Forwards, Futuros y Swaps

Finanzas Corporativas II

1
Contratos Forward
 Definición

• Un contrato forward (a plazo) es un acuerdo OTC para comprar o

vender un activo en un momento determinado en el futuro por un
precio determinado.
• Son similares a los futuros, excepto que operan en el mercado extrabursátil.
• Son populares en las monedas y las tasas de interés.
• No hay una liquidación diaria (pero es posible que haya que contabilizar una
garantía). Al final de la vigencia del contrato, una parte compra el activo por el
precio acordado a la otra parte.
 Características

• Contrato privado entre dos partes

• Contrato no estandarizado
• Usualmente hay una fecha de entrega especificada
• Liquidado al final del contrato
• Entrega del activo o efectivo al final
• Usualmente ocurre la liquidación
• Existe riesgo de crédito o de contraparte.
 Precio forward (a plazo)

• El precio a plazo para un contrato es el precio de entrega que sería

aplicable al contrato si se negociara hoy (es decir, es el precio de
entrega lo que haría que el contrato valga exactamente cero)
• El precio puede ser diferente para contratos de diferentes
vencimientos
 Ejemplo
• Cotizaciones de divisas por tipo de cambio USD / GBP el 13 de mayo de 2015

Bid Offer
Spot 1.5746 1.5750
1-month forward 1.5742 1.5747
3-month forward 1.5736 1.5742
6-month forward 1.5730 1.5736
 Ejemplo

• El 13 de mayo de 2015, el tesorero de una corporación podría

celebrar un contrato a largo plazo para vender £ 100 millones en seis
meses a una tasa de cambio de 1.5736.
• Esto obliga a la corporación a pagar £ 100 millones y recibir $ 157.36
millones el 13 de diciembre de 2015.
• ¿Cuáles son los posibles resultados?
 Ejemplo

• Negociación del crudo de petróleo el 13 de mayo de 2015

Open High Low Prior Last Change Volume

settle trade
Jun 2015 61.23 61.85 60.19 60.75 60.20 −0.55 379,797
Sept 2015 63.30 63.49 62.03 62.58 62.03 −0.55 39,663
Dec 2015 64.22 64.39 63.05 63.58 63.05 −0.53 54,902
Dec 2016 65.82 65.99 64.86 65.48 64.91 −0.57 20,212
Dec 2017 66.86 67.08 66.25 66.83 66.25 −0.58 3,087
 Cotizaciones de divisas

• Las tasas de cambio forward se cotizan de la misma manera que las

tasas de cambio al contado. Esto significa que GBP, EUR, AUD y NZD
son USD por unidad de moneda extranjera. Otras monedas (por
ejemplo, CAD y JPY) se cotizan como unidades de la moneda
extranjera por USD.
Determinación del precio del forward
 Cálculo del forward

• Forward USD/PEN
Ejemplo (Forward compra)
Ejemplo (Forward venta)
Usuarios de un forward de moneda

• Exportadoras con ingresos en moneda

extranjera y costos en moneda nacional.
• Importadoras con costos en moneda extranjera
e ingresos en monedas nacional-
• Empresas con endeudamiento en moneda
extranjera e ingresos en moneda nacional o
viceversa.
 Requisitos para contratar un forward

• Firmar un Contrato Marco antes de cerrar la

primera operación. Se firma una sola ve
• Firma un contrato específico al pactar cada
operación.
• Se debe contar con una línea de crédito para
estas operaciones.
 Ejemplo 1

• Un exportador peruano acaba de embarcar

mercadería al exterior y recibirá un pago de
US$ 1.2 millones dentro de 3 meses.
• El exportador tendrá que cumplir con sus
obligaciones laborales e impositivas en el Perú
en los próximos tres meses. Estas obligaciones
ascienden a S/ 2.8 millones.
• El tipo de cambio de hoy es S/. 2.8
 Ejemplo 1 (cont).

