Echos Marché...

21 juin 2010

Secteur: Distribution Automobiles

Ennakl Automobiles SA
Opération d’introduction en bourse
Prix de l’action : 64.22 MAD

Principales caractéristiques de l’Offre à Prix Ferme (OPF)

„ INTRODUCTION EN BOURSE PAR CESSION D’ACTIONS via une double cotation (10% du capital social sur la Bourse de
Casablanca et 30 % sur la place de Tunis)

„ Nombre d’actions offertes : 3 000 000 actions sur la Bourse de Casablanca

„ Prix de l’action : 64.22 MAD

„ Montant de l’opération : 192.66 MMAD

„ Période de souscription : du 23 juin au 02 juillet 2010

Possibilité de clôture anticipée à partir du 24 juin 2010.

„ Mode de cotation : Continu

„ 1ère cotation : 13 juillet 2010

Types d’ordres

Type d’ordre I : Allocation par itération

900 000 actions, soit 30% du nombre total d’actions proposées et 3% du capital social
Réservé aux personnes physiques résidentes ou non résidentes, de nationalité marocaine ou étrangère, exprimant des ordres
inférieurs ou égaux à 300 titres.

Type d’ordre II : Allocation au prorata des demandes

750 000 actions, soit 25% du nombre total d’actions proposées et 2.5% du capital social
Réservé aux personnes physiques et morales de droit marocain ou étranger n’appartenant pas à la catégorie d’investisseurs
habilités à souscrire au type d’ordre III. Le nombre de titres minimum pouvant être demandé par une personne physique
souscrivant au type d’ordre II est de 1 000 titres.
Aucun nombre de titres minimum n’est prévu pour les autres d’investisseurs du type II. Le nombre maximum d’actions pouvant être
demandé par un souscripteur de la catégorie II est de 30 000 actions.

Type d’ordre III : Allocation au prorata des demandes

1 350 000 actions, soit 45% du nombre total d’actions proposées et 4.5% du capital social
Réservé aux investisseurs qualifiés par nature selon l’article 12-3 du dahir portant loi n° 1-93-212 : les OPCVM ; les entreprises
d’assurance et de réassurance; les organismes de pension et de retraite ; la CDG et les banques.
Réservé également aux personnes morales étrangères et les institutionnels de l’investissement agréés : les fonds collectifs agrées
ou dont le gestionnaire est spécifiquement agréé à cet effet ; les entreprises d’assurance et de réassurance ; les organismes de
pension et de retraite ou tout organisme de gestion pour le compte de tiers spécifiquement agréé en tant que tel par l’autorité
compétente et les banques.

Agenda de l’opération

23/06/2010 : Ouverture de la période de souscription.

24/06/2010 : Clôture anticipée éventuelle à partir de cette date.
02/07/2010 : Clôture normale de la période de souscription.
09/07/2010 : Remise des allocations de titres aux membres du syndicat de placement.
12/07/2010 : Publication des résultats de l’offre au Bulletin de la Cote.
13/07/2010 : Première cotation et enregistrement de l’opération.
16/07/2010 : Règlement et livraison.

1
Les objectifs de l’introduction en bourse

Les objectifs recherchés par les dirigeants d’Ennakl Automobiles, à travers la présente opération d’introduction en Bourse sont
les suivants :
„ Institutionnaliser la Société et son capital en ouvrant l’actionnariat au grand public et aux investisseurs institutionnels
tunisiens, marocains et étrangers.
„ Poursuivre et renforcer la logique de transparence et de performance dans laquelle s’inscrit la société en se
soumettant au jugement du marché.
„ Bénéficier des avantages fiscaux offerts aux sociétés introduisant à la Bourse des Valeurs Mobilières de Tunis une
portion supérieure ou égale à 30% de leur capital par appel public à l’épargne.
„ Faciliter le recours à des financements externes grâce à un accès direct aux marchés financiers.

Risques liés à cet investissement

Risque lié au cadre réglementaire : Le marché tunisien automobile est rigoureusement réglementé par les pouvoirs publics via
l’imposition d’un quota d’importation de véhicules. Ainsi, la société Ennakl Automobiles demeure confrontée au risque de
restriction des importations par l’Etat.

Risque lié à l’approvisionnement : L’intégralité de l’approvisionnement se fait auprès de constructeurs automobiles étrangers. La
société fait ainsi face à un risque d’approvisionnement qui peut retarder les livraisons des véhicules ou pièces de rechange.

