Ingenierie Financiere

COURS INGENIERIE FINANCIERE LICENCE 3 : FBA
CHAPITRE 0 : INTRODUCTION GENERALE A L’INGENIERIE FINANCIERE
Objectifs du chapitre :
1. Définir la notion d’ingénierie financière
2. Indiquer les différents métiers de l’ingénierie financière
3. Indiquer le plan général du cours
Grosso modo, l’on peut subdiviser la finance en deux branches :
- la finance de marché
- la finance d’entreprise
La finance de marché comprend toutes les techniques permettant d’opérer avec efficacité sur
les différents marchés.
On distingue trois sortes de marchés :
i) Les marchés boursiers : c’est le lieu où s’échangent les obligations, actions et autres
produits financiers liés au capital des entreprises ex : droits de souscription, droit
d’attribution, les options sur actions, etc.
ii) Les marchés monétaires : ce sont essentiellement les marchés des Titres de Créances
Négociables (TCN) ex : les certificats de dépôt, les bons du trésor, les billets de
trésorerie, les titres nés de la titrisation des dettes publiques (titres PASFI)
iii) Les marchés des changes et des produits dérivés : marché des options, swaps de devises,
futures, etc
A l’opposé, la finance d’entreprise fait appel aux notions de gestion financière, de trésorerie,
etc.
L’ingénierie financière est une discipline de la finance d’entreprise qui nécessite une grande
maîtrise des opérations du haut de bilan. L’ingénieur financier assure le montage et la
commercialisation d’opérations non standards (titrisation, capital-risque, obligations indexées,
etc.) au profit d’une clientèle d’entreprises ou d’investisseurs.
Les métiers de l’ingénierie financière sont vastes et peuvent être regroupés en quatre grandes
familles :
1
1. Le capital-risque et développement
S’adressant principalement aux entreprises non cotées,
Les enjeux de ce métier multiples sont :
- le financement de la création d’entreprises
- la participation aux ouvertures de capital
- la facilitation des transmissions d’entreprises
Ce métier exige de grandes capacités relationnelles et de négociation ainsi qu’une grande

rigueur financière. En général il est mené au sein de structures affiliées à des groupes bancaires
ou dans le cadre de structures indépendantes.
2. Les financements de projets et d’actifs (Project financing)
Faisant appel à des techniques de modélisation financière, juridiques et fiscales pointues, ces
métiers permettent de travailler dans un cadre pleinement international. Par des montages
complexes, il s’agit de proposer des financements permettant des réalisations d’infrastructures
routières, minières, immobilières, hydrauliques ou pétrolières. Les acteurs sur ces métiers sont
peu nombreux, principalement des banques à dimension internationale qui ont développé des
compétences sectorielles précises. Par exemple, la Société Financière Internationale (Groupe
de la Banque Mondiale) travaille essentiellement dans le financement de projets, la Banque
Africaine de Développement a également une forte activité dans le financement de projets de
grande envergure.
3. Les opérations sur les marchés
Interface directe entre les marchés financiers et les entreprises désireuses d’accroître leurs
ressources de financement, les équipes d’ingénierie des grandes banques d’affaires vont
préparer et procéder aux introductions en bourse. Dans la zone UEMOA, ce type de métier
peut s’exercer dans les Sociétés de Gestion et d’Intermédiation (SGI), en général filiales des
banques commerciales comme le montre le tableau ci-après.
Banque commerciale SGI Filiale

Société Générale de Banques en Côte SOGEBOURSE
d’ivoire
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Banque Internationale pour le Commerce et BICICI BOURSE

l’Industrie de la Côte d’Ivoire (BICICI)
Banque Internationale pour l’Afrique de BIAO FINANCE ET ASSOCIES
l’Ouest (BIAO)
ECOBANK ECOBANK INVESTMENT
CORPORATION BOURSE
BACI ATLANTIQUE BOURSE
CITIBANK CITICORP SECURITY WEST AFRICA
BOA ACTI BOURSE
SIB AFRICAINE DE BOURSE
Liste des SGI filiales des banques commerciales (Voir site internet de la BRVM :
www.brvm.org)
4. Les fusions acquisitions (M&A, Mergers and acquisitions)
En banque d’affaires, en cabinet de conseil, les fusions acquisitions sont des opérations très
présentes dans l’actualité des entreprises en permettant les recentrages ou les diversifications.
Dans un environnement concurrentiel fort, les M&A font appel à l’analyse stratégique, à des
négociations importantes et à des montages financiers, juridiques et fiscaux innovants.
Au demeurant, l’on peut dire que tout responsable financier est un jour ou l’autre confronté à
une opération d’ingénierie financière, qu’il s’agisse de financement de haut du bilan, d’une
opération sur le capital, de l’acquisition d’une entreprise ou d’une cession.
Les montages financiers, fiscaux et juridiques sont nombreux, complexes et évolutifs. C’est
pourquoi les compétences en ingénierie financière sont recherchées et appréciées au sein des
entreprises, des groupes et des organismes financiers.
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CHAPITRE I : LE DIAGNOSTIC ECONOMIQUE ET L’ANALYSE FINANCIERE
Ce chapitre traitant du diagnostic économique et de l’analyse financière de l’entreprise. En

effet, toute ingénierie financière commence par une excellente compréhension des
fondamentaux économiques de l’entreprise.
Le diagnostic économique de l’entreprise intègre des éléments à la fois financiers et non

financiers d’une part et des données internes et externes à l’entreprise d’autre part. L’on peut
distinguer deux phases dans le processus de diagnostic d’une entreprise : le diagnostic
stratégique et le diagnostic financier.
Section 1 : le diagnostic économique
Une erreur communément rencontrée chez les financiers lorsqu’ils analysent une entreprise est
de toute de suite étudier les documents financiers de la firme. En effet, les chiffres figurant dans
les états financiers ne sont que le reflet d’une stratégie définie en amont. Ainsi, bien comprendre
la stratégie d’une société induit immanquablement une meilleure lecture de ses bilan, compte
de résultat, TAFIRE (Tableau de Financement des Ressources et Emplois) et Etat annexé. Par
conséquent, nous démarrons le diagnostic économique par un diagnostic stratégique. Les
différentes étapes de la démarche stratégique s’analysent comme suit :
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Nous étudierons dans un premier paragraphe les 4 pôles de décision au sein d’une entreprise
puis dans un second chapitre nous envisagerons quelques outils servant à l’analyse stratégique.
I. Les 4 pôles de décision au sein d’une entreprise
Au sein d’une entreprise, il existe 4 pôles de décision :
I)le niveau politique

ii)le niveau stratégique
iii) le niveau tactique
iv) le niveau opérationnel
A. Le niveau politique (horizon temporel > 5ans)
Il est formé des représentants des actionnaires (conseil d’administration ou de surveillance, dont
le PDG et le DG). Ils prennent principalement les décisions concernant :
- l’identité de l’entreprise
- la vision à terme de l’entreprise
- la définition du projet d’entreprise : ambitions économiques et sociales, valeurs de référence
- les métiers de l’entreprise
- la certitude des flux de capitaux
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C’est à ce niveau que se décide ce que l’on appelle la « corporate strategy » ou stratégie de
groupe.
B. Le niveau stratégique (1 an < horizon temporel < 3 ans)
Composé des membres de la Direction Générale (PDG, DG et responsable des grandes