• Alternativa 1
• Esperar al vencimiento de su cuenta por cobrar
y vender los dólares en el mercado al tipo de
cambio del día arriesgando su rentabilidad
• Alternativa 2
• Cerrar un forward a 90 días, por lo que el banco
le compra dólares a S/ 2.85
Ejemplo 1 (cont.)
 Ejercicio 1

Negociación del crudo de petróleo el 13 de mayo de 2015

Open High Low Prior Last Change Volume
settle trade
Jun 2015 61.23 61.85 60.19 60.75 60.20 −0.55 379,797
Sept 2015 63.30 63.49 62.03 62.58 62.03 −0.55 39,663
Dec 2015 64.22 64.39 63.05 63.58 63.05 −0.53 54,902
Dec 2016 65.82 65.99 64.86 65.48 64.91 −0.57 20,212
Dec 2017 66.86 67.08 66.25 66.83 66.25 −0.58 3,087

¿Cuáles son los posibles resultados si compramos un forward por 100,000 barriles a diciembre de 2015?
 Ejercicio 2

El 13 de mayo de 2015, el tesorero de una

corporación podría celebrar un contrato a largo Cotizaciones de divisas por tipo de
plazo para vender £ 100 millones en seis meses cambio USD / GBP el 13 de mayo de 2015

a una tasa de cambio de 1.5736. Bid Offer

Spot 1.5746 1.5750
Esto obliga a la corporación a pagar £ 100 1-month 1.5742 1.5747
millones y recibir $ 157.36 millones el 13 de forward
diciembre de 2015. 3-month 1.5736 1.5742
¿Cuáles son los posibles resultados? forward
6-month 1.5730 1.5736
forward
 Ejercicio 3

Calcule el tipo de cambio forward del peso mexicano a 90 días. El tipo

de cambio spot es de 19.80 pesos/dólar, si la tasa a 90 días en dólares
es de 5.0% y la tasa en pesos para ese período es 10.0%.
 Ejercicio 4

Un importador mexicano desea saber cuántos pesos necesita tener para pagar
una Carta de Crédito en dólares norteamericanos, con vencimiento 90 días
plazo. Para ello, contrae un contrato forward con una institución financiera a
90 días plazo, por USD 500 000 y cuenta con la siguiente información para
valuar el mismo:
• Tipo de cambio spot peso mexicano = 19.35 pesos/dólar
• Tasa a 90 días en USA (en dólares) = 3.60%
• Tasa a 90 días en MEXICO (en pesos) = 8.00%
Suponga que el precio del forward al final de los 90 días es de 19.80
pesos/dólar. ¿Cuál sería la pérdida o utilidad para el importador?
 Ejercicio 5

La empresa exportadora Textiles XYZ que percibe la mayoría de sus

ingresos en dólares, tendrá que efectuar el pago de gratificaciones en
soles a sus empleados dentro de 1 mes por lo que decide vender sus
dólares en una fecha futura mediante un contrato forward a una
entidad bancaria
Si el T.C. Spot es de 3.30 y las tasas de interés son rsol = 5.10% y r US$ =
3.50% ¿Cual es el tipo de cambio forward esperado a 60 días?
 Ejercicio 6

La empresa ABC tiene ingresos en soles y tiene que pagar una

obligación dentro de 90 días. Por lo tanto, decide pactar un forward de
compra con una entidad bancaria para cubrirse del riesgo de una
variación del tipo de cambio que lo afecte.
•Si el T.C. Spot es de 3.30 y las tasas de interés son rsol = 6.10% y r US$ =
4.60%
¿Cual es el tipo de cambio forward esperado?
 Contratos forward

Diagrama de beneficios
Beneficio desde una posición corta en forwards Beneficio desde una posición larga en forwards

Ganancia Ganancia

Precio del Precio del

subyacente al subyacente al
vencimiento vencimiento
Futuros
 Definición

• Un contrato de futuros es un acuerdo para comprar o

vender un activo en un momento determinado en el futuro
por un determinado precio.
• Por el contrario, en un contrato spot hay un acuerdo para
comprar o vender el activo de forma inmediata (o en un
período de tiempo muy corto).
 Dónde se negocian

• CME Group
• Intercontinental Exchange
• Euronext
• Eurex
• BM&FBovespa (Sao Paulo, Brazil)
• National Stock Exchange of India
• China Financial futures Exchange
• Etc.
Precio y negociación de los Futuros

Precio
• Los precios de futuros de un contrato en particular son el precio
al que usted acuerda comprar o vender en el futuro.
• Está determinado por la oferta y la demanda de la misma manera
que un precio spot.
Negociación
• Tradicionalmente, los contratos de futuros se han negociado
utilizando el sistema de protesta abierta donde los comerciantes
se encuentran físicamente en el piso del intercambio.
• Esto ha sido reemplazado en gran parte por el comercio
electrónico y el comercio de alta frecuencia (algorítmico) se ha
convertido en una parte cada vez más importante del mercado.
 Ejemplos

• Acuerdo para:
• Comprar 100 oz de oro a US $ 1,100 / oz en diciembre
• Vender £ 62,500 a 1.5500 US $ / £ en marzo
• Vender 1,000 bbl. de petróleo a US $ 40 / bbl. en abril
 Características

