASF) defineste

politica de investitii si regulile care se aplica, atat pentru investitori, cat si pentru societatea de
administrare si se regasesse pe pagina de internet a societatii de administrare.
Pentru investitori, reprezinta cel mai important document pe care trebuie sa il parcurga inainte
de a lua decizia de investitie si contine urmatoarele categorii de informatii:
- obiectivul fondului si durata recomandata a investitiilor
- politica de investitii si categoriile de instrumente financiare utilizate
- tehnici si instrumente folosite pentru administrarea portofoliului de active
- riscuri si politici de administrare a acestora folosite de societatea de administrare (SAI), precum
si definirea SAI-ului si a conducerii acesteia
- depozitarul fondului de investitii
- metodele de evaluare utilizate pentru determinarea pretului unei unitati
- proceduri de functionare (descrierea unitatilor de fond, emiterea si rascumpararea acestora,
calculul activelor nete ale fondului, tipuri de comisioane, regimul fiscal etc.)
Riscuri/pierderi ca urmare a:
Riscul de piata - modificarilor adverse ale preturilor de piata
Riscul de rata a dobanzii - variatiei ratelor dobanzii
Riscul de credit – modificarii adverse a bonitatii contrapartidei sau emitentului respectivului
instrument financiar. O subcategorie a sa este reprezentata de riscul de contrapartida, neplata unei
obligatii financiare sau deteriorarea ratingului de credit al unei contrapartide.
Riscul de concentrare – distributiei neomogene a expunerii fata de emitentii instrumentelor
financiare, efectului de contagiune si concentrarii sectoriale
Riscul de lichiditate – imposibilitatii de a vinde intr-un interval scurt de timp fara acordarea unor
discounturi semnificative de pret
Riscul legislativ – schimbarii legislatiei
Riscul operational – procese interne neadecvate, erori umane sau de sistem la nivelul SAI
Instrument financiar Valoare nominala Cantitate Pret brut Valoare de piata

Obligatiuni 5.000 1.500 105% 7.875.000
guvernamentale
Obligatiuni corporative 10.000 500 110% 5.500.000
Obligatiuni municipale 5.000 500 108% 2.700.000
Depozit bancar 500.000
Valoare totala active 16.575.000
Valoare cheltuieli totale - 99.450
(0.6% din activ)
Valoare activ net 16.475.550
Numar de unitati de 100.000
fond in circulatie
VUAN 164,7555
Instrument financiar Valoare nominala Cantitate Pret brut Valoare de piata

Obligatiuni 5.000 1.500 110% 8.250.000
guvernamentale
Obligatiuni corporative 10.000 500 115% 5.750.000
Obligatiuni municipale 5.000 500 105% 2.625.000
Depozit bancar 510.000
Valoare totala active 17.135.000
Valoare cheltuieli totale - 102.810
(0.6% din activ)
Valoare activ net 17.032.190
Numar de unitati de 100.000
fond in circulatie
VUAN 170,3219
Factsheet Amundi Obligatiuni

Sectiunea de randament si costuri
Factsheet Amundi Obligatiuni
Sectiunea de risc si politica de investitii
Factsheet Amundi Actiuni

Sectiunea de randament si costuri
Factsheet Amundi Actiuni

Sectiunea de risc si politica de investitii
DICI Amundi Obligatiuni

Sectiunea de obiective si politica de investitii

Sectiunea de risc si randament

Sectiunea de comisioane

Sectiunea de randament
2vii. Exchange Traded Funds
(ETFs)
Exchange Traded Funds (ETFs)
Exchange Traded Funds (ETFs) sunt fonduri deschise tranzactionate la bursa, care
urmaresc indici bursieri de active financiare.
Activele detinute de catre un ETF vor incerca sa urmareasca performanta si dividendele indexului
“nativ” (nu sa performeze mai bine decat acesta), caracterizandu-se printr-un tip de management
pasiv al activelor.
Spre deosebire de alte fonduri mutuale deschise, ETF-urile sunt tranzactionate ca niste actiuni, pe
toata durata unei zile de tranzactionare la un pret care este diferit de valoarea neta a activului net
unitar (VUAN-ul).
ETF-urile pot urmari:
• indici pe actiuni ca NASDAQ-100, S&P 500, Dow Jones etc;
• indici pe obligatiuni ca indicele Bloomberg Barclays High Yield Bond etc;
• indici pe marfuri (ex: Oil futures/Carne etc); FX sau portofolii de active;
OPCVMs ETFs
• pretul=VUAN calculat zilnic, eod • NAV calculat zilnic, eod
• Nelistate • Pretul de tranzactionare ≠ NAV
• Administratorul emite si rascumpara unitati de fond • Listate/ tranzactionate pe piete
@VUAN • Brokerii sau formatorii de piata ofera lichiditate si
• Management ACTIV tranzactiona unitatile de fond, fara a emite unitati
• Obiectivul fondului: PERFOMANTA ≥ vs • Management PASIV
Benchmark/indice urmarit • Obiectivul fondului: min imizarea diferentei intre
• Lichiditate scazuta + costuri de aministrare + performanta ETF si cea a Benchmarkului/indice
tranzactionare mai mari vs ETFs urmarit
• Lichiditate mai ridicata + costuri de aministrare mai
mici vs OPCVMs
Management Pasiv vs Activ
OPCVMs ETFs
Management activ Management pasiv
• Generator de ALPHA (outperformance) • Brokerii sau formatorii de piata ofera

• Nivelul de risc este controlat lichiditate insa si aceasta este limitata
• Management ACTIV are target • Lichiditatea are un cost BID-ASK spread
• Obiectivul fondului: PERFOMANTA ≥ vs • Transparenta (raportari frecvente ale
Benchmark/indice urmarit detinilor)
• Lichiditate scazuta + costuri de aministrare + • Management PASIV
tranzactionare mai mari vs ETFs • Obiectivul fondului: min Tracking error
• Mai putina transparenta • Lichiditate mai ridicata vs fondurile deschise
• Mai putina flexibilitate a mandatelor + costuri de aministrare + tranzactionare
mai mici vs OPCVMs + transparenta
• Cum alegem? √ outperformance dovedit si
realizat pe min 3-5 y /total expense ratio / • Cum alegem? Indexul urmarit sa reprezinte
information ratio/ echipa stabila de expunerea dorita / performanta dovedita si
management realizata pe minim 3-5 y / expense ratio /
tracking error/ spreadul bid/ask /nivelul
• Ratingurile de la companiile specilizate sunt
AUM
de ajutor
Tipuri de ETF-uri:
• REPLICARE DIRECTA
• SINTETICE
• CU LEVIER (LEVERAGED)
• FARA LEVIER (NOT LEVERAGED)
• TIPURI de STRATEGII de administrare (volatilitate redusa/fundamental/tehnic/mutifactor etc)
Top 5 ETFS furnizori : 91% cota de piata

1,600
1,400
AUM ($, bln)
1,200
1,000
800
600
400
200
-
BlackRock Vanguard State Street Global Advisors Invesco Charles Schwab
Date: iunie 2018

Sursa: ETF.com
Exchange Traded Funds - exemplu
Profil client sumar: varsta 25-45, apetit la risc: mediu/ridicat;
Nivel de cunostiinte financiare: ridicat; Avere curenta: minim 200.000 EUR;
Obiectiv: cresterea capitalului pe termen lung; orizont TL
Situatie actuala: angajat / intreprinzator / are fluxuri de capital curente pentru intretinere
familie?
Sursa: ETF.com
Riscurile ETF-urilor
Ricurile ETF-ului sunt legate direct de tipul de strategie al fondului si de activele in care
investeste:
• RISCUL DE PIATA
• EXPUNERI EXOTICE (prin STRATEGII COMPLEXE)
• Eficientele fiscale pe care le realizeaza ETFurile pentru anumite tipuri de active nu
sunt generalizate; cazul marfurilor si a expunerilor pe pietele valutare
• RISCUL DE CONTRAPARTIDA pentru ETF-urile care replica expunerea prin intermediul
derivatelor – consolideaza expuneri mari pe bancile care sunt contrapartidele in
tranzactiile derivate ale fondului
• RISCUL DE LICHIDITATE (spreadurile bid-ask varianza in timp si licihiditatea asigurata
poate fi scazuta in anumite momente cand piata este mai volatila si poate fi diferita in
functie de nivelul ordinului de executat/suma investita)
• RISCUL DE LICHIDARE al ETF
• RISCUL “Broken-ETF”: corelatia intre expunere si ETF nu mai functioneza
Sursa: ETF.com
2viii. Instrumente financiare
derivate/instrumente financiare
derivate tranzacţionate la bursa
Instrumente financiare derivate
Instrumentul financiar derivat

… instrument financiar a carui valoare este derivata din
valoarea unui activ suport
… contract incheiat intre parti a carui valoare depinde de
performanta unui activ suport.
Activul suport = pretul unei actiuni, obligatiuni, marfi, a unui

index, a ratei dobanzii sau a unui curs de schimb
Contractele instrumentelor derivate se pot incheia in afara
bursei (OTC – forward si swap), dar pot fi tranzactionate si in
cadrul burselor (RM - futures).
Contractul Forward Contractul Futures

… se cumpara/se vinde la scadenta (maturitate), … se cumpara/se vinde la scadenta (maturitate),
la un pret prestabilit (pretul forward) un activ la un pret prestabilit (pretul futures) un activ
- tranzactionare OTC, fiind posibila negocierea - tranzactionare RM, elementele specifice sunt
tututor elementelor specifice standardizate - nu se negociaza
81
Optiune
… instrument financiar care ii da detinatorului dreptul (dar
nu si obligatia), ca in schimbul unei prime, sa tranzactioneze
un instrument financiar (activul suport)
- tranzactionare OTC sau RM
Call – optiunea de a cumpara un anumit activ pana la o anumita data, la un anumit
pret – pret de exercitare (strike/exercise price);
Put – optiunea de a vinde un anumit activ, pana la o anumita data, pentru un anumit
pret – pret de exercitare (strike/exercise price)
… americana poate fi exercitata oricand, pe toata perioada de viata

… europeana poate fi exercitata numai la scadenta
… livrare fizica - activul suport este livrat;

… fara livrare fizica (non-deliverable) - daca optiunea este exercitata, se schimba doar
diferenta dintre pretul de exercitiu si cursul spot de la momentul exercitarii optiunii
… exotice - structuri complexe, tranzactionate OTC

… bariera (up and out, down and out, up and in, down and in)
… asiatice
… digitale (one touch, no touch, double one touch, double no touch)
Swap …
… contract prin care se schimba fluxuri de numerar la momente predeterminate
din viitor, conform unor reguli specifice
… active suport cursul de schimb, rata dobanzii sau chiar pretul unei materii
prime.
Cumparatorul - isi schimba expunerea la un pret variabil (curs, rata a dobanzii
sau pretul marfii), cu o expunere la un pret fix, sau schimbarea unui pret variabil
de un anumit tip cu un pret variabil de alt tip.
Swap pe rata dobanzii (Interest Rate Swap) – IRS

… se schimba plati de dobanda variabila versus plati de dobanda fixa, calculate pe baza unui
principal pentru o perioada de timp prestabilita.
… principalul este suma, masurata intr-o valuta, care este supusa riscului de dobanda
… contrapartile nu schimba principalul, ci doar structuri ale ratei de dobanda (fixa contra variabila)
Currency Interest Rate Swap – CIRS

… se schimba o serie de plati de rate de dobanda, calculate pe baza a doua sume de principal
prestabilite, in monede diferite, pentru o perioada de timp prestabilita.
… permit transformarea unei dobanzi fixe in dobanda variabila, dar si schimbarea fluxurilor de
numerar dintr-o valuta in alta
… principalul este schimbat atat la initierea cat si la terminarea contractului.
Instrumente financiare derivate - Exemple
Forward pe curs valutar:
O firma exportatoare are de incasat peste 1 an, o suma de 1 milion EUR ca parte dintr-un
contract comercial. Firma doreste sa elimine riscul valutar, respectiv de depreciere sau de
scadere a cursului EUR/RON in viitor, si intra intr-un contract forward prin care vinde de acum
suma de 1 milion EUR cu data de decontare peste 1 an. Pornind de la cursul spot actual de
4.5800:
Cursul Forward = Cursul Spot + Punctele forward
Cursul Forward = 4.5800 + 0.0600 = 4.6400
Nota: punctele forward / swap – reflecta diferentialul de dobanda intre cele doua valute la
perioada respectiva (premium - pozitiv sau discount – negativ).
Avantajul major al unui Forward este acela ca permite fixarea cursului unui activ, in prezent,
pentru o data anume in viitor (data de decontare finala fiind negociata intre parti si de aceasta
data depinde si calculul punctelor forward). Rata astfel fixata poate fi introdusa in bugetul
exercitiului financiar respectiv aducand astfel predictibilitate. Dezavantajul contractului Forward
rezida in riscul de oportunitate – adica riscul ca la scadenta cursul pietei, cursul spot, sa fie mai
avantajos decat cursul Forward deja agreat. Acest dezavantaj este balansat si de faptul ca nu
exista prima de achitat pentru a tranzactiona un Forward.

In situatia in care cursul EUR/RON va fi sub 4.5800, de exemplu 4,5400 posesorul optiunii nu va
exercita optiunea si va cumpara EUR din piata (mai ieftin la 4,5400 in comparatie cu 4,5800
pretul de exercitare).
Singura obligatie a cumparatorului optiunii este achitarea primei. Mai mult, prima NU se
returneaza in nici o situatie. Adica, chiar daca optiunea expira fara a fi exercitata, prima nu se
returneaza, fiind un cost asumat.
Spre deosebire de Forward, unde partile sunt obligate sa deconteze la scadenta la cursul
forward preagreat, detinatorul unei optiuni cumparate va beneficia de o eventuala evolutie
favorabila a cursului la scadenta. Insa pentru acest beneficiu s-a platit o prima (in timp ce la
Forward nu s-a platit nici o prima).
Vanzatorul optiunii are dreptul de a incasa prima, insa se obliga ca la scadenta sa vanda 1 milion
EUR la cursul 4.5800 chiar daca piata va fi mai sus, in exemplul nostru 4,6200.
Vanzatorul se expune astfel riscului de piata. (teoretic nelimitat, cursul putand sa ajunga la valori
foarte mari in caz de volatilitate sau criza financiara) si prima devine, astfel, o remuneratie
pentru riscurile asumate.
Swap pe Rata Dobanzii
Vom considera un swap pe rata dobanzii in moneda EUR, la 7 ani, cu un principal in suma de
10,000,000 EUR. Principalul este amortizabil liniar pana la scadenta. Platile se vor efectua lunar in
data de 15 si se va folosi ca referinta cotatia EURIBOR 1 M (1 luna). Atunci cand 15 este o zi
nelucratoare, se va folosi ziua lucratoare imediat urmatoare.
Conform cotatiilor din piata (ultimul EURIBOR 1M afisat este: -0.374), cotatia fixa IRS pentru swap-ul
descris mai sus este: 0.10%.
La sfarsitul fiecarei perioade de calcul ne vom uita la cotatia de referinta (EURIBOR 1M - fixat cu
doua zile lucratoare inainte de inceputul perioadei) si calculam diferenta intre aceasta si rata fixa din
swap (0.10%). Apoi aplicam diferenta principalului aferent perioadei de calcul respective si obtinem
o suma de plata. Cumparatorul Swap-ului (platitorul de rata fixa 0.10%) va achita sumele negative
(atunci cand rata EURIBOR este sub rata fixa 0.10%) si va incasa sumele pozitive (cand EURIBOR
depaseste rata fixa 0.10%).
Exemplu de calcul: sa presupunem ca in perioada numarul 5 cu principalul creditului de

9,523,809.52 (15/12/2017 – 15/01/2018) fixing-ul EURIBOR 1M va fi 0%. Atunci vom calcula suma
de plata astfel:
9,523,809.52 * ((0.00% - 0.10%)/36000)* 31 = 820.11 EUR de achitat de catre platitorul ratei fixe.
Daca EURIBOR ajungea la 0.25% atunci platitorul de rata fixa ar fi avut de incasat: 9,523,809.52 *
((0.25% - 0.10%)/36000)* 31 = 1,230.16 EUR pentru luna respectiva.
2ix. Certificate de emisii de gaze
Certificate de emisii de gaze
Tranzactionarea de emisii sau “abordarea unui plafon maxim si tranzactionare” (“cap

and trade”) este o abordare guvernamentala de controlare a poluarii (gaze cu efect de
sera, ploaie acida etc.) prin care se aloca un plafon maxim total emisiilor de gaze ale
entitatilor participante. Entitatile participante monitorizeaza si raporteaza emisiile si se
asigura ca plafonul care le este alocat nu este depasit, in caz contrar ele trebuind sa
achizitioneze de la alte entitati participante certificate.
Spre deosebire de alte abordari (impunerea unor plafoane maxime de poluare sau a unui
anumit tip de tehnologie, subventionarea) abordarea “cap and trade” este un tip de
reglementare de mediu flexibila care permite operatorilor economici sa decida cum pot
atinge mai bine tintele de poluare, astfel de sisteme de tranzactionare fiind adoptate de
mai multe tari, state sau entitati (UE, California, Noua Zeelanda, Australia etc.)
Sistemul Uniunii Europene de Tranzactionare a Emisiilor (EU ETS) -UE 28+ Islanda,
Norvegia si Lichtenstein- lansat in 2005 este cel mai mare sistem de tranzactionare a
gazelor cu efect de sera din lume acoperind peste 11,000 de fabrici si instalatii
(excluzand agricultura) care sunt responsabile de mai mult de 50% din emisiile
antropogenice de CO2 si 45% din totalul emisiilor de gazelor cu efect de sera. In 2020 se
vizeaza emisii ale sectoarelor acoperite cu 21% mai mici decat in 2005, iar pentru 2030
propunerea Comisiei Europene este de 43%.
Operatorii ce participa la ETS pot instraina alocarile/certificatele:
• In mod privat atribuind alocarile unor operatori din cadrul aceleiasi companii inclusiv in afara
granitelor unei tari
• Prin negociere (Over the Counter)
• Prin tranzactionare pe piete specializate similare pietelor de actiuni (European Energy
Exchange (EEX), ICE – Marea Britanie)
• Licitatie pe platforme specializate puse la dispozitie de burse si apobate de statlee membre
(EEX –piata cel mai des folosita de statele membre)
Incepand cu 2013 stabilirea plafonului se face la nivel UE si nu prin planuri nationale aprobate la
nivel UE, acest plafon fiind apoi distribuit catre statele membre, se au in vedere limitarea
acordurilor de compensare cu sustinerea financiara acordata unor proiecte care reduc emisiile (de
ex. regenerabile), limitarea termenului in care un certificat poate fi utilizat si cresterea ponderii
lictiatiei pentru achizitionarea de certificate fata de alocare directa gratuita la 60% - urmarindu-se
evitarea supraalocarii (situatia pretului foarte scazut in septembrie 2007). Licitatia are loc pe o
platforma pusa la dispozitie de o bursa acreditata de un Stat Membru in acest sens.
Incepand cu 2021 se mareste factorul de scadere a emisiilor si se creeaza un mecanism automat
de indisponiblizare de certificate reprezentand 12% din emisiile verificate anuale prin care
Comisia Europeana urmareste sa stabilieasca un pret minim al certificatelor.
Pretul certificatelor se formeaza in urma raportului cerere oferta, o alocare prea mare fata de
cerere rezultand intr-un pret scazut. In perioadele de recesiune economica pretul certificatelor
poate scadea intrucat activitatile poluante se reduc.
Fazele EU ETS:
Faza I (2005- 2007): UE 15, alocare pe baza planurilor nationale in mod gratuit catre
operatori, etapa marcata de supraalocare
Faza a II-a (2008- 2012): UE + Norvegia, Islanda, Lichtenstein; centralizarea la nivelul UE a
registrului participantilor; includerea unor activitati economice cum ar fi zborurile in
interiorul UE, dar nu si cele internationale
Faza a III-a (2013-2020): stabilirea unui plafon total la nivel UE, limitarea acordurilor de
compensare; limitarea duratei de folosire a unui certificat din faza a II-a in faza a III-a si
cresterea ponderii licitatiei fata de alocare directa 60% (2013 - 40%); includerea
activitatilor aviatice in integralitate, a celor maritime si a celor forestiere
Faza a IV-a (2021-2028): crearea unui fond de rezerva de 12% din totalul emisiilor
verificate pentru crearea unui pret minim, marirea factorului de reducerea a poluarii de la
1.74% la 2.2%.
Evolutia pretului:
• 2005-2007 in faza I excesul de oferta datorita supraalocarii a dus la prabusirea pretului
catre 0 dupa care pretul isi revine pe baza stabilirii unor alocari mai precise in faza a 2-a
• 2017-2018: pretul creste in conditiile discutiilor privind crearea unui fond de rezerva de
12% din totalul emisiilor verificate pentru crearea unui pret minim in faza a IV-a si a
cresterii activitatii economice
Evolutia volumelor tranzactionate (ICE+EEX)
Tipuri produse EEX – piata secundara
EUA (EU Emission Allowances) – Certificat de Emisii – reprezinta permisul prin care se
poate emite o tona de CO2
EUAA (EU Aviation Allowances) – Certificat de Emisii Aviatia Europeane - reprezinta
permisul prin care se poate emite o tona de CO2 pentru sectorul aviatic
CER (Certified Emission Reductions) – Certificat credite carbon (Protocolul Kyoto) -
reprezinta un certificat dat celor realizeaza proiecte de reducere a poluarii si care poate fi
instrainat celor care depasesc alocarile de poluare
Tipuri produse EEX
Spread-ul implica vanzarea

unui contract sau a unui
produs spot simultan cu
cumpararea unui contract sau
altui produs spot fie pe
maturitati diferite (calendar
spread sau intre produse
diferite de exemplu EUA-CER).
Prin tranzactionarea de
spread-uri se urmareste
fructificarea unor
imperfectiuni de cotare ale
pietei.
Tipuri produse EEX – piata secundara
Faza I – marcata
de supraalocare
Tinte UE si realizarea lor efectiva
*Two years aſter Paris Progress towards meeting the EU's climate commitments, European
Commission
Gradul de realizare a tintelor din 2020
*Two years aſter Paris Progress towards meeting the EU's climate commitments, European
Commission
*Two years aſter

Paris Progress
towards meeting
the EU's climate
commitments,
European
Commission
2b. Clasificarea produselor de
investitii: complexe si non-complexe
Produse de investitii
Nu toate tipurile de produse de

investire sunt instrumente financiare
Anexa 1, Sectiunea C - MiFID II defineste instrumentele financiare:
1. Valorile mobiliare (actiuni, obligatiuni, drepturi);

2. Instrumentele pietei monetare;
3. Unitati ale organismelor de plasament colectiv;
4. Contractele de optiuni, contractele futures, contractele swap, contractele forward
pe rate si orice alte contracte derivate referitoare la titluri de valoare, monede, rate
ale dobanzii ...
5. Contractele de optiuni, contractele futures, contractele swap, contractele forward si
orice alte contracte derivate referitoare la marfuri, la variabile climatice, la taxe de
navlu sau la rate ale inflatiei …
6. Instrumentele derivate care servesc la transferul riscului de credit;
7. Contractele financiare pentru diferente (financial contracts for differences);
8. Certificatele de emisii ...
Segregarea responsabilitatilor intre autoritatile competente
B.N.R. si A.S.F. la nivel de instrument financiar, dupa cum urmeaza:
Instrumente financiare aflate sub supravegherea BNR:

a) instrumentele pietei monetare;
b) titlurile de stat;
c) instrumentele financiare derivate care se refera la instrumente ale pietei
monetare, monede, rate ale dobanzii sau ale randamentului si cursuri/indici
publicati de B.N.R. si Banca Centrala Europeana
d) depozitele structurate in legatura cu instrumentele de mai sus.
Toate celelalte instrumente financiare se afla sub supravegherea ASF

Instrumentele financiare non-complexe: Instrumentele financiare complexe:

- actiuni admise la tranzactionare pe o piata - titlurile de creanta care incorporeaza o
reglementata sau in cadrul unui MTF; structura care face dificila intelegerea de
- obligatiuni sau alte forme de titluri de catre client a riscului implicat
creanta admise la tranzactionare pe o piata - obligatiunile, alte forme de titluri de
reglementata sau in cadrul unui MTF, cu creanta si instrumente ale pietei
exceptia celor care incorporeaza un monetare, care incorporeaza un
instrument derivat sau o structurasau o instrument derivat *
structura care face dificila intelegerea; - depozitele structurate care incorporeaza
- instrumente ale pietei monetare, cu exceptia o structura care face dificil pentru client
celor care incorporeaza un instrument sa inteleaga riscul profitului obtinut sau
financiar derivat; costul de iesire din produs inainte de
- actiuni sau unitati de fond ale unor OPCVM, termen
cu exceptia OPCVM-urilor structurate
- depozite structurate, cu exceptia celor care
incorporeaza o structura care face dificila
intelegerea de catre client * vezi exemple in Manual
Multumim!
CAPITOLUL 3
FUNCTIONAREA PIETELOR FINANCIARE SI

IMPACTUL ACESTORA ASUPRA VALORII SI
COTATIEI PRODUSELOR DE INVESTITII
Cuprins:
a Piata monetara
b Piata valutara
c Piata de capital
d Indicatori macroeconomici si analiza contextului
macroeconomic
e Managementul riscurilor
3a,b. Sistemul financiar: piata
monetara si piata valutara
Sistemul financiar
Pietele financiare pot fi clasificate dupa diverse criterii, dintre care cel mai
frecvent utilizat este durata contractelor/instrumentelor tranzactionate.
Astfel, miscarile de fonduri banesti pe termen scurt reprezinta piata monetara (de regula pana la
1 an), iar titlurile financiare care vizeaza miscari de fonduri pe termen mediu si lung (peste 1 an)
constituie piata de capital. O alta piata componenta a pietei financiare este piata valutara unde
se tranzactioneaza o moneda contra alteia pe orice paritate de valute agreate.
Piata monetara reprezinta un segment al pietei financiare in care se tranzactioneaza instrumente

financiare cu lichiditate ridicata si scadente reduse, fiind utilizata ca un mijloc de imprumut si
creditare pe termen scurt, de la cateva zile pana la sub 1 an.
Operatiunile de piata monetara pot imbraca forma traditionala a atragerii de depozite si plasarii
sub forma de credite (piata interbancara) sau forma operatiunilor cu instrumente financiare cu
scadente scurte. De obicei, aceste instrumente de piata monetara includ certificate de trezorerie,
certificate de depozit negociabile, efecte de comert sau acordurile de rascumparare (repo /
reverse repo / sell&buy back).
4
Sistemul financiar
Piata monetara este o piata OTC (Over The Counter), dereglementata, in care
tranzactiile sunt realizate prin mijloace electronice, avand ca principali participanti:
- bancile comerciale, care utilizeaza piata monetara atat pentru plasarea si atragerea de fonduri
- bancile centrale, care prin operatiuni repo, reverse repo si depo incearca sa controleze ratele de
dobanda pe termen scurt
- bancile de investitii, care intermediaza fonduri precum bancile comerciale, dar iau pozitii pe cont
propriu
- brokerii, care intermediaza tranzactii intre institutiile financiare participante pe piata monetara
- corporatiile, care fie plaseaza disponibilitatile pe termen scurt, fie atrag fonduri
- sistemul paralel (shadow banking): fonduri mutuale, fonduri de pensii, societati de asigurare, etc.
5
Sistemul financiar
Sursa: BNR, Raportul de stabilitate financiara, decembrie 2017

6
Sistemul financiar
Piata interbancara este un segment al pietei monetare specific bancilor. Bancile
cu surplus de lichiditati imprumuta fonduri bancilor care au un deficit de lichiditati, tot
pe termen scurt, deoarece:
- durata imprumuturilor este foarte scurta (de obicei overnight)
- operatiunea presupune costuri minime pentru tranzactionare
- tranzactiile se pot incheia rapid, cand este determinata pozitia creditoare sau debitoare a bancii
- rata dobanzii poate fi atractiva
Tranzactiile interbancare se deruleaza prin departamentele de trezorerie ale bancilor, pe baza
limitelor de expunere pe contrapartida, si astfel este stabilita rata dobanzii interbancare.
Dobanda interbancara ceruta (interbank offered rate, ex ROBOR) este denumirea ratei medii a
dobanzilor pentru fondurile plasate de banci pe termen scurt (cu scadente de la o zi pana la un an).
Dobanda interbancara oferita (interbank bid rate, ex ROBID), este rata de dobanda pe care bancile o
ofera in cazul atragerii de fonduri pe termen scurt.
ROBID si ROBOR se calculeaza zilnic la ora 11:00 de catre BNR ca media cotatiilor ferme afisate de
catre bancile care participa la fixing, inainte de ora 11:00, pentru fiecare scadenta.
Ratele de referinta ROBID si ROBOR sunt stabilite pentru urmatoarele depozite la termen: O/N, T/N,
1W, 1M, 3M, 6M, 9M si 12M. O alta scadenta standard este reprezentata de S/N (o zi dupa spot).
Instrumentele financiare tranzactionate pe piata monetara au urmatoarele caracteristici de baza:
- sunt de regula instrumente cu valoare mare
- au un risc redus (unele instrumente au chiar risc de credit foarte redus)
- au scadenta de pana la un an.
7
Sistemul financiar
Piata valutara (foreign exchange – FOREX, FX) reprezinta ansamblul relatiilor care
au loc intre institutii financiar-bancare si clientii lor privind cumpararea si vanzarea
de valute in vederea realizarii platilor si incasarilor care apar in cadrul tranzactiilor
economice internationale sau in scopuri speculative.
Piata valutara este o piata interbancara sau inter-dealer, iar principalele centre de tranzactionare
sunt: Londra, New York, Tokyo, Zurich, Frankfurt, Hong Kong, Singapore, Paris, Sydney. Piata valutara
este o piata „unica”, neexistand o locatie fizica propriu-zisa. Este cea mai cuprinzatoare, lichida si
transparenta piata din lume. Potrivit unui raport al BRI din 2016, volumul zilnic global al tranzactiilor
FX se ridica la 5 tln USD (1.6 tln in tranzactii spot, 0.7 tln in tranzactii forward, 2.4 tln in tranzactii FX
swap, 96 mld CCIRS si 254 mld optiuni si alte produse).
Peste 85% din totalitatea tranzactiilor valutare se efectueaza in 8 valute principale (majors): USD,
EUR, JPY, CHF, GBP, CAD, AUD, NZD. De regula, tranzactiile valutare sunt operate OTC, 24 de ore pe
zi, 5 zile pe saptamana: ordinele sub 1 milion USD constituie piata de retail, iar cele care depasesc 1
milion USD piata wholesale.
Data la care cele doua monede ale unui contract valutar sunt schimbate intre ele este cunoscuta sub
numele de data de decontare (settlement date) sau data valutei (value date). In general, perioada
conventionala de decontare a unei tranzactii valutare la vedere (spot) este T+2 zile bancare, dar
pentru alte monede (TRY, RUB, CAD) data de decontare spot este T+1 zile bancare.
Tranzactiile speculative reprezinta cea mai mare pondere in tranzactiile realizate pe piata valutara.
Tranzactiile cu valute care raspund direct necesitatilor comertului international cu produse si servicii
reprezinta doar un procent redus din totalul afacerilor internationale cu valute.
Participantii pe piata valutara se regasesc in urmatoarele 3 categorii: (a) banca centrala; (b) bancile
comerciale, (c) clienti (companii, institutii, persoane fizice) 8
Sistemul financiar
Fluctuatiile la nivelul cursului de schimb a doua valute sunt determinate de factori
diversi care pot avea atat natura monetara efectiva (fluxuri monetare), cat si natura
anticipative (asteptari privind viitoare fluxuri monetare).
Atat fluxurile efective cat si cele anticipative pot fi determinate de mai multi factori si,
de cele mai multe ori, de contributia simultana a mai multor factori asupra cursului
de schimb:
1. Evolutii la nivelul cresterii economice (modificari ale PIB)

2. Evolutia ratelor de inflatie (puterea de cumparare)
3. Evolutia ratelor de dobanda (diferentialul intre doua valute)
4. Deficitul sau surplusul bugetului de stat
5. Deficitul sau surplusul balantei comerciale (ATENTIE, nu ale balantei de plati!)
6. Tranzactii mari M&A transfrontaliere (FDI in si dinspre o tara)
7. Modificari la nivelul regimului fiscal dintr-o tara (relaxare sau contractare fiscala)
8. Stabilitate politica si impactul fondurilor speculative
9
Sistemul financiar
Cursul valutar este un pret care exprima valoarea unei monede in termenii altei
(sau altor) monede. Cursul de schimb al unei monede reflecta atat raportul dintre cererea
si oferta pentru moneda respectiva pe piata schimburilor valutare de la un anumit moment, cat si
asteptarile privind evolutia viitoare.
O cotatie XXX/YYY 1.2345: o unitate din moneda XXX (moneda de baza) reprezinta 1.2345 unitati din
moneda YYY (moneda cotata).
Cotatia reflecta acea cantitate (volum) de valuta nationala, care trebuie platita pentru o unitate de
valuta straina (cotatie directa), ori invers - cantitatea (volumul) de valuta straina, care trebuie platita
pentru o unitate de moneda nationala (cotatie inversa).
Participantii pe piata (market makers) ofera cursurile la vanzare (offer) si la cumparare (bid). Diferenta
dintre cele 2 preturi se numeste spread. Modificarea minima posibila a cotatiei unei valute se numeste
punct (point, pip) si este egal cu o zece mime (0.0001).
Cursul cross (incrucisat/sintetic) se calculeaza in functie de cursurile dintre doua valute vs o alta
moneda. Exemplu de cotare cross a EUR/USD, utilizand cursul acestora fata de RON.
Cumparare Vanzare
EUR/RON 4,6320 4,6370
USD/RON 3,9810 3,9860

EUR/USD Bid Cross = (EUR/RON Bid)/(USD/RON Ask) = 4,6320/3,9860 = 1,1621
EUR/USD Ask Cross = (EUR/RON Ask)/(USD/RON Bid) = 4,6370/3,9810 = 1,1648 10
Sistemul financiar
Tipuri de regimuri de curs de schimb in functie de posibilitatea de fluctuare
Se utilizeaza mai multe tipuri de cursuri de schimb valutar, din punct de vedere
al
termenului de decontare: spot, forward si ante-spot.
- Cursul SPOT (“la vedere”) este cursul la care sunt efectuate tranzactiile cu decontare in max 2 zile.
- Cursul FORWARD (“la termen”) este cursul la care se incheie tranzactiile in prezent, dar cu
decontarea ulterioara (mai mare decat SPOT). Cursul forward deriva din cursul spot, din ratele de
dobanda ale celor doua monede si termenul de decontare.
Curs forward = Curs Spot x (1+ rd valuta cotata * nr zile/actual)/(1+ rd valuta de baza * nr zile/actual)
Un curs forward mai puternic al monedei de baza defineste o prima, iar un curs forward mai slab
defineste un discount. Diferenta intre cursul forward si spot se numeste punct(e) swap.
- Cursul ante-spot reprezinta cursul la care se fac tranzactiile cu termen de decontare mai mic decat
T+2, cum este cursul today pentru care decontarea este in aceeasi zi cu data tranzactiei si cursul tom,
pentru care decontarea este in T+1.
Si pentru aceste tipuri de cursuri se inregistreaza cursuri de vanzare si de cumparare diferite.
Atunci cand o moneda creste in valoare, aceasta se confrunta cu o apreciere, iar cand scade cu o
depreciere. Cand moneda unei tari se apreciaza, marfurile tarii in strainatate (exporturile) devin mai
scumpe, iar bunurile straine in tara respectiva (importurile) devin mai ieftine.
11
3c. Piata de capital
Piata de capital
Piata de capital este termenul general folosit pentru a desemna piata in cadrul careia
sunt vandute si cumparate instrumente financiare care vizeaza miscari de fonduri pe
termen mediu si lung (peste 1 an).
Piata de capital cuprinde piata primara si piata secundara.
Piata primara reprezinta acel segment al pietei de capital in care sunt puse la dispozitia
investitorilor noile emisiuni de instrumente financiare. Societatile comerciale, guvernul
sau institutiile din sectorul public pot obtine finantare prin vanzare de noi instrumente
financiare.
Piata secundara reprezinta piata in care se tranzactioneaza instrumentele financiare deja
emise.
Pietele de capital se clasifica in doua categorii distincte si anume:
•piata actiunilor
•piata obligatiunilor (sau a instrumentelor cu venit fix).
13
Piata de capital
Tipuri de piete:
• Piete de licitatie (order driven): sunt piete in care participantii tranzactioneaza cu alti
participanti fara a le cunoaste de obicei identitatea sau marimea ordinului, pe baza unor
reguli prestabilite, fara a folosi un dealer care sa detina o anumita cantitate din
instrumentul finaciar respectiv. Avantajul acestor piete este ca pretul se formeaza in
mod transparent si poate fi mai competitiv, intrucat toti participantii sunt prezenti in
acelasi loc, riscul de credit este intre participant si piata (decontarea se realizeaza intre
piata si participant), iar ca dezavantaj posibila lipsa de lichiditate a pietei respective.
Exemplu: pietele de actiuni
• Piete de negociere (over the counter): participantii la piata tranzactioneaza cu dealeri –
”formatori de piata” care mentin cotatii de cerere si de oferta pentru un instrument
financiar si o anumita cantitate din instrumentul respectiv. Astfel de piete asigura
lichiditate, dar apare un risc de credit intre participant si dealer - uneori criteriul de
selectie a dealerului de catre participant fiind riscul de credit si nu pretul cotat, pretul
nefiind transparent. Exemplu: pietele de derivate – swap, forward, piata valutara, piata
obligatiunilor
Prin MIFID 2 se incearca o reducere a volumului OTC si o standardizare a produselor in
special pentru derivate si migrarea acestor tranzactii pe piete centralizate in special OTF-
uri, daca acestea indeplinesc 2 conditii: sunt suficient de lichide conform ESMA si sunt
eligibile pentru decontare sub EMIR (European Market Infrastructure Regulation)
14
Piata de capital
Locul de tranzactionare poate fi definit ca un cadru reglementat de
intalnire a cererii cu oferta, respectiv a cumparatorilor cu vanzatorii,
scopul fiind incheierea de tranzactii cu instrumente financiare.
Tipuri de locuri de tranzactionare:
•„piata reglementata”: un sistem multilateral, operat si/sau administrat de un
operator de piata, care reuneste sau faciliteaza reunirea, in cadrul sistemului si in
conformitate cu normele sale nediscretionare, a unor interese multiple de vanzare si
cumparare de instrumente financiare ale unor terte parti, intr-un mod care conduce la
incheierea de contracte cu instrumente financiare admise la tranzactionare pe baza
normelor si/sau a sistemelor sale si care este autorizat si functioneaza in mod regulat.
•„sistem multilateral de tranzactionare” (MTF): un sistem multilateral operat de o
firma de investitii sau de un operator de piata care reuneste, in cadrul sistemului si in
conformitate cu normele sale nediscretionare, interese multiple de vanzare si
cumparare de instrumente financiare ale unor terte parti, intr-un mod care conduce la
incheierea de contracte.
•„sistem organizat de tranzactionare” (OTF): un sistem multilateral care nu este o
piata reglementata sau un MTF si in cadrul caruia pot interactiona multiple interese ale
unor terte parti de vanzare si cumparare de obligatiuni, produse financiare structurate,
certificate de emisii si instrumente financiare derivate, intr-un mod care conduce la
incheierea de contracte. 15
Piata de capital
Ordinul de tranzactionare este o instructiune primita de la un client in
legatura cu vanzarea/cumpararea unui instrument financiar si reprezinta
formalizarea/concretizarea deciziei de tranzactionare luata de un client, care are incheiat
un acord de intermediere/tranzactionare cu o firma de investitii sau o institutie de
credit.
Cateva tipuri de ordine (BVB):
a. ordine limita - sunt ordinele prin care se cumpara/vinde o cantitate de instrumente
financiare la un pret specificat de client sau mai avantajos pentru client (in functie de
conditiile din piata), adica mai mic la cumparare, respectiv mai mare la vanzare
b. ordine la piata - MKT (Market Order) - sunt ordinele prin care se cumpara/vinde o
cantitate de instrumente financiare la cel mai bun pret al pietei
c. ordine hidden (ascuns) – sunt ordinele care afiseaza in piata numai o parte a cantitatii
(volumului) totale (total)
d. ordine contingente - sunt ordinele care sunt activate ca urmare a executarii unei
tranzactii pe simbolul respectiv in piata principala, iar pretul acesteia indeplineste
criteriile de pret specificate, prin compararea acestuia cu pretul de activare al
ordinelor respective: ordine stop (de limitare a pierderii): Stop buy/ Stop sell; ordine
de activare a unor ordine: If touched buy/ If touched sell
e. ordine avand alte tipuri sau caracteristici speciale de executie. 16
Piata de capital
Enititati ale pietei de capital
Burse (BVB) Reglementatori (ASF)
Depozitari (DC) Banci centrale (BNR)
Case de compensatie (CCB) Brokeri
Case de clearing Diverse asociatii (AAF, APAPR, UNSAR)
CCPs (contraparte centrala) Fonduri de compensare
Sursa: Raport BVB, Q1’2018