fonctions). Ils ont notamment pour mission de transmettre les choix majeurs décidés par le
niveau politique. A partir de ces choix, le niveau stratégique, avec l’aide des opérationnels, a
pour mission de définir :
- le portefeuille d’activité de l’entreprise
- la segmentation stratégique
- la mise au point du projet d’entreprise
- l’allocation des ressources à accorder à chaque grande unité de l’entreprise (allocation de

fonds propres)
Ces choix doivent tenir compte de l’environnement concurrentiel (stratégie concurrentielle).
C. Le niveau tactique (3 mois < horizon temporel < 1an)
Formé par l’encadrement intermédiaire (responsables cadres et non cadres) assurant la direction
des équipes. Avec l’aide des responsables des grandes unités et des fonctionnels, ils doivent
décliner la stratégie concurrentielle au niveau de chaque activité. Il s’agit à ce niveau tactique
de déterminer le modus vivendi des actions à entreprendre.
D. Le niveau opérationnel (1jour < horizon temporel < 3 mois)
Formé par l’ensemble des personnels n’appartenant pas aux trois autres niveaux (employés,
ouvriers et leur encadrement direct). Il n’a a priori qu’un petit rôle à jouer dans la stratégie.
Toutefois, il n’est pas surprenant de voir des stratégies émerger de la base qui est au contact des
attentes des clients, des évolutions technologiques et des modes de production.
Par la façon d’exercer son activité (son métier), il a une influence majeure sur la construction
de l’avantage concurrentiel de l’entreprise.
II. Les outils d’analyse stratégique
L’on distingue plusieurs outils d’analyse stratégique. Ce sont :
1. L’analyse classique
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2. La segmentation stratégique en Domaine d’Activité Stratégique (DAS)

3. Les sources d’information, veille technologique et concurrentielle
4. Le taux de croissance et le cycle de vie des DAS
5. La méthode d’analyse concurrentielle de Michael PORTER Découvrons à présent ces
méthodes de façon plus pratique
Découvrons à présent ces méthodes de façon plus pratique.
1. L’analyse classique
Cette analyse peut se décliner sur deux outils :
- l’énoncé de mission
- la méthode « SWOT »
L’énoncé de mission est un guide de la stratégie. Il comporte les éléments suivants :
I) philosophie d’affaires du PDG

ii)la vision de soi : les valeurs de base à partager
iii) l’image désirée à l’extérieur
iv) les produits et les services-clés
v) les marchés et clientèle cibles
vi) les mode et rythme de croissance à privilégier à long terme
La méthode « SWOT » (Strengths Weaknesses Opportunities Threats )
Elle peut être illustrée par le tableau suivant :
Interne Externe
Bon Force Opportunités
Mauvais Faiblesse Menace
Les menaces correspondent aux transformations de l’environnement susceptibles de remettre

en cause les objectifs stratégiques de l’entreprise.
L’opportunité est un phénomène qui ouvre des voies nouvelles à la réalisation de la stratégie.
2. La segmentation stratégique en Domaine d’Activité Stratégique (DAS)
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L’objet de la segmentation stratégique est de poser les bases d’un diagnostic différencié des
activités de l’entreprise par le repérage de leurs frontières et des paramètres d’analyse
concurrentiels pertinents.
Elle consiste à découper l’entreprise en « unités stratégiques » pour chacune desquelles

l’entreprise devra faire le choix d’une stratégie concurrentielle, c'est-à-dire un type d’avantage
concurrentiel. On appellera « Domaine d’Activité Stratégique » ou « Domaine d’Action
Stratégique » tous ensemble issu de ce découpage. Les autres appellations sont :
- Strategic Business Unit ou (SBU) (General Electric)
- Centre d’Activité Stratégique (CAS) (A-D Little)
Plusieurs critères de segmentation fondés sur les caractéristiques du métier ou les compétences
distinctives peuvent être utilisés :
I)la technologie (ex : la maîtrise de l’électronique pour Samsung)

ii) le besoin satisfait (le produit abribus pour J.C Decaux)
iii) le type de client (la clientèle « personnelle » opposée à la clientèle « professionnelle
» pour un véhicule)
iv) la zone géographique (la branche de la Standard Chartered des 2 plateaux à
Abidjan)
Pour employer le langage militaire, les « DAS » sont les champs de bataille de l’entreprise. Sur
chaque DAS, celle doit réunir des informations sur les clients, les concurrents et les
technologies. Elle doit également identifier les opportunités et les menaces de l’environnement.
Enfin, l’entreprise doit pouvoir appréhender la dynamique d’évolution de son environnement.
Toute erreur de segmentation stratégique provoque une mauvaise identification :
- des clients stratégiques
- des positions concurrentielles de l’entreprise
- des facteurs clés de succès
Chaque définition possible d’espace stratégique ouvre des perspectives de développement

radicalement différent.
3. Le taux de croissance et le cycle de vie des DAS Le cycle de vie des DAS, manifestation
des règles du marché peut s’illustrer par le graphique suivant :
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A : phase d’innovation
B : phase de croissance
C : phase de maturité
D : phase de déclin
L’analyse stratégique par le taux de croissance fait appel à trois types de matrices généralement
utilisées :
- Boston Consulting Group (BCG)
- A.D Little
- Mc Kinsey
On n’évoquera ici que la matrice BCG. C’est notamment le plus ancien outil d’analyse de
portefeuille d’activités de l’entreprise utilisé. Il a été mis au point dans les années 60, à une
époque où la croissance était forte et où « rentabilité » et « part de marché » étaient très souvent
liées.
Cette matrice peut se présenter comme suit :
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Un DAS est qualifié d’« étoile » lorsque l’entreprise y réalise une part de marché importante
dans un marché à fort potentiel de croissance.
Le DAS dilemme s’appréhende dans un marché à forte croissance ou la part de marché de la

société est faible. Tandis que le DAS « vache à lait » est celui qui procure à l’entreprise une
part de marché faible dans un marché à fort potentiel de croissance.
Le DAS « poids mort » est celui qui procure une part de marché faible à l’entreprise dans un
marché à faible potentiel de croissance.
Le cycle du succès décrit une trajectoire décrit par un DAS qui passe successivement de l’état
vache à lait à l’état de dilemme via celui d’étoile.
En revanche, le cycle du succès décrit la trajectoire suivie par un DAS qui passe
successivement de l’état de dilemme à celui de poids mort.
En face de chaque état de DAS, est recommandée une stratégie spécifique.
 Stratégie à adopter lorsque le DAS est à l’état vache à lait : Ici, il y a 2 erreurs à éviter :
- Trop investir dans ce DAS
- Ne pas assez investir (laisser maigrir la vache)
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La stratégie type à adopter est d’entretenir le flux positif.
 Stratégie à adopter lorsque le DAS est à l’état poids mort :
Une erreur à éviter est de vouloir gagner des parts de marché par stratégie de challenge visant
à dépasser le leader.
La stratégie-type est de se désengager ou alors de modifier le produit en vue de se construire