• Disponible en una amplia gama de subyacentes

• Intercambiado en mercados
• Las especificaciones deben ser definidas:
• Qué se puede entregar,
• Dónde se puede entregar,
• Cuándo puede ser entregado
• Establecido diariamente
 Convergencia de futuros a spot

Futures
Price Spot Price

Spot Price Futures

Price

Time Time

(a) (b)
 Margen

• El margen es efectivo o valores negociables depositados por

un inversor con su corredor
• El saldo en la cuenta de margen se ajusta para reflejar la
liquidación diaria
• El margen minimiza la posibilidad de una pérdida debido a
un incumplimiento en un contrato
• Los comerciantes minoristas proporcionan un margen inicial
y, cuando el saldo en la cuenta de margen cae por debajo
de un nivel de margen de mantenimiento, deben
proporcionar un margen de variación que lleve el saldo
nuevamente al nivel de margen inicial.
Niveles de márgenes en contratos de futuros
 Requerimientos de márgenes y riesgo de
incumplimiento.
• Procedimientos en los COMPRADOR A
requerimientos de FUTURO
100,000
márgenes -1000

• Cuenta margen -5000

• Margen inicial
• Marking-to-market
• Margen de Margen Inicial
-1000
mantenimiento y 10,000
llamadas de margen -5000 Margen de
(margin calls) Mantenimiento
5,000
• Variación del margen Margin call

Valor de los activos a Cuenta Margen

transar
Tamaños de los contratos de futuros de
Materias Primas
Activo subyacente Mercado de Tamaño del Valor de mercado
del contrato de futuros contrato aproximado US$
futuros
Aluminio LME 25 toneladas 56,000
Cobre LME 25 toneladas 180,000
Ganado vivo CME 40,000 libras 34,000
Trigo CBoT 5,000 bushels 27,000
Maíz CBoT 5,000 bushels 21,000
Plata COMEX 5,000 onzas 84,000
Oro COMEX 100 onzas 109,000
Petróleo Crudo NYMEX 1,000 barriles 78,000
 Tamaños de los contratos de futuros de activos
financieros
Activo subyacente del Mercado de Tamaño del Valor de mercado
contrato de futuros futuros contrato aproximado US$
US Treasury Bonds CBoT $100,000 100,000
US 10-yr Treasury notes CBoT $1,00,000 100,000
US Treasury Bills CME $1,000,000 1,000,000
Gilts (Reino Unido) Liffe £100,000 161,000
Bund (Alemania) Eurex €100,000 143,000
Deposito en dólares CME $1,000,000 1,0000,000
(Euromercado)
Indice S&P 500 CME $250 x Indice 281,000
Indice Dow Jones CBoT $10 x Indice 100,000
Libra Británica PHLX/CME £62,500 101,000
Euro PHLX/CME €125,000 179,000
 Ejemplo 1:

• Un inversionista toma una posición larga en 10 contratos

futuros de trigo a un precio futuro de $3.60 por bushel.
• Tamaño de un contrato de futuros: 5,000 bushels.
• Así el precio futuro es de $18,000 por contrato.
• Supongamos que:
• Margen inicial es de $878 por contrato.
• Margen de mantenimiento es de $650 por contrato.
 Ejemplo 1 (cont.):
• El precio en el día 1: $3.58 por bushel = $17,900 por contrato
• “Pérdida” por tener una posición larga de contratos de futuros a $3.60: $100
por contrato.
• “Pérdida” total = $1,000: debitada de la cuenta margen.
• Saldo de la cuenta margen: $7,780.
• En la práctica:
• El contrato original a $3.60/bushel ha sido reemplazado por un nuevo contrato
a $3.58/bushel.
• La diferencia es debitada por la cuenta margen.
• En contraste, la cuenta margen correspondiente al tenedor de la posición corta
se incrementa en $1,000.
 Ejemplo 1 (cont.):
• El precio en el día 2: $3.54 por bushel = $17,700 por contrato:
• “Pérdida” por contrato: $(17,900 – 17,700) = $200 por contrato.
• “Pérdida” total = $2,000: debitada de la cuenta margen.
• Nuevo saldo de la cuenta margen: $5,780.
• Debido a que el saldo es menor al margen de mantenimiento,
se establece una llamada de margen o margin call.
• Si la cuenta margen es reestablecida (a los niveles del margen inicial), el
contrato se mantiene.
• Si no es reestablecida, la posición del inversionista es liquidada.
 Ejemplo 1 (cont.):