17
Piata de capital
Sursa: Raport BVB, Q1’2018

18
Piata de capital
Operatorul de piata este reprezentat de o persoana sau mai multe persoane care
administreaza si opereaza o piata reglementata sau MTF
Termenii nou introdusi de pachetul de reglementari ESMA:
APA (Approved Publication Arrangement) - „mecanism de publicare aprobat” inseamna o
persoana autorizata sa furnizeze serviciul de publicare a rapoartelor privind tranzactiile in
numele unor firme de investitii, in temeiul Regulamentului (UE) nr. 600/2014
CTP (Consolidated Tape Provider) - „furnizor de sisteme centralizate de raportare”
inseamna o persoana autorizata sa furnizeze serviciul de colectare a rapoartelor privind
tranzactiile cu instrumente financiare enumerate in Regulamentul (UE) nr. 600/2014 de la
pietele reglementate, MTF-uri, OTF-uri si APA si de consolidare a acestora intr-un flux
continuu de date electronice in direct care ofera date referitoare la preturi si volume
pentru fiecare instrument financiar
ARM (Approved Reporting Mechanism) - „mecanism de raportare aprobat” sau inseamna
o persoana autorizata sa furnizeze autoritatilor competente sau ESMA, in numele firmelor
19
Piata de capital
Cateva cerinte pentru instrumentele de tip actiune:
• Inainte de tranzactie: publicarea continua in timpul orelor de program a preturilor bid
si ask, a adancimii pietei; limitarea tranzactiilor negociate la 4% din volum mediu in UE
al ultimelor 12 luni al acelui instrument si cu o variatie de maxim 8% din pretul de
referinta
• Executie: limitarea tranzactionarii de frecventa inalta si algoritmica, notificarea
autoritatilor componente si a locurilor de tranzactionare cu privirea desfasurarii
activitatii de tranzactionare algoritmica, asigurarea cele mai bune executii pentru
clientii retail, pasi de variatie minim pentru pret
• raportarea de catre intermediari a mai multor tipuri de tranzactii; contrapartile
centrale trebuie sa deconteze nediscriminatoriu si transparent tranzactiile; accesul
contrapartilor la informatii oferite de locul de tranzactionare
Cateva cerinte pentru instrumentele de tip non-actiune:
• Inainte de tranzactie: cerinte similare privind publicarea bid-ask similare actiunilor cu
exceptia tranzactiilor cu derivate desfasurate de entitati nefinanciare pentru
acoperirea riscului; introducerea OTF-ului
• Executie: similar cu actiunile
• Post executie: limitari asupra pozitiilor pe derivate pe marfuri
20
Piata de capital
Structura ordinelor intr-o piata de licitatie
21
Piata de capital
Cotatii dealeri piata OTC
22
3d. Indicatori macroeconomici si
analiza contextului macroeconomic.
Impactul valorilor economice, ale
evenimentelor nationale, regionale
si globale asupra pietelor si asupra
valorii produselor de investitii
Analiza contextului macroeconomic - PIB
Cresterea economica a unei economii - Produsul Intern Brut
Cresterea economica este exprimata prin intermediul ratei de crestere a unei economii - PIB
real - de la un an la altul si reprezinta suma valorii de piata a tuturor marfurilor si serviciilor
destinate consumului final, produse in toate industriile, in interiorul unei tari, in decurs de
un an
Evolutia PIB real 2006-2017, tari CEE
10
8 8.1 8.5
6.9 6.9
6
4.8
4 3.9
3.5 3.1
2
1.1 0.6
0
-0.8
-2
-4
-6
-7.1
-8
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Romania Bulgaria Germania Ungaria Polonia

Sursa: Eurostat
24
Cresterea economica la nivel individual - PIB per capita
Imbunatatirea nivelului de trai, a bunastarii (standard of living) este
exprimata prin intermediul ratei de crestere (reala) a PIB per capita.
Germania 39,500
Evolutie PIB per capita (EUR)
Zona Euro 32,700
29,900
UE (28 tari)
18,100
Cehia 12,600
12,100
9,600
Polonia
7,100
Ungaria
Romania
Bulgaria
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Sursa: Eurostat
25
Cresterea economica a unei economii – PIB Potential
PIB potential explica acea crestere economica sustenabila pe termen indelungat care nu este
insotita de presiuni asupra inflatiei si ocuparii. PIB potential este acel nivel al productiei
realizate intr-o tara in conditiile in care factorii de productie (munca, tehnologie, capital, etc)
sunt utilizati la capacitatea normala.
Preconditii institutionale pentru cresterea economica:
(a) piete functionale
(b) garantarea dreptului la proprietate
(c) convertibilitatea monedelor
Cresterea economica rapida presupune acumulare de capital fizic, avans tehnologic si
capital uman calificat si capabil sa inoveze si se poate obtine prin:
(a) stimularea economisirii
(b) stimularea activitatii de cercetare si dezvoltare
(c) incurajarea investitiilor in industriile cu tehnologie avansata
(d) facilitarea comertului international
(e) imbunatatirea generalizata a nivelului educatiei si pregatirii fortei de munca
26
Implicatii asupra produselor financiare
Active PIB Puternic (crestere economica), alti factori constanti
Actiuni
+ Cresterea economica se reflecta intr-o activitate crescuta a companiilor
si, de asemenea, increderea investitorilor creste (P/E creste)
- Daca perspectivele de mentinere a ratelor de crestere nu sunt pozitive si
este insotita de inflatie crescuta atunci investitorii pot incepe sa ceara
randamente superioare si/sau sa rebalanseze portofoliile inspre actiuni
defensive (vanzare pro-ciclica precum banking si cumparare defensiva
precum utilities). Anumite tipuri de actiuni performeaza si in perioade de
inflatie crescuta (utilities, companii din industria bunurilor de larg consum).
De asemenea, anticipari de masuri de politica monetara (cresterea ratelor
de dobanda pentru temperare consumului, a inflatiei, a creditarii) pot
determina implicatii negative pentru pretul actiunilor.
Obligatiuni
+ Daca este sustenabila, cresterea economica, sporeste increderea
investitorilor in capacitatea tarii de a-si respecta obligatiile (yieldurile scad)
- Daca este insotita de inflatie crescuta, mai ales in etape tarzii ale ciclului
de crestere, poate fi negativa pentru instrumentele cu venit fix
27
Analiza contextului macroeconomic - Inflatie
Inflatia este un dezechilibru care poate aparea si persista in economia
oricarei tari. Reprezinta o crestere generalizata a preturilor si o scaderea simultana a

puterii de cumparare a unei unitati monetare.
Multe state, mai ales in UE, inclusiv Romania, urmaresc prin politicile monetare
asigurarea si mentinerea stabilitatii preturilor, o conditie de baza pentru a asigura
crestere economica sustenabila. In Romania, Banca Nationala are ca obiectivul
fundamental, incepand cu 2005, tintirea directa a inflatiei.
Masurarea inflatiei are la baza evolutia preturilor si se poate realiza utilizand preturile
de consum (IPC), preturile de producator (IPP), indicele general al preturilor (IGP)
sau deflatorul PIB (raportul intre PIB nominal si PIB real).
Cea mai utilizata masurarea este realizata cu ajutorul IPC care presupune
masurarea schimbarii de pret a unui cos de produse care se presupune a fi
achizitionat de catre consumatorul mediu urban, relevant din perspectiva cheltuielilor
efectuate de o gospodarie tipica. 28
Sursa: BNR 29
Sursa: BNR, Raport asupra inflatiei, mai 2018, date la martie 2018
30
Rata inflatiei 2000 – 2017 (%)
45.70
34.50
22.50
15.30
11.90
9.00
7.90
6.60 5.60 6.10 5.80
4.80
3.30 4.00
1.10 1.30
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
-0.60
-1.50
Sursa: INS31
Analiza contextului macroeconomic -
Balanta de Plati
Balanta de plati cuprinde sinteza tranzactiilor economice si financiare ale unei tari cu restul lumii,
pe o perioada de timp determinata, referitoare la bunuri, servicii, venituri, transferuri fara
contraprestatie (donatii, ajutoare si altele), precum si la creante si obligatii financiare.
Componente:
- contul curent: furnizarea sau achizitionarea de resurse reale de catre o economie catre sau de la
restul lumii, precum si tranzactii unilaterale, fara contraprestatie economica
- contul de capital: achizitionarea/vanzarea de active nefinanciare neproduse si transferurile de
capital
- contul financiar: tranzactii nete care implica active si pasive financiare intre rezidenti si
nerezidenti
In Romania, Balanta de Plati este elaborata de catre BNR.
Sursa BNR, 14.05.2018, Balanta de Plati la martie 2018

“in perioada ianuarie - martie 2018p, contul curent al balantei de plăti a inregistrat un deficit de
967 milioane euro, comparativ cu 770 milioane euro in perioada ianuarie - martie 2017; in
structura, balanta bunurilor a consemnat un deficit mai mare cu 460 milioane euro, balanța
serviciilor a inregistrat un excedent mai mic cu 94 milioane euro, balanța veniturilor primare a
inregistrat un deficit mai redus cu 328 milioane euro, iar balanța veniturilor secundare un
excedent mai mare cu 29 milioane euro.” 32
Balanta de Plati
Sursa: BNR
La nivelul componentelor si sub-componentelor balanta de plati poate prezenta excedent sau

deficit. Deficitul unuia dintre componente este compensat de surplusul altei componente.
Deficitul de cont curent poate fi finantat prin investitii directe facute de catre companii
nerezidente, investitii de portofoliu in actiuni, obligatiuni si alte valori mobiliare, depozite, etc.33
Active Contul curent inregistreaza deficit, alti factori constanti
Actiuni
+ Daca este un deficit generat de crestere economica sustenabila reflectata in
investitii si consum. Primul impact este la nivelul companiilor implicate in
activitati de import/export
- Daca un deficit de cont curent generat de consum este finantat de
nerezidenti prin surplus al contului financiar la o scadere a increderii
investitorilor sau o reducere a lichiditatii pe pietele externe fondurile pot fi
retrase dintr-o economie (rush money, flight to safety, risk off)
Obligatiuni
+ Persistenta unui deficit al contului curent arata un excedent al celorlalte
doua componente si, implicit, increderea nerezidentilor in a transfera fonduri si
a finanta acest deficit. Investitiile in surplus ale nerezidentilor pot exprima
increderea in perspectivele economice ale unui tari si pot fi insotite de o
scadere a randamentelor cerute pentru datoria emisa (yieldurile scad)
- Daca se schimba perceptia investitorilor asupra unei economii sau fondurile
disponibile sunt indreptate inspre alte economii care au potential superior
atunci finantarea deficitului se face cu costuri mari (yieldurile cresc)
34
Bugetul de Stat
Venituri TOTALE Cheltuieli TOTALE
Venituri curente Cheltuieli curente
Venituri fiscale Cheltuieli de personal
Contributii de asigurari Bunuri si servicii
Venituri nefiscale Dobanzi
Venituri din capital Subventii
Donatii Transferuri
Sume primite de la UE in contul platilor efectuate si Cheltuieli aferente programelor cu finantare
prefinantare
rambursabila
Operatiuni financiare
Cheltuieli de capital
Sume in curs de distribuire
Cheltuieli financiare
Alte sume primite de la UE pentru programele
operationale finantate in cadrul obiectivului Operatiuni financiare
Convergenta Plati efectuate in anii precedenti si recuperate in anul
Sume primite de la UE/alti donatori in contul platilor curent
efectuate si prefinantari aferente cadrului
financiar2014-2020
Sursa: MFP 35
Bugetul de Stat
Nota privind executia bugetului general consolidat - martie 2018, Ministerul Finantelor
Publice
“Execuția bugetului general consolidat in perioada 1.01 –31.03.2018 Conform datelor
operative, execuția bugetului general consolidat pe primul trimestru al anului 2018 s-a
incheiat cu un deficit de 4,46 miliarde lei, respectiv 0,48% din PIB, sub nivelul prognozat
pentru perioada analizata de 0,97% din PIB (8,96 miliarde lei).”
Sursa: MFP 36
Active Bugetul de Stat inregistreaza deficit, alti factori constanti
Actiuni
+ Daca este un deficit generat de crestere economica sustenabila reflectata in
investitii si/sau stimulare fiscala (regim fiscal relaxat).
- Pe fondul existentei un piete paralele (gri) puternice, a unei colectari slabe a
taxelor, un nivel de taxare restrictiv, a antrenarii unor cheltuieli in sectorul
public care nu sunt corect balansate de venituri, etc.
Obligatiuni
+ Daca deficitul este unul “lucrativ”, este generat de investitii, atunci
increderea investitorilor in perspectivele economice creste si randamentele
cerute emitentului pot scadea
- Daca finantarea deficitului presupune emiterea suplimentara de datorie,
investitorii pot solicita costuri mari pentru emitentul care are nevoie sa isi
finanteze cheltuielile (yieldurile cresc). De asemenea, un deficit generat de
consum si cheltuieli imediate (cresterea salariilor in sectorul public, deficite ale
bugetelor de contributii), poate genera o crestere a primei de risc pentru
economia respectiva.
37
Analiza contextului macroeconomic - Datoria Publica
Datoria publica conform legislatiei nationale ( OUG no 64/2007) include:
- datoria publica guvernamentala reprezentand obligatii contractate direct sau garantate de
catre Guvern prin Ministerul Finantelor Publice, incluzand sumele din contul curent general
al Trezoreriei Statului precum si datoria contractata de catre ministerele de linie
- datoria publica locala reprezentand obligatii contactate direct sau garantate de catre
unitatile administratiei publice locale.
Datoria publica, conform metodologiei Uniunii Europene, reprezinta datoria bruta la

valoarea nominala consolidata in cadrul si intre sub-sectoarele administratiei publice.
Sursa: MFP 38
Analiza contextului macroeconomic - Datoria Publica
Sursa: MFP
39
Analiza contextului macroeconomic - FX si Dobanzi
Paritatea Ratelor de Dobanda (Interest Rate Parity, IRP)
IRP explica relatia intre rata de schimb intre doua monede si ratele de dobanda ale
monedelor respective considerand ratele actuale de dobanda si asteptarile privind evolutia
cursului de schimb. IRP permite ca un investitor sa fie indiferent intre a detine o moneda sau
o alta moneda intrucat, teoretic, diferenta intre dobanzile nominale a doua monede
determina o apreciere a monedei care poate fi plasata la o dobanda mai mica si o depreciere
a valutei care poate fi plasata la o dobanda mai mare.
Exemplu:
Curs EURRON 20 mai 2018: 4.6500
Rata de dobanda depozit EUR, 1 an: 0.50%
Rata de dobanda depozit RON, 1 an: 2.00%
Intrucat rata de dobanda pentru depozit RON este cu 1.50% mai mare decat rata de dobanda
pentru depozit EUR, cursul EURRON asteptat de investitori in termen de 1 an este 4.6500 *
1.50% ~ 4.7200 (apreciere a EUR si depreciere a RON cu 1.50% fata de momentul initial).
Intre nivelul actual al ratelor de dobanda (diferentialul de dobanda) si cursul de schimb
exista o relatie in timp care reflecta asteptarile investitorilor vis-à-vis de evolutia cursului de
schimb.
40
Analiza contextului macroeconomic - FX si Inflatie
Paritatea Puterii de Cumparare (Purchasing Power Parity, PPP)
PPP asuma ca nivelul cursului intre doua monede se ajusteaza automat la asteptarile privind
inflatia inregistrata in tarile care emit cele doua monede astfel incat puterea de cumparare
pierduta/castigata de o moneda sa fie eliminata de aprecierea/deprecierea ei in fata unei
alte monede.
Exemplu:
Curs EURRON 20 mai 2018: 4.6500
Rata inflatiei asteptata in Zona Euro, 1 an: 1.00%
Rata inflatiei asteptata in Romania, 1 an: 4.00%
Intrucat rata inflatiei asteptata in Romania este cu 3% mai mare decat cea in Zona Euro, leul
ar trebui sa se aprecieze cu aproximativ 3% in fata euro in termen de 1 an pentru a se
mentine puterea de cumparare intre cele doua monede.
41
3e. Managementul riscului
Managementul riscurilor
D Hubbard (2009): Managementul riscului constă în identificarea, evaluarea și

prioritizarea riscurilor - urmată de aplicarea coordonată și economică a
resurselor, pentru a minimiza, monitoriza și controla probabilitatea și/sau
impactul unor evenimente nefericite sau pentru a maximiza realizarea de
oportunități
Taxonomia riscurilor este extensiva, insa o clasificare a riscurilor dpdv al unei

companii financiare, conform BIS (Bank of International Settlements – Banca
Reglementelor Internationale) le imparte in:
Alte riscuri Riscuri necorelate cu

Riscuri majore
semnificative activitatea companiei
• Risc de credit • Risc de lichiditate • Risc sistemic
• Risc de piata • Risc de business • Hazard moral
• Risc operational • Risc reputational
43
Riscul de credit
• Definit la modul general, este riscul ca debitorul să nu dorească sau să fie în
imposibilitate de a-şi îndeplini obligaţiile contractuale (plata dobânzii şi a
principalului) parţial sau total (default risk)
• Dpdv al investitiei intr-un instrument financiar, este riscul ca valoarea de piaţă
a instrumentului de credit să se reducă datorită modificărilor intervenite în
bonitatea debitorului (spread risk)
• Se poate imparti in
 Risc de decontare (settlement) – in ziua decontării, expunerea la neplata
contrapartidei poate fi egală cu valoarea totală a oricăror fluxuri de trezorerie sau
valori mobiliare pe care compania urmează să le primească
 Risc inaintea decontarii (pre-settlement) - inainte de decontare, riscul de
credit este măsurat ca suma costurilor de înlocuire a poziției, plus o estimare a
expunerii viitoare a companiei ca urmare a volatilitatii pretului instrumentului.
Riscul de credit are o distributie

mult mai concentrata inspre
randamente pozitive decat
riscul de piata, insa cu potential
de pierderi mari (coada stanga a
distributiei) mult mai accentuat
44
Riscul de credit
• Riscul de credit la nivelul unei institutii financiare este calculat:
 “bottom-up” – riscul este calculat în mod individual pentru fiecare instrument (de
regulă pentru expunerea bancilor fata de corporaţii şi in pozitiile de instrumente
de pe piaţa de capital)
 “top-down” – riscul este calculat pe baza datelor agregate (de obicei pentru
expunerea bancilor pe segmentul retail)
• Cuantificarea si managementul riscului de credit se face prin:
 Modele de risc de credit – utilizeaza elemente de risc precum expunerea în
momentul intrării în incapacitate de plată a debitorului, scadenta expunerii,
probabilităţile de intrare în incapacitate de plată (si corelatiile acestor
probabilitiati intre diferiti debitori), rata de recuperare/pierdere a creditului după
intrarea în incapacitate de plată a debitorului
 Instrumentele derivate pe risc de credit – ex Credit Default Swap (mai mult de
50% din piata derivativelor pe risc de credit):
 Contract bilateral în care plăţi fixe periodice sunt făcute vânzătorului de
protecţie în schimbul plăţii pe care o va efectua acesta în cazul apariţiei unui
eveniment de credit specificat în contract
Cumparator Plati periodice Vanzator de
de protectie protectie prin
prin CDS CDS
Plata in cazul
evenimentului de credit
45
Riscul de piata
• Este riscul de a inregistra pierderi aferente pozitiilor din bilant si din afara
bilantului din cauza fluctuatiilor nefavorabile pe piata ale preturilor
• ‘Market Risk’ - generat de modificari ale valorii instrumentelor financiare sau
contracte detinute de o firma ca urmare a:
o Fluctuatiilor de pret ale activelor (ex. actiuni) sau marfurilor
o Fluctuatiilor ratelor de dobanda sau a ratelor de curs valutar
• Dificil de atribuit activelor ilichide:
o Real-estate
o Credite (bancare)
• Fluctuatiile de pret (‘market risk’) ale activelor pot fi cauzate de
o Riscuri specifice instrumentului – diminuate prin diversificare sau
hedging: riscul de credit, lichiditatea pozitiei
o Riscul sistematic: generat de fluctuatiile de pret ale pietei in general
Risc de
credit
Risc de
piata
Risc de Risc
lichiditate
generic sistematic
46
Riscul de piata - exemple
• Riscul general de piata (sistematic) este mitigat prin hedging
 Riscul de fluctuatii ale cursului de schimb
 Un importator care peste 3 luni are de cumparat 1 000 000 EURRON
 Se protejeaza impotriva riscului de apreciere a EUR vs RON prin
cumpararea unei optiuni CALL pe EURRON
 Costul optiunii (‘premium’): 1%
 Curs spot: 4.6600
 Strike: 4.7500
 Rezultatul optiunii CALL (la maturitate): max(0;Curs la maturitate-Strike)
 Daca EURRON peste 3M este:

Rezultatul hedging-ului
 <=4.75, optiunea CALL are valoare 0 si

investitorul pierde costul hedging-ului
 >4.75, optiunea CALL ii ofera
0 investitorului diferenta dintre cursul
din piata (spot la maturitate) si 4.75
-1%
4.75
Curs de schimb la maturitatea optiunii
47
Riscul de piata - exemple
 Riscul de fluctuatii ale ratelor de dobanda
 O companie care are un credit bancar pe 5 ani, in valoare de 1 000 000
RON, cu rata variabila
 Se protejeaza impotriva riscului de crestere a ratelor de dobanda printr-
un contract de Interest Rate Swap (IRS) prin care schimba rata de
dobanda variabila cu o rata fixa
 Rata variabila credit: ROBOR 3M + 2,5%
 Perioada IRS: 5 ani
 Rata fixa: 4,5%
 Rezultatul hedging-ului – compania va plati o rata de 4,5% + 2,5% pentru
credit
4,5%
Corporatie Banca
ROBOR 3M
3M+2,5%
ROBOR
Credit
48
Riscul operational
• Riscul operational reprezinta riscul de a inregistra pierderi datorate
proceselor interne, oamenilor sau siemelor nefunctionale sau inedecvate sau
din evenimente externe (Basel II)
• Riscul de pierdere care rezultă fie din utilizarea unor procese, persoane sau
sisteme interne inadecvate sau care nu si-au indeplinit functia in mod
corespunzator, fie din evenimente externe, si care include riscul juridic
(Regulamentul UE 575/2013)
• Tipuri de evenimente de risc operational:
 Frauda interna - Tranzactii neraportate intentionat, operatiuni bancare neautorizate, furt,
jaf, intocmirea de situatii si rapoarte false cu rea credinta in intentia de a frauda
 Frauda externa - Furt/jaf, falsificarea de documente, fraude electronice, activitati ale
hackerilor, furt de informatii, accesul neautorizat in sistemele informatice
 Personal - compensatii, beneficii, sanatatea angajatilor, discriminare, organizarea muncii
 Clienti, produse si practici comerciale - incheierea eronata a contractelor, incalcarea
confidentialitatii, manipularea pietei, reactii antitrust, produse cu defecte, activitate
nelicentiata
 Deteriorarea activelor corporale - calamitati naturale, folosirea necorespunzatoare a
activelor corporale si distrugerea acestora
 Intreruperea activitatii si defectiuni ale sistemelor - defectiuni hardware, inclusiv defectiuni
ale echipamentelor de stocare a informatiilor, erori ale sistemelor informatice
 Managementul executiei, livrarii si proceselor - termene expirate sau responsabilitati uitate,
erori de contabilitate, pastrarea, arhivarea si procesarea necorespunzatoare a documentelor
in relatia cu clientii, lipsa de documente sau documente incomplete, divergente cu furnizorii
si clientii 49
Managementul riscului operational
• Presupune adoptarea masurilor administrative de control.
• Compania adoptă o atitudine diferita in gestionarea riscului operational in
functie de frecventa cu care acesta se manifesta, avand totodata in vedere si
impactul financiar pe care il genereaza, respectiv:
 Nominale – pierderi repetitive (care pot aparea cu o frecventa mai mare un

eveniment/saptamana), ex: risk de settlement, fraude externe minore, erori
umane in procesarea tranzactiilor; doar pierderile asteptate pot fi
semnificative, iar acestea trebuie comparate cu costul controlului
 Comune/ordinare – de la o frecventa de un eveniment/saptamana la unul

intr-o generatie
 Extraordinare – cu impact ridicat dar frecventa redusa –probabilitate de sub

3% pe an; pot cauza falimentul. Trebuie analizate de la caz la caz. Nu poate fi
constituita rezerva de capital pentru acestea, insa pot fi asigurate
 Imateriale – suficient de mici pentru a fi ignorate
50
Managementul riscului operational
• In functie de severitate:
 Asumarea riscurilor cu frecventa scazuta si severitate redusa;
 Diminuarea riscurilor cu frecventa mare si severitate redusa;
 Transferul riscurilor cu frecventa scazuta si severitate ridicata;
 Eliminarea riscurilor cu frecventa mare si severitate ridicata.
• Riscuri cu frecventa ridicata si severitate redusa
 Sunt situate in centrul distributiei de probabilitate
 Exemple: Frauda carduri de credit
 Riscuri de procesare
 Pierderea asteptata este de obicei inclusa in costul serviciilor oferite
 Pierderile sunt situate intr-un interval ingust
 Ca urmare, pierderile neasteptate sunt relative mici iar cerinta de capital
este redusa
• Capitalul aferent riscului operational (cerinte Basel II)
 Abordarea de baza – Basic indicator approach
 Abordarea standardizata pe linii de afaceri – Standardised approach
 Abordarea de masurare avansata bazata pe evenimentele de risc
operational si controale interne – Advanced Measurement Approach
51
Alte riscuri semnificative ale institutiilor financiare
• Riscul de lichiditate (in special pentru banci): este riscul ca o bancă să nu aibă
suficient numerar pentru a-și desfășura activitatea zilnică. Asadar, lichiditatea
prin definiție înseamnă că o bancă are capacitatea de a-și îndeplini obligațiile
de plată fata de deponenții săi și are destui bani pentru a acorda împrumuturi
• Un deficit de lichiditate în îndeplinirea angajamentelor față de alte bănci
și instituții financiare poate avea repercusiuni grave asupra reputației
băncii și a prețurilor obligațiunilor băncii (costurilor de imprumut)
• Ricul reputational este riscul de deteriorare a imaginii companiei și a
perceptiei publice din cauza unor acțiuni îndoielnice ale companiei. Uneori,
riscul de reputație poate fi cauzat de percepția sau de publicitatea negativă
împotriva companiei și fără dovezi solide despre incalcarea legilor sau a
guvernantei corporative.
• Riscul de business este riscul care decurge din strategia de afaceri pe termen
lung a companiei. Se refera la situatia in care compania nu poate ține pasul cu
evoluția dinamicii concurenței, pierde cota de piață în timp, intra in faliment
sau este achizitionata de o alta firma concurenta. Riscul de business poate
apărea, de asemenea, intr-o companie care alege o strategie greșită, ceea ce
ar putea duce la eșecul acesteia.
52
Multumim!
CAPITOLUL 4
EVALUAREA DATELOR RELEVANTE PENTRU

PRODUSELE DE INVESTITII
Cuprins:
4a Contabilitate si analiza financiara (notiuni privind contul de
profit si pierdere si bilantul)
4b Analiza fundamentala
i Evaluarea obligatiunilor, titlurilor de stat si titlurilor de
participare la organisme de plasament colectiv
ii Metode de evaluare a actiunilor
4c Analiza tehnica
i Indicatori
ii Analiza Grafica – tipuri de grafice si formatiuni
iii Trenduri
iv Exemple
4d Stress-testing. Back-testing.
4e Documente cu informatii cheie destinate investitorilor – PRIIP
4f Finantarea companiilor. Oferte publice.
Prospectele/documentele de oferta publica
4a Contabilitate si analiza
financiara
Contabilitate si analiza financiara
Tipuri de situatii financiare: (a) Situatia financiar-contabila (bilant, Balance Sheet); (b) Situatia
rezultatului global (Cont de profit si pierdere, Income Statement); (c) Situatia fluxurilor de
trezorerie (Cash Flow Statement); (d) Situatia Alte elemente ale rezultatului global (Other
Comprehensive Income Statement); (e) note explicative, etc.
Tipuri de analiza:
Analiza pe orizontala: urmarirea in timp a anumitor pozitii din cadrul situatiilor financiare
Analiza pe verticala: fiecare element al unei situatii financiare este exprimat in functie de un alt
element semnificativ al acelei situatii financiare, ex toate elementele din Contul de profit si
pierdere pot fi exprimate prin raportare la venituri
Situatii financiare procentuale: common-size, fiecare elemente al unei situatii financare este
exprimat procentual in functie de o situatie de baza, de exemplu situatia dintr-o anumita perioada
de raportare
Situatii financiare pentru identificare trend: permite evaluarea trendurilor la nivelul unor situatii
financiare prin intermediul calcularii modificarilor in suma absoluta si in procent de la o perioada
la alta
Analiza ratelor si a indicatorilor: ratele financiare pot fi folosite pentru a dezvolta o serie de
statistici care sa evidentieze caracteristici financiare-cheie ale unei companii si sa permita
comparabilitatea intre companie si companii din aceeasi ramura a industriei, industrie, tara. 4
Bilantul contabil (I)
Bilantul sintetizeaza pozitia financiara a companiei la un moment dat, fiind un document contabil
static care prezinta activele si pasivele companiei. Activele reflecta investitiile si detinerile companiei,
in timp ce pasivele arata cum au fost finantate activele (capitaluri proprii + datorii).
ACTIVE (assets)
I. Active fixe (imobilizate), termen lung
a. Corporale: terenuri, constructii, utililaje, etc., se inregistreaza in bilant la valoare initiala (cost
de achizitie) si se amortizeaza in timp (mai putin terenurile). Activele corporale trebuie
reevaluate (valoarea de piata vs cost achizitie).
b. Necorporale: fond comercial (good will), licente, patente, brevete, cheltuieli R&D, acorduri de
concesiune, cheltuieli de infiintare. Unele dintre aceste active nu sunt direct observabile
(fondul comercial), ci reprezinta diferente intre valori (de ex intre pret achizitie si valoare
justa). Aceste active nu sunt amortizabile, dar pot suferi modificari de valoare care sunt
recunoscute contabil doar daca sunt indeplinite niste criterii stricte (ex deprecierea fondului
comercial - impairment)
c. Financiare: imprumuturi date sau valori mobiliare (actiuni, parti sociale, obligatiuni, etc). Sunt
recunoscute fie la cost de achizitie, fie sunt reevaluate cu afectarea contului de profit si
pierdere si/sau a bilantului (TOCI)
II. Active circulante, termen scurt
a. Creante (accounts receivables): “finantari” pe termen scurt ale clientilor companiei generate
de acordarea de termene de incasare ulterioare.
5
Bilantul contabil (II)
a. Stocuri: investitii de capital in materie prima, productie in curs de executie, produse finite sau marfuri
(care pot fi stocuri pentru firme de distributie, de ex)
b. Casa si conturi la banci (numerar, conturi la banci, acreditive, etc.)
c. Investitii pe termen scurt (credite acordate altor companii, valori mobiliare detinute cu scopul vanzarii,
reevaluate cu recunoasterea P/L)
d. Cheltuieli in avans – plati anticipate catre companiile partenere (de obicei furnizori) in vederea unor
prestari ulterioare platii.
DATORII (liabilities)
I. Datorii pe termen scurt
a. Furnizori (accounts payable): obligatii de plata pe termen scurt generate de achizitionarea,
aprovizionarea cu materie prima, produse, servicii
b. Datorii catre intermediari financiari (banci, companii leasing, factoring, IFNuri, etc.): descoperit de
cont, credite pentru capital de lucru, portiunea scadenta sub 1 an a creditelor pe termen lung, etc.
c. Datorii fiscale si sociale: apar datorita decalajului intre incasarea/retinerea taxelor si impozitelor si
varsarea lor la bugetul de stat (ex incasare la vanzare, dar transfer la buget trimestrial)
d. Entitati afiliate: apar datorita finantarilor intercompanii sau creditelor actionar
e. Venituri in avans/subventii/fonduri/provizioane: incasari anticipate de la companii partenere (de
obicei clienti), incasari sub forma de subventii sau finantari pentru proiecte 6
Bilantul contabil (III)
II. Datorii pe termen lung au aceleasi surse ca si cele pe termen scurt, doar ca o companie beneficiaza de
aceste surse de finantare pentru un termen mai lung de 1 an.
CAPITALURI PROPRII (equity)
a. Capital social – aportul actionarilor la momentul constituirii societatii si ulterior
b. Primele de capital – diferenta intre valoarea reala a unei actiuni/parti sociale si valoarea nominala
c. Rezervele din reevaluarea activelor imobilizate – diferenta intre valoarea de piata si costul de achizitie
al activelor imobilizate (fixe)
d. Alte reserve
e. Rezultatul reportat – diferenta intre suma tuturor rezultatelor nete (profit sau pierdere) de la
infiintarea companiei si dividendele distribuite de-a lungul aceleiasi perioade.
f. Rezultatul curent – rezultatul exercitiului, dupa impozitare.
Notiuni importante referitoare la elementele din Bilant
Capitaluri permanente reprezinta finantari pe termen lung si provin din capitalurile proprii si datoriile pe
termen lung
Valoarea capitalurilor permanente trebuie sa depaseasca valoarea activelor fixe > fond de rulment
Valoarea activelor circulante trebuie sa depaseasca valoarea datoriilor pe termen scurt > capital de lucru
Capitalul de lucru negativ (rata curenta=active circulante/datorii pe termen scurt< 1) poate duce la intrare in
incapacitate de plata!!! 7
Bilantul contabil (IV)
8
Sursa: raport anual 2017, Romgaz
Bilantul contabil (V)
9
Cont de profit si pierdere (CPP)
CPP reflecta veniturile, cheltuielile si profitul obtinut de o entitate intr-o perioada de timp. CPP este un raport
dinamic, evidentiind totalurile unor fluxuri de cheltuieli si venituri care au avut loc in perioada de timp
acoperita. In general indicatorii CPP sunt prezentati pentru exercitiul financiar curent si pentru cel precedent.
Veniturile si cheltuielile pot fi generate de operatiuni ordinare (exploatare si financiare) si extraordinare
(evenimente de forta majora).
Componente ale CPP:
Cifra de afaceri neta: valoarea marfurilor vandute + valoarea productiei vandute – reduceri comerciale acordate
- retururi
+ Venituri din subventii +/- variatia stocurilor + productie proprie capitalizata + din
investitii imobiliare + venituri extraordinare + alte venituri din exploatare
Total venituri din exploatare
- Cheltuieli cu materia prima si marfuri
Marja bruta
- Cheltuieli externe cu exploatarea (energie, apa, consumabile)
Valoarea adaugata
- Cheltuieli interne cu exploatarea (cu personal, ajustari valoare reevaluare active –
depreciere si amortizare, provizioane, etc.) + cheltuieli cu calamitati, protectia
mediului, etc
Profitul sau Pierderea din Exploatare (Rezultatul din Exploatare/Earnings Before Interest and Tax) 10
+ venituri financiare: venituri din interese de participarea de la entitati afiliate +

venituri din dobanzi + venituri din alte imobilizari financiare
- Cheltuieli financiare: ajustari de valoare active circulante, cheltuieli cu dobanzile, etc.
Profit sau pierdere financiara
Profit sau Pierdere Bruta (Rezultatul Brut, EBT)= Profit/Pierdere din exploatare + Profit/Pierdere financiara
- Impozit pe Profit, alte impozite
Profit sau Pierdere Net(a) a exercitiului financiar (Rezultatul Net, EAT, Net Income, NI)
Asupra CPP se aplica analiza pe verticala (urmarindu-se exprimarea tuturor cheltuielilor si a veniturilor ca
procent din totalul veniturilor din exploatare) si orizontala (evoluatia componentelor CPP de-a lungul timpului).
Notiuni importante referitoare la elementele din CPP
Pentru o profitabilitate sustenabila si risc scazut de insolventa:
- cresterea cifrei de afaceri trebuie sa antreneze o crestere suplimentara a EBIT (Levier operational = Δ%EBIT/
Δ%CA > 100%)
- Cresterea EBIT trebuie sa antreneze o crestere suplimentara a EAT (NI) (Levier financiar = Δ%NI/Δ%EBIT >
100%)
Pentru ca o parte dintre cheltuieli sunt fixe, cheltuielile totale ar trebui sa creasca mai lent decat veniturile!!!
11
12
Fluxuri de numerar (CF Statement)
Incasarile si platile:
Operationale (CFO) – activitatea de baza a companiei (facturi clienti, salarii, dobanzi, taxe, etc.)
Investitionale (CFI) – activitatea investitionala: vanzare/achizitie active imobilizate, valori mobiliare,
imprumuturi entitati, etc
Financiare (CFF) – tranzactii monetare cu actionarii si creditorii: principal credite, emitere actiuni, rambursare
principal credit, dividende, rascumparari actiuni.
Estimarea fluxurilor de numerar
1. Metoda directa: utilizand toate facturile, ordinele de plata, toate instrumentele de plata si incasare
2. Metoda indirecta: deducand valoarea fluxurilor folosind informatiile din BS si IS.
CFO = EBIT + cheltuieli nonmonetare (amortizarea si reevaluarea activelor corporate, ajustari privind
provizioanele) – cheltuieli dobanda x (1-t) – impozit – Δ NFR (modificarea nevoii de fond de rulment = Δ creante
+ Δ stocuri – Δ furnizori
CFI = Δ active imobilizare corporate + amortizare +/- reevaluare imobiliare corporale +/- castig/pierdere vanzare
imobilizari corporate
CFF = Δ datorii banci + Δ capital social - dividende
13
Indicatori de urmarit si bune practici
Circuitul de conversie a banilor: CCC = DIH + DSO – DPO = 0, ar trebui sa se urmareasca echilibrul
DPO (Days of Payable Oustanding, viteza de plata a furnizorilor) = (Furnizori Comerciali/Cheltuieli cu materia
prima si marfuri)x365, conform industriei
DIH (Days of Inventories on Hand, durata de rotatie a stocurilor) = (Stocuri/Cheltuieli cu materia prima si
marfuri)x365, conform industriei
DSO (Days of Sales Outstanding, viteza de colectare a creantelor) = Creante Comerciale/Cifra de afaceri)x365,
conform industriei
Grad de indatorare = Datorii totale / Active totale sau Datorii totale / Pasive Totale (Datorii+Capitaluri), conform
industriei
Rata de acoperire a dobanzii = EBIT / Cheltuieli cu dobanzile >=5x
Venituri # Incasari & Cheltuieli # Plati, analiza calitatii profitului presupune ca veniturile “incasate” > cheltuielile
“platite” si compania sa dispuna in orice moment de lichiditate care nu este implicita in conditii de rezultatul
contabil pozitiv din cauza recunoasterii ulterioare a veniturilor si cheltuielilor
CCR (Cash Coverage Ratio) = DCC /DCE
DCC (Daily Cash Collection) = (Cifra Afaceri – ΔCreante + ΔVenituri in Avans)/360
DCE (Daily Cash Expenditure) = (Cheltuieli Exploatare + Cheltuieli Financiare – Cheltuieli NonCash)/360
14
4bi Evaluarea obligatiunilor, titluri de
stat si titluri de participare in
OPCVM
Evaluarea obligatiunilor
Obligatiunile, dupa emisiunea initiala, pot fi tranzactionate atat pe piete secundare

reglementate, cat si pe piete OTC. Pe aceste piete se formeaza un pret care trebuie sa
reflecte riscul asociat si asumat de investitor, precum si valoarea viitoare a fluxurilor de
numerar viitoare ce le va genera (cupoane, principal, pret de vanzare).
Pentru o obligatiune simpla, tinuta pana la maturitate, calculul de pret este:
P = pretul
CFi = cash-flow-ul I, ce poate fi compus din cupon si eventuale plati de principal, daca exista
plati intermediare de principal
VN = valoare nominala a obligatiunii (principalul, daca nu a fost platit deja integral prin plati
intermediare)
R = rata de actualizare
N = maturitatea/scadenta
16
Aceasta formula se poate aplica in cazul obligatiunilor simple, fara optiuni atasate. In cazul
in care sunt atasate optiuni, calculul de pret e mai complex.
Din ecuatia de calcul a pretului, se pot determina elementele principale care il influenteaza
si eventualele relatii dintre acestea:
1. Daca rata cuponului < rata de dobanda de pe piata (R) atunci obligatiunea are pret la
discount fata de valoarea de emitere (discount value bond);
2. Daca rata cuponului > rata de dobanda de pe piata (R) atunci obligatiunea are pret la
premium fata de valoarea de emitere (premium value bond);
3. Daca rata cuponului = rata de dobanda de pe piata (R) atunci obligatiunea are pretul
egal cu valoarea de emitere (par value bond);
17
Termeni asociati obligatiunilor:

• Pretul net (clean price)
• Dobanda acumulata (accrued interest AI)
• Pretul brut (dirty price sau full price)= Clean Price + Accrued Interest
• AI = dobanda acumulata / accrued interest, care se calculeaza astfel:
unde:
T = durata de timp dintre plata a doua cupoane consecutive
t = durata de timp trecuta de la plata ultimului cupon
CF = plata/cash-flow-ul generat de plata cuponului pe fiecare perioada
Obligatiunile se coteaza in pret net.
18
Randamentul nominal (curent):
Unde:
RC = randamentul curent
C (%) = rata anuala a cuponului;
P clean (%) = pretul net (clean price) exprimat procentual fata de valoarea nominala (par
value) a obligatiunii
19
Randamentul la maturitate:
Randamentul la maturitate (yield to maturity) este cel mai utilizat randament de catre
investitori in analizele lor si reprezinta rata de actualizare care egaleaza pretul obligatiunii cu
valoarea actualizata a cash-flow-urilor viitoare.
In aceasta ecuatie, cunoastem P (pretul), CF (cash-flow-urile) si VN (par value) si trebuie sa

calculam randamentul la maturitate: YTM (yield to maturity).
In general, desi calculul YTM este complex, acesta este unul dintre cei mai utilizati indicatori
in analiza obligatiunilor. Una din ipotezele ce stau la baza calculului YTM este ca fiecare
cupon se reinvesteste la aceeasi rata.
Randamentul la maturitate este egal cu randamentul curent atunci cand pretul clean al
bondului este egal cu valoarea nominala si mai mare decat randamentul curent cand pretul
este mai mic decat valoarea nominala.
20
Relatia pret-randament una negativa, dar nu liniara, ci convexa, in momentul in care creste
randamentul asteptat (R) atunci pretul scade si invers.
Pe langa explicatia matematica ce reiese din formula pretului, o explicatie simplificata este ca
daca dobanzile pe piata cresc (presupunand mentinerea constanta a primei de risc), atunci
investitorul are oportunitatea de a investi in noi instrumente ceea ce duce la scaderea cererii
pentru obligatiunile care sunt deja in circulatie, care au un randament inferior ce a fost
stabilit in momentul emiterii, cand dobanzile erau mai reduse si implicit la scaderea pretului
instrumentelor deja emise.
Durata (duration) este una din metodele folosite pentru a cuantifica senzitivitatea pretului
brut (full price) al unei obligatiuni la modificarea randamentului la maturitate al acesteia
(yield to maturity) sau ale ratelor de dobanda de pe piata folosite ca referinta in conditiile
pastrarii tuturor parametrilor constanti (mai putin randamentul la maturitate sau rata
dobanzilor folosita ca referinta). In principiu, durata poate fi folosita pentru estimarea
riscului de dobanda pentru pretul unei obligatiuni.
21
https://thismatter.com/money/bonds/interest-rate-risk.htm
22
Tipuri de durata
• Macaulay Duration este media ponderata a timpilor de primire a cupoanelor si
principalului, ponderate cu pretul brut (full price) aferent fiecarei plati si este anualizata
cu periodicitatea platilor, fiind o modalitate de masurare a amortizarii investitiei.
Durata Macaulay =
tᵢ= timpul in ani pana cand fluxul i va fi primit

PVᵢ = valoarea prezenta a fluxului de numerar i
V = valoarea prezenta a tuturor fluxurilor generate de o obligatiune
• Modified Duration ofera o estimare liniara a schimbarii procentuale a pretului obligatiunii
pentru o modificare data in randamentul acesteia la maturitate
Modified duration = Durata Macaulay/(1+YTM/n) =
YTM = randament la maturitate, n frecventa fluxurilor (1 anual, 2 semestrial), y= randament

la maturitate
23
Referitor la durata, urmatoarele elemente trebuie avute in vedere:

• Cu cat cuponul este mai mare, cu atat durata este mai mica;
• Durata se modifica pe masura ce obligatiunea se apropie de scadenta;
• Cu cat randamentul este mai ridicat, cu atat durata este mai mica si invers.
Convexitatea: convexitatea ofera o masura mai precisa de masurare a efectului modificarii
randamentului in pret, la modificari mai mari ale randamentului. In mod efectiv, convexitatea
masoara modificarea pretului in urma modificarii duratei a unei obligatiuni si ofera un grad
de precizie mai mare estimarilor efectuate.
24
Cotarea bondurilor pe piata interbancara (clean Price)
25
Cotarea bondurilor BVB
26
Daca durata Macaulay a unei obligatiuni este 4.2, YTM este 5%, frecventa cupoanelor este
anuala cu cat se va modifica pretul acelei obligatiuni daca randamentul scade cu 1 punct
procentual.
Raspuns = 4.2/ (1+0.5/1)*(-1%)= 4%
27
Evaluarea titlurilor de participare OPCVM
Fondurile deschise de investitii (sau Organisme de plasament colectiv in valori mobiliare -

OPCVM) sunt constituite prin contract de societate si colecteaza fonduri banesti de la
investitori pentru plasamentul acestora in actiuni, obligatiuni, instrumente de piata
monetara si in alte titluri.
In functie de fondurile banesti colectate sunt emise unitati de fond, o unitate reprezentand
o anumita suma de bani investita in fond.
Denumirea de fond “deschis” se refera la faptul ca, la sfarsitul fiecarei zile, fondul emite noi
unitati catre investitori si rascumpara unitati de la investitorii care doresc sa se retraga din
fond. Fondurile deschise fac obiectul unor cerinte de reglementare si de transparenta mai
stricte decat fondurile inchise.
Toate fondurile au obligatia sa publice comisioanele percepute si politica investitionala in
cadrul prospectului. Toate prospectele trebuie aprobate de catre ASF anterior distribuirii
acestora catre investitori. Toate prospectele trebuie sa includa informatiile necesare
investitorilor pentru ca acestia sa poata lua decizii in cunostinta de cauza referitor la
investitiile viitoare si mai ales, la riscurile aferente acestora.
28
Organisme de plasament colectiv in valori mobiliare – OPCVM sunt fondurile deschise de

investitii si societatile de investitii, care indeplinesc cumulativ urmatoarele conditii:
1. au ca unic scop efectuarea de investitii colective, plasand resursele banesti in
instrumente financiare lichide permise de legislatia aplicabila si operand pe principiul
diversificarii riscului si administrarii prudentiale;
2. sunt “deschise” in sensul ca: titlurile de participare sunt, la cererea detinatorilor,
rascumparabile continuu, direct sau indirect, din activele respectivelor organisme.
Activitatea O.P.C.V.M. de a se asigura ca valoarea titlurilor sale de participare pe o piata nu
variaza semnificativ in raport cu valoarea activului net unitar poate fi considerata echivalenta
a operatiunii de rascumparare;
3. au obligatia de rascumparare continua a titlurilor de participare emise
29
O alta clasificare a fondurilor de investitii (OPCVM) poate fi facuta din punctul de vedere al
tipurilor de active in care fondurile investesc cu preponderenta, si anume:
• Fonduri monetare - investesc in instrumente ale pietei monetare (acele instrumente
negociate in mod normal pe piata monetara care sunt lichide si a caror valoare poate fi
determinata cu precizie in orice moment), in depozite bancare, instrumente financiare
structurate, instrumente financiare derivate in scopul acoperirii riscului, emisiuni de
obligatiuni suverane si titluri de valoare
• Fonduri de obligatiuni - fonduri de investitii care investesc o pondere importanta din
totalul de active in instrumente cu venit fix si nu efectueaza deloc investitii in actiuni sau
instrumente financiare derivate. Ponderea din total active in instrumente cu venit fix este
mentionata in prospectul de emisiune si este in functie de pietele de pe care se cumpara
instrumentele respective si de tipul emitentilor tinandu-se seama de politicile de investitii
si administrare a riscului aprobate.
30
• Fonduri de actiuni - fonduri de investitii care investesc o pondere importanta din

totalul de active in actiuni, tranzactionate sau netranzactionate. Ponderea instrumentelor de
tip actiuni este mentionata in prospectul de emisiune si este in functie de pietele de pe care
se cumpara instrumentele respective si de tipul emitentilor tinandu-se seama de politicile de
investitii si administrare a riscului aprobate.
• Fonduri de index - fonduri de investitii care investesc o pondere semnificativa din
totalul de active in actiuni componente ale unui indice, respectand ponderile actiunilor in
compozitia acestuia, conform limitelor de investitii si politicii de risc aprobate si mentionata
in prospectul de emisiune.
• Fonduri mixte - fonduri de investitii care investesc in mai multe tipuri de
instrumente financiare, cu durate de detinere diferentiate, in limitele permise de
reglementarile legale aplicabile si conform politicii de investitii specificate in prospectul de
emisiune. Fonduri cu capital protejat - fonduri de investitii pentru care protectia capitalului
este realizata exclusiv prin politica de investitii a fondului
31
•Fonduri cu capital garantat - fonduri de investitii pentru care, pe langa protejarea

capitalului investit, o institutie de credit emite o scrisoare de garantie ale carei conditii de
garantare sunt mentionate in prospectul de emisiune al fondului.
•Fonduri cu randament absolut (absolute return) - fonduri de investitii cu o politica flexibila
de investitii, care urmaresc sa genereze un randament pozitiv indiferent de evolutia pietelor
financiare.
32
Unitatea de fond reprezinta “unitatea de masura” a fiecarui fond de investitii. Valoarea ei se

mai numeste si Valoare Unitara a Activului Net (VUAN). Aceasta este fixata initial prin
Prospectul de emisiune, la infiintarea fondului si se modifica in functie de evolutia
plasamentelor efectuate in numele fondului.
VUAN este egala – la un moment dat – cu valoarea totala a activelor fondului, raportata la
numarul de unitati de fond emise pana in momentul respectiv.
33
Actiunile admise la tranzactionare si tranzactionate in ultimele 30 de zile de tranzactionare,

instrumentele financiare derivate si titlurile de participare ale OPCVM sunt evaluate la pretul
de inchidere al sectiunii de piata considerata piata principala sau la pretul de referinta
aferent zilei pentru care se efectueaza calculul, in cazul actiunilor tranzactionate in cadrul
altor sisteme de tranzactionare decat pietele reglementate, inclusiv in cadrul altor sisteme
alternative de tranzactionare, furnizat de catre operatorul respectivului sistem de
tranzactionare pentru fiecare dintre segmentele respectivului sistem;
In Romania, Bursa de Valori Bucuresti opereaza atat o piata principala (REGS), cat si un
sistem alternativ de tranzactionare (AeRO).
Instrumentele financiare cu venit fix sunt evaluate fie similar actiunilor, fie pe baza
recunoasterii zilnice a dobanzii si amortizarea discountului/primei aferente perioadei scurse
de la data efectuarii plasamentului, fie prin metoda marcarii la piata (mark to market)
bazata pe utilizarea unor cotatii de piata de tipul MID (media aritmetica dintre pretul de
cumparare – BID si pretul de vanzare – ASK)
34
Instrumentele pietei monetare sunt evaluate prin una dintre metodele enumerate
pentru evaluarea instrumentelor financiare cu venit fix (metoda amortizarii sau metoda
marcarii la piata, cea mai frecventa fiind metoda amortizarii).
Actiunile, instrumentele cu venit fix, instrumentele pietei monetare, instrumentele
financiare derivate, titlurile de participare emise de OPCVM si produsele structurate,
admise la tranzactionare pe mai multe piete reglementate si/sau in cadrul mai multor
sisteme de tranzactionare, altele decat pietele reglementate, dintr-un stat membru,
inclusiv sistemele alternative de tranzactionare din Romania, tranzactionate in ultimele
30 de zile de tranzactionare (zile lucratoare), se evalueaza la pretul de inchidere al
sectiunii de piata considerate piata principala sau la pretul de referinta furnizat in cadrul
sistemelor alternative avand cel mai mare grad de lichiditate si frecventa a tranzactionarii
acelui instrument financiar determinata pe baza volumului si a numarului de tranzactii
inregistrate in anul calendaristic anterior.
35
Alegerea unui fond de investitii:

• Comision de subscriere cat mai mic
• Comision de administrare cat mai mic
• Randamentul din trecut nu ofera garantii asupra performantei viitoare
• Marimea activelor fondului
• In cazul fondurilor tranzactionate prin bursa - lichiditatea
• Metoda de evaluare in cazul fondurilor de obligatiuni este foarte importanta
• Performanta fata de benchmark (indice de referinta in general indice de piata cu care se
compara performanta administratorului de fond)
• Eroarea de replicare (tracking error) = deviatia standard a performantei fondului ajustata
cu performanta benchmark-ului
36
Alegerea unui fond de investitii (pentru Romania www.aaf.ro):

• Comision de subscriere cat mai mic
• Comision de administrare cat mai mic
• Rata cheltuielilor raportata la activul fondului (Total expense ratio) = contine si alte
cheltuieli pe langa comsionul de administrare, de exemplu cele de tranzactionare
• Randamentul din trecut nu ofera garantii asupra performantei viitoare
• Marimea activelor fondului
• In cazul fondurilor tranzactionate prin bursa - lichiditatea
• Metoda de evaluare in cazul fondurilor de obligatiuni este foarte importanta
• Performanta fata de benchmark (indice de referinta in general indice de piata cu care se
compara performanta administratorului de fond)
• Eroarea de replicare (tracking error) = deviatia standard a performantei fondului ajustata
cu performanta benchmark-ului
37
Extras DICI (Document cu Informatii cheie destinate investitorilor) ERSTE BOND FLEXIBLE
RON
38
Extras DICI (Document cu Informatii cheie destinate investitorilor) ERSTE BOND FLEXIBLE
RON
39
Extras DICI (Document cu Informatii cheie destinate investitorilor) ERSTE EQUITY ROMANIA
40
Extras DICI (Document cu Informatii cheie destinate investitorilor) ERSTE EQUITY ROMANIA
41
4bii Metode de evaluare a
actiunilor
Metode de evaluare a actiunilor
Analiza fundamentala se bazeaza pe analiza bilantului si a contului de profit si pierdere

ale unei companii, precum si a unei serii de indicatori economici calculati pe baza
acestora, rezultand in luarea unei decizii o decizie de cumparare (BUY), vanzare (SELL) sau
asteptare (HOLD).
Abordari ale analizei fundamentale
• Prima abordare este bazata pe modele absolute si isi propune sa calculeze valoarea
intrinseca a unui activ independent de pretul altor companii similare. Aici se utilizeaza,
in mod special, metoda dividendelor si a fluxurilor de numerar (cash-flow-urilor) ce se
estimeaza a fi generate in viitor, rezultand un pret tinta care este comparat cu pretul
din piata. O alta metoda este suma partilor pentru conglomerate sau companii cu linii
multiple de business prin care se evalueaza prin metodele absolute fiecare companie
componenta.
• Cea de-a doua abordare este bazata pe modele relative, care compara multipli de
piata ai unui instrument cu cei ai altora similari sau apropiati din piata.
43
Termeni frecvent folositi:
Capitalizare = Numarul actiunilor emise X Pretul pe actiune
Capitalizarea free float-ului ( a actiunilor ce pot fi tranzactionate in piata) =
Free Float (Numar actiunilor ce pot fi tranzactionate in piata) * Pretul pe actiune
Payout = rata de distribuire a profitului din dividend
Multipli de piata:
P/E (price to earnings) = Capitalizare/ Profitul net al companiei din ultimele 12 luni sau
pentru urmatoarele 12 luni
P/B (price to book) = Capitalizare/ Capitaluri proprii ale companiei
P/TBV (price to tangible book) = Capitalizare/ Capitaluri proprii tangibile ale companiei
(capitaluri ajustate cu elemente cum ar fi rezerve din reevaluare instrumentelor
financiare) – deosebit de important pentru insititutii financiare
EV/EBITDA = Valoarea intreprinderii/ EBITDA
Multipli de piata pot fi trailing (se refera la date din trecut) sau leading (estimari pentru
valoarealor viitoare realizate de analisti).
Sunt de preferat companiile cu multipli cat mai mici
44
Termeni frecvent folositi:
EBITDA = profitul operational inainte de impozit, rezultat finaciar, amortizare si
depreciere
EV (Valoarea intreprinderii) = capitalizarea companiei (actiuni ordinare si preferentiale)
+ interese minoritare + valaorea datoriilor – numerar, echivalente de numerar si
investitii financiare
Avantaje si dezavantaje ale metodelor absolute:
• Permit evaluarea actiunilor unei companii chiar si cand aceasta se afla in stadiu
incipiente sau urmeaza sa aiba loc fluctuatii mari ale activitatii sale (profitabilitate,
evolutie cifra de afaceri etc.)
• Compania evaluata trebuie cunoscuta in detaliu, iar datorita numarului mare de
premise pot aparea erori daca acestea sunt gresite
Avantaje si dezavantaje ale metodelor relative:
• Metode relativ simple, permit o evaluare rapida si redau opinia pietei despre acea
companie
• Greu de gasit companii identice sau foarte asemanatoare companiei ale carei
actiuni sunt evaluate
45
Exemplu de evaluare prin metoda fluxurilor de numerar disponibile
Firmei actualizate
Sursa: Wood
46
Exemplu de evaluare prin metoda dividendelor actualizate
Sursa: Wood
47
Exemplu de evaluare prin metode relative
Sursa: Wood
48
Avantaje si dezavantaje ale utilizarii P/E
• Este usor de calculat, este folosit la scara larga de piata, profitul net pe actiune este
important pentru actionari ca masura a valorii
• Valoarea profitului poate fi influentata de politicile contabile, nu ia in calcul gradul de
indatorare, fluxurile de numerar generate si cresterea profitului pe actiune datorata
rascumpararii de catre firma a propriilor actiuni
Avantaje si dezavantaje ale utilizarii P/B
• Este usor de calculat, este folosit la scara larga de piata, profitul net pe actiune este
important pentru actionari ca masura a valorii
• Nu ia in calcul pretul pietei pentru activele companiei si nici valoare activelor
intangibile (marci, fond comercial etc.); trebuie folosit pentru companii cu activitatea
foarte asemanatoare
Avantaje si dezavantaje ale utilizarii EV/EBITDA
• Este usor de calculat, este folosit la scara larga de piata, este utila pentru pentru
companii mature cu investitii reduse sau cu grade de indatorare diferite
• Nu ia in calcul CAPEX, greu de ajustat pentru cresteri ale cifrei de afaceri; EBITDA
poate fi o aproximare neprecisa a fluxului de numerar operational
49
Exemplu de evaluare prin metoda evaluarii relative
Ticker DTE GR Equity Analyst curated (BI) BI EU Telco Carri Val Date of valuation 8 iunie 2018 Type of entity Non-financial 20130608
Peers comparison Target price P/E 13.65 Price 13.3
Price Target price P/B 15.43
Target price EV/EBITDA 14.67
Average 14.16 13.28 11.84 2.23 2.12 2.00 6.43 6.12 5.82
Median 13.84 12.55 12.18 2.15 2.08 1.98 6.07 5.83 5.61
DTE GR Equity 13.86 12.32 11.56 1.83 1.75 1.79 5.59 5.29 5.04
Target price based on median 13.31 13.58 14.05 15.66 15.89 14.74 14.48 14.68 14.85
(Discount) /premium based on median 0% -2% -5% -15% -16% -10% -8% -9% -10%
P/E current P/E next P/E in 2 P/B current P/B next EV/EBITDA EV/EBITDA EV/EBITDA
Ticker Name year year years year year P/B in 2 years current year next year in 2 years
DTE GR Equity DEUTSCHE TELEKOM AG-REG Not a peer Not a peer Not a peer Not a peer Not a peer Not a peer Not a peer Not a peer Not a peer
FNTN GR Equity FREENET AG 13.16 12.59 12.06 2.10 2.01 2.02 9.96 9.50 9.38
TEL NO Equity TELENOR ASA 16.50 15.84 15.25 4.67 4.58 4.42 6.69 6.54 6.32
MFON RM Equity MEGAFON PJSC 9.26 8.39 7.63 1.76 1.61 1.34 4.05 3.77 3.58
VEON US Equity VEON LTD 11.26 6.01 5.15 0.96 0.91 0.89 3.50 3.26 3.07
TCELL TI Equity TURKCELL ILETISIM HIZMET AS 8.67 7.42 6.36 1.64 1.49 1.35 4.51 3.94 3.50
MTSS RM Equity MOBILE TELESYSTEMS PJSC 8.99 8.19 7.70 3.75 3.78 3.46 4.37 4.25 4.05
KPN NA Equity KONINKLIJKE KPN NV 20.77 18.38 16.03 2.91 2.83 2.85 7.11 6.92 6.70
VOD LN Equity VODAFONE GROUP PLC 18.25 16.43 13.35 0.83 0.85 0.84 6.32 6.06 5.79
TEL2B SS Equity TELE2 AB-B SHS 21.91 19.42 17.51 3.26 3.06 2.93 9.53 8.70 8.88
TKA AV Equity TELEKOM AUSTRIA AG 14.28 12.47 10.85 1.89 1.66 1.51 5.30 5.02 4.71
DRI GR Equity 1&1 DRILLISCH AG 24.59 20.94 18.63 2.53 2.44 2.39 13.71 11.93 10.56
TIT IM Equity TELECOM ITALIA SPA 8.85 8.30 7.64 0.63 0.60 0.58 4.77 4.54 4.32
TEF SM Equity TELEFONICA SA 10.58 9.44 9.05 1.86 1.67 1.55 5.83 5.60 5.52
ILD FP Equity ILIAD SA 20.65 18.64 15.55 2.36 2.18 1.94 6.69 6.29 5.71
ELISA FH Equity ELISA OYJ 19.79 19.02 18.26 5.69 5.53 5.25 11.76 11.37 11.05
BT/A LN Equity BT GROUP PLC 7.73 7.65 7.29 2.12 1.92 1.59 4.22 4.27 4.20
ORA FP Equity ORANGE 13.39 12.34 11.15 1.23 1.19 1.15 5.54 5.35 5.19
TELIA SS Equity TELIA CO AB 16.19 15.56 14.98 1.81 1.80 1.82 8.66 8.57 8.67
PROX BB Equity PROXIMUS 13.07 12.50 12.31 2.49 2.44 2.37 5.38 5.27 5.19
SCMN SW Equity SWISSCOM AG-REG 15.17 15.19 15.35 2.82 2.68 2.58 7.24 7.19 7.14
ISAT LN Equity INMARSAT PLC 17.75 31.94 23.45 2.17 2.15 2.04 6.97 7.88 7.24
TTKOM TI Equity TURK TELEKOMUNIKASYON AS 12.18 8.65 6.52 2.94 2.56 2.34 4.13 3.67 3.31
RTKM RM Equity ROSTELECOM PJSC 8.88 7.70 7.15 0.65 0.63 0.62 3.68 3.52 3.34
UTDI GR Equity UNITED INTERNET AG-REG SHARE 22.12 19.04 16.90 2.67 2.47 2.21 10.90 9.50 8.13
TDC DC Equity TDC A/S n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a.
50
4c Analiza tehnica
Analiza tehnica
Analiza tehnica este o metoda de evaluare a instrumentelor financiare si de identificare

a oportunitatilor de piata care utilizeaza diferite statistici asupra activitatii de
tranzactionare in special asupra volumului si miscarii pretului.
Investitorii care folosesc acest tip de analiza incearca sa ia decizii bazate pe identificarea
comportamentului colectiv al cumparatorilor si vanzatorilor activi la un moment dat intr-
o piata.
Spre deosebire de analiza fundamentala, analiza tehnica foloseste grafice si diferiti
indicatori, cei care o utilizeaza considerand ca tranzactiile si modificarile de pret din
trecut indica mai bine pretul din viitor al unui instrument
Cele mai importante premise ale analizei tehnice:
• Preturile contin toata informatia disponibila
• Modificarile de pret nu sunt intamplatoare, putand fi identificate directii –”trend-uri”
ale pretului pe termen scurt, mediu si lung
Frecventa datelor utilizate (5 minute, zilnice, saptamanale etc) poate influenta foarte
mult rezultatul estimarilor
52
Analiza tehnica
Termeni des utilizati in analiza tehnica:

• Pretul de deschidere (open) –primul dintr-o perioada (de exemplu dintr-o zi)
• High/ Low – cel mai mare/ cel mai mic pret dintr-o perioada
• Pretul de inchidere (close) – ultimul pret dintr-o perioada
• Volum – numarul de actiuni/ contracte futures etc. tranzactionate intr-o perioada
• Open Interest (pozitii deschise) – numarul total al contractelor active (futures, optiuni
etc.)
• Bid – pretul pe care un formator de piata este dispus sa il plateasca pentru un
instrument
• Ask – pretul pe care un formator de piata este dispus sa il accepte pentru un
instrument
53
Analiza tehnica
Termeni des utilizati in analiza tehnica:

• Indicatorii sunt reprezentati de valori calculate pe baza pretului, volumului, pozitiilor
deschise prin care se incearca estimarea unui pret (ex. RSI, Benzi Bollinger, MACD,
medii mobile).
• Oscilatorii sunt indicatori care fluctueaza in cadrul unui interval (RSI, MACD, William
%R). Sunt folositi pentru estimarea evolutiei viitoare a pretului.
• Formatiunile sunt portiuni din graficul unui instrument care respecta o anumita
descriere si sunt considerate ca dau semnale privind pretul (head and shoulders,
rounded bottom, double top, double bottom, cup and handle etc.)
• Mediile mobile sunt indicatori reprezentand medii ale preturilor din trecut.
• Pot fi simple (aritmetice - SMA) sau exponentiale (EMA) se acorda o pondere mai
mare preturilor mai recente.
• EMAi= EMAi-1*(1-k)+k*Pret inchiderei, k=2/(perioada +1), de exemplu pentru o
perioada de 12 k = 2/(1+12) =0.1538
54
Analiza tehnica
Tipuri de grafice:
Graficul simplu al preturilor de inchidere
55
Analiza tehnica
Tipuri de grafice:
Graficul cu bare si cu volume (bar charts) – contine bare cu preturile de deschidere,
inchidere, high si low ale unei perioade, iar in partea inferioara volumul tranzactionat
56
Analiza tehnica
Suport: este un nivel la care pretul are tendinta de a creste dupa o perioada
de scaderi (linia orizontala de jos)
Rezistenta: este un nivel la care pretul are tendinta de a scadea dupa o perioada de
cresteri (linia orizontala de sus)
Break-out – zona marcata cu albastru, pretul sparge o rezistenta, similar pentru un
suport. Se poate remarca si o crestere a volumului. O spargere a rezistentei sau a
suportului indica o schimbare de sentiment a investitorilor
57
Analiza tehnica
Trend – un trend reprezinta o schimbare consistenta in asteptarile indivizilor, spre

deosebire de rezistenta / suport. Trendul de crestere este linia care uneste 2 sau mai
multe puncte de minim, iar trendul de scadere 2 sau mai multe puncte de maxim. Cu cat
trend-ul uneste mai multe puncte de minim/maxim cu atat este mai consistent, intrucat
piata a testat acele puncte si nu le-a stapuns decisiv. Volumul este foarte important in
aprecierea aparitiei unui trend. Daca o spargere (break-out) se produce pe volum mare,
este probabil ca trendul sa continue in sensul dat de spargere
58
Analiza tehnica
Canal de trend- alaturi de linia de trend se adauga o linie de canal care in cazul
trendurilor ascendente uneste puncte de maxim, iar in cazul celor descendente puncte
de minim.
59
Analiza tehnica
Medii mobile - Mediile de 50 si de 200 (roz si galben) sunt cel mai des monitorizate.
60
Analiza tehnica
Relatii intre diferitele medii mobile si intre mediile mobile si pret

Un semnal de cumparare apare atunci cand pretul intretaie in sus media mobila. La fel
ca liniile de trend mediile mobile se constituie ca suporturi si rezistente. Cu cat media
mobila este atinsa de mai multe ori fara a fi strapunsa in jos cu atat aceasta devine un
suport mai puternic. Un semnal de vanzare apare atunci cand pretul intretaie in jos
media mobila aratand ca trendul crescator s-a incheiat si ca acum avem de a face cu un
trend descrescator.
Semnale de cumparare si de vanzare pot fi date si de intersectiile a doua medii mobile
– calculate pe doua perioade de timp diferite. Atunci cand media mobila calculata pe
perioada mai scurta intersecteaza in sus media mobila calculata pe perioada mai lunga
avem un semnal de cumparare. Atunci cand media mobila calculata pe perioada mai
scurta intersecteaza in jos media mobila calculata pe perioada mai lunga avem un
semnal de vanzare.
Sursa: www.forex-romania.ro
61
Analiza tehnica
Benzi Bollinger – sunt benzi pentru a determina preturi high si low bazate pe
o medie mobila si un numar de deviatii standard fata de aceasta. Cel mai des utilizate
sunt mediile mobile de 20 ± 2 deviatii standard
62
Analiza tehnica
Retrageri si cresteri – in interiorul unui trend pot apare fluctuatii in jos sau in
sus fara ca trendul sa fie spart. Acestea sunt importante pentru a determina momente
de achizitie sau vanzare
63
Analiza tehnica
MACD = EMA12- EMA26
MACD>0 semnal de cumparare, MACD<0 - vanzare
64
Analiza tehnica
RSI (Relative strength index) = 100-100/(1+RS)
RS = Media castigurilor dintr-o perioada/ media pierderilor dintr-o perioada
Cel mai foliti este RSI pe o perioada de 14. RSI intre 30 si 70 neutru, peste 70 semnal de
vanzare
65
Analiza tehnica
Formatiunea cap si umeri – coincide cu momentele de final al unui trend de crestere, mai
ales daca este insotita de volum in scadere. Formatiunea inversa apare in momente de
minim.
66
Analiza tehnica
Formatiunea ceasca si toarta– semnal de cumparare. Inainte de noi maxime apare presiune
la vanzare.
67
Analiza tehnica
Divergente – apar atunci cand pretul unui instrument se misca in directia
opusa unui indicator. O divergenta pozitiva apare cand un pret face un nou, dar indicatorii
dau semnale de crestere
http://stockcharts.com
68
Analiza tehnica
Valuri Elliott
1. Actiunea este urmata de o actiune in sens opus
2. Sunt 5 miscari in directia unui trend urmate de 3 miscari de corectie
3. O succesiune de 8 miscari formeaza un val / ciclu.
4. Un ciclu reprezinta 2 etape din cele 8 etape ale unui val mai mare
Sursa: Technical Analysis from A to Z by Steven B. Achelis

69
Analiza tehnica
Concluzii – un posibil mod de a lua o decizie de investitii:

1. Identificati instrumentul care va atrage
2. Uitati-va la nivelul pretului in raport cu media mobila
3. Identificati niveluri suport, rezistenta
4. Identificati trenduri
5. Identificati retrageri, cresteri
6. Verificati nivelul oscilatorilor (MACD, RSI) si posibile divergente
7. Nu neglijati analiza fundamentala
70
4d Stress-testing. Back-testing
Stress testing. Back Testing
Stress testing-ul este adesea utilizat complementar Valorii la Risc (VaR) si poate releva
rezultate care nu apar in urma VaR. Stress testing-ul poate fi privit ca un scenariu extrem,
pe cand VaR reflecta circumstantele normale.
Analiza de scenariu este folosita pentru masurarea efectului asupra portofoliilor a unor
miscari simultane in unul sau mai factori.
Exemple de factori :
• Schimbari paralele in curba randamentelor la maturitate
• Schimbari in panta curbei randamentelor la maturitate
• Schimbari paralele si in panta curbei randamentelor la maturitate
• Schimbari in volatilitatea
• Schimbari randamentelor la maturitate
• Schimbari in volatilitatea indicilor de actiuni
• Schimbari in volatilitatea cursului de schimb
• Schimbari in marjele de risc de credit fata de tari din G7
Sursa: Schwesser CFA Exam Prep, 2014, Book 4, Level 3
72
Stress testing-ul sunt doar o extensie a an analizei de scenariu care se concentreaza pe

rezultate defavorabile.
“Stresarea” poate fi facuta sub forma:
• Stresarea unui factor pana la cea mai dezavantajoasa combinatie de circumstante
posibile si masurarea impactului asupra portfoliului
• Optimizarea pierderii maxime – folosirea unor modele matematice sofisticate
pentru a gasi cea mai defavorabila combinatie de factori
• Cazul cel mai defavorabil – cel mai defavorabil caz care in opinia analistului va avea
loc
Sursa: Schwesser CFA Exam Prep, 2014, Book 4, Level 3
73
Reactia BROMA Index (Bloomberg Romania Local Sovereign Bond Index) la diferite
scenarii
74
Reactia BROMA Index la Volatilitate VIX creste cu 29%, rate dobanda cresc cu 100bps
75
Reactia BET Index la diferite scenarii
76
Backtesting se refera la testarea unei strategii de trading pe date istorice pentru a ii verifica
viabilitatea.
De exemplu un manager de
portfoliu decide ca vrea sa isi
alcatuiasca un portfoliu pe
baza unor anumite reguli si vrea
sa vada cum s-a comportat acesta
in trecut (de exemplu portfoliu
cu dividend yield cu actiuni
cu randament al dividendului
peste 3% din WIG 30, BET,
PX si BUX din ultimii ani si
cu crestere prognozata a cifrei de
afaceri).
Se obtin 13 companii in acest “univers”.
77
Se foloseste back-testul pentru a afla cum s-ar fi comportat acest portfoliu in trecut si
daca ar fi fost o strategie viabila – sunt descrise rezultatele in dreapta.
78
4e Documentele cu informatii cheie
destinate investitorilor - PRIIP
Cadrul de reglementare a pietelor si
instrumentelor financiare
PRIIPs - REGULAMENTUL (UE) NR. 1286/2014

(Packaged Retail and Insurance-based Investment Products)
De ce?
masura de protectie a investitorilor de retail pentru un
acces al clientilor de retail la produse inaccesibile
Ce?
toate investitiile in produse care nu sunt investitii directe
(actiuni, obligatiuni, produse de asigurari simple, etc)
produse puse laolalta pentru expuneri diferite
Cum?
compara intr-o maniera facila si transparenta diferitele
produse investitionale
Uniformizarea informatiilor … folosirea KID (Key Information
Document) – document standard
Cine?
KIDul este intocmit de producatorul instrumentului
KIDul este pus la dispozitia clientului de catre
vanzator/distribuitor/consultant
Produs de Produs de
investitii investitii bazat Produs de investitii
individual pe asigurari individuale structurat
structurat (Insurance- si bazat pe asigurari
(Packaged Retail based (Packaged retail and
Investment Investment insurance-based
Product) Product) investment product)
PRIP IIP PRIIP
PRIP – o investitie, inclusiv IIP – un produs de PRIIP - produs de

instrumentele emise de vehiculele asigurare care are o investitii individuale
investitionale, astfel incat, indiferent durata sau o valoare structurat si bazat pe
de forma juridica a investitiei, de rascumparare si a asigurari inseamna
cuantumul platibil investitorului carui durata sau un produs care se
individual este expus fluctuatiilor valoare de incadreaza la PRIP,
pietei ca urmare a expunerii la valori rascumparare este la IIP, sau la ambele
de referinta sau la performanta expusa, partial sau
unuia sau mai multor active care nu integral, direct sau
sunt cumparate direct de indirect, fluctuatiilor
investitorul individual pietei 81
Fondurile de
investitii
din
31.12.2019
 Contractele de asigurari de viata de

tip unit-linked si index-linked
 Instrumente financiare structurate  Instrumentele financiare care sunt
 Toate tipurile de instrumente detinute direct de catre investitorul de
financiare derivate retail
 Instrumente financiare emise de  Produsele de asigurare: non-life sau
vehicule investitionale asigurari simple de viata, care nu
 Depozite structurate ofera oportunitati de investitii
 Contracte hibrid de asigurari de viata  Depozitele traditionale de tip “plain
 Produse de pensii care nu sunt vanilla”
recunoscute de legislatia nationala  Produsele de pensii
82
Cadrul de reglementare a pietelor si instrumentelor
financiare
Regulamentul PRIIP a intrat in vigoare de la 1 ianuarie 2018 si se aplica:
 Producatorilor (creatorilor) de PRIIP – orice entitate care creeaza un PRIIP si

orice entitate care aduce modificari unui PRIIP existent: institutiile de credit,
firmele de investitii, societati de asigurare sau administratori de fonduri
 Consultantilor PRIIP - persoanele care ofera consultanta cu privire la

instrumentele PRIIP
 Distribuitorilor (Vanzatorilor si Intermediarilor*) PRIIP – persoanele care

ofera sau incheie un contract privind PRIIP cu un investitor individual.
‘’Investitorul individual’’ este “clientul de retail’’ in sensul Directivei MiFID II

83
Cadrul de reglementare a pietelor si instrumentelor financiare
Contine informatii precontractuale
Informatiile sunt precise, corecte, clare si neechivoce
Ofera informatii esentiale si sunt consecvente cu toate documentele contractuale cu caracter

obligatoriu, cu partile relevante ale documentelor de oferta si cu termenii si conditiile PRIIP
Este un document de sine statator, separat in mod clar de materialele de marketing si NU

trebuie sa contina trimiteri la materialele de marketing
Poate contine trimiteri la alte documente (ex: prospect) numai atunci cand trimiterea are
legatura cu informatii care trebuie incluse in KID
Informatiile incluse in KID trebuie revizuite cu o frecventa anuala sau ori de cate ori intervin
KID modificari in continutul documentului
KID-ul trebuie trebuie tradus in limba oficiala a statului membru in care se distribuie produsul sau
intr-o alta limba acceptata de autoritatile competente. Traducerea trebuie sa reflecte fidel si
precis continutul KID-ului original
Materialele de marketing mentioneaza existenta KID si furnizeaza informatii despre modul si

despre locul in care acesta poate fi obtinut, inclusiv site-ul internet al producatorului.
Cerinte cu privire la aspectul vizual al KID: usor de citit, cu caractere de dimensiuni lizibile,
culorile folosite nu trebuie sa diminueze inteligibilitatea informatiilor (ex: KID in alb/negru), marca
sau logoul creatorului de PRIIP nu trebuie sa distraga atentia de la informatiile cuprinse in
document sau sa ascunda textul
84
instrumentelor financiare – EXEMPLU - EXTRAS KID
instrumentelor financiare EXEMPLU – EXTRAS KID
Costul de-a lungul timpului
Scenarii de performanta:
Compozitia costurilor
Risc agregat
Cadrul de reglementare a pietelor si instrumentelor
financiare
• cu suficient timp inainte ca investitorii individuali sa isi asume obligatii in temeiul

oricarui contract sau al oricarei oferte
• numai in cazul primei tranzactii si a primei tranzactii care urmeaza modificarii
KID (in situatia tranzactiilor succesive)
• versiunile anterioare ale KID se pun la dispozitie la cererea investitorului
individual
Vanzatorul
poate pune la
dispozitia • Relatia este realizata printr-un mijloc de comunicare la distanta in
investitorului conditiile in care nu este posibila furnizarea KID cu suficient timp inainte
individual KID-ul de incheierea tranzactiei
dupa • Distribuitorul sau consultantul au informat investitorul individual in
incheierea
mod clar ca nu este posibila furnizarea KID si au specificat acestuia
tranzactiei, fara
intarziere ca poate amana tranzactia pentru a primi si pentru a citi KID inainte de
nejustificata, in incheierea tranzactiilor
cazul in care • Investitorul individual este de acord sa primeasca KID, fara
sunt intrunite intarzieri nejustificate, dupa incheierea tranzactiei in loc sa amane
TOATE
tranzactia pentru a primi KID in avans
conditiile
urmatoare:
87
• optiune de baza in cazul in care produsul este oferit direct, cu
Format hartie exceptia cazului in care investitorul individul opteaza pentru un
alt suport
• Furnizarea KID este adecvata in contextul relatiei de afaceri