une spécialité où l’on sera leader.
 Stratégie à adopter en cas de DAS dilemme : Une erreur à éviter est d’investir fortement dans
le développement de cette activité sans chance d’être leader. Il y a trois stratégies- type à adopter
- la stratégie du challenger cherchant à prendre la place du leader : avec pour corollaire un très
fort rythme d’investissements (industriels et acquisitions), de très bons atouts qualificatifs. Il
convient ici d’aller vite
- l’autre stratégie est de se désengager habilement en cédant au prix fort à un concurrent menant
une stratégie de leader. Cette stratégie est à adopter si l’entreprise n’a pas assez d’atouts
qualificatifs ou pas assez de moyens financiers
- la troisième stratégie est celle de la spécialisation : il faut se découvrir une niche à sa mesure
et devenir le leader sur cette niche ainsi découverte
 Stratégie à adopter en cas de DAS étoile : Une erreur à éviter est de ne pas reconnaître
l’étoile. Ce qui conduit malencontreusement à lui rationner les investissements (la traire comme
une vache au lieu de la faire briller).
La stratégie – type consiste à nourrir l’expansion.
4. La méthode d’analyse concurrentielle de Michael Porter
Michael PORTER distingue 5 forces illustrées par le schéma suivant :
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Section 2. Le Diagnostic financier
L’objectif de l’entreprise est de réaliser des profits permettant de :
- rémunérer les apports de ses associés
- assurer l’emploi et la rémunération des salariés
- financer son développement
Le diagnostic de la situation financière s’appuie sur un outil : l’analyse financière qui se définit
comme une analyse des documents comptables publiés par l’entreprise. Une analyse globale
devra intégrer des éléments non financiers internes (produits, management, outil de production,
etc.).
Une bonne analyse financière implique au préalable une bonne connaissance des principes
comptables servant à produire les comptes sociaux. Les principes comptables seront étudiés
dans le paragraphe 1. Puis après, il convient de faire la revue de tous les postes des documents
comptables notamment ceux du bilan. Enfin, il conviendra d’exposer la démarche de l’analyse
financière proprement dite.
I. Les principes comptables du SYSCOHADA
Au nombre de huit (8) ces principes peuvent être utilement complétés par certaines conventions
internationalement reconnues.
1. Principe de prudence (articles 3 et 6)
Selon ce principe, il convient d’apprécier raisonnablement les événements et les opérations à

enregistrer afin d’éviter de transférer sur l’avenir des risques actuels
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2. Principe de transparence (articles 6, 8,9, 10, 11)
Sa mise en œuvre permet à l’entreprise de donner une présentation claire et loyale de

l’information
2. Principe de l’information significative (article 33)
En vertu de ce principe, tout élément susceptible d’influencer le jugement que les destinataires
des états financiers peuvent porter sur le patrimoine, la situation financière et le résultat de
l’entreprise doit leur être communiqué
4. Principe de l’intangibilité du bilan (article 34)
Le bilan d’ouverture doit correspondre au bilan de clôture. Ne peuvent être imputés sur les
capitaux propres d’ouverture les incidences des changements de méthodes ainsi que les
produits et les charges sur exercices antérieurs
5. Le coût historique (articles 35 et 36)
L’évaluation des éléments inscrits en comptabilité est fondée sur la convention du coût
historique qui permet d’enregistrer les biens, à leur date d’entrée dans le patrimoine, à leur coût
d’acquisition exprimé en unités monétaires courantes. Par dérogation à cette convention et en
vertu du concept de maintien du capital financier de l’entreprise, les conditions de réévaluation
légale ou libre sont précisées (articles 62 à 65)
6. La continuité de l’exploitation (article 39)
L’entreprise est présumée poursuivre ses activités sur un horizon temporel prévisible. Lorsque
la continuité de l’exploitation de l’entreprise n’est plus assurée, les méthodes d’évaluation
doivent être reconsidérées. Il en est de même en cas de non-continuité d’utilisation d’un bien.
7. La permanence des méthodes (article 40)
Les méthodes d’évaluation et de présentation des comptes de l’entreprise ne doivent pas

changer d’un exercice à un autre. Cette constance dans l’application des méthodes permet
d’assurer la comparabilité de l’information dans le temps et dans l’espace (OHADA). Ce
principe admet toutefois, des changements motivés par la recherche d’une meilleure image du
patrimoine, de la situation financière et du résultat de l’entreprise. Les circonstances de telles
modifications sont limitativement prévues.
8. La spécialisation des exercices (article 59)
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Il est rattaché à chaque exercice les produits et les charges qui le concernent et uniquement
ceux-là. A ces principes énoncés par le SYSCOHADA, on peut adjoindre les conventions
suivantes :
i)La prééminence de la réalité économique sur l’apparence juridique : C’est une convention
énoncée par l’IASC et le droit comptable anglo-saxon. Le SYSCOA reconnaît cette convention
et l’utilise notamment dans la comptabilisation des opérations de crédit-bail
ii)L’entité : cette convention oblige à distinguer le patrimoine de l’entreprise de celui de ses

propriétaires. L’application de cette convention qui est simple dans les comptes sociaux, pose
le problème de la consolidation dans les comptes des groupes. A l’autre extrémité de l’éventail,
dans les entreprises individuelles ou les sociétés familiales, la distinction entre patrimoine
professionnel et patrimoine personnel n’est pas simple non plus.
iii) La non compensation : il ne doit pas y avoir de compensation entre les produits et les
charges d’une entreprise. Chaque élément doit être comptabilisé de façon individualisée. Dans
la pratique, cette convention souffre parfois d’exceptions non autorisées. Ainsi, lorsqu’une
entreprise a dans une même banque deux comptes dont l’un est créditeur et l’autre débiteur, il
est probable qu’elle fera la compensation. Ceci ne paraît d’ailleurs pas anormal si la part
d’information qui en résulte n’altère pas l’image fidèle (montant non significatif).
iv)L’exhaustivité : l’exhaustivité des enregistrements garantit la fiabilité des comptes. Cette

convention peut contredire le principe de l’information significative qui lui, autorise à ne pas
comptabiliser ce qui n’est pas significatif. En fait, la règle est l’exhaustivité, sauf si le coût et
la complexité du traitement comptable d’une information excèdent l’avantage que peut en
obtenir un utilisateur, compte tenu de son caractère peu significatif.
II. Compréhension de la nature des comptes du bilan, compte de résultat, TAFIRE et utilité de
l’Etat annexé
A. Les postes du bilan Le SYSCOHADA présente le bilan comptable de la façon suivante

:
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15
16
Chaque poste correspond à une réalité économique précise que l’étudiant doit chercher à
appréhender. A cet égard, il lira avec profit dans le livre (vert) du SYSCOHADA), les pages
mentionnées en vue de saisir les définitions de chaque poste de l’actif. Il en est de même avec
les postes du passif.
II. La démarche de l’analyse financière proprement dite
L’analyse financière n’est pas une science normative ni au plan international ni même aux
plans national ou communautaire. Chaque analyste, qu’il soit banquier, directeur financier,
professeur ou autre construit et conduit son travail à sa guise, en intégrant dans sa démarche des
paramètres ou des méthodes que tel autre ne retient pas forcément.
Ainsi, la démarche que nous proposons ici nous est propre. Elle a l’avantage de combiner
l’approche du SYSCOHADA avec des éléments tirés des recherches de la Centrale des Bilans
de la Banque de France. Elle s’articule en 7 points. Ce sont :
1. Les quelques retraitements du SYSCOHADA
2. Le passage du bilan comptable au bilan fonctionnel (approche Centrale des bilans de la