Nu m ero d e co n trato s 10
Tam añ o d e cad a co n trato 5 ,0 0 0 b u sh els
Margen in icial x co n trato 878
M. d e Man t. x co n trato 650
Valo r d e cad a co n trato 1 8 ,0 0 0

Monto inicial cuenta margen 8,780

Precio del Per./Gan. Valor de Per./Gan. Valor Per./Gan. x Cta Restitución Llamada
Día Trigo x bushel contrato x contrato portafolio Portafolio Margen cta. Margen margen
0 3.60 18,000 180,000 8,780 no
1 3.58 -0.02 17,900 -100 179,000 -1,000 7,780 no
2 3.54 -0.04 17,700 -200 177,000 -2,000 5,780 si
8,780 3,000
 Ejemplo 2:

• Un inversor minorista tiene una posición larga en 2

contratos de futuros de oro al 2 de diciembre
• el tamaño del contrato es de 100 oz
• el precio de futuros es de US $ 1250
• el requisito de margen inicial es de US $ 6,000 / contrato
(US $ 12,000 en total)
• el margen de mantenimiento es de US $ 4,500 / contrato
(US $ 9,000 en total)
 Ejemplo 2 (cont.)

Day Trade Settle Daily Cumul. Margin Margin

Price ($) Price ($) Gain ($) Gain ($) Balance ($) Call ($)
1 1,250.00 12,000
1 1,241.00 −1,800 − 1,800 10,200
2 1,238.30 −540 −2,340 9,660
….. ….. ….. ….. ……
6 1,236.20 −780 −2,760 9,240
7 1,229.90 −1,260 −4,020 7,980 4,020
8 1,230.80 180 −3,840 12,180
….. ….. ….. ….. ……
16 1,226.90 780 −4,620 15,180
 Ejercicio 1:

• Un inversor minorista tiene una posición larga en 2

contratos de futuros de oro al 2 de diciembre:
• el tamaño del contrato es de 100 oz
• el precio de futuros es de US $ 1250
• el requisito de margen inicial es de US $ 6,000 / contrato (US $
12,000 en total)
• el margen de mantenimiento es de US $ 4,500 / contrato (US $
9,000 en total)

• Describir posibles escenarios.

Puntos clave sobre los futuros

Puntos clave sobre los futuros

• Se liquidan diariamente
• Cerrar una posición de futuros es fácil. Implica entrar en un
comercio compensatorio
• La mayoría de los contratos se cierran antes del vencimiento
Cámara de compensación
• La cámara de compensación tiene miembros que
proporcionan margen inicial y margen de variación diaria
• Los intermediarios que no son miembros deben canalizar sus
negocios a través de un miembro. El miembro luego
requerirá margen del corredor
Flujos de efectivo del margen cuando aumenta
el precio de futuros
Flujos de efectivo del margen cuando baja el
precio de futuros
 Entrega