(exista dovezi ca investitorul are acces constant la internet)
Suport durabil, Investitorul individual a avut posibilitatea sa aleaga primirea
altul decat KID in format hartie, a ales alt tip de suport, iar alegerea lui a
hartia fost consemnata
• Investitorul individual este informat cu privire la dreptul lui de
KID-ul se a solicita un exemplar tiparit gratuit
furnizeaza
gratuit
prin
urmatoarele Toate cerintele de la suport durabil, altul decat hartia
tipuri de
suport:
• Investitorul individual a fost notificat cu privire la site-ul unde
Site internet
poate fi consultat KID-ul
• KID-ul poate fi accesat pe site-ul internet, existand
posibilitatea descarcarii si stocarii lui pe un suport durabil, pe
toata perioada in care investitorul poate avea nevoie sa-l
consulte;
88
4f Finantarea companiilor.
Oferte publice.
Prospectele/documentele de oferta
publica
Finantarea companiilor – surse:
capitaluri si datorii
Capital social – aportul actionarilor la momentul constituirii societatii si ulterior
Primele de capital – diferenta intre valoarea reala a unei actiuni/parti sociale si valoarea nominala
Rezervele din reevaluarea activelor imobilizate – diferenta intre valoarea de piata si costul de achizitie al
activelor imobilizate (fixe) si alte rezerve
Rezultatul reportat – diferenta intre suma tuturor rezultatelor nete (profit sau pierdere) de la infiintarea
companiei si dividendele distribuite de-a lungul aceleiasi perioade.
Rezultatul curent – rezultatul exercitiului, dupa impozitare.
Entitati afiliate – companii din grup sau credit actionar

Creditul bancar – datorii pe termen scurt (ex overdraft, credit pentru capital de lucru) sau datorii pe
termen lung (ex credit pentru investitii)
Credit comercial – finantarea companiei de catre furnizorii acesteia
Datorii fiscale si sociale – obligatiile de plata catre bugetul statului si cele ale contributiilor sociale (CAS,
CASS) care apar datorita decalajului temporal intre incasare/retinere impozite, taxe si contributii si
momentul varsarii in bugetele aferente
Venituri in avans/subventii/fonduri/provizioane: incasari anticipate de la companii partenere (de obicei
clienti), incasari sub forma de subventii sau finantari pentru proiecte
90
Finantarea companiilor – minimizare WACC
Structura capitalului = mixul de datorie si capitaluri folosit pentru

finantarea activitatii unei companii.
Decizia privind structura finantarii este bazata pe determinarea
Datorii
gradului de indatorare (datorie in total pasive) astfel incat valoarea
companiei sa fie maximizata (EV, enterprise value), iar costul mediu
Active
ponderat al capitalului (WACC, weighted average cost of capital) sa fie
Capitaluri minim.
Costurile folosite in determinarea structurii optime de finantare sunt
considerate marginale – cat ar costa-o pe companie atragerea unor
surse suplimentare de finantare fie sub forma capitalurilor, fie sub
forma angajarii unor datorii.
Costul mediu ponderat al capitalului = (D/V)*rd*(1-T) + (E/V)*re
Ponderi surse
Randament cerut de
Sursa finantare Rata taxare (asumand Cost
furnizorul de finantare
finantare (stabilite pe baza deducere integrala) ponderat
(inainte de taxare)
valorilor de piata)
Capitaluri 70.0% 10.0% 0.0% 7.0%
Datorii 30.0% 6.0% 16.0% 1.5%
WACC 8.5% 91
Finantarea companiilor – Capitaluri vs Datorie
Argumente pro si contra finantarii prin
intermediul capitalurilor: Argumente pro si contra finantarii prin
- plati de dobanzi: nu intermediul datoriilor:
- rambursari/plati conform unui scadentar: nu - plati de dobanzi: da
(chiar si in cazul unei politicii ferme de plata a - rambursari/plati ale principalului anuale sau la
dividendelor ramane la discretia companiei, scadenta
prin AGA, plata unor dividende sau
implementarea unor programe de - maturitate: fixe si stricte (exista si obligatiuni
rascumparare actiuni emise cu perpetuitate, dar extrem de rar)
- maturitate: nu - costul cu finantarea: explicit (randament
determinat de cupon si diferenta intre
- drept de vot: da (mai putin la actiunile valoarea nominala si pretul de emisiune sau
preferentiale) dobanzile), de obicei mai mic decat cel aferent
- costul cu finantarea: implicit, de obicei mai actiunilor
mare decat cel aferent datoriilor - Drept de proprietate asupra activelor
- Drept de proprietate asupra activelor companiei in caz de lichidare: datorie senioara
companiei in caz de lichidare: reziduala - Drept de control: prin constrangeri formale
- Drept de control: direct sau proxy, AGA (covenants) si indicatori
- Piata primara si secundara: burse si private - Piata primara si secundara: burse si OTC
equity 92
Finantarea companiilor – emisiune actiuni
ƒ
Oferta publica initiala (Initial Public Offering - IPO)
sunt puse in vanzare titluri nou emise catre publicul larg pentru prima data (firma
devine o firma deschisa) ƒ
ƒ ferte publice de vanzare (Secondary Public Offering - SPO) prin

O
care o firma deja cotata la bursa emite noi titluri -> majorare de capital social
93
Finantarea companiilor – Oferta publica
initiala, IPO
Obligaţiunile corporative sunt emise de catre companii, in scopul atragerii de bani pentru nevoile interne
de investitii si dezvoltare. Obligatiunile pot fi garantate sau negarantate si pot fi admise la tranzactionare
pe o piata reglementata sau plasate privat.
Etape:
- Compania nominalizeaza un Consultant Autorizat care sa desfasoare procesul
- Stabilirea partii din companie care urmeaza a fi oferita investitorilor (free float), determinarea
destinatiei fondurilor stranse in urma ofertei, alte elemente de pregatire a ofertei
- Pregatirea Prospectului de Oferta
- Promovarea ofertei catre investitori
- Aprobarea Prospectului de Oferta de catre regelementator (ASF)
- Roadshow si construirea unui book: discutii cu investitorii (in general institutionali) pentru stabilirea
interesului pentru actiunile companiei ce urmeaza a fi listata si nivelul pretului
- Subscrierea si alocarea: in general sunt stabilite mai multe transe cu preturi diferite (transa retail,
transa institutionali). Subscrierea dureaza maximum 10 zile. In functie de interesul investitorilor se
stabilesc preturile finale, se fac posibile realocari intre transe (pot exista IPOuri ratate, cele care nu
atrag interesul investitorilor si nu reusesc sa obtina suma urmarita)
- Admitere la tranzactionare pe o piata reglementata (BVB) dupa inregistrarea actiunilor la un
depozitar (Depozitarul Central) 94
Finantarea companiilor – Emisiunea de
obligatiuni
Oferta publica initiala consta in vanzarea unei parti dintr-o companie catre public, pentru prima data. IPO
este utilizata in scopul strangerii de finantare pentru dezvoltare prin expansiune si diversificare externa,
dar si de catre companii mari care decid sa devina tranzactionate public.
Etape de emisiune publica de obligatiuni sunt in mare parte similar cu cele de ale emisiunilor de actiuni,
cu cateva avantaje si dezavantaje specific obligatiunilor:
Avantaje:
- alternativa de finantare fata de creditul bancar
- pastrarea actionariatului actual al companiei
- posibilitatea de conversie, chemare (call) a obligatiunilor (daca sunt emise cu aceste optiuni)
- plata cuponului cu o frecventa stabilita de catre companiei: semestrial, anual, sau trimestrial
Dezavantaje:
- costurile legate de emisiune
- costuri legate de garantii blocate
- restrictii si obiective (coventants) referitoare la accesarea de imprumuturi suplimentare, plata de
dividende, atingerea sau mentinerea unor indicatori de performanta si risc
- dobanda (cuponul) este stabilita prin mecanism de piata, nu prin negociere cu contrapartida banca sau
95
alti investitori privati
Finantarea companiilor – Sumar 2017
Listari 2017:
- Digi Communications: 28 apr, 25.6% din numarul de actiuni (drept de vot ~ 5%), 944mn RON
- AAGES: 8 iunie, 15% din capitalul social, 5.5mn RON
- Transilvania Broker de Asigurare: 24 oct, 25% din capitalul social, 9mn RON
- Sphera Franchise Group: 24 oct, 25% din capitalul social, 285mn RON
Emisiuni obligatiuni:
- Bittnet Systems (IT): 4.5mn RON, 45.000 obligatiuni x 100 lei, maturitate 2022, cupon 9%
- Vrancart (hartie, carton): 38.25mn RON, 385.250 obligatiuni convertibile x 100 lei, cupon ROBOR 3M
+ 2%
- Globalworth (real estate): 550mn EUR, 5 ani, cupon 2.875%
- UniCredit Bank: 610mn RON, 3,5,7 ani, VN 10.000 RON, ROBOR 6M + marja intre 0.6% si 1.1%
- Superbet (jocuri de noroc): 9.6mn RON, maturitate 2020, cupon 12%
- International Investment Bank (supranationala): 300mn RON, 2025, ROBOR 3M + 1.50% si 60mn
EUR, 2025, cupon 1.593%
- NE Property Cooperatif (NEPI, real estate): 500mn EUR, cupon 1.75%, maturitate 2024
- Impact Develop&Contractor (real estate): 30mn EUR, cupon 5.75%, maturitate 2022 96
Multumim!
CAPITOLUL 6
FURNIZAREA CONSULTANTEI DE
INVESTITII
a) Consultanta de investitii si administrarea de portofolii - definitii
b) Informatii privind consultanta de investitii si administrarea de
portofolii oferite clientului
c) Consultanta de investitii oferita in mod independent
d) Evaluarea caracterului corespunzator si adecvat – informatiile
referitoare la cunostintele si experienta clientului/potentialului
client;
e) Evaluarea caracterului adecvat si rapoartele privind caracterul
adecvat;
f) Stimulentele
g) Etica in consultanta de investitii: reguli privind conduita,
interdictii, prevenirea si gestionarea conflictelor de interese
2
FURNIZAREA CONSULTANTEI
DE INVESTITII
1. Consultanta de investitii si administrarea de portofolii – definitii
2. Informatii privind consultanta de investitii si administrarea de

3. Consultanta de investitii oferita in mod independent / nonindependent
4. Evaluarea caracterului corespunzator si adecvat – informatiile

referitoare la cunostintele si experienta clientului/potentialului
client
5. Rapoarte
6. Stimulentele
7. Etica in consultanta de investitii: reguli privind conduita,

3
Consultanta de investitii si administrarea de portofolii
Consultanta de investitii inseamna furnizarea de

recomandari personale unui client, fie la cererea sa,
fie la initiativa firmei de investitii,in ceea ce priveste
una sau mai multe tranzactii cu instrumente financiare.
Directiva UE nr. 65/2014 (MiFID II)
Administrarea de portofolii consta in constituirea unor grupari de active

financiare, astfel incat evolutia preturilor de piata ale acestora sa asigure
atingerea obiectivelor de rentabilitate definite de investitor, cu respectarea
restrictiilor in termeni de risc, determinate de alocarea activelor.
Portofoliul reprezinta o combinatie de active financiare, detinute de un

investitor individual sau institutional cu scopul reducerii riscului prin
diversificare.
4
Recomandarea personala inseamna o recomandare facuta unei persoane in calitatea acesteia de

Investitor/ potential investitor/ agent al unui investitor/ agent al unui potential investitor.
Recomandarea personala se prezinta ca fiind adecvata pentru persoana in cauza sau se bazeaza pe o
examinare a particularitatilor persoanei respective si constituie o recomandare pentru a efectua una din
urmatoarele operatiuni:
(a) cumpararea, vanzarea, subscrierea, schimbul, rascumpararea sau detinerea unui anumit instrument financiar
(b) exercitarea sau neexercitarea unui drept conferit de un anumit instrument financiar privind cumpararea,
vanzarea, subscrierea, schimbul sau rascumpararea unui instrument financiar
O recomandare nu
este considerata o
recomandare
personala daca este
destinata
exclusiv publicului !
5
Consultanta de investitii si administrarea
de portofolii
De avut in vedere:
 daca serviciul de consultanta de investitii este oferit inainte de incheierea tranzactiei, firma de investitii
trebuie sa ii furnizeaza clientului, pe suport durabil o declaratie privind caracterul adecvat, precizand in
ce consta consultanta oferita si modul in care aceasta corespunde preferintelor, nevoilor si altor
caracteristici ale clientului de retail.
 in cazul in care acordul de a cumpara sau de a vinde un instrument financiar este incheiat prin
intermediul unui mijloc de comunicare la distanta care impiedica furnizarea prealabila a declaratiei, firma
de investitii poate furniza declaratia pe suport durabil imediat dupa ce clientul isi asuma obligatii in
temeiul unui acord, cu conditia sa fie indeplinite cumulativ urmatoarele doua conditii:
(a) clientul a consimtit sa primeasca declaratia privind fara intarzieri nejustificate dupa
incheierea tranzactiei si
(b) firma de investitii i-a oferit clientului optiunea de a intarzia incheierea tranzactiei
pana dupa primirea declaratiei
6
Din perspectiva MAR II (Regulamentul delegat UE nr. 565/2017)
Recomandarea emisa chiar si exclusiv printr-un canal de distributie, cum ar fi internetul poate fi
considerata recomandare personala.
***
De exemplu:
- daca corespondenta prin e-mail este utilizata pentru a oferi recomandari personale unei anumite
persoane, mai degraba decat pentru a comunica informatii publicului in general, ar putea fi
considerate ca consultanta de investitii.
***
Consultanta generica cu privire la un tip de instrument financiar nu este considerata consultanta de

investitii in sensul Directivei 2014/65/UE. In cazul in care firma de investitii ofera unui client consultanta
generica cu privire la un tip de instrument financiar pe care o prezinta ca fiind adecvata pentru respectivul
client sau bazata pe examinarea situatiei specifice a acestuia, iar in realitate consultanta respectiva nu este
adecvata pentru clientul in cauza sau nu este bazata pe situatia specifica a clientului, este foarte probabil ca
firma sa nu respecte dispozitiile legale.
Furnizarea unei recomandari generale cu privire la o tranzactie cu un instrument financiar sau cu un tip de
instrument financiar reprezinta furnizarea unui serviciu auxiliar:
Cercetarea in domeniul investitiilor si analiza financiara sau orice alta forma de recomandare generala
privind tranzactiile cu instrumente financiare.
7
Informatii privind consultanta de investitii si administrarea de
8
Informatii Explicatii
Informatii cu privire la
firma de investitii si Informatii generale despre firma de investitii
oferta de servicii
Informatii de baza Descriere generala a naturii si a riscurilor

despre instrumentele instrumentelor financiare oferite de catre firma de
financiare investitii clientilor si potentialilor clienti
Informatii
de furnizat Explicarea Politicii de executare a ordinelor si a
Principii referitoare la
clientului cu Best Execution proceselor, inclusiv publicarea primelor 5 locuri de
suficient executare a ordinelor
timp inainte Tipul de consultanta
de prestarea oferita – Informatii cu privire la faptul daca firma de investitii ofera
serviciilor de independenta/non- consultanta independenta sau non-independenta
investitii independenta
financiare
Informatii cu privire la Dezvaluirea costurilor care apar in cursul furnizarii
costuri serviciului de investitii
Stimulente si
potentiale conflicte de Informatii privind stimulente sau potentiale conflicte
interese de interese care ar putea aparea
9
Informatii privind consultanta de investitii si
administrarea de portofolii oferite clientului
Informatii generale despre firma de investitii si despre serviciile oferite
Numele si adresa firmei de investitii
Limbile in care firma de investitii va comunica cu clientul
Mijloacele de comunicare utilizate (e-mail, telefon…)
Informatii Notificare cu privire la faptul ca este o firma de investitii autorizata

cu privire la (inclusiv indicarea numelui si adresei autoritatii competente care i-a acordat
firma de autorizatia)
investitii si
serviciile pe Daca este aplicabila informarea ca firma de investitii actioneaza prin
care le poate intermediul unui alt intermediar
presta
Natura, frecventa si calendarul rapoartelor care trebuie furnizate
clientului
clientului (extras de cont, raport de consultanta)
Scurta descriere a masurilor luate de firma de investitii pentru protejarea
activelor clientului
Principiile firmei de investitii cu privire la gestionarea conflictelor de
interese
10
Informatii de baza despre instrumentele financiare
Informatiile
despre • …caracteristici esentiale ale instrumentului financiar
instrumente
financiare • …atat avantajele cat si riscurile instrumentelor financiare
includ…
• …riscuri inerente in functie de tipul instrumentului

Descrierea
riscului • …volatilitatea pretului instrumentului
instrumentelor • …informatiile privind dificultatile si restrictiile legate de o dezinvestire
financiare • …informatii legate de posibilitatea ca instrumentul sa includa obligatii financiare
cuprinde … aditionale si angajamente suplimentare
Daca se prezinta o • …trebuie sa fie concludente si ar trebui prezentate in mod echilibrat

COMPARATIE
• …sursele de informare trebuie sa fie mentionate
intre instrumente
financiare … • …trebuie sa se indice faptele si ipotezele care stau la baza comparatiei
11
Informatii de baza despre instrumentele financiare
• Informatii privind performanta instrumentelor financiare aferente ultimilor 5 ani sau

intregii perioade in care instrumentul a fost oferit
Cand se prezinta o • Perioada de referinta si sursa de informatii mentionata clar
performanta
• Declaratia clara a faptului ca se prezinta performanta bruta sau neta (taxe
ISTORICA … incluse/excluse)
• Avertisment precis ca performanta trecuta nu garanteaza rezultate viitoare!
• Instrumentele financiare care stau la baza / indicii sunt aceeasi

Cand se prezinta o sau substantial aceeasi cu instrumentele financiare despre care se
performanta discuta cu clientul
SIMULATA … • Avertisment precis ca performanta trecuta este simulata si
performanta anterioara nu garanteaza rezultate viitoare
• Avertisment precis ca informatiile nu se bazeaza sau refera la o performanta

Cand se prezinta o trecuta simulata
performanta • Ipotezele rezonabile sunt sustinute de date obiective
VIITOARE… • Se folosesc scenarii de performanta in diferite conditii economice (pozitive si
negative) si sunt analizate natura si riscul instrumentelor financiare
Source: MiFID II Commission Delegated Regulation (25.4.2016, C(2016) 2398 final), Article 44
12
Best Execution
 Politica Best Execution - firma de investitii trebuie sa actioneze intotdeauna in cel mai bun
interes al clientului
Scop  Obligatia de Best Execution impune firmelor de investitii sa furnizeze clientilor informatii
relevante inaintea de oferirea unui serviciu de investitii
Continutul politicii de Best Execution Controale / Proceduri

Definirea criteriilor de selectie a locurilor de
Efectuarea de controale periodice pentru a
Criterii de tranzactionare (pret, costuri, timp pana la
Revizuiri evalua gradul de realizare a politicilor si
selectie executie, probabilitatea de executie, criterii
adaptarea acestora, daca este necesar
calitative)
Asigurarea unor preturi corecte a

Locurile de Lista tuturor locurilor de executie posibile
Produse OTC tranzactiilor OTC (in functie de preturile
executie pentru fiecare instrument financiar
pietei)
Utilizarea Demonstrarea calitatii celei mai bune

Clientii de Rezumatul subiectelor majore relevante executii) utilizand doar un singur loc de
unui singur
pentru clientii de retail, inclusiv furnizarea
retail loc de executie (simularea rezultatelor in cazul
datelor de cea mai buna executie executie in care s-au folosit mai mult de un loc de
executie
Top 5 locuri
Stimulentele Dezvaluirea stimulentelor de executie Publicarea anuala a top 5 locuri de executie
13
KID - PRIIP
• PRIIP provine de la Packaged Retail and Insurance-based Investment Products si contine produse, cum ar
fi produse structurate, fonduri de investitii …
Cerinte • O persoana care acorda consultanta sau vinde PRIIP trebuie sa intocmeasca fisa cu informatii de baza
disponibila clientului in timp util, inainte de vanzarea PRIIP
Exceptii
O persoana care
vinde un PRIIP • Clientul decide sa contacteze persoana care vinde PRIIP si sa efectueze
poate furniza fisa tranzactia prin comunicarea la distanta, insemnand ca furnizarea fisei cu
cu informatii de informatiile de baza nu este posibila
baza, imediat dupa • Clientul este de acord sa primeasca fisa cu informatiile de baza dupa realizarea
incheierea
tranzactiei cu
tranzactiei, in loc sa amane tranzactia
clientul de retail, • Persoana care acorda consultanta sau vinde PRIIP a mentionat clientului ca fisa
asigurandu-se ca cu informatii de baza nu poate fi furnizata si ii mentioneaza clientului ca poate
sunt indeplinite amana tranzactia pana la primirea respectivei fise
urmatoarele
conditii
14
Cerinte cu privire la continut KID Cerinte cu privire la organizare
1 Informatii generale
2 Ce tip de produs este?

Cerinte cu privire la revizuirea
3 Ce riscuri exista si ce as primi in schimb? KID-ului pentru PRIIPs
Ce se va intampla daca producatorul PRIIPs nu

4
este in masura sa faca plata?
Cerinte cu privire la actualizarea
5 Ce costuri apar? KID-ului pentru PRIIPs
Cat ar trebui sa mentin investitia si pot scoate

6
banii/fondurile prematur?
Cerinte pentru PRIIPs cu mai
7 Cum pot depune o petitie/plangere? multe optiuni de investitii suport
8 Alte date/informatii oportune
15
• firmele de investitii care creaza, dezvolta, emit si / sau proiecteaza

instrumente financiare si care ofera consultanta emitentilor corporatii cu
privire la lansarea de noi instrumente financiare
• in cazul in care producatorul este, de asemenea, implicat in distributia
Producatori acestor produse, aplica atat regulile de guvernanta a produselor de
producator, cat si cele de distribuitor
• firmele de investitii care ofera sau recomanda instrumente financiare si

servicii catre clienti pe pietele primare si / sau secundare si tipul de serviciu
furnizat (de exemplu consultanta pentru investitii, fara consultanta sau
execution-only)
• normele PRIIPs acopera, de asemenea, persoanele care ofera consultanta
Distribuitori sau care vand, inclusiv intermediarii
16
Setarea contractelor (daca este cazul)

Evaluarea caracteristicilor / proiectarii produsului
Clasificarea produsului (familie, grup)
Analiza potentialelor conflicte de interese
Definirea pietei-tinta si a canalelor de distributie
Procesul de Evaluarea structurii risc / recompensa
guvernanta Evaluarea costurilor produsului (din perspectiva clientului) si a compatibilitatii cu piata tinta
a produselor Structura de risc
Analiza scenariilor
PRODUCATOR
Verificarea faptului daca produsul ameninta functionarea ordonata sau stabilitatea pietei
Verificarea necesitatii si disponibilitatii KIDS, KIIDS
Procesarea informatiilor si a orientarilor de transmis catre distribuitori
Definirea trigger-erelor / evenimentelor cruciale pentru revizuire si frecventa revizuirii
Furnizarea termsheet-urilor si a materialelor de marketing (optional)
Aprobarea Intalniri cu privire la guvernanta produselor sau decizii scrise

produselor
Comunicari catre distributie
Distributie Inmanarea pachetelor de comunicari catre distribuitori
17
Verificarea capacitatii tehnice de distribuire a produsului (optional)

Obtinerea a suficiente informatii despre produs de la producator
Evaluarea proiectarii / caracteristicilor / riscului / recompensei produsului
Clasificarea produsului (familie, grup)

Analiza potentialelor conflicte de interese
Verificarea pietei-tinta si a canalelor de distributie
Procesul de Evaluarea structurii risc/recompensa
guvernanta a
Evaluarea costurilor produsului / serviciului (din perspectiva clientului) si compatibilitatii cu piata tinta
produselor
DISTRIBUITOR Structura riscului
Verificarea faptului ca interesele clientilor nu sunt compromise ca rezultat al presiunii de finantare
Verificarea necesitatii si disponibilitatii KIDS, KIIDS
Definirea calificarilor pentru angajatii din vanzari
Definirea trigger-erelor / evenimentelor cruciale pentru revizuire si frecventa revizuirii
Furnizarea termsheet-urilor si a materialelor de marketing (optional)
Aprobarea
Inmanarea pachetelor de comunicari catre distribuitori
produselor
Distributie Comunicari / feedback catre producator
18
Piata tinta efectiva pentru – Producatori
Trebuie luate in considerente si aspecte calitative, nu doar cantitative.
Trebuie efectuata o analiza a relevantei fiecarei categorii pentru

un anumit produs si apoi ponderarea factorilor in functie de tipul,
Producatorii trebuie natura si alte caracteristici ale produsului.
sa identifice o piata-
tinta potentiala.
Deoarece, de obicei,
nu au contact direct Pot fi adaugate si categorii suplimentare care pot fi luate in
cu clientii, aceasta considerare in afara celor cinci standard sugerate de orientari.
inseamna ca
identificarea lor pe
piata se poate baza, Producatorul trebuie sa se asigure ca strategia de distributie
printre altele, pe prevazuta este conforma cu tinta identificata, iar producatorul
cunostintele si trebuie sa ia masuri rezonabile pentru a asigura ca produsul financiar
experienta lor este distribuit pe piata tinta identificata.
teoretica asupra
produsului . in definirea strategiei de distributie, un producator trebuie sa
stabileasca amploarea informatiilor clientilor necesare
distribuitorului pentru a evalua in mod corespunzator piata tinta a
produsului sau.
19
Piata tinta efectiva – cerinte pentru Distribuitori
Trebuie sa se asigure consecventa generala a produselor care urmeaza sa fie oferite

si a serviciilor conexe care vor fi furnizate cu necesitatile, caracteristicile si
obiectivele clientilor tinta.
Identificarea
pietei tinta de
catre distribuitor Procesul de luare a deciziilor cu privire la serviciul si universul de produse in combinatie cu
(adica piata tinta procesul de identificare a pietei tinta ar trebui sa influenteze in mod direct modul in care
“efectiva" a se desfasoara activitatea zilnica a firmei.
produsului
respectiv) ar
trebui sa se Trebuie ca firma sa se concentreze in special asupra serviciilor de investitii prin care
desfasoare ca produsele vor fi oferite pietelor tinta respective
parte a
procesului
In interesul protectiei investitorilor, normele de guvernanta a produselor ar trebui sa se
general de luare aplice tuturor produselor vandute pe pietele primare si secundare, indiferent de tipul de
a deciziilor cu produs sau de serviciul furnizat si de cerintele aplicabile la distribuitor.
privire la gama
de servicii si Distribuitorul evalueaza ca un anumit produs niciodata nu ar fi compatibil cu nevoile
produse pe care si caracteristicile clientilor sai existenti sau potentiali, ar trebui sa se abtina de la
distribuitorul includerea produsului in gama sa de produse.
urmeaza sa le
distribuie. Distribuitorii ar trebui sa utilizeze aceeasi lista de categorii utilizate de producatori, ca
baza pentru definirea pietei tinta pentru produsele lor. Cu toate acestea, distribuitorii ar
trebui sa defineasca piata tinta la un nivel mai concret si ar trebui sa tina seama de tipul
de clienti carora le furnizeaza servicii de investitii, natura produselor de investitii si tipul
de servicii de investitii pe care le ofera.
20
Piata tinta efectiva – cerinte pentru Distribuitori
Identificarea evaluarii tinta a pietei de catre distribuitor ar trebui sa se faca, de asemenea, intr-
Identificarea o maniera adecvata si proportionala, tinand cont de natura produsului investitional.
pietei tinta Trebuie sa identifice si sa evalueze circumstantele si nevoile grupului de clienti carora
de catre le vor oferi in mod efectiv sau recomanda un produs, astfel incat sa se asigure
distribuitor compatibilitatea dintre acest produs si clientii tinta respectivi. Aceasta obligatie ar trebui
(adica piata sa se aplice in mod proportional, nu numai in functie de natura produsului, ci si de tipul
tinta de servicii de investitii furnizat de firma.
“efectiva" a Distribuitorii acorda o atentie deosebita situatiilor in care este posibil ca acestia sa nu
produsului poata efectua o evaluare a pietei tintita temeinic in functie de tipul de servicii pe care le
respectiv) ar ofera.
trebui sa se
desfasoare ca Distribuitorul ar trebui sa ia in considerare strategia de distributie identificata de producator si
parte a sa o revizuiasca cu un aspect critic.
procesului
general de Distribuitorul ar putea decide, in anumite circumstante, sa adopte o abordare mai
luare a prudenta sau mai putin prudenta in ceea ce priveste strategia de distributie definita de
deciziilor cu producator.
privire la Atunci cand furnizeaza consultanta de investitii adoptand o abordare a portofoliului si
gama de administrarea portofoliului catre client, distribuitorul poate utiliza produse pentru diversificare
servicii si si hedging. in acest context, produsele pot fi vandute in afara pietei de produse-tinta, daca
produse pe portofoliul in ansamblul sau sau combinatia unui instrument financiar cu acoperirea acestuia
care sunt adecvate pentru client.
distribuitorul
urmeaza sa
le distribuie. Pentru a sprijini revizuirile producatorilor, distribuitorii trebuie sa le furnizeze informatii cu
privire la vanzari si, dupa caz, orice alte informatii relevante care ar putea fi rezultatul revizuirii
periodice a distribuitorului.
21
Piata tinta negativa
Trebui sa aplice aceleasi categorii si principii ca cele mentionate anterior pentru

definirea pietei tinta.
Unele dintre caracteristicile pietei tinta utilizate in evaluarea pozitiva a pietei tinta
Firma trebuie de catre producatori si distribuitori vor determina in mod automat caracteristici
opuse pentru investitorii pentru care produsul nu este compatibil.
sa ia in
considerare
daca produsul Este important sa se tina seama de principiul proportionalitatii.
ar fi
incompatibil Produsele pot fi vandute si in afara pietei tinta pozitive, in cazuri justificate de faptele
cu anumiti individuale ale clientului.
clienti-tinta
(piata tinta Ca urmare a reclamatiilor, se poate ajunge la concluzia ca piata tinta identificata
"negativa") initial nu a fost corecta si ca trebuie revizuita sau ca strategia de distributie aferenta
nu este adecvata pentru produs si trebuie reconsiderata.
Abaterile de la piata tinta (in afara pozitiei sau in interiorul negativului) care ar putea
fi relevante pentru procesul de guvernanta a produsului al producatorului (in special
cele care sunt recurente) trebuie raportate producatorului.
22
Cerintele pietei tinta pentru clientii profesionali si
contraparti eligibile
Daca un client profesional sau o contraparte eligibila cumpara un produs cu intentia
de a-l vinde altor clienti, actionand astfel ca o legatura in lantul de intermediere,
acestia nu ar trebui considerati "clienti finali".
Cerintele
specifice PGP
se aplica Clientul profesional (sau contrapartea eligibila) care actioneaza ca distribuitor trebuie
indiferent de sa respecte cerintele de guvernanta a produselor aplicabile distribuitorilor.
natura
clientului
(clienti retail, in cazul in care o contraparte eligibila face modificari ale produsului inainte de
profesionali distribuirea ulterioara, acest lucru va insemna probabil ca trebuie sa respecte
sau contraparti prevederile privind guvernanta produselor pentru producatori, precum si cele
eligibile). in pentru distribuitori.
acelasi timp,
cerintele Referitor la clientii profesionali, se presupune ca au cunostintele si experienta
specifice se necesare pentru a intelege riscurile asociate anumitor produse sau servicii pentru care
aplica au fost calificati astfel.
"clientilor
finali".
in timp ce firmele nu sunt obligate sa aplice anumite cerinte atunci cand incheie
tranzactii cu contraparti eligibile, acestea vor trebui sa se asigure ca actioneaza
"cinstit, corect si profesional" si comunica intr-un mod care este "corect, clar si
neinselator" in relatiile cu contrapartile eligibile.
23
Obligatiile producatorului de produse financiare
Obligativitatea de
administrare a posibilelor Obligatia de identificare a
conflicte de interese unei piete – tinta
Obligatii privind personalul Obligatii in legatura cu

Obligatii privind
implicat in producerea de informarea distribuitorilor
Obligatii procesul de creare
instrumente financiare de instrumente financiare
organizationale de instrumente
financiare
Obligatii ale organului de
conducere Obligatia de revizuire
periodica a proceselor de
Obligatii ale functiei de guvernanta a produselor
conformitate
24
Obligatiile distribuitorului de produse financiare
Obligatia de identificare a
pietei tinta
Obligatia de revizuire
periodica a procesului de
distributie a produselor
Obligatia de informare
privind produsele
distribuite
Obligatiile
distribuitorului Obligatia privind
transmitere informatii catre
producatori
Obligatia de a obtine
informatii complete despre
produse de la producatori
Obligatia de aliniere a
strategiei de distributie cu
piata tinta identificata
25
Consultanta de investitii oferita in mod
independent / non independent
Produse
Stimulente
 firma de investitii trebuie sa ofere o
gama larga si suficient de diversificata de
instrumente financiare (atat in ceea ce
priveste tipul cat si emitentul)
 este interzisa primirea/retinerea de
New!  “suficient” inseamna o selectie
taxe sau comisioane de la terte parti,
Consultanta semnificativa de instrumente financiare
cu exceptia a mici beneficii non-
independenta disponibile in cadrul pietei, fara a se limita
monetare care nu pot influenta faptul
doar la anumiti producatori
ca intermediarul trebuie sa actioneze
Segregarea intre cele in cel mai bun interes al clientului si
 in mod particular, instrumentele
care pot creste calitatea serviciului
doua tipuri de financiare oferite trebuie sa nu fie limitate
oferit; aceste mici beneficii trebuie
la produse emise sau oferite chiar de
consultanta, are dezvaluite clientului in mod clar
intermediar sau de producatori care au o
drept scop acordarea legatura cu intermediarul respectiv
unui grad sporit de

protectie a clientilor.
Aceasta informatie
trebuie furnizata  primirea de stimulente de la terte
parti este permisa doar in masura in
clientilor la  gama de produse oferite nu acopera un
care imbunatatesc calitatea produsului
numar substantial de instrumente
deschiderea relatiei Consultanta si au in vedere respectarea interesului
financiare disponibile in cadrul pietei, ci
clientului; existenta, natura si suma
contractuale non-independenta contine, in principal, instrumente aferenta acestor stimulente trebuie sa
financiare emise/oferite de institutii cu o
fie dezvaluita clientilor
legatura stransa cu intermediarul
 sub nicio forma nu trebuie sa dea
impresia de consultanta independenta.
26
Consultanta de investitii oferita in mod independent / non
independent
Serviciul oferit constituie recomandare? Recomandarea cuprinde un element de opinie.

Informarea este o declaratie cu privire la fapte si cifre.
Da
Recomandarea este in legatura cu una sau mai Este o consultanta generica: consultanta cu privire la clase de
multe tranzactii in instrumente financiare? active.
Recomandare generala: este cercetare pentru investitii
Da
Recomandarea este prezentata cel putin: • Un instrument financiar poate fi prezentat ca fiind adecvat
•Ca fiind adecvata intr-o forma explicita sau implicita
•Bazata pe circumstantele personale ale • In ciuda existentei unui disclaimer conform caruia nu se
clientului ofera consultanta sau recomandare, informatia furnizata
Nu poate constitui consultanta pentru investitii.
Da
Recomandarea este emisa altfel decat exclusiv • Recomandarea nu este personala daca este transmisa
prin intermediul canalelor de distributie sau exclusiv prin canale de distributie (ziare, site) si este
catre public? adresata publicului in general.
• Recomandarea este personala daca, de exemplu, este
Da distribuita prin liste personalizate de e-mail.
Recomandarea este efectuata catre o persoana
in calitatea sa de investitor, potential investitor Daca recomandarea este de a cumpara sau a vinde un
sau reprezentant al acestuia? instrument financiar, ar trebui sa fie asumat faptul ca
persoana actioneaza ca (potential) investitor.
Da
Serviciul NU este
consultanta de Serviciul este consultanta
investitii. de investitii.
27
independent
• RM-ul ofera in mod activ clientului un produs de investitii dedicat

• RM-ul il informeaza despre avantajele produsului prin comparatie cu alte
produse de investitii specifice  clientul este influentat sa achizitioneze
produsul de investitii
• RM-ul il sfatuieste pe client sa cumpere, sa mentina pozitia sau sa vanda

un anumit produs de investitii
Este vorba de
consultanta • RM-ul face recomandarea ca anumite servicii/produse de investitii ar
pentru fi benefice pentru client
investitii • RM-ul transmite o opinie referitoare la incadrarea sau nu a unui produs

atunci cand: de investitii in structura financiara specifica a unui client
• RM-ul recomanda clientului, prin diverse canale de comunicare (e-mail )

produse de investitii dedicate
• Clientul se logheaza pe website si gaseste o reclama cu sloganul “Cea mai

buna optiune pentru dumneavoastra”
• Brosura de ex. “Produsul lunii” este distribuita unui grup restrans de

clienti; se preconizeaza ca interesul clientilor in produse de investitii va
creste, dupa analizarea datelor din brosura
28
independent
• RM furnizeaza clientului unul dintre urmatoarele
documente fara a face o recomandare clara (de • RM explica diferentele si avantajele (de exemplu, cu
asemenea nu mentioneaza produse specifice): privire la riscuri) ale instrumentelor financiare din
Romania in comparatie cu instrumentele financiare
• Lista preturilor actiunilor din Argentina fara a mentiona exemple specifice
• Informatii generale despre companie (de exemplu,
cercetare)
• Termeni de afaceri pentru investitii
• Informatii privind bursele permise
Exemple de servicii de
investitii fara consultanta
• Clientul utilizeaza online un instrument de

comparare a preturilor de la banca (in afara ariei
• RM-ul explica diferentele intre clase de active de personale de conectare/login), care ofera
exemplu intre obligatiuni si instrumente de capital posibilitatea de filtrare a produselor prin declararea
(equities) informatiilor generale si a situatiei clientului
• Pe baza informatiilor furnizate, instrumentul
genereaza o lista de produse de investitii care
indeplinesc criterii personale
• Pe baza listei, clientul decide in mod independent ce
produs cumpara
29
Evaluarea caracterului corespunzator si adecvat
cunostintele si experienta clientului / potentialului client
 Evaluarea investitionala este efectuata in scopul asigurarii faptului ca serviciile de

investitii furnizate clientilor sunt corespunzatoare circumstantelor particulare si
caracteristicilor fiecarui client.
 Aceasta evaluare investitionala urmeaza dupa clasificarea clientilor din punct de vedere
al segmentarii MiFID II, luand in considerare tipul de serviciu si modelul de vanzare din
cadrul firmei de investitii. Evaluarea investitionala trebuie efectuata inainte de furnizarea
oricarui serviciu de investitii financiare, cu exceptia serviciilor de tip execution only.
 Evaluarea investitionala a clientilor trebuie reevaluata periodic sau ori de cate ori apar
modificari in elementele caracteristice declarate initial de client, in functie de serviciile
de investitii financiare prestate. In acest sens, fiecare intermediar isi va stabili un flux
specific, adaptat modelului sau de business.
 In functie de tipul de servicii de investitii financiare pe care doreste sa-l acceseze clientul
(servicii de consultanta, servicii fara consultanta sau servicii execution only),
intermediarul trebuie sa obtina anumite informatii si sa efectueze anumite teste pentru
a evalua investitional clientul.
30
Evaluarea caracterului corespunzator
cunostintele si experienta clientului / potentialului client
I. Pentru serviciile de consultanta de investitii sau serviciile de administrare de portofoliu, firma de

investitii obtine informatiile necesare privind cunostintele si experienta clientului sau ale potentialului
client in materie de investitii, in raport cu tipul specific de produs sau de serviciu, situatia sa financiara,
inclusiv capacitatea sa de a suporta pierderi, toleranta sa la risc si obiectivele sale de investitii, astfel
incat sa ii poata recomanda serviciile de investitii si instrumentele financiare care ii sunt potrivite si, in
special, care corespund tolerantei sale la risc si capacitatii sale de a suporta pierderi. Toti acesti
parametrii sunt elemente constitutive ale testului de adecvare.
 Trebuie avut in vedere faptul ca, in cazul in care o firma de investitii furnizeaza consultanta de investitii
prin care recomanda un pachet de servicii sau de produse combinate, pachetul combinat in ansamblul
sau trebuie sa fie corespunzator clientului si profilului sau investitional.
 In baza rezultatelor testului de adecvare, atunci cand firma de investitii furnizeaza consultanta de
investitii, aceasta trebuie sa ii furnizeze clientului, pe suport durabil o declaratie privind caracterul
adecvat, precizand in ce consta consultanta oferita si modul in care aceasta corespunde preferintelor,
nevoilor si caracteristicilor clientului de retail.
 in situatia in care firma de investitii furnizeaza servicii de administrare a portofoliului sau in cazul in
care a informat clientul ca va realiza o evaluare periodica a caracterului adecvat, raportul periodic va
contine o declaratie actualizata cu privire la modul in care investitia corespunde preferintelor,
obiectivelor si altor caracteristici ale clientului de retail.
31
Evaluarea investitionala a clientului - teste de
adecvare si teste de oportunitate
II. in cazul in care firmele de investitii furnizeaza alte servicii de investitii decat cele de consultanta
de investitii sau de administrare de portofoliu, intermediarul trebuie sa solicite clientului sau
clientului potential furnizarea de informatii privind cunostintele si experienta sa in materie de
investitii in raport cu tipul specific de produs sau de serviciu propus sau solicitat, pentru ca sa fie
in masura sa stabileasca daca serviciul sau produsul de investitii avut in vedere ii este potrivit
clientului. Aceste informatii solicitate clientilor sunt elemente componente ale testului de
oportunitate.
• in cazul in care se are in vedere un pachet de servicii sau de produse combinate, aceasta
evaluare trebuie sa analizeze daca pachetul combinat in ansamblul sau este corespunzator.
• Daca firma de investitii estimeaza, pe baza informatiilor primite, ca produsul sau serviciul nu
este potrivit pentru client sau pentru potentialul client, aceasta il avertizeaza in legatura cu
acest aspect. Acest avertisment poate fi transmis sub o forma standardizata pe suport durabil.
• in cazul in care clientii sau clientii potentiali nu furnizeaza informatiile necesare prevazute in
mod legal sau in care acestia furnizeaza informatii insuficiente privind cunostintele si
experienta lor, firma de investitii ii avertizeaza ca nu este in masura sa stabileasca daca serviciul
sau produsul avut in vedere le este potrivit. Si acest avertisment poate fi transmis sub o forma
standardizata pe suport durabil.
32
Evaluarea investitionala a clientului
teste de adecvare si teste de oportunitate
III. Firmele de investitii, atunci cand acestea furnizeaza servicii de investitii care constau exclusiv in executarea sau primirea si
transmiterea ordinelor clientilor (servicii execution only) cu sau fara servicii auxiliare, exceptand acordarea de credite sau
imprumuturi, care nu cuprind limitele de creditare existente pentru imprumuturi, conturile curente si facilitatile de descoperire de
cont ale clientilor, pot sa furnizeze aceste servicii de investitii clientilor lor fara necesitatea de a obtine informatiile si a proceda la
evaluarea prevazuta anterior (cu privire la testul de oportunitate) in cazul in care sunt indeplinite toate conditiile urmatoare:
a) serviciile sunt legate de oricare dintre urmatoarele instrumente financiare (non-complexe):