Banque de France)
3. L’analyse de l’exploitation
4. L’analyse des performances financières
5. L’analyse des équilibres financiers
6. L’analyse des flux de trésorerie
7. La rédaction de la note de synthèse sur la santé financière de l’entreprise
L’ensemble de notre démarche s’appuie sur l’approche fonctionnelle (et non par liquidité) tout
en privilégiant l’exploitation, source première de la richesse d’une entreprise. Elle prend
également appui sur l’évolution dans le temps des variables. D’où la nécessité de travailler sur
des états financiers pour trois exercices au moins.
Notre approche inclue également une analyse méso économique de l’entreprise.
 L’approche fonctionnelle : En effet la plupart des analystes financiers privilégient cette

approche aujourd’hui au détriment de l’approche liquidité. L’application de l’approche liquidité
conduit par exemple à « faire monter » en valeur immobilisée la partie au-delà d’un an des
17
créances d’exploitation. Avec l’approche fonctionnelle les créances d’exploitation demeurent

dans les créances d’exploitation même si elles ont une durée allant au-delà d’un an.
 Prééminence de l’analyse par activité sur l’aspect bilantiel ou patrimonial : dans la ligne de
l’évolution de l’analyse et de la gestion financières modernes, l’activité (donc le compte de
résultat) sera privilégiée par rapport au bilan. Car la valeur de l’entreprise résulte moins de son
patrimoine (fût-il économique comme dans le SYSCOHADA) que de la qualité de ses
performances actuelles, et surtout futures. Ainsi, dans l’analyse financière moderne, le compte
de résultat pèse plus lourd que le bilan. Un exemple significatif de cette évolution : pendant
longtemps, on a mesuré le niveau d’endettement de l’entreprise à l’aide du ratio suivant :
Dans l’analyse moderne, on recherche le niveau d’endettement (ou la capacité d’endettement)

d’une entreprise dans l’activité par le ratio :
Dettes financières < 3 ou 4 CAFG où CAFG = Capacité d’Autofinancement Globale
 Evolution des variables dans le temps : En effet, l’on tire plus d’enseignements en comparant
les différentes valeurs d’un agrégat dans le temps. Ceci a l’avantage de décrire le sens de
l’évolution de cet agrégat.
 Analyse méso-économique : Une analyse financière digne de ce nom devrait prendre en

compte une comparaison dans l’espace avec les autres entreprises similaires de l’UEMOA (ou
à tout le moins de l’état où l’entreprise a son siège). Cette approche comparative permet de
mesurer les performances de l’entreprise dans son secteur d’activité.
Le bilan du SYSCOHADA, de par son approche économique est en l’état un bilan financier à
quelques retraitements près. Ainsi le nombre de retraitements important par le passé et toujours
dans l’actualité dans le PCG 82 (Plan comptable français) disparaît quasiment avec le
SYCOHADA. Faisons un rappel des retraitements dans le PCG et aujourd’hui dans le
SYCOHADA.
A. Retraitements du bilan comptable PCG 82 vs Bilan SYSCOHADA
18
On parle de retraitement car la matière première sur laquelle travaille l’analyste financier i.e.
les documents comptables notamment le bilan comptable, ne sont pas toujours conformes à la
logique financière. Pour la simple raison qu’ils sont établis dans une logique comptable. Des
documents comptables du SYSCOHADA : compte de résultat, TAFIRE et état annexé, seul le bilan fait
l’objet de quelques retraitements que nous évoquerons après avoir étudié les retraitements du PCG
82.
19
Dans le SYSCOHADA, la conception très « économique » et « financière » réduit nombre de

travaux préliminaires de retraitement des états financiers, incontournables dans les plans
précédents. Sont en effet devenus sans objet :
 Les retraitements à finalité économique et financière
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Il s’agit des opérations de crédit-bail, des services de personnel extérieur et effets escomptés
non échus. Le SYSCOHADA les retraite directement en comptabilité.
 Les corrections d’affectation de certains postes
Dans le bilan, ces corrections nombreuses dans le cadre des plans comptables antérieurs
(exemple : inscription des provisions pour risques et charges si elles sont justifiées dans les
dettes), se trouvent normalement réduites à néant en raison de la conception fonctionnelle de
l’actif et du passif. L’exception à cette règle est relative aux écarts de conversion. Pour
conserver les flux de l’exercice (TAFIRE), il convient de les rattacher aux créances dettes dans
lesquelles ils trouvent leur origine (créances de l’actif immobilisé ou plus souvent de l’actif
circulant ; dettes financières et dettes du passif circulant).
 Les corrections de valeur
Il s’agit principalement des plus-values sur terrain et titres immobilisés ou titres de placement.
Ces corrections portent sur des éléments d’actif. Elles peuvent aussi concerner les éléments du
passif et tout particulièrement les provisions réglementées, les subventions d’investissement,
les provisions financières pour risques et charges.
B. Le passage du bilan comptable au bilan fonctionnel Voir schéma ci-joint.
C. Analyse de l’exploitation Ici, l’approche du SYCOHADA nous semble très pertinente. Elle
est du reste celle qui est suivie par la Centrale des Bilans à quelques nuances près. Elle s’articule
de la façon suivante :
C.1. Analyse des moyens économiques mis en œuvre
Elle porte notamment sur l’équipement productif correspondant à la fonction commerciale

et/ou industrielle de l’entreprise.
L’effectif moyen utilisé et le Besoin de financement (BFE) qui additionné à l’équipement

productif forme le « capital économique d’exploitation ». Ce capital se définit simplement
comme la somme totale des fonds bloqués dans l’exploitation. Il est pertinent de calculer le
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BFE en jours de Chiffres d’affaires par la formule suivante. C’est une simple règle de trois
C.2. Activité et performances économiques
C’est ici que l’analyse du compte de résultat intervient. Le SYSCOHADA a l’avantage de

nous fournir directement les soldes intermédiaires de gestion. L’idée consistera à analyser
l’évolution dans le temps des agrégats suivants en vue d’en apprécier la tendance.
Ce sont :
- le Chiffre d’affaires = Vente de marchandises + Travaux, services vendus + Produits

accessoires vendus
- la marge brute sur marchandises, sur matières = Ventes de marchandises – Achat de

marchandises +/- Variation de stocks
- la Production économique brute = Ventes + Production stockée (+ ou -) + Production

immobilisée
- la Valeur Ajoutée = Marge commerciale + Production vendue - consommation de l’exercice

en provenance de tiers
- EBE = Valeur Ajoutée – Charges du personnel
- Résultat d’exploitation = Total produits d’exploitation – Total charges d’exploitation
Après avoir apprécié l’évolution de ces agrégats dans le temps, il convient de construire des
ratios pour obtenir une analyse plus fine
E. Performances financières
Il s’agit ici d’apprécier l’évolution dans le temps des indicateurs suivants :
- charges financières (nettes des produits financiers)
- Résultat net global (et préalablement résultat HAO)
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- Capacité d’autofinancement globale (CAFG)
- Dividendes distribués Ici également, l’on pourra utiliser des ratios en vue d’obtenir une
analyse plus fine.
E. Equilibres financiers
On analysera l’évolution dans le temps des indicateurs suivants :
- Capitaux investis = Actif immobilisé + BFG - La structure du financement à travers :
i) le niveau des fonds propres
ii) le niveau des dettes financières
i)les crédits bancaires