• Si un contrato de futuros no se cierra antes del vencimiento,

generalmente se liquida mediante la entrega de los activos
subyacentes al contrato. Cuando hay alternativas sobre lo
que se entrega, dónde se entrega y cuándo se entrega, la
parte con la posición corta elige.
• Algunos contratos (por ejemplo, aquellos sobre índices
bursátiles y eurodólares) se liquidan en efectivo
• Cuando hay contratos de liquidación en efectivo se
negocian hasta un tiempo predeterminado. Todos son
declarados cerrados.
Swaps
 Definición
• Una operación de swap es un acuerdo privado entre
dos agentes para intercambiar una serie de flujos de
caja futuros. El acuerdo señala las obligaciones de
cada parte y los términos de los intercambios, además
de las garantías.
• La operación swap, al implicar una serie de acuerdos
de compra de algo durante un período de tiempo,
consiste en una serie de contratos forwards.
 Interest Rate Swap (IRS)
• El Swap de tasa de interés es un contrato mediante el
cual las partes se comprometen a intercambiar una
tasa de interés variable por una tasa de interés fija
sobre montos nominales y períodos de tiempo
pactados al inicio del contrato.
 Ventajas de un Swap
• Permite disminuir o eliminar el riesgo de tasas de
mediano plazo.
• El caso más común es el de una empresa que tiene
deudas a tasa variable (LIBOR + Spread %) y es
afectada negativamente cuando la tasa LIBOR sube.
Mediante un swap de tasas podemos transformar la
parte LIBOR de esta deuda a una tasa fija, eliminando
la exposición a variaciones a la tasa LIBOR.
 Caso práctico
• Antes del swap, el cliente tiene un préstamo a 5 años con tasa
variable Libor 3m + 4%.
• El cliente decide entrar en un swap con el banco. El cliente paga
tasa fija y recibe Libor 3m. La tasa swap a 5 años que el cliente
paga es de 1.3% fija, con lo que ahora su costo de financiamiento
es una tasa fija de 5.3% = 4% + 1.3%.
Valoración de un Swap de tasa de interés
Valoración de un Swap de tasa de interés
(método forward)
 Swap de monedas
• Una operación swap de monedas (cross currency swap
o CCS) es un contrato financiero por el que una parte
intercambia con la otra los flujos financieros derivados
de dos obligaciones, pactada cada una en una moneda
distinta, por un período de tiempo acordado.
 Swap de monedas
• El intercambio entre las dos partes del valor nocional del
principal al inicio y al final de la operación. Cada parte
entrega a la otra el valor del principal en la moneda
respectiva. El tipo de cambio pactado al inicio se
mantiene para el pago final.
• El intercambio de los pagos periódicos de cada
obligación, de acuerdo a las tasas de interés pactadas.
Este intercambio implica que cada parte paga a la otra el
flujo correspondiente en la moneda en la que se tiene la
obligación. El tipo de cambio que se utiliza para cada
pago es equivalente al pactado al inicio del swap.
 Gestión del riesgo cambiario
• A diferencia del forward, una operación swap de monedas
no pacta el tipo de cambio para cada intercambio. El tipo
de cambio se determina al inicio de la operación.
• Se puede señalar que la tasa implícita en el swap contiene,
entre otros elementos, la relación de paridad entre las
monedas en que se efectúan los intercambios.
• Cabe indicar que también contiene un componente de
riesgo de tasa de interés, por su posible fluctuación, y un
riesgo de contraparte, por la probabilidad de
incumplimiento del contratante a lo largo del período de
intercambio de los flujos.
 Swap de monedas (mercado)
• El desarrollo del mercado local de capitales y en
particular el del mercado de Bonos del Tesoro en
moneda nacional, impulsado a partir de marzo del año
2003 con el programa de Creadores de Mercado, ha
permitido la creación de una curva de rendimiento de
referencia para plazos cada vez más largos.
• Actualmente, se dispone de rendimientos de
referencia de más de 10 años. Cabe notar que los
creadores de mercado están obligados a proveer de
cotizaciones para todos estos bonos.
 Swap de monedas (mercado)
• El desarrollo de la curva de rendimientos ha permitido reducir
la incertidumbre en la toma de decisiones financieras y viene
coadyuvando al proceso de desdolarización.
• En ese sentido, la realización de operaciones swap de monedas
permite una mejor administración del riesgo cambiario para
las empresas que muestran un descalce de monedas entre la
generación de sus ingresos y el pago de sus deudas.
• En los últimos años, el segmento de empresas corporativas ha
incrementado su exposición a ese riesgo como consecuencia
del nivel de dolarización de sus pasivos cuanto por su mayor
acceso a fuentes internacionales de financiamiento.
 Caso de estudio
• Se considera el caso de una empresa que tiene una
deuda por US$ 10 millones, la cual puede provenir de
una emisión de bonos o de un crédito bancario. La
deuda está pactada a un plazo de cuatro años, a una
tasa de 6,0%. El pago de la deuda implica el pago de
intereses al final de cada año y el pago del principal al
término del cuarto año.
 Caso de estudio (cont.)
• El acuerdo consiste en intercambiar la deuda en
dólares (US$ 10 millones) por una nueva en nuevos
soles (S/. 32,5 millones), a un tipo de cambio spot de
S/. 3,25.
 Caso de estudio (cont.)
• Mediante el swap, la empresa se compromete a pagar
periódicamente al banco intereses en nuevos soles a
una tasa de 8,1% por una obligación de S/. 32,5 millones
y el banco se obliga a entregarle intereses por 6,0% por
una obligación equivalente a US$ 10 millones, con estos
fondos la empresa paga su deuda con sus acreedores.
 Caso de estudio (cont.)
• La tasa 8,1% a la cual se intercambia la deuda en dólares por la de deuda
soles.
• Es la que equilibra el valor presente de los flujos (VP) de la deuda en
dólares con el VP de la deuda en soles. La tasa de descuento es la tasa
libre de riesgo para cada moneda (Treasury Bonds para dólares y Bonos
soberanos para nuevos soles).