– actiuni admise la tranzactionare pe o piata reglementata sau pe o piata echivalenta a unei tari terte sau in cadrul
unui MTF, in cazul in care acestea sunt actiuni la companii, cu exceptia actiunilor la organisme de plasament
colectiv de alt tip decat OPCVM si a actiunilor care incorporeaza un instrument derivat;
– obligatiuni sau alte forme de titluri de creanta admise la tranzactionare pe o piata reglementata sau pe o piata
echivalenta a unei tari terte sau in cadrul unui MTF, cu exceptia celor care incorporeaza un instrument derivat sau o
structura care face dificila intelegerea de catre client a riscurilor implicate;
– instrumente ale pietei monetare, cu exceptia celor care incorporeaza un instrument financiar derivat sau o
structura care face dificila intelegerea de catre client a riscurilor implicate;
– actiuni sau unitati de fond ale unor OPCVM-uri, cu exceptia OPCVM-urilor structurate;
– depozite structurate, cu exceptia celor care incorporeaza o structura care face dificila intelegerea de catre client a
riscurilor legate de rentabilitate sau a costurilor renuntarii la produs inainte de scadenta;
– alte instrumente financiare care nu sunt complexe.
b) serviciul este furnizat la initiativa clientului sau a clientului potential;

c) clientul sau clientul potential a fost informat in mod clar ca, la furnizarea acestui serviciu, firma de investitii nu este
obligata sa evalueze daca instrumentul financiar sau serviciul furnizat sau propus este potrivit si ca, prin urmare, el nu
beneficiaza de protectia aferenta normelor respective de conduita. Un astfel de avertisment poate fi transmis sub o
forma standardizata, evident tot pe un suport durabil.
d) firma de investitii isi respecta obligatiile prevazute legal cu privire la conflictele de interese.
33
Evaluarea investitionala a clientului - teste de adecvare si
teste de oportunitate
N Cerinte descrescatoare
i
v
Tipuri de clienti
e Servicii de Servicii fara Servicii
l consultanta consultanta execution only
d
e Clienti retail Testul de
Testul de
adecvare si testul -
oportunitate
de oportunitate
p
r
o Clienti Testul de
t - -
profesionali adecvare
e
c
t
Testul de
i Contraparti - -
adecvare
e eligibile
34
Structura testelor
Clienti de retail Clienti profesionali
Conform
Factori cheie La cerere
definitiei
Cunostinte cu privire la produs/serviciu
Oportunitate
Experienta cu privire la produs/serviciu
Cunostinte cu privire la produs/serviciu
Experienta cu privire la produs/serviciu
Obiective investitionale
Adecvare
Orizontul investitional
Capacitatea de a suporta riscurile 1
Toleranta la risc
Fluxuri operationale (procese, documentatie, client potential / renuntare la solicitari, suport IT)
1) Verificarea capacitatii de suportare a riscului atunci cand clientii solicita sa fie tratati ca Profesionali
35
• Ani de experienta - perioada in care clientul a

cumparat / a tranzactionat un anumit grup
de produse
Experienta • Frecventa investitiilor / tranzactiilor
• Valoarea medie a investitiei / tranzactiilor
Testul de
oportunitate
pentru clientii • Sursa de cunostinte despre grupul de
de retail produse:
• - Universitatea sau alta educatie
• - Presa, publicatii
• - Studiu individual
Cunostinte
• - Explicatie furnizata de catre RM
• - Optional, intrebari suplimentare legate
de specificul grupului dat de produse
(de exemplu, comportamentul risc-venit
etc.)
36
• Scop investitiei
Obiective de investitii
• Perioada investitiei
Testul de
adecvare Capacitatea de a • Active
pentru suporta • Pasive
clientii riscurile/pierderile • Venit disponibil
retail
• Clientul este intrebat despre cum

ar reactiona la relatia dintre castig
Toleranta la risc si pierdere versus risc
• Exemplele sunt prezentate in mod
grafic
37
Obiective de • Scopul investitiei

investitii • Perioada investitiei
Testul de
adecvare
pentru clientii
profesionali si
contraparti
eligibile prin • Clientul este intrebat despre cum
definitie ar reactiona la relatia dintre castig
Toleranta la risc si pierdere versus risc
• Exemplele sunt prezentate in mod
grafic
38
Exemple • 1 Profilul de risc investitional presupune determinarea
modelului de portofoliu relevant
• Capacitatea de a suporta riscuri. Principiul “Mai mare de”
presupune, ca in scoring, se ia in calcul cea mai mare
valoare. Este folosit pentru a asigura efectuarea testului
atat pentru segmentul Private cat si pentru segmentul
Premium. Exemplu: Clientii Private au in general bunuri de
1 valoare mare, in timp ce clientii Premium au venituri
disponibile importante dar nu au bunuri semnificative.
2
• Mentalitatea investitorului. Principiul “Mai mic de”
2
presupune, ca in scoring, se ia in calcul valoarea cea mai
scazuta. Comparand factorii obiectivi (capacitatea de a
suporta riscuri) si autoevaluarea subiectiva a testului
3
clientului (toleranta la risc) se asigura ca mentalitatea
investitionala nu favorizeaza clientii speculativi care ar
dori sa isi asume un risc mai mare dar nu dispun de
resurse suficiente pentru a acoperi pierderile.
• 3 Profilul de risc investitional. Prin luarea valorii “cel mai
mic dintre” testul privind mentalitatea investitorului si
orizontul investitional, se asigura ca, desi clientul are
capacitate financiara de a isi asuma riscuri mai mari (care
de obicei corespund unui orizont investitional mai lung)
dar nedorind sa investeasca pentru timp indelungat,
dorinta clientului este luata in considerare si un profil de
risc investitional mai scazut este atribuit clientului.
• Profilurile investitionale cu risc mai scazut corespund unor
orizonturi investitionale mai scurte.
39
Fluxul operatiunilor necesare anterior prestarii de servicii de investitii financiare
Clientul se prezinta in agentie
Client deja DA Verificare DA Serviciul solicitat

DA
inrolat existenta se presteaza in
dpdv KYC documentatie agentie?
AML? necesara MiFID *
NU
NU
NU Verificare
Se inroleaza clientul – verificari dpdv KYC serviciu solicitat
versus rezutat test
de oportunitate
Clientul completeaza
documentatia MiFID necesara
DA
Prestare serviciu dorit

•Contract specific
•Anexa Comisioane
•Cerere de deschidere de cont Redirectionare client catre zona din RBRO care
•Formular de clasificare MiFID presteaza serviciul respectiv
•Test de oportunitate
•Document de prezentare
•Politica de executare a ordinelor
40
EXEMPLU : fluxul operatiunilor aferente prestarii de servicii de investitii pentru un client RETAIL
Se inroleaza clientul – verificari dpdv KYC
Clientul solicita servicii de investitii – semnare documente

specifice
Clientul solicita servicii care Clientul solicita servicii de investitii care nu Clientul solicita serviciilor de
implica consultanta de necesita consultanta investitii execution only – pentru
investitii produse non-complexe
Efectuarea testelor de Efectuarea testului de oportunitate

oportunitate si de adecvare
Pregatirea unei recomandari in

conformitate cu rezultatul testului
Clientul accepta NU Clientului ii este propusa o

Produsele solicitate
sau nu corespund sau nu NU noua recomandare in
recomandarea cu rezultatul conformitate cu rezultatul
testului de oportunitate
testului de
oportunitate
DA
DA
Executarea ordinului /
Documentarea tranzactiei
Transmiterea rapoartelor catre client
41
ACTIVITATI ZILNICE
Creare Utilizare Revizuire
• Informatiile trebuie sa fie • In timpul intalnirilor cu • In mod continuu cand clientul
solicitate clientului la clientii pentru evaluarea furnizeaza informatii noi SAU
Descriere inrolare sau in timpul fiecarei tranzactii • In mod periodic in cazul in care
urmatoarei intalniri dupa NWU stabilesc astfel, sau in
implementarea MIFID II. functie de cerintele legislative
• In caz de consultanta:
Evaluarea evaluarea adecvarii
care - • Fara consultanta: -
trebuie
facuta evaluarea oportunitatii
• Toti clientii care vor primi • In caz de consultanta: Profil • In cazul evaluarii periodice a
servicii de consultanta investitional si Test de adecvarii – Profilul
(au contract de Oportunitate Investitional trebuie revizuit
consultanta): Profil • Fara consultanta: Test de anual
Documente
relevante investitional si test de Oportunitate • Frecventa mai mare de
oportunitate revizuire poate fi stabilita prin
• Clienti care nu au contract decizii de business (servicii
de consultanta: Test de auxiliare) sau prin cadrul
Oportunitate legislativ
42
Rapoarte clienti
Confirmarea ordinului Confirmarea executarii ordinului Extras de cont
• Informatii esentiale Lista non-exhaustiva a • Detalii despre toate

privind executarea informatiilor necesare: instrumentele financiare
detinute de client
ordinului • Numele bancii
• Valoarea de piata/estimativa
• Se recomanda adaptarea • Numele clientului
• Tranzactii / venituri din valori
Cerinte continutului in • Tipul ordinului mobiliare
conformitate cu • Cantitate • Identificare clara a activelor
confirmarea executarii • Pret relevante pentru MiFID II
ordinului • Curs de schimb, etc. • Specifitati ale detinerii
anumitor instrumente
Livrare imediata dupa Cel putin la fiecare 3 luni sau la

Livrarea imediat dupa executarea ordinului – nu mai solicitarea clientului cu o
Moment
acceptarea ordinului de la client tarziu de urmatoarea zi frecventa mai mare luand in
lucratoare1 considerare costurile
Mediu durabil;
Format& canal Mediu durabil, Mediu durabil, daca este aplicabil, poate fi
nu exista un format specific nu exista un format specific transmis impreuna cu alta
raportare periodica
43
Rapoarte clienti
ad-hoc cu privire la depasirea pragului de pierdere de 10%
Pozitii in instrumente financiare cu efect de

Administrare de portofoliu levier sau tranzactii cu datorii contingente
• Clientul trebuie informat atunci cand •Pentru toate conturile clientilor de retail care
valoarea totala a portofoliului, includ pozitii in instrumente financiare cu efect
evaluata la inceputul fiecarei perioade de levier sau tranzactii cu datorii contingente,
banca va informa clientul, in cazul in care
de raportare, se depreciaza cu 10% si
valoarea initiala a fiecarui instrument se
ulterior cu multiplii de 10% depreciaza cu 10% si ulterior cu multiplii de 10%
•Valoarea de referinta este pretul de achizitie al

Cerinte instrumentului financiar
•Raportarea ar trebui sa se faca pe baza de

instrument, daca nu s-a agreat altfel cu clientul
•Exemple de instrumente financiare relevante

(lista nu este exhaustiva): warrant-uri, certificate
turbo, contracte mini future, ETF-uri cu efect de
levier
Moment Nu mai tarziu de acceasi zi lucratoare in care pragul a fost depasit

Format&
Mediu durabil, nu exista un format specific
mediu
44
Cerinte cu privire la mentinerea inregistrarilor
Cerinte MiFID II Obligatii concrete
• Firmele de investitii sunt • Acceptarea, transmiterea si executarea ordinelor

Conversatii care clientilor
obligate sa pastreze
vor fi
inregistrari telefonice si • Consultanta pentru investitii fara a fi urmata de
comunicarile directe inregistrate
tranzactie
relevante (fata in fata – printr-
o minuta) sau conversatiile
electronice cu clientii
• Telefon fix
• inregistrarile trebuie sa
• Telefon mobil (dispozitiv privat care a fost
includa toate informatiile Canale de aprobat pentru a fi utilizat in firma)
referitoare la tranzactiile comunicare • E-mail, fax
efectuate in cursul • Chat (de exemplu, Bloomberg)
tranzactiilor pe cont propriu,
precum si serviciile legate de • Noi canale (Skype, ...)
acceptarea, transmiterea si
executarea ordinelor clientilor •Respectarea obligatiei de informare a clientilor
existenti si a celor noi inainte de furnizarea
• Perioada minima de pastrare Cerinte de baza serviciului
a inregistrarilor este de 5 ani •Furnizarea de inregistrari la cererea clientului
- autoritatea nationala de •inregistrarile trebuie sa fie accesibile la cerere
reglementare poate creste
perioada la pana la 7 ani
45
Cerinte de documentare
• Bancile trebuie sa inregistreze pe suport durabil toate informatiile relevante legate de conversatiile fata-
in-fata cu clientii
• Inregistrarile (minutele) trebuie sa contina informatii despre
Orice intalnire − Data intalnirii
fata in fata − Locatia intalnirii
(minutarea
− Identitatea participantilor
intalnirilor)
− Initiatorul intalnirii
− Informatii relevante despre ordinul clientului
• Trebuie furnizata clientului inainte de executarea tranzactiei
• Bancile trebuie sa stabileasca, sa implementeze si sa mentina inregistrarile convorbirilor telefonice si

In caz de comunicarilor electronice
comunicari • Transmiterea raportului de consultanta catre client – dupa consimtamantul clientului, existand doua
telefonice/ optiuni
electronice − Inainte de executarea ordinului sau intarzierea executarii ordinului
− Dupa executarea ordinului
Raport de • Atunci cand furnizeaza consultanta de investitii, firma de investitii furnizeaza clientului, pe un suport
durabil , inainte de efectuarea tranzactiei, o declaratie privind adecvarea
adecvare
• Declaratia de adecvare trebuie sa precizeze sfaturile oferite si modul in care acest sfat respecta
(raport de preferintele, obiectivele si alte caracteristici ale clientului de retail
consultanta)
46
Stimulentele
Orice comision sau taxa sau orice beneficiu non-monetar care este primit(a) sau furnizat(a) in legatura
Definitie cu furnizarea unui serviciu de investitii sau a unui serviciu auxiliar catre sau de catre o alta parte, cu
exceptia clientului sau a unei care actioneaza in numele clientului:
• Upfront fees
Stimulente
• Trailer fees
monetare
• Redemption fees
• Daruri si dovezi de ospitalitate de valoare rezonabila

• Materiale de Research
Stimulente
Tipuri de • Furnizarea de literatura promotionala si plicuri care pot fi transmise gratuit
non-
stimulente • Furnizarea de speakeri pentru evenimente organizate de o terta parte
monetare
(exemple) • Rambursarea costurilor rezonabile de calatorie si de cazare in exercitiile de
instruire
• Informari si documentari generice sau personalizate cu privire la instrumente

Stimulente financiare si la serviciile de investitii
non-
• Materiale scrise primite de la terte parti pentru promovarea noilor emisiuni
monetare
• Conferinte, seminarii, cursuri cu privire la instrumente financiare/ servicii de
minore
investitii
Consultanta non- Stimulentele sunt permise doar daca imbunatatesc calitatea serviciilor relevante.
independenta
47
Stimulentele
Cerinte privind transparenta costurilor Calcul
• Informeaza in timp util clientii cu privire la toate costurile si taxele,

inainte de furnizarea de servicii de investitii si de servicii auxiliare • Estimari pe baza
• Dezvaluirea costurilor de produs si de serviciu, dependente de situatia “best effort”
concreta (de exemplu consultanta/recomandare versus intermediere • Atunci cand este
• Diferentierea paramentrilor afisati bazata pe produs si pe setare necesar,
Ex-ante estimarile ex-ante
• Dezvaluirea costurilor legate de instrumente financiare sau de servicii trebuie ajustate,
auxiliare poate fi furnizata pe baza unei valori estimative a investitiei in baza
• Explicatia referitoare la faptul ca estimarile costurilor ex-ante se experientei ex-
Costurile bazeaza pe anumite ipoteze si ca se pot abate de la costurile si taxele post
trebuie care vor fi efectiv suportate
dezvaluite in
doua situatii
• Diferentierea parametrilor afisati in functie de produs si setare
• Dezvaluirea costurilor de produs si de serviciu, cu toate acestea, in
functie de situatia concreta (de ex. Recomandari fata de intermediere) • Calcule precise
Ex-post
• Dezvaluire periodica (cel putin anuala) atunci cand exista relatii in personalizate
desfasurare cu clientul pe parcursul anului
• Dezvaluirea poate fi facuta pe baza obligatiilor de raportare existente
48
Stimulente
Cerinte generale pentru Stimulentele au scopul de a imbunatati

stimulente acceptabile calitatea serviciilor de investitii daca…
Se considera ca au scopul de a …sunt justificate de catre furnizarea unui serviciu aditional

imbunati calitatea serviciilor sau a unui serviciu de nivel mai ridicat catre clientul relevant
relevante
…nu aduc un beneficiu direct bancii, actionarilor sai sau

Nu exista un conflict de interese
angajatilor fara a aduce un beneficiu tangibil clientului
intre banca si client
relevant si
Dezvaluirea tuturor …sunt justificate de furnizarea de beneficii pe baza continua

stimulentelor catre client clientului relevant in legatura cu stimulentele pe baza
continua
O taxa, un comision sau un beneficiu non-monetar nu vor fi considerate acceptabile in cazul in care furnizarea
de servicii relevante catre client este partinitoare sau denaturata ca urmare a taxei, a comisionului sau a
beneficiului non-monetar.
49
Stimulente
dezvaluirea costului informatiei
Cerinte de dezvaluire prin tranzactii
Tip Cost Dezvaluire Cost
Cost de Cost de
Tranzactii Ex ante Ex post
Productie Intretinere
• Recomandari
• Vanzari /marketing
• Produse cu KID/KID obligatoiu
Alte situatii(brokerage etc.)
Prin Prin Prin Prin

producator distribuitor distribuitor distribuitor
Dezvaluire cost necesara Dezvaluire cost optionala
50
Dezvaluirea costului informatiilor– posibile limitari
Optiunea de reducere sau renuntare la obligatia de dezvaluire a costurilor

Obligatii de dezvaluire a costului
exista…
Obligatia generala este de a …atata timp cat instrumentele financiare in cauza

…pentru
dezvalui clientului costurile de nu incorporeaza derivate si sunt fara consultanta /
profesionali
administare de portofoliu
productie si intretinere
(independent de tipul
…pentru … atata timp cat instrumentele financiare in
tranzactiei / tipul de cost)
contraparti cauza nu incorporeaza derivate si contrapartile
eligibile eligibile intentioneaza sa le ofere clientilor
Este necesar acordul prealabil al clientului pentru a renunta la obligatiile de dezvaluire a costurilor
51
Etica in consultanta de investitii: reguli privind conduita,
 Toate institutiile de credit care ofera servicii din sfera MiFID II implementeaza un cadru de guvernanta specific,
care se bazeaza in special pe gestionarea conflictelor de interese si a declaratiilor de conformitate, pe
monitorizarea tranzactiilor personale, pe intocmirea unor politici de remunerare, respectiv pe definirea regulilor
de conduita si de etica a personalului.
 In scopul protejarii intereselor institutiile de credit si ale clientilor, banca are obligatia mentinerii unui Registru de
Conflicte de Interese. O sectiune specifica a acestui Registru este dedicata potentialelor conflicte de
interese/conflictelor de interese aferente zonei de servicii de investitii financiare. Acest Registru este gestionat de
catre zona de conformitate, iar continutul sau este pus la dispozitia autoritatilor de supraveghere la cerere.
 In ceea ce priveste declaratiile de conformitate, este necesar ca toti angajatii sa cunoasca Politica de conflicte de
interese si reglementarile interne, pentru a sti care sunt situatiile care necesita a fi declarate. Aceste declaratii de
conformitate sunt gestionate tot de catre ofiterii de conformitate si pot fi mentinute atat in format electronic, cat
si pe format hartie si trebuie actualizate ori de cate ori apar modificari in situatia declarata initial.
 O alta cerinta legislativa este legata de mentinerea unui Registru al Tranzactiilor Personale, care contine
tranzactiile persoanelor relevante din cadrul unui intermediar. Scopul acestui Registru consta in protectia
investitorilor si prevenirea abuzului de piata, intocmirea sa fiind tot in responsabilitatea ofiterilor de conformitate.
52
Consultanta bazata pe investitor
Consultanta se va adapta la situatia personala a clientului.
Principiul de baza este: Produsul potrivit pentru clientul potrivit.
Printre factorii implicati aici, se afla:

 cantitatea de informatii si cunostinte cu privire la instrumentul de
investitie disponibil clientului
 obiectivele investitionale ale acestuia (scopul investitiei, orientarea
spre riscuri pentru investitii si randamentul asteptat, perioada
angajamentului etc.)
 situatia personala si financiara a clientului (fondurile de lichiditati
disponibile pentru investitie) si situatia sa fiscala
 compozitia si structura riscurilor pentru portofoliul general al
clientului. Daca investitia dorita deviaza de la structura generala,
aceasta circumstanta se va explica clientului.
53
Consultanta completa si corecta
Furnizarea de informatii complete, corecte si cuprinzatoare clientului

reprezinta o cerinta pentru consultanta in investitii.
Informatiile furnizate trebuie sa fie inteligibile si adevarate.
Furnizarea de informatii incorecte poate implica tragerea la raspundere,

la fel si ascunderea unor informatii importante pentru decizia clientului
(cum ar fi aspectele negative).
Clientul trebuie pus intr-o postura in care sa poata distinge riscurile

economice si legale implicate de ordinul respectiv.
Se vor explica de asemenea costurile ridicate, dezavantajele fiscale si alte

aspecte negative privind produsul. Daca banca nu detine informatii
privind produsul, clientul va fi informat cu privire la acest lucru.
54
Interdictie privind recomandarea
Se interzice furnizarea de recomandari catre client privind cumpararea sau vanzarea de instrumente financiare, daca si in masura in care
acestea nu sunt in interesul clientului. Nu trebuie sa fie ”intentie” cu alte cuvinte, in cazul in care consultantul nu acorda doar grija
suficienta, acest lucru poate reprezenta o incalcare.
Manipularea preturilor
Se interzice furnizarea unei recomandari clientului de a cumpara sau vinde anumite instrumente financiare cu scopul de a influenta preturile
intr-o anumita directie, spre beneficiul tranzactionarii in interes propriu sau tranzactiilor realizate de catre firma de investitii.
Exista de asemenea o interdictie privind recomandarile cu scopul fortarii si obtinerii de beneficii minore („pushing and scalping”), adica
recomandari cu rolul de a creste sau scadea valoarea portofoliilor proprii ale unei persoane, prin schimbari de preturi intentionate. Este
irelevant daca respectivele recomandari sunt sau nu in detrimentul clientului.
Incalcari legate de informatii privilegiate
Executia de tranzactii pe baza cunostintelor privind stadiul ordinului pentru cumpararea si vanzarea de instrumente financiare, pentru
obtinerea de beneficii materiale pentru sine sau un tert este interzisa.
In special, se interzic in acest sens tranzactiile paralel running, front running si de sens opus. Tranzactiile paralel si front running implica
executia de tranzactii inainte de sau in acelasi timp cu executia ordinelor clientului, cunoscand starea acestora.
Tranzactiile de sens opus sunt atunci cand diversi clienti sunt dezavantajati prin contra ordine pentru contul propriu, in legatura cu
cunoasterea stadiului ordinelor.
55
Conflicte de interese
Un conflict de interese poate

Acesta cauzeaza un avantaj …si un potential dezavantaj
aparea intre banca si obligatiile
pentru banca… pentru client
sale fata
Definitia de clientide interese
conflictelor
Tipuri de conflicte de interese:

Conflictele de interese pot aparea intre urmatoarele parti:
• Intre firma de investitii, inclusiv administratori, salariati si agenti sau orice persoana aflata in mod
direct sau indirect in pozitie de control fata de societate, si clientii societatii
• Intre 2 clienti ai societatii
• Intre combinatii ale situatiilor de mai sus.
Exemple de conflicte de interese
• RM-ul poate alege intre diferite produse pentru a le oferi clientului. Cu toate acestea, in
Exemplul 1 loc sa ofere produsul care se potriveste cel mai bine clientului, RM-ul ofera produsul
pentru care primeste cele mai mari stimulente.
• RM-ul permite unui client sa emita o obligatiune pentru a facilita clientului sa

Exemplul 2 ramburseze un imprumut pe care il are clientul la aceeasi banca.
• Politica de remunerare motiveaza RM-ul sa vanda clientilor o cantitate mare de produse

Exemplul 3 specifice pentru a primi un anumit bonus, desi aceste produse s-ar putea sa nu fie in
interesul clientului.
56
Conflicte de interese – Gestionarea conflictelor de interese
Pasul 1: Identificarea Pasul 2: Evitarea Pasul 3: Dezvaluirea
•Trebuie clarificat in ce situatii •Schemele de compensare •Dezvaluirea naturii si cauzei

banca sau angajatii sai ar putea variabile ar trebui utilizate conflictului de interese inainte
avea interese diferite fata de numai in cazul in care acest de executarea tranzactiei
client si, prin urmare, ar putea lucru nu declanseaza conflicte
aparea conflicte de interese de interese •Descrierea riscurilor care apar
pentru client din cauza
•RMii ar trebui sa fie constienti •Introducerea unor criterii conflictului de interese si
de tipurile tipice de conflicte de calitative in compensarea descrierea pasilor de mitigare a
interese si ar trebui sa angajatilor (de exemplu, riscului
raporteze superiorilor acestora satisfactia clientilor)
atunci cand intalnesc vreunul •Dezvaluirea trebuie efectuata
•Introducerea unor obiective prin intermediul unui suport
multi-anuale durabil
•Dezvaluirea nu este o
alternativa la masurile de
evitare
57
Politica de remunerare
Evitarea Banca nu trebuie sa incheie contracte de remunerare sau

conflictelor de obiective de vanzari care ar putea conduce un angajat sa
interese recomande unui client un instrument financiar specific.
Remunerarea si alte stimulente acordate salariatului nu ar

Introducerea trebui sa se bazeze numai pe obiective comerciale, ci si pe
Politica de criteriilor criterii calitative, cum ar fi:
remunerare calitative de •indeplinirea cerintelor de reglementare
remunerare •Tratament echitabil al clientilor
•Calitatea serviciilor oferite clientului.
Diferentiere impartirea dintre remuneratia fixa si cea variabila ar

trebui sa fie proiectata astfel incat sa nu existe
intre
stimulente pentru ca angajatul sa-si puna interesele
remunerarea proprii sau interesele societatii inainte de interesele
fixa si variabila clientului.
58
Politici si practici in materie de remunerare (I)
• „Remunerarea”reprezinta toate formele de plati sau beneficii financiare sau nefinanciare furnizate,
direct sau indirect de firme, persoanelor relevante atunci cand furnizeaza servicii de investitii sau
servicii auxiliare clientilor.
• In ceea ce priveste politicile si practicile in materie de remunerare, in cadrul MiFID II sunt definite
cateva principii de baza si anume:
– Firmele de investitii trebuie sa-si defineasca si sa puna in aplicare politici si practici in materie de
remunerare in conformitate cu procedurile interne corespunzatoare, tinand seama de interesele
tuturor clientilor firmei, astfel incat clientii sa fie tratati in mod echitabil, iar interesele lor sa nu
fie afectate de practicile in materie de remunerare adoptate de firma indiferent de termen: pe
termen scurt, mediu sau lung.
– Politicile si practicile in materie de remunerare trebuie sa fie concepute in asa fel incat sa nu
creeze conflicte de interese sau stimulente care ar putea determina persoanele relevante sa
puna mai presus propriile interese sau interesele firmei, eventual in detrimentul clientului.
– Politicile si practicile de remunerare definite de firmele de investitii trebuie sa se aplice tuturor

persoanelor relevante care au un impact, direct sau indirect, asupra investitiilor si a serviciilor
auxiliare furnizate de firma de investitii sau asupra comportamentului firmei, indiferent de tipul
de clienti, in masura in care remunerarea acestor persoane si alte stimulente similare pot crea
conflicte de interese care le incurajeaza pe acestea sa actioneze impotriva intereselor clientilor
firmei.
59
Politici si practici in materie de remunerare (II)
– Politica de remunerare a firmei trebuie sa fie aprobata de organul de conducere a

firmei de investitii, dupa ce s-a consultat cu functia de asigurare a conformitatii.
Implementarea zilnica a politicii de remunerare si de monitorizare a riscurilor de
conformitate aferente politicii de remunerare este in responsabilitatea cadrele de
conducere de nivel superior ale firmei de investitii.
– Remuneratiile si stimulentele similare nu trebuie sa se bazeze exclusiv sau in principal

pe criterii comerciale cantitative, ci trebuie sa tina pe deplin seama de criterii
calitative adecvate, care reflecta respectarea normelor aplicabile, tratamentul
echitabil al clientilor, punand astfel accentul pe calitatea serviciilor furnizate clientilor.
– Trebuie mentinut in permanenta un echilibru intre componenta fixa si cea variabila a

remuneratiei, astfel incat structura de remunerare sa nu favorizeze interesele firmei
de investitii sau pe cele ale persoanelor relevante in detrimentul intereselor unui
client.
– Scopul acestor politici si practici de remunerare consta in protectia clientului, intrucat

existenta acestora ar trebui sa impiedice firmele de investitii si angajatii acestora sa
presteze clientilor servicii necorespunzatoare, contrare intereselor acestora, ca
urmare a remuneratiei primite.
60
Tranzactii personale (I)
• Firmele de investitii trebuie sa stabileasca, sa aplice si sa mentina mecanisme adecvate cu privire la

tranzactiile persoanelor relevante implicate in activitati care pot genera un conflict de interese sau
care au acces la informatii privilegiate sau la alte informatii confidentiale privind clientii sau
tranzactiile cu sau pentru clienti, ca urmare a unei activitati efectuate de persoanele respective in
numele firmei.
• „Persoana relevanta” are una dintre urmatoarele semnificatii:

un director, partener sau echivalent, administrator sau agent delegat al firmei de investitii;
un director, partener sau echivalent ori administratorul oricarui agent delegat al firmei de
investitii;
un angajat (salariat) al firmei de investitii sau al unui agent delegat al firmei de investitii, precum si
orice alta persoana fizica care isi ofera serviciile la dispozitia si sub controlul firmei de investitii sau a
agentului delegat al firmei de investitii si care este implicat in desfasurarea de catre firma de
investitii a serviciilor si activitatilor de investitii;
persoana fizica care este direct implicata in furnizarea serviciilor catre firma de investitii sau catre
agentii delegati ai acesteia in baza unui contract de externalizare in scopul desfasurarii de catre
firma de investitii a serviciilor si activitatilor de investitii.
• „Persoana cu care o persoana relevanta are relatii de familie” are una dintre urmatoarele
semnificatii:
•
sotul/sotia persoanei relevante sau orice partener al acelei persoane considerat de legislatia
nationala echivalent al sotului/sotiei;
un copil natural sau un copil legitim dependent de persoana relevanta;
orice alta ruda a persoanei relevante care, la data tranzactiei personale, locuia cu acea persoana in
aceeasi locuinta de cel putin un an.
61
Tranzactii personale (II)
Astfel, persoanele relevante si cele care au relatii de familie cu acestea nu trebuie sa incheie tranzactii
personale care indeplinesc cel putin unul dintre urmatoarele criterii:
 persoanei respective i se interzice sa efectueze tranzactia in cauza in temeiul MAD II;

 tranzactia implica folosirea abuziva sau divulgarea improprie a informatiilor
confidentiale in cauza;
 tranzactia intra in conflict sau ar putea sa intre in conflict cu o obligatie care ii revine
firmei de investitii in temeiul prevederilor legislative.
Firmele de investitii trebuie sa se asigure de faptul ca, in afara cadrului normal al relatiilor de munca sau
al contractului de servicii, persoanele relevante nu ofera consiliere sau recomandari unei alte persoane
in vederea efectuarii unei tranzactii cu instrumente financiare care, daca ar fi vorba de o tranzactie
personala a persoanei relevante, ar intra sub incidenta prevederilor specifice.
Persoanele relevante nu trebuie sa divulge, in afara cadrului normal al relatiilor de serviciu sau al
contractului de servicii, informatii sau opinii unei alte persoane, atunci cand persoana relevanta
cunoaste sau ar trebui, in mod rezonabil, sa cunoasca faptul ca, in urma divulgarii, cealalta persoana va
actiona sau este posibil sa actioneze intr-unul din urmatoarele moduri:
– sa efectueze o tranzactie cu instrumente financiare care, daca ar fi vorba de o tranzactie
personala a persoanei relevante;
– sa ofere consiliere sau asistenta unei alte persoane in efectuarea unei astfel de tranzactii.
62
Tranzactii personale (III)
In acest sens, trebuie instituite mecanismele necesare astfel incat:

– fiecare persoana relevanta sa cunoasca restrictiile privind tranzactiile personale,
precum si masurile adoptate de firma de investitii in ceea ce priveste tranzactiile
personale si divulgarea informatiilor;
– firma sa fie informata cu promptitudine cu privire la orice tranzactie personala
efectuata de o persoana relevanta, fie prin notificarea tranzactiei respective, fie prin
alte proceduri care ii permit firmei sa identifice tranzactiile respective;
– se fie mentinuta o evidenta a tranzactiilor personale notificate firmei sau identificate
de aceasta, care trebuie sa includa orice autorizatie sau interdictie privind tranzactia
in cauza.
Astfel, toate tranzactiile personale efectuate de catre sau in numele unei persoane relevante
trebuie inregistrate in Registrul Tranzactiilor Personale.
63
Cunostintele si competentele angajatilor
MiFID II impune ca angajatii, care furnizeaza servicii relevante pentru clienti, in

numele intermediarului, sa aiba cunostinte si competente adecvate in ceea ce
priveste produsele de investitii oferite.
Angajati  Toti angajatii care au contact direct cu clientul in furnizarea unui serviciu relevant.
 Furnizarea de informatii cu privire la instrumente financiare, depozite structurate, servicii

de investitii si servicii auxiliare.
Servicii
impactate  Consultanta cu privire la instrumente financiare, depozite structurate, servicii de investitii
si servicii auxiliare.
 Calificari corespunzatoare: Calificare, examene sau educatie care indeplinesc criteriile

Cunostinte stabilite de autoritatea competenta de supraveghere pentru calificarea angajatilor.
si  Experienta corespunzatoare: O experienta de lucru cu norma intreaga de cel putin 6
competente luni este necesara pentru angajat, pentru a fi in masura sa furnizeze servicii
relevante 1).
2) Toti angajatii trebuie sa
indeplineasca ambele cerinte.
Produse de
investitii  Instrumente financiare si depozite structurate conform MiFID II.
1) Autoritatile nationale competente ar putea extinde termenul;
2) Atat cei recent angajati, cat si cei cu experienta
Sursa: Final Report – Guidelines for the assessment of knowledge and competence ESMA/2015/1886 64
Furnizarea de informatii vs. consultanta de investitii
Furnizarea de informatii Consultanta

Def.
= Recomandarea de la angajat cu privire la

= Furnizarea de informatii de la consultant fara
cumpararea/mentinerea/vanzarea
recomandare (servicii fara consultanta)
produselor de investitii
1, 2, 4-10 si
Intelegerea …
1. …caracteristicilor cheie, riscurilor si componentelor/caracteristicilor
produselor de investitii disponibile prin intermediul firmei de
investitii (inclusiv. a implicatiilor fiscale)
2. …costurilor totale si taxelor aplicabile tranzactiilor cu un produs de
investitii sau costul serviciilor sau al serviciilor auxiliare
3. …caracteristicilor si scopului serviciilor de investitii si ale serviciilor
auxiliare • indeplinirea obligatiilor necesare in legatura cu
4. ...functionarii pietelor financiare si cum influenteaza valoarea si cerintele de adecvare
pretul produselor de investitii despre care furnizeaza informatii
Cerinte
5. ...influentelor economice potentiale si ale evenimentelor • intelegerea neadecvarii tipului de produs de

nationale/regionale/globale investitii oferit de firma de investitii
6. …diferentei dintre performantele anterioare si scenarii de viitoare
• intelegerea fundamentelor teoriei portofoliului,
performanta precum si limitele ale previziunilor
7. … abuzului de piata si prevenirea spalarii banilor
inclusiv a implicatiilor diversificarii in ceea ce
priveste alternativele de investitii individuale.
8. … evaluarii datelor (inclusiv principiile de evaluare) care sunt
relavante pentru produsele de investitii (KID, Prospect, situatii
financiare etc.)
9. … structurilor specifice ale pietei pentru produsele de investitii
si, daca este cazul, sa stie locurile acestora de tranzactionare
sau existenta oricarei piete secundare;
10. … au cunostinte de baza privind principiile de evaluare pentru
tipul aferent de produse de investitii
65
Cerintele organizatorice pentru evaluarea, revizuirea si
actualizarea cunostintelor si competentelor
Asigurarea faptului ca respectivele cunostinte si competente ale angajatilor

1
corespund cerintelor MiFID II si ale autoritatilor de supraveghere
Revizuirea angajatilor si a modificarii reglementarilor cel putin anual (intern sau

2
extern)
Asigurarea faptului ca respectivele cunostinte si competente ale angajatilor sunt

3
Cerintele ESMA pentru pastrate si actualizate prin intermediul training-urilor
evaluarea, revizuirea si
actualizarea Pregatirea de rapoarte actualizate cu privire la cunostintele si competentele
cunostintelor si 4
angajatilor si - furnizarea rapoartelor catre autoritatea de supraveghere la cerere
competentelor
Asigurarea faptului ca angajatii fara cunostinte si / sau competente adecvate pot
furniza serviciile respective numai in cazul in care sunt supravegheati de un mentor
5
(responsabilitatea revine mentorului) - domeniul de aplicare al supravegherii depinde
de cunostintele si competentele angajatului, precum si de serviciul oferit
Evaluarea si revizuirea regulata a conformitatii cu prevederile legale in ceea ce

6 priveste cerintele definite in Raportul final al ESMA / 2015/1886 - Furnizare unui
raport catre organul de conducere
66
Intrebari fundamentale pentru consultantii de
investitii si administratorii de portofolii individuale
Distributie Stimulente Firmele din state terte Dezvaluiri
• Care sunt avantajele si • Care taxe sunt supuse • Care este impactul asupra • Care sunt implicatiile
dezavantajele riscului si care este SLA-urilor dintre companii cerintelor de prezentare
consultantei impactul? din tari diferite (inclusiv non- mai detaliate la nivel de
independente? • Este modelul curent de UE)? produs?
• Care este impactul distributie potrivit pentru • Cum este afectata • Cum sa se conformeze
asupra produselor si MiFID II? activitatea transfrontaliera? cerintelor de publicare
arhitecturii deschise? • Cum vor modifica detaliate, in cazul in
• Cum se va pastra produsele, consultanta care sunt platite
puterea de distributie? independenta si stimulente?
• Sunt sustenabile interzicerea • Care va fi impactul
modelele alternative de stimulentelor? asupra tranzactiilor in
distributie? • Care este cea mai bloc?
• Care ar trebui sa fie potrivita structura de taxe • Cum se poate profita
structura de stabilire a post MiFID II? de cerinte sporite de
preturilor pentru transparenta?
produse?
67
Posibile implicatii in zona de vanzari (consultanta de investitii
si administrare de portofolii individuale)
Activitate Implicatii
Profitabilitate • Este foarte probabil ca marjele sa fie puse sub presiune: combinatia cerintelor va
aduce schimbarea produselor, modul in care acestea sunt distribuite, modele de
operare in cadrul firmei si a structurilor de stabilire a preturilor si a costurilor.
Produse • Este posibil sa fie oferite mai putine produse.