iv) la trésorerie nette
v) le fonds de roulement
vi) l’indépendance financière Tous ces éléments peuvent être complétés par des ratios.
F. Analyse des flux de trésorerie Il s’agit ici d’analyser l’évolution de l’Excédent de
Trésorerie d’Exploitation (ETE), variable critique dans l’appréciation de toute
entreprise.
ETE = EBE – Variation BFE – Production immobilisée
G. La rédaction de la note de synthèse
Cette note résume tout simplement les résultats du diagnostic économique et financier réalisé
sur la santé financière de l’entreprise et donne les recommandations de l’analyse en matière
d’intervention en tant que banquier par exemple.
Section 3 : l’analyse financière
I : Principaux outils d'analyse financière (ratios, bilan, compte de résultat)
23
1.1La méthode des ratios
« Un ratio est un rapport entre deux grandeurs caractéristiques de l’activité de l’entreprise, de

sa situation économique ou de ses performances ». En lui-même un ratio ne nous enseigne rien.
Toutefois, pour être significatif ce dernier doit être comparé à d’autres ratios de même nature
ou de natures différentes. La technique des ratios permet de juger du fonctionnement d’une
entreprise en articulant dans un tableau un certain nombre d’indicateurs. La technique des ratios
était très en vogue il y a quelques années. Cependant, elle est de plus en plus remise en cause
en raison d’une utilisation anarchique des ratios. Pour être significative, l’analyse en termes de
ratios doit respecter un certain nombre de principes :
- les ratios utilisés doivent être peu nombreux mais assez significatifs, il faut les présenter de
manière croissante afin de pouvoir suivre l’évolution d’une entreprise à travers un certain
nombre de ratios,
- il faut éviter les jugements en valeurs absolues des ratios ou leur donner une portée future très
importante puisqu’ils ont été construits sur les bases de données passées. Dans tous les cas, les
ratios sont à utiliser de manière relative et doivent être comparés à des normes. Chaque ratio
doit être comparé au même ratio de l’entreprise calculé sur d’autres périodes, au même ratio
déterminé dans des entreprises similaires et enfin au ratio moyen de la profession ou du secteur
d’activité. Généralement les ratios sont divisés en quatre types :
- les ratios de structure,
- les ratios de rentabilité.
- les ratios de rotation ou les ratios des composantes du BFG,
- les ratios de trésorerie ou de liquidité
1.2 : le bilan
Le bilan est un document de synthèse dans lequel sont regroupés, à une date donnée,
l'ensemble des ressources dont l'entreprise a disposé et l'ensemble des emplois qu'elle en a fait.
• Présentation schématique
24
• Explications relatives à certains postes.
Pour utiliser le bilan à des fins d'analyse financière, il est indispensable de connaître avec
précision le contenu des postes qui y figurent. Certains de ceux-ci méritent plus particulièrement
des explications
1.3 : le compte de résultat
Le compte de résultat présente l’ensemble des flux de produits et de charges imputables à la

période de temps déterminée par l’exercice comptable. Il est organisé en distinguant les produits
et charges d’exploitation, financières et exceptionnels qui mettent en évidence chacun un
résultat d’exploitation, un résultat financier et un résultat exceptionnel. À l’intérieur de ces trois
rubriques, les charges sont présentées par nature. Le résultat net de l’exercice, bénéfice ou perte,
est le solde final du compte de résultat.
Section 4 : Évaluation des entreprises
Toute évaluation d’entreprise sérieuse doit être précédée d’un bon diagnostic économique et
financier. Evaluer c’est apprécier la valeur. En 1776, Adam Smith exposait que la valeur des
biens et services n’existe pas en soi. Elle ne se connaît qu’à travers l’échange. On peut définir
la valeur d’une société comme le prix d’équilibre auquel le vendeur accepte de vendre et
25
l’acheteur accepte d’acheter. Cette définition est de VIZZAVONA. La nécessité d’une

évaluation se rencontre à l’occasion d’opérations suivantes :
- Acquisition ou vente globale d’une entreprise
- Introduction de titres en bourse
- Réévaluation de bilans
- Fusion de sociétés ou apports partiels d’actifs
- Augmentation de capital pour fixer le prix d’émission
- La prise de contrôle d’une société et enfin
- La privatisation
Pour le banquier d’autres motifs peuvent motiver l’évaluation de l’entreprise :
- le banquier doit intervenir directement ou indirectement dans des financements lourds de haut
de bilan : d’où la nécessité d’analyser la valeur de l’entreprise afin de se garantir au mieux par
avance l’éventuelle possibilité du dégagement ultérieur.
- L’entreprise sollicite l’aide de son banquier pour la mise en place d’une émission obligataire
ou d’une augmentation de capital : d’où la nécessité d’une évaluation financière en vue de
définir les modalités et conditions de ces opérations,
- L’entreprise doit résoudre des problèmes de succession de l’équipe dirigeante : d’où la

nécessité de d’évaluation de l’entreprise avant la cession ou la donation
- L’entreprise est convoitée par une autre, amicalement ou inamicalement : d’où la nécessité
d’évaluation du prix de négociation de l’Offre Publique d’Echange (OPE) ou d’Achat (OPA)
I. Les principes de calcul
Aucune des méthodes d’évaluation ne permet d’intégrer la totalité des aspects comptables,
prévisionnels et subjectifs. La solution la plus fiable reste le dosage des différentes méthodes
habituellement pratiquées, permettant une vérification et la correction d’éventuelles
incohérences. Dans tous les cas de figure, cependant, divers principes sont à respecter :
- la valeur d’une entreprise est par nature, celle qui s’attache à son avenir, cela signifie que le
passé n’a qu’une valeur indicative et qu’il est nécessaire d’analyser scrupuleusement les
projections et prévisions ;
26
- ces projections et prévisions doivent être analysées en francs constants (donc actualisés) afin
de permettre des comparaisons financièrement valables ;
- l’analyse comptable des exercices clos doit être corrigée pour effacer les incidences
exceptionnelles ou comptables
II. Les méthodes d’évaluation d’une entreprise
En fonction du contexte, diverses méthodes peuvent être utilisées.
Ce sont :
- les méthodes utilisées pour évaluer les entreprises cotées
- les méthodes utilisées dans les transactions privées ou de majorité
- les méthodes utilisées pour évaluer les entreprises en difficulté
I. Les méthodes boursières
La volonté d’évaluer l’entreprise se heurte inévitablement à un problème de choix : quelle

approche retenir entre le confort intellectuel d’un « beau » concept théorique difficilement
applicable, et la nécessité d’une réponse concrète aux contraintes quotidiennes de l’évaluation
dans un marché boursier ? Pour répondre à cette question 4 méthodes ont été successivement
proposées les unes venant corriger les défauts des autres.
A. La formule fondamentale d’Irving FISHER
La justification économique de l’investissement la plus communément partagée repose sur