Risque lié à une demande limitée : L’évolution du marché automobile tunisien dépend de la progression démographique qui
connaît récemment une stabilisation ce qui pourrait confronter la société Ennakl Automobiles à une demande limitée.

Risque de change : La société Ennakl Automobiles s’expose au risque de variation du taux de change entre l’euro et le dinar
tunisien.

Risque de dépendance vis-à-vis des constructeurs automobiles : L’absence de la notion d’exclusivité dans les contrats liant
Ennakl Automobiles et ses constructeurs automobiles étrangers représente un risque potentiel pour la société.
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PRESENTATION D’ENNAKL AUTOMOBILES
Importateur et distributeur officiel de véhicules légers pour les marques VOLKSWGEN, VOLKSWAGEN Utilitaires, AUDI et
PORSCHE, la société tunisienne Ennakl Automobiles est spécialisée dans la vente de véhicules neufs et assure la vente de pièces
de rechange au détail ainsi que le service technique en atelier pour les marques distribuées via 14 points de vente à fin 2009.

Structure de l’actionnariat
Avant l'opération Après l'opération
Princesse Holding 99,99% 59,99%
Autres 0,01% 0,01%
Flottant Tunis - 30%
Flottant Casablanca - 10%

Source : NI Ennakl Automobiles

Suite à cette opération de cession, la participation de l’actionnaire de référence, Princesse Holding dans le capital de la société
ENNAKL ressort à 59.99%. Princesse Holding est une société de participations tunisienne opérant dans divers secteurs d’activité,
à savoir :

„ Pôle Distribution Automobiles : Ennakl (99.99%), Ennakl Véhicules industriels (99.97%), City Cars (97.45%), Car Pro
(99.95%).
„ Pôle Croisière : Goulette Shipping Cruise (99.97%), Goulette Shipping Service (99.95%), Cruise Tours (79.75%).
„ Pôle Immobilier : Pierre immobilière (99.99%), Marchand de l’immobilier (99.95%).
„ Pôle Presse et Médias : Assabah (59.62%).
„ Pôle Services Financiers : Banque Zitouna (55.55%).
„ Pôle Agricole: Zitouna I (36.13%), Zitouna II (99.99%).
„ Autres participation : Princesse Private Aviation (49.99%).

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Historique
1965
Création de la société Ennakl.

2001
Ouverture du 1er showroom de la société Ennakl.

2006
Privatisation de la société Ennakl via une cession au Groupe Princesse Holding.

2007
Création de la filiale CAR GROS spécialisée dans la vente de pièces de rechange en gros des marques VOLKSWAGEN,
VOLKSWAGEN Utilitaires, AUDI et PORSCHE.
Acquisition de 2 494 actions du capital social de la société Ennakl Véhicules Industriels auprès de Princesse Holding.

2009
Cession de la participation de la société ENNAKL Automobiles dans Ennakl Véhicules Industriels à Princesse Holding.
Cession par ENNAKL de sa participation des sociétés « Le Marchand de l’Immobilier » et « Princesse Private Aviation » à
Princesse Holding.

2010
Changement de la dénomination sociale de « ENNAKL » à « ENNAKL Automobiles ».
Décision d’introduction en Bourse de la société ENNAKL Automobiles.

Potentiel de croissance et stratégie

La société Ennakl Automobiles poursuit une stratégie de développement qui vise à consolider sa position de leader sur le marché
tunisien (une part de marché de 21.4% à fin 2009 en termes de 1ère immatriculation) via 4 axes majeurs :

„ Diversification des gammes de produits.

„ Renforcement de son partenariat avec le groupe Volkswagen AG.
„ Elargissement des marques commercialisées avec le lancement de la marque SEAT (juin 2010) et la marque SKODA
à partir de 2011.
„ Développement du réseau de distribution à travers l’ouverture de 7 nouvelles agences sur la période 2010-2011.

Ennakl en chiffres
Structure du compte de produits et charges

En milliers de DT1 2009 2010e 2011e 2012e 2013e 2014e TCAM

Chiffres d'affaires 326 119 377 992 400 555 437 843 471 028 506 440 7,6%
Résultat d'exploitation 27 157 32 931 37 554 41 775 45 142 49 148 10,5%
Marge d'exploitation 8,3% 8,7% 9,4% 9,5% 9,6% 9,7% -
Résultat net 21 988 27 561 31 605 35 095 38 206 41 906 11,0%
Marge nette 6,7% 7,3% 7,9% 8,0% 8,1% 8,3% -
Source : NI Ennakl Automobiles

„ Le TCAM du chiffre d’affaires est de 7.6% sur la période 2010e-2014e. Le CA passerait de 326 119 KDT en 2009 à 506 440
KDT en 2014. Cette progression est imputable à l’augmentation des prix de vente moyens des véhicules commercialisés, en
raison de la montée en puissance de certaines gammes, à savoir : la marque Porsche (+41.4% en 2010) ainsi que l’effet
commercial avec l’élargissement de son réseau de distribution (21 points de vente à fin 2011, soit l’ouverture de 7 nouvelles
agences sur la période 2010-2011).