• Va fi pus un accent mai mare pe alinierea produselor la profilul clientilor.
• Portofoliile model vor capata o amploare mai mare.
Distributie • Este necesar un control mai mare efectuat de catre furnizori cu privire la modul in
care produsele sunt distribuite si de catre cine, respectiv modul in care acestia
comunica cu distribuitorii si investitorii finali.
• Se preconizeaza ca numarul de distribuitori va scadea.
• Platformele vor creste in continuare.
• Pentru producatorii independentii distributia va fi mai dificila.
• Tehnologia va deschide noi modele de distributie si consultanta.
Modele • Schimbari de infrastructura de piata vor forta modificarea modelului operational al

operationale activitatilor impactate.
• Stimulentele si cerintele legate de distributie, combinate cu schimbarile
tehnologice, vor conduce la schimbarea modelului operational si la aparitia unor
modele noi de distributie.
Preturi si costuri • Va fi necesara o mai mare constientizare a costului si a rentabilitatii produsului.

• Schimbarile vor avea implicatii pentru preturi si costuri.
68
69
CAPITOLUL 7
DECLARAŢIA POLITICII DE INVESTIŢII (IPS). PROFILUL
INVESTIŢIONAL
1
CUPRINS
a) IPS – Investment Policy Statement: definitie, continut,

obiective
b) Profilul investitional
c) Aspecte fiscale privind veniturile generate din transferul
dreptului de proprietate asupra instrumentelor
financiare
d)
2
Declaratia politicii de investitii. Profilul investitional
si aspecte fiscale privind transferul instrumentelor financiare
Managementul clientilor privati (Private Wealth Management) a inceput abia recent sa capete
amploare din partea comunitatii academice si a presei financiare. Investitorii individuali au
diferite obiective de investitii, orizonturi de timp, perceptii asupra riscului, circumstante specifice
si in final, sunt supusi impozitarii. Atentia sporita acordata acestui subiect arata o cerere in
crestere pentru serviciile financiare si un interes ridicat pentru studierea comportamentului si
reactiilor investitorilor.
Un consilier financiar trebuie sa acorde o mare atentie atunci cand plaseaza clientii in categorii
largi de investitori, datorita diversitatii circumstantelor individuale, iar profilarea clientului ar
trebui sa constituie doar inceputul in intelegerea situatiei si a cerintelor acestuia. Profilarea
financiara are ca baza de pornire determinarea sursei averii, a marimii averii si a etapei vietii,
toate acestea putand oferi o perspectiva asupra tolerantei la risc a individului.
Exista o diferenta majora intre abilitatea si dorinta clientului de a-si asuma riscul investitional
care va fi reliefata pe parcursul prezentarii acestor concepte de profilare a clientului. Dar esential
este sa se inteleaga ca riscul si randamentul sunt direct proportionale, iar inflatia este cel mai usor
3
risc de sesizat, pentru ca randamentul real al clientului poate deveni negativ.
Sursa averii
Modul in care o persoana a acumulat avere, ofera indicii valoroase despre profilul sau psihologic si
dorinta sa de a-si asuma riscul. Modalitatea de dobandire a averii este fie activa prin activitati
antreprenoriale, fie pasiva prin mostenire sau prin angajare o perioada indelungata si investitii
conservatoare.
Crearea activa a averii prin activitatea antreprenoriala poate fi rezultatul unei asumari considerabile
a riscurilor. O persoana considerata antreprenor, ar putea manifesta o familiaritate crescuta a
conceptului de risc. Totusi, antreprenorii ar putea fi dispusi sa accepte doar riscul din mediul de
afaceri deoarece controleaza ativitatea firmei, dar atitudinea lor fata de riscul investitional ar putea
fi la polul opus. Acesti indivizi devin mai putin dispusi sa cedeze controlul si sa accepte volatilitatea
investitei, dar totusi consideram ca in general au o dorita crescuta de a tolera riscul.
Averea dobandita prin mostenire poate semnaliza lipsa de cunostinte privind conceptele de risc si
randament si probabil de luarea deciziilor de investitii. Datorita nefamiliarizarii cu domeniul
investitiilor, acesti investitori vad o probabilitate mai redusa ca averea sa fie recuperata in cazul unor
pierderi semnificative si astfel aleg sa faca investitii conservatoare. De aceea, ii consideram ca
nefiind dispusi sa tolereze riscul.
O persoana care a acumulat avere prin economisire treptata, a inregistrat probabil un consum
prezent mai redus si investitii mai conservatoare. Aceast tip de investitor isi doreste protectia
financiara a activelor sale si ar fi, de asemenea, incadrat in categoria celor dispusi sa-si asume
riscuri reduse. 4
Masura averii
Conceptual, exista o corelatie directa intre perceptia clientului asupra

marimii averii si dorinta sa de a-si asuma riscul de investitie. Daca un
investitor percepe averea sa ca nefiind suficienta pentru adoptarea unui
standard de viata ridicat, el va prezenta un nivel scazut de toleranta la
risc si va dori sa detina doar investitii cu volatilitate scazuta. Un individ
care are acoperite nevoile curente si chiar mai mult decat atat, percepe
averea sa ca fiind considerabila, deci va avea toleranta pentru risc.
Etapele vietii (stage of life)
Abilitatea de a tolera riscul va incepe la un nivel ridicat, in perioada de

tinerete a investitorilor si va descreste odata cu avansarea in varsta, pe
masura ce dorinta de a-si asuma risc masurat prin volatilitatea
portofoliului, depinde de cash flow-ul generat, venituri versus cheltuieli.
Investitorii mai tineri au capacitatea de a acumula avere prin generarea de venituri din munca, astfel
incat beneficiaza de timpul necesar pentru a se redresa din crizele temporare ale pietei, pot tolera o
volatilitate mai mare a portofoliului, iar portofoliul lor poate fi expus unei politici de crestere.
Investitorii aflati la mijlocul carierei au un orizont de timp indelungat, cu o abilitate semnificativa de a
tolera volatilitatea, dar constructia portofoliilor ar trebui sa contina progresiv caracteristici din ce in
ce mai conservatoare pe masura ce se apropie de pensionare. 5
Etapele vietii (stage of life) - continuare
Investitorii aflati la varsta de pensionare ar trebui implicit sa investeasca in mod conservator, de

obicei orientandu-se catre investitii cu venit fix. Acestia nu mai pot genera venituri din munca pentru
a compensa pierderile in portofoliu. Din acest motiv, investitorii aflati in aceasta etapa a vietii vor
prezenta, de obicei, o abilitate redusa de a-si asuma riscul de investitie.
Finante traditionale versus Finante comportamentale
Finantele traditionale (teoria moderna a portofoliului) prezinta trei caracterisitici:

1. Aversiunea la risc - Investitorii minimizeaza riscul pentru un anumit nivel de rentabilitate sau
maximizeaza rentabilitatea pentru un anumit nivel de risc.
2. Asteptarile rationale - Previziunile investitorilor sunt impartiale si reflecta in mod strict toate
informatiile relevante cu privire la evaluarea activelor, inclusiv invatarea din greselile trecute.
3. Integrarea activelor in portofoliu – In momentul evaluarii unei noi investitii, investitorii considera
covarianta acesteia cu portofoliile deja create. Acest lucru defineste contextul evaluarii rentabilitatii
individuale a activului si deviatia sa standard, dar si modul in care acel activ are impact in momentul
integrarii sale in portofoliul agregat. 6
Finante comportamentale
O atentie din ce in ce mai mare este acordata studiului finantelor comportamentale si in special
studierea reactiei in perioade de criza si stres, reflectate in urmatoarele trei caracteristici:
1. Aversiunea la pierdere – Un investitor se va concentra mai degraba pe castigurile si pierderile
generate de activele din portofoliu, decat asupra masurilor traditionale de risc si rentabilitate.
Studiile au reliefat ca investitorii prefera castigurile certe, sigure si pierderi incerte, ce presupun risc.
2. Asteptari irationale – In momentul in care investitorii manifesta asteptari irationale, au prea multa
incredere in capacitatea lor de a face prognoze si devin tentati sa minimizeze sau sa ignore informatii
care sunt opuse previziunilor lor. In momentul in care investitorii isi bazeaza deciziile pe asteptari
rationale, ei vor interpreta impartial informatiile de care dispun si invata din decizii nepotrivite.
3. Segregarea activelor din portofoliu – Acest principiu presupune ca investitorii sa analizeze activele
individuale in mod autonom, netinand cont de corelarea unui activ cu portofoliul agregat si impactul
acestuia asupra riscului si rentabilitatii intregului portofoliu. Astfel, poate fi generata o expunere la
un risc mai crescut datorita unei diversificari mai reduse a portofoliului si organizarea separata
gresita a investitiilor in functie de scopul urmarit (mental accounting sau pyramiding).
7
Finante comportamentale
8
Investment policy statement (IPS)
IPS reprezinta o sinteza a circumstantelor specifice, obiectivelor, constrangerilor si politicilor care se

aplica in relatia dintre consilier si clientul sau. Scopul final il constituie emiterea concluziilor pe baza
carora se va construi portofoliul investitional care va indeplini cel mai bine atingerea obiectivelor
clientului in limita constrangerilor asumate.
IPS este construit in mod dinamic, permitand modificarea constrangerilor si obiectivelor care
corespund schimbarilor circumstantelor specifice clientului sau modificarii asteptarilor pietei.
Pentru construirea IPS-ului sunt necesare urmatoarele etape:

1. Stabilirea obiectivelor clientului de risc si randament
2. Determinarea constrangerilor investitorului
3. Identificarea strategiei de investitii adecvate in urma stabilirii
obiectivelor si constrangerilor coroborate cu conditiile de piata
4. Determinarea optima a alocarii activelor
5. Construirea portofoliului
6. La un interval stabilit si regulat de timp, evaluarea performantei
portofoliului
7. Operarea ajustarilor aplicate portofoliului pentru indeplinirea
obiectivelor si constrangerilor stabilite de client.
9
Obiectivele urmarite de client sunt reprezentate de risc si randament.
1. Randamentul - Randamentul investitiei este indicat de obiectivele de cheltuieli si cerinta de

crestere a portofoliului investitional al clientului. Cheltuielile si alte obiective urmarite care il pot
influenta, pot fi impartite in doua categorii, necesare si dorite.
Cheltuielile necesare sunt retrageri din portofoliu pe care clientul le va accesa, iar raportandu-ne
la valoarea portofoliului investitional, putem determina randamentul cerut de client. Cheltuielile
solicitate includ cheltuieli necesare traiului, taxe de invatamant, servicii medicale, mosteniri si
cumpararea unei proprietati noi.
Cheltuielile dorite sunt un obiectiv secundar, cum ar fi cumpararea unei case de vacanta, vacante
exotice si altele asemenea. La acestea, clientii pot renunta cel mai repede, daca pentru atingerea
obiectivelor necesare, cat si a celor dorite, portofoliul ar trebui sa genereze o rentabilitate anuala
excesiva.
10
2. Riscul - Riscul investitiei este indicat de abilitatea si dorinta de asumare a

riscului.
Abilitatea este masurata prin 3 caracteristici esentiale:

1. Marimea cheltuielilor in comparatie cu marimea portofoliului: cu cat
cheltuiala este mai redusa fata de valoarea portofoliului, cu atat clientul are o
abilitate mai mare de a-si asuma risc si volatilitate a investitiilor, iar viceversa
este valabila.
2. Importanta obiectivelor de indeplinit influenteaza in mod direct abilitatea
de a considera risc in portofoliu: cu cat obiectivele sunt mai importante, cu
atat abilitatea investitorului de a tolera riscul descreste si invers.
3. Flexibilitatea in schimbarea obiectivului sau valorii sale: limita abilitatii de a
accepta riscul este atinsa cand un obiectiv prioritar devine greu de atins, dar
daca exista flexibilitate pentru modificarea sa, abilitatea clientului de a tolera
riscul creste.
Dorinta de asumare a riscului depinde de profilarea psihologica a clientului,

acesta dezaproband de exemplu o investitie riscanta in functie de
experientele personale detinute. 11
2. Lichiditatea descrie capacitatea portofoliului de a satisface cu rapiditate, cerintele clientului de

distribuire a sumelor din portofoliu fara a realiza pierderi de valoare.
Astfel, tipurile de active pe care clientul le detine in portofoliul de investitii sunt esentiale. In cazul
in care lichiditatea clientului este necesar sa creasca, lichiditatea activelor din portofoliu ar trebui
de asemenea sa creasca.
Pentru aceasta constrangere, vom considera doar acele nevoi care vor fi suportate de portofoliul
de investitii, fara a tine cont de celelalte surse de venit.
Cheltuielile investitorului pot fi incadrate in 3 clase:
1. Cheltuielile normale, recurente, previzibile si legate de standardul de viata dorit de client
2. Cheltuielile de urgenta care nu sunt planificate, cum ar fi cheltuielile medicale, somaj si alte
asemenea care duc la o nevoie imediata de numerar. Marimea excedentului mentinut pentru a
satisface nevoile de urgenta depinde de circumstantele specifice, dar il putem considera de
marime adecvata intre 3 si 12 luni de cheltuieli recurente.
3. Cheltuielile planificate, care vizeaza reparatii, vacante, proprietati noi, donatii caritabile,
necesitati de cash generate de retragerea din activitate si altele.
13
3. Impozitarea trebuie luata in considerare in momentul stabilirii strategiei de investitii pentru

orice investitor si venit taxabil.
Clasificarea impozitelor include urmatoarele patru categorii:
1. Impozit pe venit platite pe orice tip de venit (salariu, chirie, dividende, dobanda)
2. Impozit pe castig de capital in momentul vanzarii unui activ cu o valoare crescuta
3. Taxe de transfer platite pentru activele transferate prin mostenire, oferite cadou si altele
4. Impozitul pe proprietate platite pentru activele personale
4. Constrangerile legale si de reglementare se refera la plata impozitelor si la transferul de avere.

Pentru acestea se solicita in mod obisnuit consultanta de specialitate, fiscala si juridica.
5. Circumstantele unice includ orice detaliu care poate afecta managementul activelor detinute
de client. Acestea pot include investitii speciale, de tipul:
- mostenirii lasate urmasilor sau actelor de caritate
- investitiilor responsabile din punct de vedere social
-instructiunilor speciale cum ar fi active care nu se pot lichida sau se pot lichida doar treptat
-intr-un orizont de timp
- investitiilor in active pe care clientul le interzice in mod clar sau impune limite de achizitionare
- activelor detinute inafara portofoliului investitional, cum ar fi o proprietate imobiliara
14
Alocarea strategica a activelor
Un proces de selectare a unui portofoliu optim tine cont de obiectivele si constrangerile stabilite
de consilier impreuna cu clientul.
Un punct de pornire este eliminarea acelor alocari care nu au un randament suficient fata de cel
de solicitat, continuandu-se cu cele care incalca cerintele de risc si constrangerile identificate.
Daca o alocare contine foarte mult numerar comparativ cu nevoia de lichiditate normala si de
urgenta, ea trebuie eliminata, deoarece numerarul nu produce un randament considerabil.
Daca o alocare este foarte lichida si genereaza un venit taxabil, in conditiile in care investitorul
nu necesita o lichiditate foarte mare, venitul taxabil ar trebui redus. In contrast, daca o alocare
necesita lichiditate mare, ar trebui eliminate clasele de active considerate ilichide.
Daca perioada pe care actioneaza strategia de investitii pentru o alocare, depaseste orizontul de
timp stabilit de client, de asemenea, va trebui sa fie eliminata.
Daca un portofoliu contine prea mult sau prea putin dintr-o clasa de active, alocarea ar trebui
eliminata. In acelasi spirit, daca un portofoliu contine o clasa de active nepermisa sau depaseste
limita unei clase de active impuse de client, alocarea ar trebui respinsa.
Daca o alocare nu este suficient de diversificata de asemenea, ar trebui eliminata.

15
Alocarea strategica a activelor
Un proces de selectare a unui portofoliu optim tine cont de obiectivele si constrangerile stabilite
de consilier impreuna cu clientul.
Un punct de pornire este eliminarea acelor alocari care nu au un randament suficient fata de cel
de solicitat, continuandu-se cu cele care incalca cerintele de risc si constrangerile identificate.
Daca o alocare contine foarte mult numerar comparativ cu nevoia de lichiditate normala si de
urgenta, ea trebuie eliminata, deoarece numerarul nu produce un randament considerabil.
Daca o alocare este foarte lichida si genereaza un venit taxabil, in conditiile in care investitorul
nu necesita o lichiditate foarte mare, venitul taxabil ar trebui redus. In contrast, daca o alocare
necesita lichiditate mare, ar trebui eliminate clasele de active considerate ilichide.
Daca perioada pe care actioneaza strategia de investitii pentru o alocare, depaseste orizontul de
timp stabilit de client, de asemenea, va trebui sa fie eliminata.
Daca un portofoliu contine prea mult sau prea putin dintr-o clasa de active, alocarea ar trebui
eliminata. In acelasi spirit, daca un portofoliu contine o clasa de active nepermisa sau depaseste
limita unei clase de active impuse de client, alocarea ar trebui respinsa.
Daca o alocare nu este suficient de diversificata de asemenea, ar trebui eliminata.

16
Studiu de caz: crearea unui IPS
Andrei Ionescu, in varsta de 45 ani, are un portofoliu de 1.020.000 lei bani cash pe care doreste sa
ii investeasca pe perioada de 30 ani dorind suma finala de 2.000.000 lei in acest interval de timp,
dar exceptand investitiile in zona de actiuni imobiliare. Banii sunt obtinuti prin economisire din
venituri proprii salariale, averea fiind perceputa ca suficienta pentru standardul de viata pe care
doreste sa il aiba si inainte si dupa varsta de pensionare de 65 ani. Clientul are cunostinte in zona
financiara si piata de capital, fiind in trecut director de investitii la o societate de brokeraj. Clientul
va necesita 20.000 lei in 3 luni pentru acoperirea in avans a unui credit de nevoi personale.
Sursa averii: Domnul Ionescu reprezinta tipologia de investitor care isi doreste securitate
financiara pe termen lung si ca atare il vom include in categoria celor dispusi sa nu tolereze
volatilitate si risc ridicat in portofoliu, averea sa fiind acumulata prin economisire si consum
intarziat.
Masura averii: Domnul Ionescu percepe averea sa ca fiind suficienta pentru standardul de viata pe
care doreste sa il aiba, ceea ce releva o toleranta crescuta a riscului.
Etapa vietii (stage of life): Clientul nostru este la mijlocul carierei si are un orizont lung de timp. In
acest caz vom considera ca are o abilitate crescuta de a tolera riscul investitional.
Cele 3 circumstante specifice profilarii clientului, impreuna cu experienta sa profesionala din piata
de capital, indica o abilitate si dorinta crescuta de asumare a riscului investitional.
17
Obiectivele investitionale:
1. Randament: Randamentul net dupa taxare este obtinut cu ajutorul urmatoarei formule:
2. (2.000.000/1.000.000)^(1/30) -1 = 2.34%. Am scazut suma de 20.000 lei din portofoliul de
3. 1.020.000 lei care va fi utilizata pentru achitarea creditului de nevoi personale in urmatoarele
4. 3 luni. Randamentul obtinut mai sus este nominal, contine rata de inflatie si este dupa taxare.
In cazul in care clientul doreste sa retraga 40.000 lei anual din venitul generat de portofoliu,
randamentul calculat prin metoda IRR (Internal rate of return) este de 5.58%.
Considerand o taxa de 10% aplicata castigurilor de capital, randamentul solicitat inainte de taxare
este de 5.58%/(1-10%) = 6.20%.
2. Risc: Datorita orizontului lung de timp si considerand ca nevoile de lichiditate sunt reduse (si
pot
fi implinite de celelalte surse de castig), riscul tolerat de domnul Ionescu este ridicat.
Constrangeri aplicabile portofoliului:
5. Orizont de timp: Acesta este de aproximativ 30 ani si format din 2 perioade, inainte si dupa
18
6. varsta de pensionare.
Constrangeri aplicabile portofoliului:
2. Impozitarea: Domnul Ionescu este un investitor taxabil, taxele vor fi platite in momentul
lichidarii investitiei.
3. Lichiditatea: Domnul Ionescu va necesita suma de 20.000 lei pentru achitarea creditului de
nevoi personale in urmatoarele 3 luni.
4. Factori legali si de reglementare: Acestia se refera la obligatia achitarii impozitelor pe castigul

de capital.
5. Circumstante unice: Clientul doreste sa excluda din portofoliu, investitiile in actiuni imobiliare.
Randamentul nominal solicitat de client va fi de 2.34% anual dupa taxare. Ca exemplu de profil
investitional, avand in vedere ca rata obligatiunilor emise de statul roman (Rf) este de 1.65% si nu
este impozabila, portofoliul va trebui sa includa si investitii in actiuni, fonduri mutuale de actiuni
sau fonduri cu profil mixt pentru ca acesta sa poata produce un randament de 2.34%.
Construirea portofoliului va face subiectul urmatorului capitol “Teoria portofoliului si
managementul riscului investitional”.
19
20
IPS investitori institutionali – studiu asupra bancilor
comerciale
Activitatea de baza a bancilor comerciale este de a obtine depozite (pasive bancare) si de a da

credite (active bancare) clientilor sai. Dar, datorita obtinerii finantarii sub forma depozitelor in
general pe termen scurt, pe masura ce activele sale se intind pe perioade lungi, exista o
necorelare
semnificativa in duratele activelor si pasivelor, acest lucru expunand banca la riscul ratei de
dobanda. Din fondurile reziduale, banca investeste in titluri financiare (portofoliul de titluri)
obtinand o diversificare pe diferite maturitati si emitenti (risc de credit).
In conditiile in care managerii de active si pasive prognozeaza rate de dobanda in crestere, pot
reduce durata activelor prin intermediul reducerii duratei portofoliului de titluri sau pot creste
durata pasivelor si de asemenea, viceversa este valabila (exemplificare LADG - pagina urmatoare).
Obiective urmarite pentru constructia IPS:
Randament: Obiectivul urmarit de portofoliul de titluri este de a realiza un randament pozitiv in

raport cu capitalul investit. Bancile cauta sa obtina o rata de dobanda pozitiva, ca diferenta dintre
dobanda obtinuta din acordarea de imprumuturi si alte investitii si costul fondurilor atrase.
Risc: Obiectivul esential al portofoliului de titluri este echilibrarea necesitatilor de cost si

lichiditate
asociate pasivelor bancare. In consecinta, bancile au o toleranta minima fata de risc in ceea ce
21
priveste portofoliul de titluri de valoare, deoarece nu pot pune in pericol capacitatea de
comerciale
22
comerciale
Constrangeri urmarite pentru constructia IPS:
Lichiditate: Nevoia de a pastra lichiditate este determinata de plata depozitelor atrase si finantarea
de noi imprumuturi, dar si de cerintele de reglementare aplicabile bancilor comerciale. De aceea,
este foarte important ca portofoliul de titluri de valoare sa beneficieze de o lichiditate crescuta.
Orizont de timp: Orizontul de timp pentru portofoliul de titluri este determinat de structura
datoriilor sale. Deoarece o mare parte din pasivele bancare sunt atrase pe termen scurt, scadenta
medie a portofoliului de titluri ar trebui sa fie pe termen scurt pana la termen mediu ( maxim 10
ani).
Impozitare: Bancile comerciale se afla sub constrangerea de impozitare.
Factori legali si de reglementare: Bancile sunt entitati foarte reglementate. Titlurile de valoare
detinute nu trebuie sa aiba grad mare de risc si de asemenea exista limitari ale valorii capitalului
social si detinerea de rezerve pentru cele mai multe categorii de imprumuturi.
Circumstante unice: Limitarea creditelor acordate unui beneficiar reprezinta un exemplu de

constrangere unica care impacteaza obiectivelor portofoliului de titluri de valoare.
23
Aspecte fiscale privind transferul instrumentelor
financiare
Pentru a reduce impactul impozitarii, putem aplica urmatoarele strategii:
-Amanarea taxarii. Impozitele vor fi platite la sfarsitul perioadei detinerii, cand investitia va fi
-lichidata.
Acest lucru semnifica obtinerea castigurilor de capital pe termen lung si a “loss harvesting”
(reducerea castigurilor nete impozabile prin recunoasterea pierderilor din portofoliu, adica
economii fiscale) – tax alpha.
Impozitele totale in timp raman aceleasi ca valoare, presupunand o rata constanta de impozitare.
Dar, economiile fiscale sunt realizate mai devreme, creand un tax alpha care se compune in timp.
- HIFO (Highest In – First Out ) pentru contabilitatea loturilor fiscale

Investitorii acumuleaza actiuni prin achizitionarea mai multor loturi in timp la preturi diferite.
Daca autoritatile fiscale permit contabilitatea HIFO, investitorii pot obtine economii semnificative
de la plata impozitelor prin lichidarea intai a loturilor de actiuni cu cele mai ridicate baze de cost,
dar in timp suma totala obtinuta dupa taxare este aceeasi ca si in cazul “loss harvesting”, daca se
presupune o rata constanta de taxare.
- LIFO (Lowest In – First Out) pentru contabilitatea loturilor fiscale

Similar principiului HIFO, cand se anticipeaza cresterea ratelor, investitorul va lichida actiunile cu
baza de cost mai redusa si se va taxa acum castigul de capital. 24
Aspecte fiscale privind transferul instrumentelor
financiare
In cazul in care se estimeaza rate de impozitare diferite, valoarea contabilitatii lotului fiscal poate
fi optimizata. Ca exemplu, cand ratele sunt ridicate si se asteapta scaderea lor, ar putea fi util sa
recunoastem astazi tax alpha (economii fiscale curente, platim un impozit mai mic in momentul
actual). Cand se prognozeaza cresterea ratelor, ar putea fi benefic sa recunoastem mai tarziu tax
alpha.
-Evitarea taxarii. In aceasta categorie intra investitii scutite de taxe, cum ar fi titlurile de stat,
-obligatiunile municipale si produse de investitii cu componenta de asigurare de viata (intalnite sub
-numele de unit linked).
A nu se confunda acest concept cu cel de evaziune fiscala care este ilegala.
-Reducerea impozitelor. Aceasta strategie semnifica investirea in valori mobiliare care sunt taxate cu
-o rata mai mica a impozitului.
-Taxe de transfer al averii. Clientul poate reduce taxele de transfer prin transferul de avere catre
-mostenitori fara a utiliza o vanzare efectiva. Acestea se aplica si la principalul transferat si la
castigurile
-de capital generate. Daca averea este transferata in momentul mortii investitorului, taxele vor fi
-amanate maxim posibil, iar transferarea averii ar putea fi benefica in momentul in care taxa de
-impozitare a beneficiarului este mai redusa decat cea a investitorului care transfera averea.
25
Tipologii de comportament de tranzactionare
Exista patru tipologii de comportament de tranzactionare al unui investitor.
1. Trader-ul – Acesta tranzactioneaza frecvent, obtinand castiguri sunt pe termen scurt si prin
urmare, este impozitate anual.
2. Investitorul activ - Acesta tranzactioneaza mai putin frecvent decat trader-ul, in acest fel o
parte din castigurile sale sunt pe termen lung si prin urmare pot fi impozitate la rate mai mici.
3. Investitorul pasiv - Acesta cumpara si pastreaza valorile mobiliare (buy&hold), in asa fel incat
castigurile sunt amanate pe termen lung si eventual pot fi impozitate la rate de taxare reduse.
4. Investitorul scutit de taxe – Acesta isi pastreaza valorile mobiliare in conturile scutite de taxe,
evitand complet impozitarea (tax exempt account – de exemplu obligatiunile emise de stat).
26
CAPITOLUL 8
TEORIA PORTOFOLIULUI SI MANAGEMENTUL
RISCULUI INVESTITIONAL
Cuprins:
a) Decizia de alocare a capitalului

b) Portofolii formate dintr-un activ riscant si unul fara risc
c) Curbele de indiferenta si aversiunea la risc
d) Portofolii cu 2 active riscante
e) Portofolii cu n active riscante
f) Selectia portofoliului – modelul Markowitz
g) Riscul de piata
h) Masurarea riscului de piata
i) VaR - Value at Risk
8a. Decizia de alocare a
capitalului
Teoria portofoliului – Concepte (I)
Perspectiva portofoliului se refera la evaluarea investitiilor individuale prin intermediul

contributiilor acestora la riscul si rentabilitatea portofoliului unui investitor.
Alternativa – un investitor pastreaza intreaga “avere” intr-un singur instrument financiar
astfel incat riscul portofoliului este determinat exclusiv de riscul acelui instrument
financiar. Un portofoliu format dintr-un singur activ este mai riscant in comparatie cu un
portofoliu diversificat!
Teoria moderna a portofoliilor (Modern portfolio theory, MPT) demonstreaza ca riscul
suplimentar de a detine doar un singur instrument financiar nu este recompensat cu
venituri (asteptate!) mai mari. Dimpotriva, diversificarea permite unui investitor sa
reduca riscul (unui portofoliu) fara a reduce neaparat randamentul asteptat al investitiei.
MPT a fost avansata de catre prof. Harry Markowitz (1952). MPT reprezinta un cadru de
a construi portofolii considerand fiecare investitie in contextul portofoliului si nu
individual. Cu exceptia cazului in care randamentul activelor cu risc ar fi perfect pozitiv
corelat, riscul la nivel de portofoliu este redus prin diversificarea intre active financiare.
4/61
Teoria portofoliului - Concepte (II)
Asumptiile care stau la baza modelului de medie-varianta (Markowitz):

• Toti investitorii au aversiune fata de risc - investitorii minimizeaza riscul pentru un
anumit nivel al randamentului asteptat, sau altfel spus, investitorii solicita o
compensatie suplimentara in schimbul unor riscuri suplimentare.
• Randamentele, variantele (volatilitatile) si covariantele (interdependentele) asteptate
sunt cunoscute pentru toate activele. Investitorii stiu valorile viitoare ale acestor
parametri.
• Investitorii creeaza portofolii optime bazandu-se exclusiv pe randamentele
asteptate, variante si covariante. Nu este utilizat niciun alt parametru de distributie.
De exemplu, randamentul unui activ se presupune ca urmeaza o distributie normala,
pentru care putem ignora asimetria (skewness) sau aplatizarea (kurtosis).
• Investitorii nu se confrunta cu taxe sau costuri de tranzactionare. Prin urmare, nu
exista nicio diferenta intre incasarile brute inainte de impozitare si rentabilitatea neta
dupa impozitare, plasand toti investitorii pe prag de egalitate.
5/61
Teoria portofoliului - Concepte (III)
Asumptii ale teoriei financiare Asumptii ale teoriei financiare

traditionale (“rationale”) comportamentale (behavioral finance)
Aversiune fata de risc Aversiune fata de pierdere
Exista limitari cognitive in luarea

Deciziile de investitii sunt rationale
deciziilor de investitii
“Satisfice” – proces de optimizare a

Maximizarea utilitatii
deciziilor in absenta informatiei complete
Informatie completa Absenta informatiei complete
6/61
Teoria portofoliului - Concepte (IV)
Aversiunea fata de risc vs Aversiunea fata de pierdere
• Aversiunea fata de pierdere este tendinta de a prefera evitarea unei pierderi fata de
un castig potential de aceeasi magnitudine (ex. un astfel de investitor nu ar schimba
un rezultat cert de 150 USD pentru o investitie care poate rezulta in castiguri de 100
USD sau 200 USD cu probabilitati egale)
• Persoanele care se confrunta cu pierderi resimt mai intens pierderea decat bucuria
obtinuta de un castig de dimensiune egala (e mai bine sa nu pierzi 100 USD decat sa
castigi 100 USD)
• Investitorii care au aversiune la pierdere au o predispozitie inspre a inchide rapid
pozitiile castigatoare (sell winners) si inchide prea tarziu pozitiile pierzatoare (hold
losers)
7/61
Teoria portofoliului – metode cantitative
Randamentele activelor financiare nu urmeaza o distributie normala…
…rezultand intr-un proces de decizie suboptimal, daca nu tinem cont de gradul de

asimetrie sau aplatizare a distributiei randamentelor (in comparatie cu distributia
normala)
Distributia randamentelor unui activ financiar este in realitate mai concentrata in jurul
mediei si cu ponderi mai importante in extreme pozitive/negative fata de distributia
normala (o distributie cu “outliers”, randamente care au sanse de obtinere mai mici, dar
inregistreaza valori mari).
Sursa: http://www.assetinsights.net/Glossary/G_Skewness.html
https://datascienceconcepts.wordpress.com/2015/11/25/skewness-and-kurtosis-in-nutshell/
8/61
Teoria portofoliului - exemplu
kurt 11.51609
skew -0.63524
medie -0.01%
mediana 0.00%
mode 0.00%
var zilnica 1.3%
var anuala 20.9%
Kurtosis (indice aplatizare) = 11.51609 (“aglomerare” de randamente (η) zilnice in jurul mediei (-0.01%),
distributia normala are kurt=3). Cea mai frecventa valoare pentru η zilnic din 2740 zile (modul)=0%, valoarea
aflata la jumatatea seriei de η zilnice (mediana) = 0%
Skewness (indice asimetrie) = -0.63524 (“coada” negativa mai pronuntata: au fost mai multe η zilnice
negative decat pozitive, distributia normala are skew=0)
In intervalul august 2007-iunie 2018, η zilnice (calculate ca ln(VUANt/VUANt-1) au aratat o distributie
“stransa” in jurul η medii. Variabilitatea anuala istorica este 20.9% ceea ce inseamna ca fata de un 9/61
moment
VUANT0 ne putem astepta ca valoarea VUAN sa fie in 68% dintre cazuri in intervalul +/-20.9%.
kurt 14.04281
skew -0.88808
medie -0.02%
mediana 0.04%
mode #N/A
var zilnica 1.4%
var anuala 22.6%
Kurtosis (indice aplatizare) = 14.04281 (“aglomerare” de randamente (η) zilnice in jurul mediei (-0.02%),
distributia normala are kurt=3). Nu exista o valoare care sa apara mai frecvent valoare a η zilnic din 2740 zile
(modul)=#N/A, valoarea aflata la jumatatea seriei de η zilnice (mediana) = 0.04%
Skewness (indice asimetrie) = -0.88808 (“coada” negativa mai pronuntata: au fost mai multe η zilnice
negative decat pozitive, distributia normala are skew=0)
In intervalul august 2007-iunie 2018, η zilnice (calculate ca ln(VUANt/VUANt-1) au aratat o distributie
“stransa” in jurul η medii. Variabilitatea anuala istorica este 22.6% ceea ce inseamna ca fata de un10/61
moment
VUANT0 ne putem astepta ca valoarea VUAN sa fie in 68% dintre cazuri in intervalul +/-22.6%.
Teoria portofoliului – baze teoretice (I)
• Randamentul pentru o perioada… cu dividend…
Rt-1,t= ln(Pt/Pt-1)
• Medie aritmetica vs. medie geometrica
• Valoarea in timp a banilor: rata de discount

Rata de discount
11/61
Teoria portofoliului – baze teoretice (II)
• in finante, varianta/dispersia (σ2) si abaterea standard (σ, radical din varianta) a

randamentelor sunt masuri comune pentru riscul unei investitii. Ambele masuri de risc
cuantifica gradul de variabilitate a unei distributii a randamentelor fata de medie sau
randamentul asteptat.
• Covarianta masoara gradul in care doua variabile se misca impreuna in timp. O

covarianta pozitiva (negativa) inseamna ca variabilele (ex: rata de rentabilitate a doua
actiuni) tind sa se miste in aceelasi sens (in directii opuse).
• Coeficientul de corelatie (r, corr, ρ) reprezinta o normalizare a covariatiei care poate

lua orice valori, in timp ce coeficientul de corelatie ia valori cuprinse intre -1 si +1.
• -1 indica o relatie “perfect” negativa, cand valorile unei variabile cresc, valorile
celeilalte scad si viceversa, diversificare perfecta
• 0 indica lipsa unei relatii, variabile independente
• +1 indica o relatie “perfect” pozitiva, cand valorile unei variabile cresc, valorile
12/61
celeilalte cresc si viceversa, nu e posibila diversificarea
Teoria portofoliului – baze teoretice (III)
• Rentabilitatea asteptata a unui portofoliu este o medie ponderata a randamentelor

asteptate ale activelor individuale care sunt incluse in portofoliu. De exemplu, pentru
doua active:
E(RP) = w1*E(R1) + w2*E(R2) cu w1 + w2 = 1
• Varianta si abaterea medie a unui portofoliu cu doua active riscante este egala cu:
s2P = w21*s21+ w22*s22 + 2*w1*w2*cov12

s2P = w21*s21+ w22*s22 + 2*w1*w2( *s1*s2)
sP = sqrt(s2P)
• Varianta si abaterea medie a unui portofoliu cu un activ riscant si un activ fara risc este
egala cu:
s2P = w21*s21
sP = sqrt(s2P) = w1*s1
13/61
Teoria portofoliului - aplicatii
Exemplu:
- abaterea medie anuala (standard deviation), cu numar observatii intr-un an 250, a
randamentului zilnic a VUANului fondului BT Maxim este 20.9%
- abaterea medie anuala, numar observatii intr-un an 250, a randamentului zilnic a
VUANului fondului Raiff Actiuni este 22.6%
Q1: Cat este varianta/dispersia anuala a randamentelor zilnice ale VUANului fondului BT
Maxim?
R1: varianta = abaterea medie anuala ^ 2 = 0.209^2= 0.04368
Q2: Ce valoare are coeficientul de corelatie intre cele doua fonduri daca coeficientul de
covarianta zilnic este 0.01580%?
R2: r = [(cov zilnica) x nr zile] / (abatere medie anuala fond BT x abatere medie anuala
fond RAM) = (0.01580% x 250)/(20.9% x 22.6%) = 0.84
Q3: Cum interpretam coeficientul de corelatie calculat anterior (0.84):

a) Arata o relatie pozitiva puternica intre evolutia η zilnice ale fondurilor
b) Arata ca η zilnice ale fondurilor nu sunt corelate
c) Arata o relatie puternica inversa intre evolutia η zilnice ale fondurilor 14/61
Teoria portofoliului – relatia intre doua
variabile
Scatter plot - relatia intre pretul barilului de petrol (COA Comdty) &
pretul actiunii SNP, date zilnice (2015-2018)
110
y = 201,51x - 1,2219
100 R² = 0,8753
90
80
70
60
50
40
30
0,2 0,25 0,3 0,35 0,4 0,45 0,5
Scatter Plots – arata sub forma grafica relatia dintre doua variabile.
Mai sus este reprezentata “relatia” intre pretul pentru actiunea SNP (RON/actiune) si
pretul barilului de petrol crude BRENT (USD/baril).
Coeficientul de determinare (R-squared, sau r2) care este egal cu r2 in cazul legaturii intre
doua variabile este foarte mare, aratand ca pretul petrolului determina intr-o masura
semnificativa pretul actiuni Petrom.
15/61
Teoria portofoliului – relatia intre doua
variabile
Scatter plot - corelatie randamente BT Max si RAM Actiuni
15,00%
10,00%
R² = 0,6989
5,00%
0,00%
-15,00% -10,00% -5,00% 0,00% 5,00% 10,00% 15,00%
-5,00%
-10,00%
-15,00%
Evolutia randamentelor zilnice ale celor doua fonduri este puternic si pozitiv corelata. Cand
randamentul scade de la o zi la alta pentru BT Maxim (scade VUAN), el scade si pentru
Raiffeisen Romania Actiuni. Randamentele celor doua fonduri nu se determina unul pe
celalalt, ambele sunt determinate de evolutiile pietei (BET, β = COV(X,Y)/VAR(X))
16/61
Teoria portofoliului – activ fara risc
Ca referinta pentru evaluarea riscului detinerii unui activ, se utilizeaza conceptul de activ
fara risc (risk free asset).
Datorita capacitatii statelor, prin guvernele numite, de a emite moneda si a controla masa
monetara intr-o anumita valuta, statele pot emite active fara risc sub forma certificatelor
de trezorerie (Treasury Bills) si a obligatiunilor (Treasury Notes si Treasury Bonds).
In realitate, aceste active nu sunt fara risc (fara risc de contrapartida, in sens strict)
intrucat si statele pot intra in incapacitate de plata sau pot invoca moratorium (vezi Criza
Ruseasca, 1998).
Alegerea activului fara risc tine cont de orizontul investitional si se pot alege ca referinta
de active fara risc atat certificatele de trezorerie (maturitati <= 1 an), cat si obligatiunile
(maturitate > 1an), in functie de natura si durata (duration) altor active din portofoliu sau
a riscului de evaluat.
17/61
Teoria portofoliului –
portofolii de varianta minima (I)
Frontiera de varianta minima
(Frontiera Markowitz)
• Portofoliul cu risc minim este
cel care are cea mai mica
varianta dintre toate portofoliile
cu randament asteptat identic
(ex. portofoliul E mai jos)
• Frontiera portofoliilor de Riscul si randamentul unui portofoliu de 2 active,

varianta (risc) minima este un pentru diferite valori ale coeficientului de corelatie
grafic (in functie de
randamentul si riscul asteptate)
pentru toate portofoliile de
varianta minima. Forma
frontierei de minima variatie
pentru un portofoliu de mai
multe active va arata similar cu
cea pentru doua active
(dreapta), dar construirea ei
este mult mai complicata. 18/61
portofolii de varianta minima (II)
Pasii estimarii Frontierei Markowitz:
• Estimarea: Se estimeaza randamentul si varianta asteptate pentru fiecare activ
individual si corelatia fiecarei perechi de active. Deviatiile standard istorice si
corelatiile ofera estimari nedeplasate (“unbiased”) ale valorilor viitoare, insa
calitatea prognozelor este esentiala.
• Optimizarea: Se rezolva pentru ponderile care minimizeaza varianta portofoliului,
cu urmatoarele constrangeri:
 Randamentul asteptat al portofoliului este egal cu un randament tinta pre-
specificat, τ
 Ponderile portofoliului insumeaza 100%:
• Se repeta optimizarea pentru multe valori diferite ale lui τ (de obicei procesul de
optimizare este realizat cu ajutorul unui calculator)
• Optimizarea gaseste ponderile w*i care minimizeaza varianta portofoliului supus
celor doua constrangeri 19/61
portofolii de varianta minima (III)
Pasii estimarii Frontierei Markowitz:
• Calculul: Se calculeaza randamentele si variantele asteptate pentru toate portofoliile
de varianta minima determinate anterior. Graficul portofoliilor ce combina
randamentul vs variantele (riscul) asteptate de la pasul anterior reprezinta frontiera de
varianta minima (Frontiera Markowitz).
• Spre exemplu, presupunem ca portofoliile de mai jos au fost derivate din procesul de
estimare, optimizare si calcul exemplificat anterior:
 Toate cele sapte portofolii sunt

portofolii de varianta minima
 Portofoliul A are cea mai mica
varianta posibila dintre toate
portofoliile cu randament asteptat
de 2%, portofoliul B are cea mai
mica varianta posibila dintre toate
portofoliile cu randament asteptat
de 4%, etc.
20/61
portofolii de varianta minima (IV)
Graficul frontierei de varianta minima: randamentul asteptat vs risc*
*in practica se utilizeaza deviatia standard ca masura a riscului, deoarece aceasta se

masoara in aceleasi unitati (unitati procentuale, mai degraba decat un procent patrat
furnizat de varianta) ca randamentul asteptat.
21/61
portofolii de varianta minima (V)
In graficul frontierei de varianta minima se observa ca aceasta include unele portofolii pe
care niciun investitor rational nu le-ar selecta. Toate portofoliile situate pe portiunea
convexa (negativ inclinata, de la A la C) a frontierei de varianta minima sunt inferioare
portofoliilor situate pe partea concava (portiunea pozitiv inclinata, de la C la G) a
frontierei de varianta minima.
De exemplu, portofoliile A si E au acelasi risc, dar portofoliul E are o rentabilitate asteptata

mult mai mare, si exista un contrast similar pentru portfolio D fata de portofoliul B. Toti
investitorii rationali ar prefera portofoliul D in locul portofoliului B si portofoliul E in locul
portofoliul A.
Portfoliul C este portofoliul de varianta minima globala, adica portofoliul cu cel mai mic
risc dintre toate portofoliile de pe frontiera de varianta minima.
Portfoliile precum D si E sunt numite portofolii eficiente, adica prezinta proprietatile:

• Risc minim dintre toate portofoliile cu acelasi randament asteptat
• Cel mai mare randament asteptat dintre toate portofoliile cu acelasi risc
22/61
portofolii de varianta minima (VI)
Concluzia => Frontiera portofoliilor eficiente este partea graficului portofoliilor de
varianta minima care cuprinde doar portofoliile eficiente (partea superioara a frontierei
portofoliilor de varianta minima)
Frontiera portofoliilor eficiente este un instrument extrem de util – odata stabilit

apetitul pentru risc al investitorului, portofoliul optim poate fi identificat usor.
23/61
Teoria portofoliului – diversificarea (I)
Efectul diversificarii
Formula variantei unui portofoliu cu n active este complexa, insa se simplifica foarte mult
in cazul unor ponderi egale ale activelor (i.e. fiecare pondere w=1/n)
unde:
Media variantei tuturor activelor din portfoliu
Media covariantei tuturor perechilor de active din
portofoliu
Pe masura ce crestem numarul activelor din portofoliu (i.e. 1/n tinde la 0 si (n-1)/n tinde
la 1), varianta unui portofoliu cu ponderi egale este data de media covariantelor dintre
perechile de active.
unde ρ – corelatia medie dintre active
Asadar, riscul portofoliului de varianta minima este egal cu media variantelor individuale
ale activelor (cu ponderi egale!), inmultita cu media corelatiei dintre active.
24/61
Teoria portofoliului – exemplu (II)
Consideram doua portofolii care au aceleasi varianta medie (0.15) si covarianta medie
(0.09). Portofoliul A are 3 active, iar portofoliul B are 100 active. Investitiile sunt
ponderate naiv (sume egale investite in fiecare activ).
Care este varianta (riscul) fiecarui portofoliu in parte?
Portofoliu A Portofoliu B
varianta medie 0.15 0.15
covarianta medie 0.09 0.09
numar active 3 100
ponderi investitii (naïve) 33% 1%
Varianta portofoliu 0.11 0.0906
Portofoliul cu un numar mai mare de active are o varianta totala mai mica decat cel cu un
numar mic de active datorita beneficiilor diversificarii – covariatiei medii.
25/61
Teoria portofoliului: Rf si activ riscant
Un investitor doreste sa obtina un randament de x% intr-un interval de 1 an si are
de investit 250.000 RON. In urma testelor de oportunitate si adecvare, profilul investitorului
este unul care arata abilitate si dorinta de a tolera risc, asadar in functie de randamentul
asteptat de catre client ii propunem sa investeasca in unitati de fond BT Max si, pentru
diversificare, si in obligatiuni retail (tezaur).
In discutia cu clientul, acesta isi defineste toleranta la risc sub forma variabilitatii randamentelor
“variabilitatea anuala la nivelul portofoliului sa nu depaseasca 15%” – cu alte cuvinte, daca
obiectivul de randament este 3%, acest randament sa ramana in intervalul asteptat de +/-15%,
respectiv +/-0.45% sau [2.55%; 3.45%].
Folosind variabilitatea istorica a randamentelor BT Max in ultimii 11 ani si randamentul asteptat

la 1 an pentru BT Max si obligatiuni, stabilim ponderile investitiilor astfel incat sa atingem
obiectivul de randament: 3%, cu variabilitate +/-15%.
Portofoliu cu alocare intre un activ cu risc si un activ fara risc

Suma investita (RON) 250,000
Unitati fond BT Max obligatiuni tezaur
pondere 85.00% 15%
randament asteptat 1 an 3.0% 2.0%
risc st dev 20.9% 0%
Randament portfoliu E(Rp) medie ponderata 2.85%
Risc portofoliu (doar riscul fondului) 17.8% 26/61
Teoria portofoliului: 2 active riscante
Un investitor doreste sa obtina un randament de x% intr-un interval de 1 an si are
de investit 250.000 RON. In urma testelor de oportunitate si adecvare, profilul investitorului
este unul care arata abilitate si dorinta de a tolera risc, asadar in functie de randamentul
asteptat de catre client ii propunem sa investeasca in unitati de fond BT Max si unitati de fond
RAM Actiuni.
In discutia cu clientul, acesta isi defineste toleranta la risc sub forma variabilitatii randamentelor
“variabilitatea anuala la nivelul portofoliului sa nu depaseasca 17%” – cu alte cuvinte, daca
obiectivul de randament este 6%, acest randament sa ramana in intervalul asteptat de +/-17%,
respectiv +/1.02% sau [4.98%; 7.02%].
Folosind variabilitatea istorica a randamentelor in ultimii 11 ani, randamentul asteptat la 1 an,
stabilim ponderile investitiilor astfel incat sa atingem obiectivul de randament: 6%, cu
variabilitate +/-17%. Simularea ne arata ca nu se poate obtine riscul de 17%, asadar trebuie sa
discutam cu clientul privind reconcilierea obiectivelor randament/risc.
Portofoliu cu alocare catre doua active riscante
Unitati fond BT Max Unitati fond Raiff Actiuni
pondere 60% 40%
risc st dev 20.9% 22.6%
Randament portfoliu E(Rp) 5.0%
Covarianta anuala 0.039493
Corelatie 0.84
Risc portofoliu (w21*s21+ w22*s22 + 2*w1*w2*cov12) 4.3% 27/61
Volatilitate 20.7%
Teoria portofoliului – CAL (I)
Capital Allocation Line (CAL)

Inlocuieste Frontiera Markowitz atunci cand adaugam in portofoliu activul fara
risc (risk-free asset – i.e. titluri de stat pe termen scurt – au randamentul
cunoscut si sigur, deci au risc = 0)
Daca, de exemplu, construim un portofoliu C din activul fara risc si un portofoliu

cu risc P, atunci randamentul asteptat al portofoliului C este:
unde wF = ponderea alocata activului fara risc

wP = ponderea alocata portofoliului P
Totodata, riscul portofoliul C este
Insa, stiind ca varianta si deviatia standard ale activului fara risc sunt 0, si deci
covarianta dintre activul fara risc si orice alt activ este 0, riscul portofoliului C
este sau
28/61
Teoria portofoliului – (CAL II)

Din acest motiv, frontiera portofoliilor eficiente se transforma dintr-o curba intr-o linie
dreapta prin includerea activului fara risc:
29/61
Teoria portofoliului - (CAL III)

 Ce portofoliu cu risc (diferit de zero) sa aleaga investitorii pentru a-l combina cu
activul fara risc?
 Tinand cont ca CAL este o linie dreapta si toti investitorii au asteptari omogene
(i.e. presupunere a MPT care spune ca toti investitorii au aceleasi asteptari legate
de riscul, randamentul si corelatiile dintre active) – deci au aceeasi frontiera a
portofoliilor eficiente, investitorul trebuie sa aleaga portofoliul care maximizeaza
randamentul asteptat vs risc ~ alege portofoliul din punctul in care CAL este
tangenta la frontiera portofoliilor eficiente
Nota – Portofoliul T este optim in sensul in

care are cel mai bun randament posibil
raportat la risc:
Maximum Sharpe ratio:
30/61
Teoria portofoliului - (CAL IV)
Panta CAL reprezinta cel mai bun compromis randament asteptat vs risc, tinand cont
de asteptarile investitorului.
Potrivit ipotezelor CAL standard, investitorii pot avea asteptari diferite asupra
randamentelor, variantelor si covariantelor dintre active! Prin urmare, frontierele si
CAL-urile eficiente cu care se confrunta investitorii vor diferi in functie de asteptarile
investitorilor asupra activelor.
De exemplu, frontiera eficienta derivata de un investitor extrem de optimist s-ar

putea afla deasupra frontierei eficiente derivate de un investitor mai putin optimist.
CAL derivata de la investitorul extrem de optimist va avea o panta mai abrupta decat
CAL derivata de la investitorul mai putin optimist.
31/61
Teoria portofoliului - (CAL V)

 Avand in vedere toleranta la risc a investitorului, ce rata de rentabilitate ar trebui sa fie
asteptata?
Odata determinata toleranta la risc a investitorului, rata de rentabilitate asteptata
se va afla pe CAL
Toate punctele de pe CAL pana la portofoliul optim T reprezinta portofolii de
"creditare" indicand faptul ca anumiti bani sunt investiti in activul fara risc (adica un
“credit“ acordat trezoreriei guvernului).
Toate punctele de pe CAL dincolo de portofoliul optim T reprezinta "imprumut"
(adica imprumutarea banilor la rata fara risc si investirea mai mult decat 100% din
averea initiala in portofoliul T).
Daca imprumutul la rata fara risc nu este disponibil, atunci CAL se termina la
punctul de tangenta. Investitorii care doresc o rentabilitate mai mare vor trebui sa
selecteze portofolii de-a lungul frontierei eficiente originale (curbate) dincolo de
punctul de tangenta cu CAL.
32/61
Teoria portofoliului - (CAL VI)
Ecuatia CAL:
Aceasta ecuatie va fi folosita pentru a determina randamentul asteptat al investitorului in

portofoliul C, in functie de riscul asumat σC.
pondere 85.00% 15%
Risc portofoliu (doar riscul fondului) 17.8%
Sharpe ratio 0.05
VaR (99%) -38%
VaR (99%) - suma (2,743.00)
WT = σc/ σT 71.73%
33/61
2.72%
Teoria portofoliului – CAL (VII)
 Avand in vedere toleranta la risc si rata de rentabilitate asteptata ale investitorului, ce
ponderi ar trebui sa aiba activul fara risc si portofoliul cu risc in alocarea optima?
Stim ca riscul portofoliului C poate fi exprimat ca σC=wT*σT, unde T este
portofoliul optim (cu risc)
Asadar, cunoscand nivelul de risc asumat σC, precum si riscul portofoliului optim T,
derivam ponderea portofoliului optim cu risc T in alcatuirea portofoliului
investitorului ca fiind wT=σC/σT.
Alocarea corespunzatoare activului fara risc este wF=1-wT
pondere 85.00% 15%
Risc portofoliu (doar riscul fondului) 17.8%
Sharpe ratio 0.05
VaR (99%) -38%
VaR (99%) - suma (2,743.00)
34/61
WT = σc/ σT 71.73%
Teoria portofoliului – CAL (VIII)
Capital Allocation Line (CAL) – remarci finale
Daca este disponibil un instrument fara risc, investitorii il pot combina cu un portofoliu
riscant pentru a-si spori rentabilitatea la toate nivelurile de risc.
 CAL este linia dreapta care intersecteaza axa y la rata fara risc si este tangenta la
frontiera eficienta.
 Panta CAL este egala cu raportul randament-risc maxim al portofoliului, definit ca:
 Portofoliul de tangenta este portofoliul (cu risc) optim, deoarece are cea mai mare
valoare posibila a randamentului asteptat vs risc
 CAL poate fi utilizata pentru a determina riscul asociat cu orice randament asteptat
dorit, sau randamentul asteptat asociat cu orice deviere standard tinta dorita.
 inclinatia (panta) CAL depinde de asteptarile investitorilor asupra activelor. Prin urmare,
investitorii cu asteptari diferite privind activele se vor confrunta cu CAL diferite.
35/61
Teoria portofoliului – CML (I)
Capital Market Line (CML)

• Este CML intr-o lume in care toti investitorii sunt de acord cu randamentele asteptate,
deviatiile standard si corelatiile tuturor activelor (asteptari omogene).
• Presupunand asteptari identice ale investitorilor, va rezulta o singura CAL, iar aceasta
se numeste CML.
36/61
Teoria portofoliului – CML (II)
Capital Market Line (CML)

• Existenta CML presupune ca toti investitorii sunt de acord asupra compozitiei
portofoliului optim cu risc. Acest portofoliu riscant optim este denumit portofoliul pietei,
M, si contine toate activele tranzactionabile, in proportie egala cu valoarea relativa de
piata a fiecarui activ.
• Spre exemplu, daca valoarea de piata a activului X este 1bn USD si valoarea de piata a
tuturor activelor tranzactionabile este 100bn USD, ponderea alocata activului X in
portofoliul pietei este de 1%.
• In concluzie, pentru orice investitor, decizia optima de alocare a portofoliului va fi intre
activul fara risc si portofoliul pietei M.
37/61
Teoria portofoliului – CML (III)
Ecuatia Capital Market Line (CML)

• CML e un caz particular al CAL, unde portofoliul T optim este portofoliul pietei M.
Asadar ecuatia CML poate fi scrisa ca:
• Panta CML mai este denumita si pretul de piata al riscului (“market price of risk”) si este
egala cu raportul Sharpe pentru portofoliul pietei:
• Toate celelalte moduri de calcul al randamentului asteptat vs risc asumat (sau invers)
derivate din CAL sunt valabile si pentru CML!
38/61
Sursa: Kaplan Schweser pentru CFA Program 39/61

Sursa: Kaplan
Schweser pentru
CFA Program
40/61
Sursa: Kaplan Schweser pentru CFA Program

Investitorii care cred ca preturile din piata sunt formate in mod eficient urmeaza adeseori
o strategie de investitii pasiva (i.e. investesc intr-un indice de piata drept proxy pentru
portofoliul pietei si aloca o parte a portofoliului catre active fara risc, cum ar fi titlurile de
stat pe termen scurt).
In practica, multi investitori si manageri de portofoliu cred ca evaluarile lor asupra

activelor sunt corecte si ca preturile din piata sunt distorsionate. Acesti investitori nu vor
aloca in active riscante aceleasi ponderi ca in portofoliul pietei, ci vor investi mai mult/mai
putin decat ponderile din piata in activele pe care le cred subevaluate/supraevaluate.
Acest tip de abordare se numeste management activ al portofoliului.
41/61
Teoria portofoliului - riscuri
Risc sistematic vs risc nesistematic (specific, diversificabil, idiosyncratic, residual)

 Riscul total al unui portofoliu este redus prin diversificare (i.e. cand activele din
portofoliu nu sunt perfect corelate, riscul portofoliului este mai mic decat media
ponderata a riscurilor individuale ale activelor) .
 Riscul care nu poate fi eliminat prin diversificare se numeste risc sistematic
(“systematic risk” sau risc de piata).
 Riscul specific sau idiosincratic (e.g. calitatea guvernantei corporative a unei firme, etc)
poate fi eliminat prin diversificare – studii arata ca mai putin de 30 de active ar putea fi
suficiente pentru a reduce cu 90% riscul specific al portofoliului!
 Risc total = risc sistematic (systematic) + risc specific (unsystematic)
42/61
Teoria portofoliului – CAPM (I)
Capital Asset Pricing Model (CAPM)
 Unul din cele mai utilizate modele de evaluare a activelor.

 Descrie relatia asteptata intre riscul si randamentul unui activ individual. In mod
specific, modelul CAPM ofera un mod de a calcula randamentul asteptat in functie de
riscul sistematic (riscul de piata) reprezentat de indicatorul β al activului
 Presupuneri ale CAPM, similare cu CML:
 e de ajuns sa cunoastem randamentele asteptate, variantele si covariantele
pentru a putea determina portofoliile optime
 asteptari omogene ale investitorilor
 toate activele sunt investibile si investitorii sunt “price-takers” – tranzactiile pe
care le fac nu afecteaza pretul activelor
 investitorii pot atrage sau credita la rata fara risc, iar vanzarile short sunt permise
nelimitat
 nu exista costuri de tranzactionare
43/61
Teoria portofoliului – CAPM (II)
 Investitorii isi alcatuiesc portofoliile utilizand doar portofoliul pietei M si activul fara
risc.
 Fiindca toti investitorii detin portofoliul pietei (intr-o anumita proportie), detin fiecare
activ al portofoliului pietei
 Security Market Line (SML) – reprezinta graficul modelului CAPM, descrie relatia dintre
randamentul asteptat si riscul sistemic, pentru toate activele individuale sau portofoliile
individuale.
 Riscul sistematic, masurat prin beta (β), este singurul risc pe care piata il evalueaza
 Deoarece CAPM presupune ca investitorii detin portofoliul de piata, riscul nesistematic (risc care
nu are legatura cu piata) este irelevant. Riscul legat de miscarile in portofoliul de piata este tot ceea
ce conteaza, deci investitorii pretuiesc doar riscul sistematic. De aceea variabila independenta in
SML este beta, nu abaterea standard
44/61
Teoria portofoliului – CAPM (III)
Capital Asset Pricing Model (CAPM) – Security Market Line (SML)
Ecuatia SML:
45/61
Sursa:
Kaplan
Schweser
pentru CFA
Program
46/61
Exemplu (continuare)
47/61
Teoria portofoliului – CAPM (IV)
 Riscul sistematic este estimat de beta-ul (β) activului, care este o masura
standardizata a unui riscul sistematic al activelor. Formula pentru beta (risc
sistematic) pentru instrumentul i este:
 , , unde:
 deviatia standard a randamentelor activului i

 deviatia standard a randamentelor portofoliului pietei M
 covarianta dintre randamentele activului i si portofoliul pietei
 corelatia dintre randamentele activului i si portofoliul pietei
 varianta randamentelor portofoliului pietei M
48/61
Teoria portofoliului - CAPM (V)

Nota – ecuatia pentru stabilirea beta-ului unui instrument este de fapt o regresie
(modelul pietei)
 Intrucat beta masoara reactiile activului la miscarile de pe piata, beta-ul pentru piata
in ansamblu trebuie sa fie egal cu 1.
 Riscul sistematic al unui activ (e.g. actiune) poate fi evaluat in raport cu piata astfel:
 Un activ cu beta egal cu 1 are un nivel mediu de volatilitate fata de piata. Daca beta este egal cu 1 in
SML, randamentul asteptat al activului este egal cu randamentul estimat al portofoliului de piata. De
ex, actiunile conglomeratelor mari, diversificate tind sa aiba beta egal cu 1.
 Un activ cu beta mai mare decat 1 are un risc sistematic mai mare decat media si va avea un
randament asteptat mai mare decat rentabilitatea asteptata a pietei. De ex, actiunile companiilor din
industriile care sunt mai sensibile la dinamica activitatii economice (ex: financials) tind sa aiba beta mai
mari de 1 si sunt denumite actiuni ciclice.
 Un activ cu beta mai mica decat 1 are un risc sistematic mai mic decat media si va avea un randament
asteptat mai mic decat rentabilitatea asteptata a pietei. De ex, actiunile companiilor din industriile care
nu sunt foarte sensibile la activitatea economica (ex: lanturile de magazine alimentare, utilitatile) au
tendinta de a avea beta mai mici de 1 si sunt denumite actiuni defensive.
49/61


Teoria portofoliului
Diferente dintre Security Market Line si Capital Market Line
Security Market Line Capital Market Line
Utilizeaza riscul sistematic (riscul

Utilizeaza riscul total
de piata)
Determina alocarea optima (intre
Determina randamentul asteptat al
activul fara risc si portofoliul
unui instrument raportat la piata
pietei) pentru investitor
Graficul CAPM Graficul frontierei eficiente
52/61
53/61
54/61

55/61
Teoria portofoliului – VaR (I)
Valoarea la risc (Value at risk, VaR) este o masura a riscului unei investitii privind probabilitatea
inregistrarii si marimea unor posibile pierderi. VaR estimeaza cat poate o investitie, un portofoliu,
un activ sa piarda din valoare, cu o anumita probabilitate sau cu un anumit nivel de incredere in estimare, in
conditii normale, intr-o perioada de timp determinata.
VaR este folosita de catre companii, institutii financiare, organisme de reglementare, etc. pentru a determina
nivelul riscului de pierdere si pentru a determina care este cerinta de capital pentru a face fata acestor
potentiale pierderi.
De exemplu, daca investim 1mn RON in actiuni SNP si vrem sa vedem cu o siguranta de 95% (interval de
incredere 95%, nivel de semnificatie 5%) cat riscam sa pierdem MINIMUM intr-o zi calculam VaR. Valoarea
acestui VaR devine un prag (threshold) care ne arata ca sunt 5% sanse ca pierderea sa depaseasca nivelul
pragului si 95% sanse ca piederea sa fie mai mica decat nivelul pragului. Acest 5% defineste “coada” pierderii
(left tail) a unei distributii normale.
VaR este determinata de:

- valoarea portofoliului
- Z-score* aferent nivelului de semnificatie
- riscul investitiei (variabilitatea valorilor/observatiilor in jurul mediei, sau abaterea standard)
*Z-score arata unde intr-o reprezentare a distributiei normale a valorilor unei variabile se regaseste o valoare
raportat la medie si la abaterea medie. Aceste valori pot fi calculate sau preluate din tabele de distributie
standard normala.
z-score pentru 90% interval de incredere, 10% nivel de semnificatie = -1.645
56/61
Teoria portofoliului – VaR (II),
reprezentare grafica
57/61
Teoria portofoliului – VaR (III),
parametric
Valoare la risc pentru serie distribuita normal η s i mpl u η l og-norma l
randament mediu 0.04% 0.03%
stdev 1.32% 1.32%
Randamentele din left tail, cele mai "extreme" in stanga valori sau left-tail Va R (%) Va R (%)
10% -1.66% -1.66%
5% -2.14% -2.14%
1% -3.04% -3.04%
Va l oa re portofol i ul ui (i nves ti ti ei ) i n SNP 1,000
Ca t a r putea s a pi a rda portofol i ul i ntr-o zi (va l port x Va R%), 90% i ncredere 17 VAR, 90%
90% s i gur ca va l oa rea portofol i ul ui nu va fi ma i mi ca de (va l port - Va R$): 983
58/61
Teoria portofoliului – VaR (III),
non-parametric (istoric)
Valoare la risc calculata pe baza observatiilor istorice η s i mpl u η l og-norma l
nr obs erva ti i 1,224 1,224
nr obs erva ti i ca re reprezi nta cel e ma i extreme 10% va l ori 122.4 122.4
a 122.4a obs erva ti e de l a ca re i ncep cel e ma i extreme 10% va l ori -1.48% -1.49%


Va l oa re portofol i ul ui (i nves ti ti ei ) i n SNP 1,000

59/61
Teoria portofoliului - Maxdrawdown
Masurarea riscului de piata al unui portofoliu/activ
 Maximum drawdown: amplitudinea maxima a unei scaderi, de la un anumit nivel

maxim si pana la atingerea unui alt nivel maximal, inregistrata de un instrument
financiar/portofoliu intr-un anumit interval de timp
60/61
Multumim!
CAPITOLUL 9
ABUZUL DE PIATA
a) Categorii de operaţiuni şi instrumente financiare care
intră în sfera abuzului de piaţă
b) Instigarea, complicitatea şi tentativa
c) Informaţia privilegiată
d) Tipuri şi categorii de operaţiuni ce intră în sfera
operaţiunilor de manipulare a pieţei; prevenirea şi
detectarea operaţiunilor de manipulare a pieţei
e) Exceptări de la prevederile privind abuzul pe piaţă
f) Rapoarte privind tranzacţiile suspecte
 Categorii de operatiuni si instrumente
financiare care intra in sfera abuzului de piata
 Instigarea, complicitatea si tentativa
 Informatia privilegiata
 Tipuri si categorii de operatiuni ce intra in

sfera operatiunilor de manipulare a pietei -
prevenirea si detectarea operatiunilor de
manipulare a pietei
 Exceptari de la prevederile privind abuzul pe

piata
 Rapoarte privind tranzactiile suspecte

Ce este abuzul de piata?
Practica ce aduce atingere integritatii pietelor financiare si increderii

publicului in instrumente financiare.
Insider
dealing
Market
manipulation
Abuz de piata
Instrumente financiare si operatiuni specifice lor:
 instrumentelor financiare admise la tranzactionare pe o piata reglementata/MTF/OTF sau

pentru care s-a depus o cerere de admitere la tranzactionare pe o piata
reglementata/MTF/OTF;
 instrumentelor financiare necuprinse mai sus al caror pret sau valoare depinde de pretul
sau valoarea unui instrument financiar mentionat mai sus sau are un efect asupra acestora;
 comportamentelor sau tranzactiilor, inclusiv oferte, legate de licitarea pe o platforma de
licitatie autorizata ca o piata reglementata a certificatelor de emisii sau a altor produse
licitate pe baza acestora,
 oricarei tranzactii, ordin sau comportament care are legatura cu orice instrumente
financiare anterior mentionate, indiferent daca tranzactia, ordinul sau comportamentul
respectiv se desfasoara sau nu intr-un loc de tranzactionare.
 contractelor spot pe marfuri care nu sunt produse energetice angro, atunci cand tranzactia,
ordinul sau comportamentul are un efect asupra pretului sau valorii unui instrument
financiar mentionat in paragraful anterior;
 tipurilor de instrumente financiare, inclusiv derivate pentru transferul riscului de credit,
atunci cand tranzactia, ordinul, oferta sau comportamentul are sau poate avea un efect
asupra pretului sau valorii contractului spot pe marfuri;
 comportamentului in ceea ce priveste indicii de referinta.
Aplicare:
 Institutiilor de credit care ofera servicii de investitii financiare
 Societatilor de Servicii de Investitii Financiare (SSIF)
 Societatilor de Administrare a Investitiilor (SAI)
 Societatilor care ofera consultanta privind serviciile de investitii financiare
 Emitentilor listati pe un trading venues

Oricarei persoane fizice sau persoanei juridice – emitentilor,
brokerilor, investitorilor care s-au angajat in mod intentionat
sau neintentionat in actiuni specific abuzului de piata. 1
Cadru de reglementare MAD II sanctioneaza, de asemenea si

”complicitate, instigarea si tentativa” la astfel de infractiuni
2
Persoanele care pot fi implicate in acte de abuz de piata sunt:

• Senior management in companiile listate
• Brokerii si bancherii de investitii
•
•
Investorii (care au legaturi cu conducerea societatiilor listate la bursa)
Auditorii …
3
• Ca forma a participatiei penale instigarea consta in fapta unei
persoane care, cu intentie, determina, prin orice mijloace o
INSTIGAREA alta persoana sa savarseasca o fata prevazuta de legea penala
(art. 25 Cod penal).
• Complicitatea este o forma de participatie penala, ce

COMPLICITATEA presupune inlesnirea ori ajutorarea materiala ori morala a unei
persoane, in savarsirea unei infractiuni.
• Secretul profesional, desi pare o notiune simpla, presupune

SECRETUL multe nuante, implica multe fatete, determinate nu doar de
multitudinea de profesii in care intervine obligatia de pastrare a
secretului profesional.
Operatiuni care intra in sfera manipularii pietei :
(a) efectuarea unei tranzactii, emiterea unui ordin de tranzactionare sau orice alt comportament care:
(i) furnizeaza indicatii false sau inselatoare cu privire la oferta, cererea sau pretul unui instrument
financiar sau al unui contract spot pe marfuri conex; sau
(ii) fixeaza pretul unuia sau mai multor instrumente financiare sau al unui contract spot pe marfuri
conex la un nivel anormal sau artificial;
(b) efectuarea prin procedee fictive sau orice alta forma de inselatorie unei tranzactii, emiterea unui
ordin sau orice alta activitate sau comportament care influenteaza pretul;
(c) difuzarea de informatii prin intermediul mass-mediei, inclusiv pe internet sau prin orice alte
mijloace, care ofera semnale false sau inselatoare pentru sine sau pentru alta persoana, foloase
sau beneficii ca urmare a difuzarii informatiilor in cauza;
(d) transmiterea de informatii false sau inselatoare, furnizarea de date de intrare false sau inselatoare
sau orice alt comportament care manipuleaza calcularea unui indice de referinta.
Exceptii: cazurile in care persoana care intra intr-o tranzactie, plaseaza ordinul de tranzactionare sau se angajaza
intr-un anumit comportament de tranzactionare si a adoptat respectiva conduita din motive legitime si
conforme cu practicile de piata acceptate.
Indicatori ai comportamentului de manipulare:
 Un nivel semnificativ al ordinelor sau volumelor de tranzactionare, in

special cand sunt asociate cu modificari semnificative ale pretului
instrumentului financiar respectiv
 Ordinele de tranzactionare emise (executate si/sau anulate) sau tranzactiile efectuate de o
persoana cu o pozitie de vanzator sau cumparator proeminenta pentru un instrument financiar
care conduc la o variatie sensibila a pretului instrumentului financiar
 Tranzactiile care nu au ca scop modificarea beneficiarului real al instrumentelor financiare
 Inversari substantiale ale pozitiilor si anulari de ordine (privite in legatura cu volumele zilnice
tranzactionate) intr-o perioada scurta de timp, in special cand sunt asociate cu modificari
semnificative ale pretului instrumentului financiar respectiv
 O concentrare mare de tranzactii sau ordine intr-o perioada scurta de timp in timpul sedintei de
tranzactionare, care produce o modificare a pretului intr-o directie urmata de o modificare in
sens contrar
 Ordine fictive care modifica prezentarea reala a cotatiilor bid/ask pentru un instrument financiar
si care sunt anulate inaintea executarii
 Tranzactiile executate si ordinele plasate in momentul in care se calculeaza anumite preturi de
referinta sau cotatii in vederea modificarii acestor preturi/sau cotatii in mod artificial
 Tranzactiile cu sume ce nu par a fi conforme cu profilul clientului sau cu capacitatile
cunoscute de a obtine venituri sau cu obiectul sau de activitate
 Conturi in care se depun sume mari in numerar sau cumparari frecvente de instrumente
financiare platite cu sume mari in numerar sau cu sume divizate in mod nejustificat sub
limita raportarii
 Instrumente financiare prezentate la incasare/rascumparare contra numerar sau
cumpararea de instrumente financiare fara ca banii sa fi tranzitat contul curent al
clientului
 Utilizarea anormala a conturilor prin care se tranzactioneaza valori mobiliare.
Achizitionarea si vanzarea unei valori mobiliare fara vreun scop clar, in circumstante car
par a fi neobisnuite si nu par a avea vreo legatura cu investitia sau cu diversificarea
gradului de risc.
 Utilizarea contului doar in vederea desfasurarii unui numar limitat de tranzactii (urmat
de obicei de un transfer substantial de fonduri in alt cont).
 Conturi neoperative/inactive care deodata devin active implicand tranzactii cu sume
mari in numerar.
Informatia privilegiata
 Informatia care se refera direct sau indirect la un

instrument financiar listat: actiuni, obligatiuni, drepturi de
alocare, instrumente financiare derivate, etc
 Informatia nu este publica
 Informatia este de natura precisa
 Informatia pe care un investitor o poate folosi in
fundamentarea deciziei sale de investitie si poate avea
impact semnificativ asupra pretului de piata
Ce tip de
informatie Se considera ca informatiile au un caracter precis daca indica
poate constitui - un set de circumstante care exista sau despre care se poate estima
informatie ca vor exista sau
privilegiata? - un eveniment care a avut loc sau se poate estima in mod
rezonabil ca va avea loc,
daca informatiile sunt suficient de specifice pentru a permite tragerea
unei concluzii cu privire la efectul posibil asupra preturilor instrumentelor
financiare
Urmatoarele actiuni sunt considerate ca utilizare abuziva de
informatii privilegiate in legatura cu emitentii:
 Vanzarea/cumpararea de instrumente financiare, precum si
modificarea unor ordine deja existente, pe cont propriu sau al
unui tert in baza informatiilor privilegiate detinute
Sumar  Recomandare, implicare si/sau incitare unei terte parti sa faca
tranzactii in baza informatiilor privilegiate
 Daca persoana care foloseste informatia privilegiata stie sau ar
Utilizarea trebui sa stie caracterul privilegiat al acesteia
abuziva a  Diseminarea ilegala a informatiei privilegiate catre terti, in
informatiilor afara indeplinirii sarcinilor profesionale
privilegiate
 Metode specifice de actiune in cursul executarii normale a
sarcinilor de serviciu sau a profesiei care nu prezinta suspiciuni
MAR Art. 8, 9
Comportament (programele de rascumparare si masurile de stabilizare)
legitim  Comportament care nu intra sub aria de acoperire a
prevederilor referitoare la utilizarea abuziva a informatiilor
privilegiate
Informatia Informatia relevanta cuprinde orice alta informatie de natura

relevanta vs. confidentiala despre fapte sau evenimente care au avut loc sau
informatia care sunt foarte posibil sa aiba loc in legatura cu instrumentele
privilegiata financiare sau emitentul de instrumente financiare
Efectele negative ale operatiunilor de „insider
trading” (sau „insider dealing”) se produc in trei
planuri:
- in planul general, al pietei financiare, afectand

increderea investitorilor si functionarea pietei;
- in plan concret, al partilor participante la tranzactie
(se poate produce un prejudiciu patrimonial);
- in planul imaginii companiei a carei valori sunt
cotate pe piata (reputatia acesteia ar putea fi grav
afectata ca urmare a necontrolarii fluxului
informational)
Orice angajat are obligatia sa raporteze aceasta

informatia privilegiata ofiterului de conformitate!
 Diseminarea imediata a informatiilor privilegiate care privesc
emitentii de instrumente financiare proprii (posibile exceptii)
 Asigurarea accesului rapid din partea publicului la asemenea
informatii, precum si a unui cadru care sa permita evaluarea
Diseminarea Sumar corecta si completa a informatiei
informatiilor  Publicarea si mentinerea pe site-ul propriu pentru o perioada de
privilegiate 5 ani a informatiei
 Cerinte aplicabile si pentru instrumentele tranzactionate pe MTF
MAR Art. 17 sau OTF
&
ESMA Un emitent poate amana diseminarea
Technical  in cazul in care considera ca ar fi puse in pericol interesele sale
Standards on Conditii legitime (ex. o negociere in curs)
MAR pentru  amanarea publicarii nu este susceptibila sa induca in eroare
amanarea publicul
diseminarii  in cazul in care o astfel de diseminare ar putea fi un risc pentru
stabilitatea sistemului financiar (include consimtamantul
Autoritatii)
 Fiecare emitent/persoane care actioneaza in numele emitentului,
are obligatia de:
- a intocmi lista cu persoanele initiate intr-un format specific
Liste cu
- de a le actualiza lista in mod continuu
persoane
Sumar - de a comunica lista cat mai curand posibil autoritatilor, la solicitarea
initiate
acestora
 Persoanele initiate (insiders) sunt acele persoane care au acces la
MAR Art. 18 informatii privilegiate care il privesc pe emitent
&
ESMA
Technical
Standards on  Listele cu persoane initiate trebuie actualizate continuu si pastrate
MAR pentru o perioada de cel putin 5 ani de la data crearii sau
modificarii. Listele vor fi puse la dispozitia autoritatii competente, la
cererea acesteia
Obligatii
 Persoanele inscrise in aceste liste trebuie sa confirme in scris ca au
luat la cunostiinta de obligatiile pe care le au in legatura cu
tranzactionarea in baza informatiilor privilegiate si sunt constiente de
sanctiunile aplicabile in cazul unor abateri
18
Obligatia de raportare pentru persoanele cu responsabilitati de
conducere /persoanele cu care acestia au legaturi stranse :
 Vanzarea/cumpararea de instrumente financiare proprii ale
emitentului (tranzactii care depasesc pragul de 5.000 EUR anual)
Obligatii de
 Garantarea si imprumutul de instrumente financiare
raportare
Tranzactiile  Cadouri si mosteniri
persoanelor cu  Tranzactiile subiect de raportare vor fi transmise autoritatii
responsabilitati competente, cat si diseminate public in termen de 3 zile
de conducere lucratoare.
 Administrarea listei cu persoane cu responsabilitati de conducere