l’appréciation de la rentabilité. Concrètement, cette appréciation de la rentabilité se détermine
par une comparaison entre la somme du profit escompté et celle de la dépense initiale. Dans le
cadre d’un investissement en bourse, on peut exprimer cette affirmation avec :
Vo = le prix payé pour l’année o
Di = le dividende à recevoir l’année i, avec i varie de 1 à n
Vn = le prix de revente de l’action à l’année n
t = le taux d’actualisation
Les termes étant posés, on peut construire la relation suivante :
27
Cette équation fondamentale forte sur un plan conceptuel, reste malheureusement d’une
pratique délicate, particulièrement si l’année n s’éloigne de l’année o. Ainsi, la contribution de
cette approche reste limitée, sitôt que la période considérée dépasse l’horizon de prévision des
analystes. D’où le recours aux modèles simplifiés
B. Les modèles simplifiés
Il s’agit de trois formules :
- la formule de Gordon-Shapiro
- la formule de Bates
- la formule du Price Earning ratio
B1. La formule de Gordon-Shapiro
Deux hypothèses simplificatrices caractérisent cette formule :
H1 : la croissance des dividendes est constante, à un taux g ; soit implicitement un Pay/Out

ratio (P/O) stable sur toute la période, avec P/O = D1/BNo
H2 : la période considérée (n) tend vers l’infini.
Dans ces conditions la formule fondamentale peut s’écrire :
Les hypothèses simplificatrices de Gordon-Shapiro peuvent apparaître raisonnablement

acceptables. Bien sûr, des voix s’élèveront pour souligner qu’une perspective infinie de
croissance du dividende à un taux déterminé reste contestable. Par contre la faiblesse de la
formule simplifiée Vo = D1/ (t-g) reste d’ordre arithmétique. En effet, comment calculer le
28
dénominateur donc la valeur de l’entreprise dans les cas où g> t, et où t et g sont voisins ?
Violente question !
Cette lacune a conduit à élaborer une autre formule
B2. La formule de Bates
La formule de Bates prolonge l’approche développée de Gordon-Shapiro. Elle reprend la même

hypothèse d’une croissance constante du dividende, à un taux g, et donc d’une même stabilité
du P/O. Par contre, la période n devient une donnée définie par un nombre d’années
préalablement déterminé. L’originalité et la contribution de ce modèle sont d’avoir su rendre
immédiatement accessible, par les « tables de BATES » la résolution immédiate de l’équation
fondamentale ainsi simplifiée. Cette résolution s’exprime par une équation simple :
P/O = Dividende/Bénéfice net par action
Le Pay Out est donc la part du bénéfice net qui est distribué sous forme de dividende. Avec la
formule de Bates, on fait l’hypothèse que le P/O est constant.
De par sa fréquence d’emploi et son fondement théorique, le modèle de Bates s’est actuellement
imposé comme une méthode usuelle d’évaluation dans le marché boursier.
B3. Le Price Earning
L’expression la plus sommaire de la simplification de la formule fondamentale est le Price

Earning ratio (PE) ; Le PE s’exprime par le rapport soit entre le cours et le bénéficie par action,
soit entre la capitalisation boursière (valeur de l’entreprise à l’année o=V0) et le Bénéfice Net
(BN) :
29
Trois hypothèses simplificatrices sont nécessaires pour calculer le PE à partir de la formule

fondamentale :
H1 : pour le PE, il s’agit du BN et non du dividende,
H2 : les résultats sont supposés constants : BN1=BN2=… BN
H3 : n est supposé tendre vers l’infini
III. Les méthodes utilisées dans les transactions privées ou de majorité
La plupart de ces méthodes s’appuient sur le calcul de l’Actif net comptable. C’est l’approche
plutôt patrimoniale de l’évaluation d’une société.
A. La méthode de la valeur de rentabilité
Elle s’apparente au price-earning, en ce sens elle s’exprime très simplement sous la forme
B. La méthode de la rente abrégée du Good Will ou méthode simplifiée U.E.C (Union des
Experts Comptables de France)
30
La formule s’écrit très simplement :
Dans cette formule, le Good Will est chiffré comme étant la capitalisation d’un super bénéfice
égal à B-iA pendant n années, ou l’équivalent d’une rente égale à B-Ia abrégée au bout de n
années.
IV : Les méthodes utilisées dans l’évaluation des entreprises en difficultés Il est recommandé
dans le cas des entreprises en difficulté d’utiliser les méthodes d’actualisation du cash-flow
disponible.
31
Exercice
Pour l’année 2003, la société HEC ABIDJAN a distribué un dividende de 21 FCFA par action.
Elle distribue ainsi chaque année 40% de son bénéfice. On prévoit, pour les dividendes un taux
de croissance annuel de 7,5%. Calculer la valeur de rentabilité de l’action (valeur de
l’entreprise) pour un investisseur qui exige un taux de rendement de 15% pour les fonds propres.
Utiliser la méthode Gordon-Shapiro.
Utiliser la méthode de Bates. Pour cela, on vous donne les informations supplémentaires
suivantes : Le PER à l’année 2003 est 2. L’horizon temporel des investisseurs est de 3 ans, au-
delà ils disent n’avoir aucune visibilité sur l’entreprise.
Correction
Par la méthode de Gordon-Shapiro
Le dividende actuel est de 21 FCFA. Dans un an, le dividende sera égal à :
D1 = 21 x 1,075 = 22,575
La détermination de la valeur de cette entreprise par la formule de Gordon-Shapiro s’apprécie

comme suit :
V0 = 22,575/0,15- 0,07 = 282,1875 FCFA
Par la méthode de Bates
Valeur de l’entreprise = PER0 * A – (d) * B
La valeur des coefficients A et B se lit dans la table de Bates. En l’occurrence, A = 1,22 et B =

0,32 Ensuite, on calcule la valeur du coefficient (d) = 0,4
La valeur du PER est donnée PER0 = 2
On a donc tous les éléments de calcul
Valeur de l’entreprise = 2 x 1,22 – 0,4 x 0,32= 2,44 – 0,128 = 2,312 FCFA (pour une action)
32
CHAPITRE II : LA GESTION DES RISQUES FINANCIERS
Les activités bancaires génèrent de nombreux risques, et l’objectif principale de ce cours

et de les assimiler et de comprendre la manière dont ils sont gérés. Les régulateurs de la banque
centrale exigent que les banques détiennent des fonds propres suffisants pour couvrir leurs
risques. En 1988, des standards internationaux ont été développés pour déterminer le niveau
adéquat de ces fonds propres. Une dotation en fonds propres pour trois types de risques est
désormais requise : risque de crédit, risque de marché et risque opérationnel.
SECTION I : Risques financiers (crédit, marché, opérationnel)
I : Le risque de crédit
1. Définition du risque de crédit :
Par principe : « Pas de crédit sans risque », et quel que soit sa finalité (investissement,
exploitation, consommation…) le crédit bancaire est lié à la notion du risque car l’intervention
du risque peut s’effectuer durant le temps qui nécessairement sépare le moment de l’octroi du
crédit à l’échéance de remboursement prévue ou peut arriver des événements imprévisibles
susceptible de grever la solvabilité du débiteur.
2- Les types de risque de crédit :
Le risque de crédit peut revêtir trois aspects différents :
• Le risque d’immobilisation ;
• Le risque non remboursement ;
• Le risque trésorerie.
1.1. Le risque d’immobilisation :
1.1.1. Définition :
L’immobilisation constitue pour la banque l’impossibilité de mobiliser (Placer) ses titres de