„ Le résultat d’exploitation devrait connaitre une progression de 10.5% passant de 27 157 KDT en 2009 à 49 148 KDT à fin
2014. La marge d’exploitation ressort à 8.3% en 2009 et devrait s’améliorer pour s’établir à 9.7% à fin 2014.

„ Le TCAM du résultat net sur 2010e-2014e est de 11%, passant de 27 561 KDT à près de 41 906 KDT en 2014e.

1
DT : Dinar Tunisien [1MAD=0.1693 DT, le 21/06/2010]
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Synthèse des types d’évaluation
Dans le cadre de cette opération, trois approches ont été utilisées pour la valorisation de la société ENNAKL : la méthode
Discounted Cash Flows –DCF-, la méthode des comparables boursiers et la méthode patrimoniale.

Méthode DCF

La valorisation par DCF est élaborée à partir d’un business plan qui couvre les périodes 2010-2014 et porte sur les activités
existantes ainsi que les investissements de développement que la société ENNAKL compte réaliser sur l’horizon prévisionnel. Sur
la base d’un taux d’actualisation de 13.33% calculé sur la base des hypothèses suivantes :
- un taux de croissance à l’infini de 2%
- un taux sans risque de 5.161%
- un taux de rendement du marché de 10.21%
- un bêta désendetté de 0.8

La valeur des fonds propres, issue de cette méthode, ressort à 407 MDT, soit 2 440.4 MMAD.

Méthode des comparables boursiers

Pour l’évaluation par comparables boursiers, les multiples retenus dans le cadre de cette valorisation sont issus d’un échantillon
composé du groupe ARTES coté à la bourse de Tunis, ainsi que du groupe AUTO HALL, coté sur la bourse de Casablanca, tous
deux estimés comparables au groupe ENNAKL en termes de taille et d’activité. La valorisation d’ENNAKL ressort ainsi à 287.6
MDT, soit 1 726 MMAD.

Méthode patrimoniale

La méthode patrimoniale est basée sur deux horizons de calcul du Goodwill, à savoir 5 et 10 ans. La valorisation moyenne qui en
ressort est de 268.9 MDT, soit 1 613.6 MMAD.

Synthèse des valorisations

DT DCF Comparables boursiers Goodwill

Valorisation moyenne 406 617 672 287 614 756 268 874 172
Pondération 65,0% 17,5% 17,5%

Valorisation des fonds propres 361 687 049

Décote proposée 11,2%
Valorisation après décote 321 000 000
Prix par action (DT) 10,7
Prix par action (MAD) 64,22
Source : NI Ennakl Automobiles

Après une décote de 11.25%, accordée par les actionnaires cédants des titres Ennakl Automobiles, la valeur du titre ressort à 321
MDT, soit 10.7 DT par action, ou encore 1 926 MMAD, soit 64.22 par action.

Ratios boursiers
Sur la base d’un prix d’opération de 64.22 MAD, les ratios se présentent comme suit :

2010e 2011e 2012e 2013e 2014e

Fonds propres 69 604 83 695 97 818 112 761 129 191
Résultat d'exploitation 32 931 37 554 41 775 45 142 49 148
Résultat net 27 561 31 605 35 095 38 206 41 906

Base de valorisation: 64,22 MAD/action

P/E 11,6 10,2 9,1 8,4 7,7

P/B 4,6 3,8 3,3 2,8 2,5
D/Y 2,8% 5,4% 6,5% 7,2% 7,9%
Source : NI Ennakl Automobiles

Les ratios boursiers en 2010 d’Ennakl Automobiles ressortent à des niveaux inférieurs à ceux de ses concurrents marocains avec
un P/E 2010e de 11.6x.
„„„
4
 55, Bd Abdelmoumen – Casablanca
Tél: (212) 05 22 43 98 40
Fax: (212) 05 22 26 80 18
[email protected]
[email protected]

Analystes

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Conseillers en placement

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Mohamed Saad Eddebbagh

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+212 5 22 43 43 98

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