MAR Art. 19 Obligatii  Instructarea in scris a la obligatiile pe care le au (interdictia de
& emitent tranzactionare cu min 30 zile inaintea publicarii rezultatelor
ESMA Technical financiare periodice)
Standards on
MAR Notificarea tranzactiilor va contine urmatoarele:
 Numele persoanei care a efectuat tranzactia
 Motivul notificarii
Continutul  Denumirea emitentului
raportarii  Descrierea si identificatorul emitentului
 Tipul tranzactiei (vanzare, cumparare, imprumut etc.)
 Data si locul executiei
 Pretul si volumul tranzactiei
Scop:
 reducerea capitalul unui emitent
Programele  respectarea obligatiilor din convertirea obligatiunilor emise
de  respectarea obligatiilor din obligatiile programelor de optiuni
Derogari de la rascumparare Conditii:
aplicarea (buy-back  detaliile complete ale programului sunt divulgate
prevederilor programs)  tranzactiile sunt raportate Autoritatii
MA  sunt respectate limitele asumate ( perioada, pret si volum)
MAR Art. 5
& Scop:
ESMA  Mentinerea pretului de piata a instrumentelor nou emise
Technical Conditii:
Standards on Programele  detaliile programului sunt anuntate publicului (perioada,
MAR intermediarul)
de
 tranzactiile sunt raportate Autoritatii (max 7 zile dupa
stabilizare
finalizare)
 Se urmareste mentinerea pretului (nu mai mare decat al
ofertei)
Programul nu poate fi garantat si poate fi oprit in orice moment
 Intermediarii/operatorii de piata implementeza si sa mentin
masuri, sisteme si proceduri eficiente privind prevenirea si
Raportarea detectarea abuzului de piata (inclusiv tentativele)
tranzactiilor si
 Pentru indeplinirea acestor cerinte este indicata
ordinelor Conditii
implementarea unor solutii automate de detectare, precum si
suspecte generale folosirea de personal calificat
(STOR)  Este obligatorie notificarea Autoritatii competente in cazul in
care exista suspiciuni justificate legate de operatiuni de
MAR Art. 16 manipulare a pietei
&
ESMA
Technical  Se aplica tuturor tipurilor de tranzactii cu instrumente aflate in
Standards on scopul MAD II, precum si ordinelor si valorilor de referinta
MAR (precum Robor, Euribor, Libor) indiferent de:
Monitorizare  tipul de ordin plasat sau tranzactia executata
 tipurile de clienti implicati
 indiferent daca ordinele au fost plasate sau tranzactiile
executate pe sau in afara unui loc de tranzactionare
Studiu de caz 1
Un analist al unei banci prestigioase schimba recomandarea unor actiuni de la hold la

buy. inainte cu doua zile de distribuirea acestei recomandari catre clienti si public,
analistul informeaza cativa dintre clientii mai importanti ai bancii si pe managerii
fondurilor de investitii administrate de banca, de iminenta schimbare de recomandari.
a) analistul a incalcat standardele de profesionalism deoarece a oferit un tratament

avantajos anumitor clienti
b) este normal ca o firma sa ofere servicii diferite clientilor in functie de comisioanele
generate de acestia, daca se asigura ca toti clientii pot avea acces la aceste servicii
platind taxe mai mari si oferirea lor nu ii dezavantajeaza pe ceilalti clienti
c) Toate de mai sus
Studiu de caz 2
CEO-ul unei companii listate la bursa il informeaza pe brokerul sau ca tocmai a primit un
telefon de la banca in legatura cu cererea sa de re-esalonare a unui credit, solicitare care
din pacate nu a fost aprobata si procedura de faliment a companiei va fi initiata in scurt
timp.
Cum va proceda brokerul in aceasta situatie:

a) Vinde actiunile sale mai intai, dar repede, cat se mai poate
b) Vinde actiunile detinute pe contul CASA (ale angajatorului sau)
c) Vinde actiunile detinute de alti clienti la societatea in cauza si abia apoi pe ale sale
d) ii sugereaza CEO-ului sa faca anuntul public cat mai repede, asteapta sa fie publicat si,
dupa aceea, incepe sa vanda din actiuni, incepand cu ale clientilor, apoi ale angajatorului,
si apoi ale sale personale.
Studiu de caz 3
Sora mea doreste de ceva timp sa investeasca in instrumente financiare. Ma tot bate la cap
ca ar dori sa cumpere actiuni la compania X. Echipa mea tocmai a preluat un proiect de
creditare pentru compania X, prospect al bancii, primind anumite informatii non publice
despre companie, necesare proiectului – printre care si faptul ca aceasta companie
intentioneaza sa fuzioneze cu un alt brand de succes. Cred ca actiunile companiei X vor
valora la bursa mult mai mult la finalul proiectului. Ce ar trebui sa fac?
1. Imi voi sfatui sora sa cumpere cat mai repede actiuni la compania X. intr-adevar detin
informatii privilegiate, dar asta inseamna doar ca eu nu am voie sa cumpar actiuni la
compania X, aceasta interdictie nu se aplica membrilor familiei mele!
2. Ii explic sorei mele ca pozitia mea in momentul de fata imi interzice sa o consiliez in
orice fel in legatura cu achizitia de actiuni la compania X, putem vorbi despre alte
companii daca doreste. O informez si ca este nevoie de o aprobare prealabila a fiecarei
tranzactii cu instrumente financiare.
3. O sfatuiesc pe sora mea sa cumpere actuni la compania X si pot cumpara si eu,
deoarece fuziunea inca nu a avut loc, deci nu este ceva sigur.
Sanctiunile constau in:
- sanctiuni contraventionale: cuprinse intre o data pana la de
Sumar
trei ori valoarea profiturilor obtinute sau a pierderilor evitate
- masuri administrative: interdictie intre 90 zile si 5 ani
Sanctiuni Amenzi (in functie de gravitatea incalcarii, transpuneri ale MAR):

 Persoane fizice:
MAD Art. 6, 7, 9 - de la 10.000 lei pana la 22.000.000 lei pentru incalcari ale
Masuri
& prevederilor art. 14 si art. 15 (inside info &market manipulation)
MAR Art. 23, 30, - de la 3.000 lei pana la 4.500.000 lei pentru incalcari ale
MAD II
34 prevederilor art. 16 si art. 17 (prevenirea MA si publicarea inside
MAR
info)
Legea nr. - de la 1.000 lei pana la 2.200.000 lei pentru incalcari ale
24/2017 prevederilor art. 18, 19 si 20 (insider list, managers tranzactions si
cercetare de investitii)
Infractiuni - Inchisoare 1-5 ani: Persoane juridice:
- Utilizarea abuziva a - de la 20.000 lei pana la 66.000.000 lei/15% din cifra de afaceri
informatiilor privilegiate pentru incalcari ale prevederilor art. 14 si art. 15
- Recomandarea sau - de la 10.000 lei pana la 11.000.000 lei/2% din cifra de afaceri
instigarea la practici abuzive pentru incalcari ale prevederilor art. 16 si art. 17
- Divulgarea ilegala a - de la 7.000 lei pana la 4.500.000 lei pentru incalcari ale
informatiilor privilegiate prevederilor art. 18, 19 si 20
- Manipularea pietei
CAPITOLUL 10
SPALAREA BANILOR
Clasificare BT: Uz Intern

a) Categorii de operaţiuni financiare ce intră în sfera
faptelor de spălarea banilor; prevenirea şi
detectarea operaţiunilor de spălare a banilor
b) Rapoartele privind tranzacţiile suspecte

Combaterea Spalarii Banilor
Prevenirea Spalarii Banilor sau Finantarea actelor de

Terorism este una din obligatiile fiecarui angajat al entitatilor
raportoare stabilite de cadrul normative specific.
Orice suspiciune de spalare a banilor sau de finantare a

terorismului se raporteaza de indata.
3
Spalarea banilor constitie infractiune si este definita ca fiind:
• ascunderea ori disimularea adevaratei naturi a provenienţei, a situarii, a

dispoziţiei, a circulaţiei sau a proprietăţii bunurilor ori a drepturilor asupra
acestora, cunoscand ca bunurile provin din savarşirea de infracţiuni;
• dobandirea, deţinerea sau folosirea de bunuri, cunoscand ca acestea

provin din savarşirea de infracţiuni.
4
Spalarea banilor constitie infractiune si este definita ca fiind:
• schimbarea sau transferul de bunuri, cunoscand ca provin din savarşirea

de infracţiuni, in scopul :
• ascunderii
• disimularii originii ilicite a acestor bunuri ori in scopul de a ajuta
persoana care a savarşit infracţiunea din care provin bunurile sa
se sustraga de la urmarire, judecata sau executarea pedepsei;
5
Etapele Spalarii Banilor
1. Plasarea
2. Stratificarea
3. Integrarea
Infracţiunea de spalare a banilor, inclusiv tentativa - se pedepsesc cu

inchisoare de la 3 la 10 ani.
6
Exemple privind Etapele Spalarii Banilor
1. Plasarea:
• Contrabanda cu numerar
• Internet
• Achizitionarea de instrumente financiare
• Cazinouri
• Introducerea fondurilor ilegale in fonduri legale
7
2. Stratificarea:
• Tranzactii cu companii Offshore
• Vanzarea instrumentelor financiare
• Multiple transferuri electronice
• Societati cu titluri la purtatori
8
3. Integrarea:
• Contracte de imprumut – Returnare
• Cumparare de instrumente financiare
• Documente false de import/export
• Afaceri legale
9
Exemple de Entitati raportoare potrivit Proiectului de Lege de

transpunere al – Directivei a IV –a (UE) 2015/849:
• Institutiii financiare; Fonduri de Pensii
• Furnizori de servicii a jocurilor de noroc
• Auditori, Notari publici ; Agentii imobiliari;
• Alte persoane care exercita profesii juridice liberale, in cazul in care
acorda asistenţa clientilor pentru cumpararea ori vanzarea de bunuri
imobile, acţiuni sau parţi sociale sau sunt implicate in administrarea
instrumentelor financiare, valori mobiliare sau a altor bunuri ale
clienţilor;
10
TRANZACTIE SUSPECTA
Prin tranzactie suspecta se inţelege operaţiunea care

aparent nu are un scop economic sau legal ori care, prin
natura ei şi/sau caracterul neobişnuit in raport cu
activităţile si profilul clientului trezeşte suspiciunea de
spalare a banilor sau de finanţare a terorismului
11
Indicii clasici de suspiciune pot fi:

• elemente care sunt de natura sa ridice suspiciuni
referitoare la caracterul, scopul economic sau
motivaţia tranzacţiei,
• existenţa unor anomalii faţa de profilul clientului,
• exista indicii ca datele deţinute despre client ori
beneficiarul real nu sunt reale sau de actualitate,
• clientul refuza sa ofere informatii suplimentare sau
care sa actualizeze datele solicitate, ori ofera
explicaţii care nu sunt plauzibile.
12
Beneficiar real
Orice persoana fizica ce deţine sau controleaza in cele din urma clientul
şi/sau persoana fizica in numele ori in interesul caruia/careia se
realizeaza, direct sau indirect, o tranzacţie, o operaţiune sau o activitate.
13
Notiunea de BENEFICIAR REAL:
• persoana sau persoanele fizice care deţin ori controleaza in cele din urma
o persoana juridica prin exercitarea dreptului de proprietate, in mod
direct sau indirect, asupra unui numar de acţiuni sau de drepturi de vot
suficient de mare pentru a-i asigura controlul.
Acest criteriu este considerat a fi indeplinit in cazul deţinerii a cel puţin 25%
din acţiuni plus o acţiune.
14
Notiunea de BENEFICIAR REAL:
• persoana sau persoanele fizice ce asigura controlul /conducerea

persoanei juridice
in cazul in care, dupa epuizarea tuturor mijloacelor posibile si cu condiţia

sa nu existe motive de suspiciune poate fi considerat ca fiind Beneficiar
Real.
15
RAPORTAREA IMEDIATA A TRANZACTIILOR SUSPECTE
OFITERUL DE CONFORMITATE trebuie INFORMAT imediat in legatura cu orice

indicii rezonabile de suspiciune privind un client sau o tranzactie legate de
spalarea banilor.
INSTITUTIILE FINANCIARE emit in acest sens Procedura privind raportarea

tranzactiilor suspecte de catre directiile / unitatile teritoriale ale bancii,
publicata pe Intranet-ul Bancii.
16
CAPITOLUL 11
SANCTIUNI MIFID II

Sanctiuni MiFID II
Sanctiunile contraventionale
se aplica Se constata de catre
 Societatilor de Servicii de Investitii  persoanele imputernicite din cadrul
Financiare - SSIF A.S.F./BNR
 institutiilor de credit care presteaza servicii
si activitati de investitii si servicii auxiliare
 operatorilor de piata,
 furnizorilor de servicii de raportare a
datelor
 sucursalelor unor societati din tari terte
 altor enitati de pe pietele financiare Se aplica de catre
 oricaror persoane fizica sau juridica care  Consiliul A.S.F.
intra sub incidenta prevederilor MiFID/Legii  Guvernatorul, Prim-Viceguvernatorul
care transpune Directiva sau unul dintre Viceguvernatorii B.N.R.

Sanctiuni MiFID II
Masuri administrative:
 declaratie publica in care se indica

persoana responsabila si natura
incalcarii
 decizie de incetarea a comportamentului
respectiv
 atentionarea persoanelor responsabile
 masurile necesare in scopul prevenirii Sanctiuni contraventionale complementare:
sau remedierii situatiilor de nerespectare
 retragerea sau suspendarea autorizatiei
 interzicerea temporara sau permanenta a
exercitarii unor functii de conducere
 interdictia temporara privind apartenenta
sau participarea la un trading venue

Sanctiuni MiFID II
Criterii de sanctionare
Autoritatea competenta ia in considerare, urmatoarele criterii:

 gravitatea si durata incalcarii;
 gradul de vinovatie;
 soliditatea financiara a persoanei responsabile fizice (valoarea neta a activelor) sau
juridice (cifra de afaceri totala),
 importanta veniturilor rezultate/pierderilor evitate urmare incalcarilor savarsite
 pierderile suferite de terti
 masura in care persoana fizica sau juridica responsabila coopereaza cu autoritatea
 incalcarile anterioare comise de persoana responsabila;
 eventualele masuri luate de catre contravenient, ulterior savarsirii faptei, pentru a limita
pagubele, pentru acoperirea prejudiciului sau pentru desistarea savarsirii faptei.

Sanctiuni MiFID II
Sanctiunile sunt publice!

Autoritatea Competenta (ASF) - publica pe site-ul sau de internet,
 fara intarziere,
 orice decizie prin care se impune o sanctiune sau masura administrativa,
 dupa ce persoana careia i s-a impus sanctiunea a fost informata in legatura cu decizia
respectiva.
- informeaza ESMA in legatura cu toate sanctiunile
- publica pe site orice decizie de anulare a unei decizii anterioare
Publicarea :
 cuprinde informatii privind tipul si natura incalcarii si identitatea persoanelor responsabile
 poate fi amanata, daca ASF considera ca amanarea se impune, sau
 poate fi realizata in mod anonim

Sanctiuni MiFID II
Constituie contraventii, in masura in care nu sunt considerate infractiuni:

 nerespectarea de catre orice entitate legala sau persoana fizica a
- prevederilor reglementarilor, in vigoare
- masurilor prevazute de actele de autorizare, supraveghere, reglementare si control
sau in urma acestora
- prevederilor existente in reglementarile proprii ale entitatii/trading venue/DC/CC
 impiedicarea fara drept a exercitarii drepturilor conferite A.S.F.
 nerespectarea reglementarilor si masurilor emise de A.S.F. in domeniul
- prevenirii si combaterii spalarii banilor si finantarii actelor de terorism
- sanctiunilor internationale
- formarii, pregatirii si perfectionarii profesionale,
 Inducerea in mod intentionat in eroare a A.S.F.
 utilizarea neautorizata a sintagmelor SSIF, RM, MTF, OTF, …
 Nerespectarea masurilor masurilor necesare pentru anularea actiunilor, si vanzarea actiunilor
nou-emise.

Sanctiuni MiFID II
Constituie infractiuni si se sanctioneaza conform Codului Penal:
 Desfasurarea fara autorizatie a oricaror activitati sau operatiuni pentru care Legea locala,
Regulamentul (UE) nr. 648/2012, Regulamentul (UE) nr. 909/2014 sau reglementarile europene
emise in aplicarea acestora si a Directivei 2014/65/UE cer autorizarea;
 promovarea serviciilor si activitatilor de investitii prin intermediul unor furnizori externi de
servicii tip „call center”.
 distribuirea in Romania, cu titlu profesional, catre unul sau mai multi clienti de retail sau
consumatori, a oricaror instrumente financiare derivate tranzactionate prin intermediul unei
platforme electronice de tranzactionare, in cazurile prevazute de lege;
 distribuirea in Romania, cu titlu profesional, catre unul sau mai multi clienti de retail sau
consumatori, de instrumente financiare derivate tranzactionate prin intermediul unei platforme
electronice de tranzactionare, prin una sau mai multe modalitati prevazute de lege:
 Accesarea cu intentie de catre persoane neautorizate a sistemelor electronice de tranzactionare,
de depozitare sau de decontare;
 Furnizarea de servicii de investitii sau desfasurarea de activitati de investitii fara a detine
autorizatia sau aprobarea necesara conform legii locale si a Regulamentului (UE) nr. 600/2014

Sanctiuni MiFID II
Savarsirea contraventiilor se sanctioneaza

cu:
 Avertisment sau amenda 1.000 lei la 22.000.000 lei –
persoane fizice
 Avertisment sau amenda 1.000 lei la 22.000.000 lei
sau pana la 10% din cifra de afaceri totala anuala –
persoane juridice
Amenda va fi cel putin egala cu dublul beneficiului realizat

din savarsirea faptei

Sanctiuni MiFID II
Constituie infractiuni si se sanctioneaza cu inchisoare de la 3 luni la un an sau amenda
 promovarea serviciilor si activitatilor de investitii prin intermediul unor furnizori externi de

servicii tip „call center”
 marketingul, vanzarea sau distribuirea in Romania catre clientii de retail:
- a instrumentelor financiare derivate de tipul optiunilor binare, CFD sub anumite conditii
- a instrumente financiare derivate cu o scadenta de maximum 48 de ore prin intermediul
unei platforme si implica, direct sau indirect un efect de levier (reglementari secundare ASF)
- prin una sau mai multe dintre urmatoarele modalitati:
- acordarea de recompense pentru clienti noi
- acordarea de cadouri sau bonusuri ce depind de executarea unor tranzactii
- folosirea de software care determina remuneratie in functie de sumele obtinute de entitate
- asigurarea fondurilor necesare prin debitarea automata a unui card de credit
- prin metoda „din usa in usa”

CAPITOLUL 5
CLASIFICAREA CLIENTILOR
CONFORM DIRECTIVEI MIFID II
a) Clienti de retail
b) Clienti profesionali
c) Contraparti eligibile
CLASIFICAREA CLIENTILOR CONFORM
DIRECTIVEI MIFID II
Clienti retail
Clienti profesionali
Clienti contraparti eligibile

DIRECTIVEI MIFID II
CONTRAPARTI
CLIENTI RETAIL CLIENTI PROFESIONALI
ELIGIBILE
 entitati care trebuie autorizate sau clienti care, pentru a putea opera
reglementate sa opereze pe piete financiare pe piata financiara, necesita
 societati comerciale care indeplinesc
Criterii de clasificare
autorizarea in acest sens prin licente

clienti persoane fizice sau
anumite criterii financiare oficiale si/sau se afla sub
persoane juridice care nu
 Guverne, institutii publice, banci centrale, supraveghere pentru preluarea si
detin cunostinte si
institutii internationale si supranationale transmiterea de ordine, executarea
experienta relevante in
 alti investitori institutionali a caror ordinelor clientilor si
domeniul serviciilor de
activitate principala o reprezinta investitia in tranzactionarea in numele clientilor
investitii financiare
instrumente financiare sau in cont propriu
au posibilitatea de a solicita tratarea ca si au posibilitatea de a solicita

Drepturi
au posibilitatea de a
clienti retail sau eventual pot fi contraparti tratarea ca si clienti profesionali sau
solicita tratarea ca si clienti
eligibile ca si clienti retail
profesionali
beneficiaza de cea mai aplicarea partiala a regulilor de conduita, nu se aplica anumite reguli de
inalta protectie inclusiv evaluarea clientilor si oportunitatea administrare a ordinelor clientilor in
Beneficii
serviciului de investitii prestat si cea mai buna cazul preluarii si transmiterii

aplicarea in intregime a executie ordinelor,
regulilor de conduita anumite cerinte de informare nu le sunt tranzactionarii in numele clientilor
cu privire la serviciile aplicabile sau in cont propriu
financiare
Clienti Retail
Prin definitie La cerere

 De regula, clienti persoane fizice sau  Firma de investiții trebuie sa informeze clientul
reprezentanti ale persoanelor juridice (despre care ca acesta poate solicita o modificare a clasificarii
se presupune ca au mai putine cunostinte si MiFID, pentru a beneficia de o protectie mai sporita.
experienta investitionala) fapt ce le confera cel De exemplu, clientul profesional poate solicita sa fie
mai ridicat nivel de protectie, daca nu fac tratat ca si client retail, iar firmele de investiții pot sa
dovada unei experiente relevante care sa ii acorde un nivel de protecție mai ridicat.
determine clasificarea acestora ca si clienti  Este responsabilitatea clientului considerat ca
profesionali. fiind profesional sa solicite aceasta protecție mai
 Clienții retail cuprind segmentul de clienti ridicata in cazul in care estimeaza ca nu este in
care nu sunt clienti profesionali si nu sunt masura sa evalueze sau sa gestioneze corespunzator
contraparti eligibile. Dintre toate clasele de riscurile investitionale.
clienti, clientii de retail au nevoie de cea mai  Acest nivel de protecție mai ridicat este acordat
ridicata protectie din partea firmei de investitii, in cazul in care un client considerat
reprezentand segmentul cel mai numeros de profesional/cotraparte eligibila solicita pe suport
clienti care acceseaza produsele si serviciile de durabil/in scris firmei de investiții ca doreste sa fie
investitii. tratat ca si client retail.
 Cu privire la clientii persoane juridice de  Solicitarea trebuie sa specifice tipul de produs /
tip municipalitati, MiFID II asigura o protectie serviciu pentru care doreste sa fie tratat astfel.
mai ridicata a acestora solicitand in mod
obligatoriu clasificarea acestora ca si clienti
retail.
Clienti Retail
Clientii Retail au cel mai ridicat nivel de protectie

in legatura cu:
 “Best Execution" cu privire la ordinele in legatura cu instrumentele financiare

 rapiditatea procesarii ordinelor
 informarea cu privire la stadiul executarii ordinelor
 adecvarea produsului sau a serviciului furnizat pentru serviciile de preluare, transmitere
si executare a ordinelor si tranzactionarea
 adecvarea consultantei de investitii la situatia personala a clientului
 atunci cand o firma de investiții executa un ordin in numele clientului retail, cel mai bun
rezultat posibil se stabilește in funcție de prețul total, care reprezinta prețul
instrumentului financiar și costurile asociate executarii, care includ, la randul lor, toate
cheltuielile suportate de client legate direct de executarea ordinului, inclusiv taxele
locului de tranzacționare, comisioanele de compensare și de decontare și alte cheltuieli
achitate terților implicați in executarea ordinului.
Inainte de a vinde orice produs de investitii financiare, clientii vor fi informati

pe suport durabil/ in scris cu privire la categoria MiFID din care fac parte !
Clienti Profesionali
Prin definitie: La cerere:
1.
a) instituții de credit; Clientii de retail pot solicita sa fie tratati ca si clienti
b) firme de investiții; profesionali, daca dovedesc ca detin competențele și
c) alte instituții financiare autorizate sau reglementate; cunoștințele necesare.
d) intreprinderi de asigurari;
e) organisme de plasament colectiv și societațile care le
administreaza; Clienții pot renunța la protecția acordata numai daca:
f) fonduri de pensii și societațile care le administreaza;
g) entitați care efectueaza tranzacții cu marfuri și instrumente  clientul notifica pe suport durabil/ in scris firma de investiții
derivate pe acestea; fie cu privire la renuntarea generala, fie pentru un anumit
h) societați locale; serviciu de investiții sau o anumita tranzacție, fie pentru un tip
i) alți investitori instituționali. de tranzacții sau de produse;
2. Marile intreprinderi care intrunesc doua din urmatoarele trei  firma de investiții precizeaza clar și in scris protecțiile și
criterii, la nivel individual: drepturile legate de compensarea investitorilor pe care clientul
• totalul bilanțului: 20 000 000 EUR; risca sa le piarda;
• cifra de afaceri neta: 40 000 000 EUR;
• capitaluri proprii: 2 000 000 EUR.  clientul declara in scris, intr-un document separat de contract,
ca este conștient de consecințele renunțarii sale la protecțiile
3. Guvernele naționale și regionale, inclusiv organismele publice care menționate anterior.
gestioneaza datoria publica la nivel național sau regional, bancile
centrale, instituțiile internaționale și supranaționale, precum Banca
Mondiala, FMI, BCE, BEI și alte organizații internaționale similare.
4. Alți investitori instituționali a caror activitate principala consta in

investiții in instrumente financiare, inclusiv entitațile care se ocupa cu
securitizarea activelor sau alte operațiuni de finanțare.
Clienti Contraparti Eligibile (CE)
Prin definitie La cerere
In categoria contraparților eligibile se regasesc  Companiile pot fi recunoscute ca si

prin definitie: contraparti eligibile daca indeplinesc cerințe
 firmele de investiții prestabilite, inclusiv praguri cantitative.
 instituțiile de credit
 intreprinderile de asigurari  Firmele de investitii trebuie sa obțina un
consimțamant explicit din partea potențialelor
 OPCVM-urile și societațile de administrare contraparți inainte de incheierea unei tranzacții,
ale acestora pentru a fi considerate drept contraparti eligibile.
 fondurile de pensii și societațile de
administrare ale acestora
 alte instituții financiare autorizate și
reglementate, guverne naționale, inclusiv
organismele publice insarcinate cu
gestionarea datoriei publice la nivel național
 banci centrale și organizații supranaționale.
DIRECTIVEI MIFID II
Etape procedurale cu privire la clasificarea clientilor:
 Prelucrarea solicitarii clientului si obtinerea de informatii privind

clientul inainte de a oferi orice serviciu de investitii financiare
 Obtinerea de informatii necesare cu privire la client, pentru a

examina criteriile si a realiza in continuare clasificarea MiFID a
clientului
 Clientii Profesionali si Clientii Retail: examinarea criteriilor si

alocarea categoriilor de clienti MiFID din care fac parte. Sunt
posibili a fi necesari a se realiza pasi alternativi pentru
contrapartile eligibile, in functie de intentia clientului sau lipsa
intentiei de a deschide cont de instrumente financiare.
DIRECTIVEI MIFID II
Downgrade sau Upgrade aferent nivelului de protectie MiFID
Client CE Client Profesional Client Retail

nivel scazut nivel inalt
Downgrade = cresterea nivelului de protectie

Upgrade = reducere nivelului de protectie
DIRECTIVEI MIFID II
Upgrade de la Client de retail la Client profesional
La solicitarea inregistrata pe suport durabil/in scris a clientului, un Client de retail poate fi clasificat ca si
Client profesional.
Firma de investitii trebuie sa examineze ca expertiza, experienta si cunostintele clientului corespund si abia
apoi se va considera adecvata pentru upgrade.
Pentru aceasta examinare trebuie indeplinite doua dintre cele trei criterii:
a) in ultimele patru trimestre, clientul s-a implicat in medie in 10 tranzactii cu un domeniu de aplicare considerabil
(totalizand de exemplu minim 15.000,00 euro) per trimestru, pe pietele relevante pentru tranzactiile respective
b) activele lichide si portofoliul de instrumente financiare ale clientului totalizeaza in echivalent peste 500.000,00
euro
c) clientul sau, in cazul unei persoane juridice, persoana autorizata sa il reprezinte in tranzactii in numele sau a
detinut o pozitie de profesionist in sectorul financiar, care implica anumite cunostinte privind tranzactiile sau
serviciile planificate timp de cel putin un an.
Decizia daca se va reclasifica sau nu clientul si implicit daca se va reduce nivelul de protectie va fi luata de
firma de investitii pe suport durabil/in scris cu acceptul clientului.
Intr-un document separat fata de documentele de deschidere a contului bancar si a contului pentru
instrumente financiare, clientul va confirma la randul sau fata de firma de investitii, pe suport durabil/ in scris faptul ca este
constient de consecintele pierderii nivelului mai ridicat de protectie !
DIRECTIVEI MIFID II
Upgrade de la Client profesional la client Contraparte eligibila (CE)
Legislatia nu ofera posibilitatea unui upgrade de la client profesional la contraparte eligibila.
Downgrade (cresterea nivelului de protectie)
Clientii profesionali pot solicita in scris sa fie considerati Clienti de retail. Clientii Contraparti
eligibile pot solicita clasificarea ca si Clienti profesionali sau Clienti de retail. Downgrade-ul va fi
confirmat pe suport durabil/ in scris de catre client.
Clientii profesionali existenti

Clientii deja clasificati ca si Clienti profesionali inainte de intrarea in vigoare a MIFID II in baza
reglementarilor in vigoare anterior acesteia, vor continua sa fie considerati ca atare in sensul
acestor instructiuni si principii, cu conditia sa continue sa indeplineasca criteriile de clasificare ca si
Clienti profesionali.
DIRECTIVEI MIFID II
Vanzare incrucișata (cross-selling)
Doua sau mai multe servicii financiare sunt vandute impreuna ca pachet, cel puțin unul dintre
aceste servicii nefiind disponibil separat. Acestea pot denatura concurența și pot avea un
impact negativ asupra mobilitații clienților și asupra abilitații acestora de a alege in cunoștința
de cauza.
Utilizarea acestor practici trebuie analizata cu atenție de firma de investitii pentru a

promova concurența și libertatea consumatorului (investitorului) de a alege !
In cazul in care un serviciu de investiții este oferit impreuna cu un alt serviciu sau produs, ca
parte a unui pachet sau pentru a condiționa o ințelegere sau un pachet, firma de investitii
informeaza clientul cu privire la posibilitatea de a achiziționa componentele pachetului in mod
separat, furnizandu-i o evidența separata a costurilor și cheltuielilor aferente fiecarei
componente.
In cazul in care exista probabilitatea ca riscurile aferente unui astfel de pachet oferit unui client
retail sa difere de riscurile asociate componentelor luate separat, firma de investitii furnizeaza
o descriere adecvata a diferitelor componente ale ințelegerii sau ale pachetului și prezinta
modalitatea in care riscurile se modifica prin interacțiunea lor.
DIRECTIVEI MIFID II
Informații oferite atat clienților cat și potențialilor clienți
 Toate informatiile pe care firma de investitii le va transmite clientilor retail sau

profesionali sau potențialilor clienți, inclusiv cele cu caracter publicitar, trebuie sa
fie corecte, clare si neinselatoare.
 In cazul in care sunt furnizate clientilor servicii de investitii sau, dupa caz, servicii
auxiliare, firmele de investitii trebuie sa actioneze in mod onest, echitabil si
profesionist, sa corespunda celor mai bune interese ale clienților.
 Firmele de investitii care produc instrumente financiare pentru a le vinde

clientilor trebuie sa se asigure ca respectivele instrumente financiare sunt
concepute pentru a raspunde nevoilor unei piete-tinta identificate de
clientii finali, ca strategia de distributie a instrumentelor financiare este
compatibila cu piața.
 Firma de investiții isi asuma intelegerea particularitatilor instrumentelor

financiare pe care le ofera sau le recomanda, va evalua compatibilitatea
instrumentelor financiare in raport cu nevoile clienților carora le ofera.
DIRECTIVEI MIFID II
Firmele de investiții se asigura ca toate informațiile, inclusiv comunicarile

publicitare pe care le transmit clienților respecta urmatoarele conditii:
 informatiile sunt exacte si indica vizibil eventualele riscuri relevante atunci cand
se face trimitere la eventualele beneficii ale unui serviciu de investitii sau ale
unui instrument financiar
 informatiile referitoare la riscurile relevante sunt scrise cu caractere a caror
dimensiune este cel putin egala cu dimensiunea caracterelor utilizata
preponderent pentru informatiile furnizate si sunt astfel asezate in pagina incat
sa atraga atentia
 informatiile sunt suficiente si sunt prezentate pe intelesul clientului sau
potentialului client
 informatiile nu mascheaza, nu minimizeaza și nu tainuiesc elemente, declaratii
sau avertismente importante
 informatiile sunt actualizate și relevante din punctul de vedere al mijloacelor de
comunicare utilizate
 informatiile sunt prezentate in mod sistematic intr-o singura limba in toate
materialele de marketing care sunt furnizate fiecarui client, cu exceptia cazului
in care clientul a acceptat sa primeasca informatii in alte limbi.
DIRECTIVEI MIFID II
Daca se compara serviciile de investitii financiare sau

serviciile auxiliare, instrumente financiare firmele de
Investitii vor respecta urmatoarele conditii:
 comparatia este pertinenta si prezentata in mod echitabil si

echilibrat
 se vor specifica sursele informatiilor utilizate
 se vor include faptele si ipotezele esentiale utilizate pentru
comparatie
In cazul in care informatiile se refera la performante viitoare, firmele de investitii vor avea in
vedere urmatoarele:
 informatiile nu se vor baza pe performantele anterioare simulate sau nu fac referire la astfel de
performanțe
 informatiile se bazeaza pe ipoteze rezonabile sustinute de date obiective
 atunci cand informatiile au la baza performanta bruta, se comunica efectul comisioanelor, al
onorariilor sau al altor costuri
 informatiile vor conține un avertisment clar care precizeaza ca previziunile respective nu
reprezinta un indicator fiabil al performantelor viitoare.
DIRECTIVEI MIFID II
EXEMPLE:
1) in orice comunicari de marketing folosite de firma, fontul utilizat pentru a comunica informațiile
relevante privind prețul și costurile fiecarei componente ce urmeaza a fi vanduta in cadrul
pachetului este identic. Informațiile relevante referitoare la una dintre componente NU trebuie sa
fie evidențiate mai mult, folosind fonturi mai mari sau mai ingroșate.
2) Atunci cand vanzarea se realizeaza pe internet sau printr-un alt canal, fara implicarea directa a
unui vanzator, informațiile privind prețul și costurile ambelor produse care vor forma pachetul apar
la inceputul paginilor web corespunzatoare și pot fi gasite ușor de catre clienți, și anume
informațiile privind prețul și costurile oricarui produs ce va face parte din pachetul grupat nu sunt
amplasate sau „ascunse” in partea inferioara a formularului de vanzari online al firmei.
DIRECTIVEI MIFID II
EXEMPLE:
3) O firma ofera un cont de economii cu rata preferențiala doar atunci cand produsul este
achiziționat impreuna cu o obligațiune structurata. in acest caz, nivelul de risc al intregului
pachet este diferit de riscurile aferente contului de economii in mod independent: se
garanteaza capitalul inițial dintr-un cont de economii, iar singura variabila este dobanda
platita. insa capitalul inițial investit intr-un produs structurat de investiții este posibil sa nu
fie garantat, deci se poate pierde parțial sau integral.
in acest exemplu, profilurile de risc ale componentelor sunt in mod clar foarte diferite, iar
atunci cand se combina, nivelul de risc asociat componentei produsului structurat ar putea
anula siguranța componentei produsului de economii in asemenea masura incat profilul
global de risc al pachetului crește semnificativ.
Firma informeaza in mod clar clientul cu privire la modificarea riscului ca urmare a

achiziționarii pachetului grupat, in locul fiecareia dintre componente separat.
DIRECTIVEI MIFID II
EXEMPLE:
3) Firma atrage atenția clientului asupra limitarilor și riscurilor (dupa caz) pachetului legat
sau grupat și asupra componentelor și acorda asistența clientului in ceea ce privește
informațiile relevante care stabilesc principalele beneficii, limitari și riscuri (dupa caz) ale
pachetului și ale componentelor.
Vanzatorul explica in mod corespunzator și in timp util (inainte de semnarea contractului

de catre client) in ce fel se modifica semnificativ acești factori care nu au legatura cu
prețul, in funcție de (i) achiziționarea de componente și de (ii) componenta selectata.
Firma atrage atenția clientului cu privire la beneficiile, limitarile și riscurile globale (dupa
caz) ale pachetului.
Firma nu se va baza exclusiv pe o trimitere generala la termenii și condițiile sale

pentru a atrage atenția clienților asupra informațiilor-cheie care nu sunt legate de
prețuri sau pentru a dezvalui astfel de informații. Din contra, firma trebuie sa explice
clientului intr-un limbaj clar riscurile (dupa caz) și informațiile care nu sunt legate de
prețuri.
DIRECTIVEI MIFID II
Exemple de situații daunatoare din punct de vedere MONETAR:
4) Oferirea unui produs grupat cu alt produs care nu a fost solicitat de client, atunci cand firma
știe sau trebuie sa știe ca produsul dubleaza in mod inutil alt produs pe care clientul il are deja
și de care nu poate beneficia (inclusiv fiindca clientul nu este eligibil).
5) Oferirea intr-un pachet a doua produse in condițiile in care prețul acestei oferte este mai
ridicat decat prețul fiecarei componente oferite separat de catre aceeași firma (atata timp cat
produsele au exact aceleași caracteristici in ambele cazuri).
6) Indemnarea unui client sa achiziționeze o oferta cu vanzare incrucișata anunțand /

promovand faptul ca, la data vanzarii, valoarea totala a costurilor și taxelor pe care le va plati
clientul este mai mica decat prețul cumulat al fiecarei componente comercializate separat,
deși, in realitate, aceasta valoare a costurilor și a taxelor este deja programata sa fie
majorata in timp, de exemplu din cauza acumularii de costuri/taxe de operare.
DIRECTIVEI MIFID II
Principiile
onestitații, corectitudinii și profesionalismului,
precum și obligația de a fi echitabil, clar și fara echivoc
se aplica relațiilor cu toate categoriile de clienți
RETAIL, PROFESIONAL, CONTRAPARTE ELIGIBILA !

Cap 2 Final V20.06 (10 Files Merged)

Încărcat de

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Cap 2 Final V20.06 (10 Files Merged)

Încărcat de

Informații document

Drepturi de autor

Formate disponibile

Partajați acest document

Partajați sau inserați document

Opțiuni de partajare

Vi se pare util acest document?

Este necorespunzător acest conținut?

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Cap 2 Final V20.06 (10 Files Merged)

Încărcat de

Drepturi de autor:

Formate disponibile

CAPITOLUL 2

INSTRUMENTE FINANCIARE - TIPOLOGIE

b) Clasificarea produselor de investitii

(certificate de trezorerie, certificate de

Piata monetara este “locul” unde institutiile financiare si non-financiare atrag

Lichiditate Risc relativ scazut Tranzactionare @ DISCOUNT

Participantii la piata monetara sunt institutiile financiare (banca centrala, bancile

Depozitele bancare sunt plasamentele disponibilitatilor banesti in custodia

Certificate de trezorerie (T-bills) sunt instrumente emise de trezoreriile statelor

Certificatele de depozite (CD) sunt instrumente emise de o banca, care certifica

Efecte de comert (commercial papers CPs) sunt titluri financiare emise de

Acord de rascumparare (repurchase agreement=repo) este un imprumut pe

Banca Centrala poate organiza operatiuni de piata monetara (atragere de

Acord de cumparare (REVERSE repo) este un imprumut pe termen scurt intre

Exemplu: reverse repo, sa se calculeze dobanda obtinuta pentru un principal

Depozitul Dual (DCD – Dual Currency Deposit)

DCD – rezultate posibile la maturitate

Randament total (vs Randament total (vs Randament total (vs

Variatie curs spot pe durata depozitului

Digital deposit – rezultate posibile la maturitate

EURRON EURRON sta

Depozitul cu Acumulare (Range accrual deposit)

Variatie curs spot pe durata depozitului

- va acumula dobanda in perioadele cand cursul de schimb se afla in intervalul de

Range accrual deposit – rezultate posibile la maturitate

- Avantajul principal este obtinerea unui randament potential superior unui

Avantaje si dezavantaje ale certificatelor de depozit pentru actiuni:

Dividendul VOW3 GR a fost mai mare decat cel al VOW GR

 RANG SENIOR, garantat

Optiuni  CONVERTIBILE (9)

JUNK BONDS (obligatiuni speculative cu

(1) emitentii sunt companii.

(8) obligatiuni indexate cu inflatia ofera investitorilor protectie impotriva

Majoritatea obligatiunilor corporative sunt cu rambursare unica la scadenta

Emitent UNICREDIT BANK S.A. Valuta de decontare RON

Principal Initial 10,000.00 Data listarii 02-Jul-13

Valoare emisiune 550,000,000.00 Data maturitate 15-Jun-18

Principal Initial 10,000 Data listarii 07.08.2017

Valoare emisiune 280,500,000 Data maturitate 15.07.2022

Valoarea nominala a obligatiunii, denumita si pretul de rascumparare, reprezinta suma

Considerandu-se exemplul de mai sus al obligatiunilor emise de Unicredit Bank cu

1 6.35% 28.06.2013 16.12.2013 317.50 platit

Valoare de piata 10,708.98

i) Considerandu-se exemplul de mai sus al obligatiunilor emise de Unicredit Bank cu maturitate

Cupon = rata de dobanda de piata

Cupon > YIELD → Price > PAR (premium)

Cupon < YIELD → Price <PAR (discount)

Exemplu: Obligatiuni emise de GE in USD 4y pana la maturitate, cupon 5% anual, principal la

Year Year 1 Year 2 Year 3 Year 4

Year Year 1 Year 2 Year 3 Year 4

Year Year 1 Year 2 Year 3 Year 4

De-a lungul timpului, valoarea

1. Scade ↘ PAR, daca

Obligatiuni emise de GE in USD 4 y pana la maturitate, cupon 5% anual, principal la

Year Year 1 Year 2 Year 3 Year 4

Year Year 1 Year 2 Year 3

Year Year 1 Year 2 Year Year 1

Cash flows 5$ 105$ Cash flows 105$

Riscul de rata a dobanzii

(certficate index, turbo, bonus, cu