portefeuille de créances pour son refinancement soient :
- Auprès de l’institution (BA) par le réescompte ;
- Auprès du marché monétaire pour la technique de la « pension d’effets de crédit » ;
- Auprès du marché financier par la cession des titres.
33
1.1.2. Couverture du risque de crédit :
Théoriquement il existe plusieurs possibilités notamment :
- Une politique commerciale dynamique pour une croissance de la collecte des ressources ;
- Une politique de crédit sélectif en fonction des moyens
Mais il existe des difficultés pratiques qui se résument en
• Une faible bancarisation des agents économiques ;
• Des produits quasi- inexistant entre banques en matière de conditions ;
• Pression sur les banques en matière d’octroi de crédit : emploi jeunes, E.P.E, Agriculture
• Un niveau de refinancement de la BA limité ;
• Une politique des taux d’intérêts de crédit inadéquats avec les taux de placement et de
financement.
1.2. Le risque de non remboursement :
1.2.1. Notion de crédit (financement) :
En matière de crédit il existe deux types de crédits :
• Le crédit direct que le débiteur doit rembourser selon les conditions arrêtées préalablement,
montant, périodicité…
• Le crédit indirect ou par signature qui constitue une garantie (caution, aval, signature) que les
débiteurs doivent payer en cas d’utilisation et selon les termes convenus.
1.2.2. Condition de remboursement :
- A terme échu convenu en une seule fois = découvert, garantie, caution ;
- Selon un échéancier établi dans le temps pour les crédits à moyen et long terme ;
- Déchéance du terme.
1.2.3. Conditions de non remboursement ou de non-paiement :
- Conjoncturelle : difficultés de trésorerie passagère ;
- Structurelles : liées à la solvabilité du débiteur et la rentabilité de l’activité ;
34
- Mauvaise foi débiteur : surtout lorsqu’il se trouve en position de force par rapport à la banque
1.3. Le risque trésorerie :
- La rentabilité de la banque est constituée en grande partie par une gestion optimale de sa
trésorerie.
- L’élimination des dépôts improductifs : CCP, caisse… ;
- La gestion prévisionnelle des paiements importants ;
- L’utilisation des moyens de refinancement ;
- L’incitation des déplacements importants et durables si trésorerie fragile ;
- La recherche des meilleurs taux de placement et de cessions.
2. Les niveaux de risques de crédit :
Le risque encouru par le banquier préteur se situe à trois niveaux :
Le niveau individuel, le niveau sectoriel et le niveau général en plus du cas particulier : le

risque- pays.
2.1. Le risque individuel (particulier à l’entreprise) :
Dans tous les secteurs coexistent des entreprises saines et dynamiques et des entreprises qui «
s’accrochent » tant bien que mal. C’est ce risque, lié à la seule affaire, que se propose de cerner
et d’évaluer, dans un premier temps, l’étude du crédit.
- Ce risque est fonction de la situation financière, industrielle ou commerciale de l’entreprise.

Ces affaires qui manquent de ressources, qui se sont trop immobiliser, qui
- n’ont pas un fond de seulement suffisant qui sont endettés ou la trésorerie est « lourde», qui
possèdent des installations industrielles vétustes, affichant des frais généraux excessifs, des prix
de revient exagérés, une production de mauvaise qualité, doivent inspirer une grande méfiance.
- Le risque particulier est aussi fonction de la nature de l’opération à financer, de sa durée, et

de son montant ;
- Il se mesure également à la compétence technique des dirigeants de l’entreprise et à leur

moralité. Une affaire mal dirigée est presque inévitablement vouée à de graves problèmes,
même si les circonstances qui sont provisoirement favorable.
35
2.2. Le risque sectoriel :
Également appelé risque professionnel ou encore risque corporatif, il est lié à la branche
d’activité. Il réside essentiellement dans les brusques changements qui peuvent se produire dans
les conditions d’exploitation commerciale ou industrielle. D’une activité donnée, suite à des
événements précis : pénurie de matières premières, effondrement des prix, modifications
profondes dans les procédés de fabrication, apparition des produits équivalents et moins chère
évolution de la mode désaffection de la clientèle. Ces changements peuvent entraîner un
important rétrécissement du marché habituel de l’entreprise, et compromettre le remboursement
des crédits. Ce risque menace les banques trop engagées financièrement dans le secteur
d’activité donné. Il suffit que ce secteur soit durement frappé par une forte crise pour que les
banques connaissent de graves difficultés.
2.3. Le risque général :
Ce type est lié à la survenance de crises politiques ou économiques internes ou encore

d’événements naturels (inondation, sécheresse…) qui peuvent causer des préjudices importants
aux entreprises. Les crises de grandes ampleurs peuvent même amener des entreprises à déposer
leurs bilans. Il peut s’agir de phénomènes touchant plusieurs pays, comme la grande crise de
1929.
2.4. Le risque pays (cas particulier)
Ce risque appelé aussi (risque souverain) est un type de risque qui n’apparaît que dans le cadre
d’une exposition. Il ne concerne pas directement l’acheteur local, la mesure où il naît, non de
son inaptitude à faire face à ses engagements vis-à-vis de son fournisseur étranger, mais d’une
incapacité des autorités monétaires de son propre pays à transférer, vers le pays du fournisseur
et dans la monnaie convenue entre les deux opérateurs, les sommes dues en couverture de
l’opération d’expédition.
2. Prévention du risque de crédit :
Chaque demandeur de crédit présente un risque d’insolvabilité qui lui est propre que la prise
de garanties peut diminuer. D’un autre côté, le risque crédit global de la banque doit être géré.
3.1. La prise de garanties :
La prise de garanties n’est pas obligatoire et les usages bancaires font qu’elle est rarement
demandée pour les crédits à court terme, elle prend alors la forme d’une caution du chef
36
d’entreprise ; par contre, elle est presque toujours requise pour les crédits à long et moyen terme.
Elle prend la forme d’hypothèques ou nantissement les garanties sont prises lors de crédit, soit
en cours de réalisation si la situation du client semble évoluer de façon défavorable. La prise de
garanties ne supprime pas pour autant tout risque de non remboursement. Elle ne joue
généralement que lors du dépôt de bilan ; les l’apurement des dettes laisse subsister un suffisant.
3.2. La gestion du risque de crédit globale de la banque :
Indépendamment de son destinataire, tout crédit supplémentaire accroît le risque de crédit

global de la banque et la gestion de ce risque repose sur deux principes :
La division et la limitation.
3.2.1. La division des risques :
D’une part il est périlleux pour une banque, sauf si elle a été créée dans ce dessein, de
concentrer ses clients dans un ou quelques secteurs de l’activité au niveau de l’exploitation. La
diversification des domaines d’intervention permet de maintenir ce risque dans des propositions
raisonnables. D’autre part, certaines entreprises de grande dimension ont de tels besoins de
crédits qu’une banque, même importante, ne peut être le seul pourvoyeur de capitaux. Les
pratiques bancaires françaises ont répandu l’usage des pools.
Un pool bancaire est l’ensemble des banques d’une même entreprise, ensemble structuré et
organisé de façon précise. Le banquier des pays anglo-saxons ignore la pratique du pool
bancaire, chaque entreprise à un seul banquier. L’inconvénient du pool est en effet de diluer la
responsabilité et d’inciter parfois les banques membres à surenchérir entre elles pour accroître
leur participation. Le pool présente par contre l’avantage de diviser les risques et permet à de
petites banques de prendre part au financement de l’activité des plus grandes entreprises ; en
plus, en cas de difficultés, un pool unanime à plus de poids pour obliger une firme à mettre en
œuvre un plan de redressement.
3.2.2. La limitation des risques :
La limitation est mise en œuvre de deux façons. La banque, dans un premier temps, fixe une
limite maximum au totale des actifs à risque par rapport au total de bilan, ce qui implique une
démarche identique au calcule du ratio de solvabilité ou les actifs, pondéré, sont mis en rapport
avec les fonds propres. Dans un second temps, la banque fixe des plafonds de crédits par
37
emprunteur ou groupe d’emprunteurs, par secteurs d’activité économique ou par zones

géographique d’entreprise, de secteurs ou de pays avec lesquels elle est en relation.
4. Les conséquences du risque de crédit :
4.1. Les conséquences directes du risque de crédit :
4.1.1. Les encours compromis Ils apparaissant à deux niveaux :
- Niveau international = risque pays ;
- Niveaux interne = risque domestique ;
L’évolution des parts respectives de ces deux risques varie selon la nature des risques ;
- La part du risque pays évalue en fonction du degré des exportations et de la diversité des pays
acheteurs et des conditions de ventes ;
- Le risque domestique (crédit interne) est lié du degré des solvabilités des entreprises, les
conditions d’octroi du crédit, les relations interentreprises ;
- Le développement de l’assurance-crédit dans le pays peut constituer une couverture

importante pour les banques
4.1.2. La dégradation des résultats des banques :
La croissance des crédits à la clientèle a entraîné une croissance plus élevée du risque de crédit
et des encours de créances compromises : l’un par 2, l’autre par 3.
• La croissance des créances immobilisées et douteuses des banques, elles résultent en majeur
partie des risques privés qui représentent la majorité du total des encours compromis.
• La croissance des risques entraîne nécessairement une augmentation des dotations aux
provisions ;
• Le rapport des créances immobilisé et douteuses au total des encours de crédit permet de
mesurer la dégradation liée au risque de stock de crédit d’une banque à un instant donné ;
• Les conditions de provisionnement sont déterminées par la réglementation prudentielle de la

banque ;
• Toutes les banques n’ont pas la capacité de gérer suffisamment de profits pour leur permettre
de couvrir les risques de leurs activités.
38
4.2. Les conséquences indirectes du risque de crédit
4.2.1. L’incidence du dispositif de prévention et de traitement des difficultés des entreprises :
- La présentation des difficultés des entreprises : « Mieux vaut prévenir que guérir ». Cet adage
de bon sens convient parfaitement pour décrire l’esprit du dispositif de prévention et d’appuie
sur une logique de trois volets :
Détecter => alerter => traiter.
La détection est permise par la mise à disposition d’informations obligatoires passées ou

futures, qui doivent amener leurs destinataires à réagir.
• L’alerte est organisée pour permettre à certaines personnes de réagir à toute atteinte à « la
continuité de l’exploitation de l’entreprise consternée »
• Enfin le traitement des difficultés peut se réaliser hors tout cadre juridique par des mesures
internes à l’entreprise ou des accords négociés avec les partenaires de l’entreprise.
- Le traitement des difficultés des entreprises :
• En principe, il n’existe pas de « recette miracle » pour parvenir à maîtriser les risques crédit
• En pratique, seule la connaissance des différentes composantes de ce risque et une prise de

conscience de l’importance de ces risques permettant de mieux parvenir à la maîtrise.
4.2.2. Les risques de mise en cause de la responsabilité de la banque :
La banque est susceptible par son activité de causer des préjudices à d’autres personnes est
peut à ce titre voire sa responsabilité engagée mais c’est en matière de distribution de crédit
qui est d’une part les préjudices sont les plus courants, d’autre part les conséquences financières
les plus importantes pour la banque.
Section 2 : La gestion du risque de crédit
L'événement risqué est le non-respect par un client ou par une contrepartie de ses obligations
financières ou, de manière plus générale, la détérioration de la qualité crédit de cette
contrepartie. Tout produit bancaire pour lequel un défaut de paiement du client entraînerait une
perte pour la banque doit donc faire l'objet d'un calcul de risque crédit. L'horizon de temps pour
le risque de crédit s'étale donc jusqu’à l'expiration des contrats, mais il est souvent ramené à un
an, période de recapitalisation de la banque
39
1-Les systèmes de gestion des limites permettent de diversifier le risque et d'éviter la

concentration des encours crédit sur un pays (risque géographique), un secteur économique, un
groupe international, etc.
2- Les systèmes de scoring (pour le secteur retail) ou de rating (pour les entreprises) évaluent
la probabilité de défaut de paiement pour un client ex-ante (avant même de lui octroyer le crédit)
; ces systèmes sont souvent basés sur des statistiques de défaillances et permettent de segmenter
les clients suivant le risque.
3- Un système de gestion de portefeuille, au-delà des systèmes utilisés pour l'octroi du crédit,
permet d'optimiser les transactions. La notion de pertes moyennes intervient à nouveau, mais
couplée à la notion de capital économique, pour dériver un « Risk Adjusted Return On Capital
» (RAROC). Ce RAROC sera disponible à plusieurs niveaux : par transaction, par client et par
entité de la banque. Ce système permet également, grâce aux investisseurs et aux marchés
financiers, de redistribuer le portefeuille des crédits pour un rapport rendement / risque optimal.
5. La notation statistique des emprunteurs ou « SCORING » :
Dans leur quasi-totalité, les banques et organismes financiers utilisent l’analyse statistique pour
prédire si un emprunteur sera un bon ou un mauvais payeur et prendre ensuite la décision
appropriée : acceptation sans condition, prise de garantie, refus.
La modélisation et la décision se fondent sur l’observation du passé : on connaît pour un

certain nombre de prêts attribués la qualité payeur qui est donc une variable qualitative Y à
deux modalités (« bon » ou « mauvais ») ainsi que les données recueillies lors du dépôt du
dossier de prêt : ce sont les variables X (X1, …, Xp). Typiquement pour des particuliers on
trouvera l’âge, la profession, le statut matrimonial, le fait d'être ou non propriétaire, donc
majoritairement des variables qualitatives, alors que pour des entreprises on aura plutôt des
variables numériques comme des ratios issus de la comptabilité.
Formellement il s’agit de trouver une fonction f (X1, …, Xp) permettant de prédire Y. Dans ce
qui suit nous décrirons les diverses étapes et les problèmes qui se posent depuis la collecte des
données jusqu’à la mise en œuvre en donnant à chaque fois des indications sur les
méthodologies à utiliser.
5.1. La collecte de l’information :
40
Le premier travail consiste à constituer un fichier qui contient des informations complètes
sur des dossiers de prêts. Il se présentera sous la forme d’un tableau rectangulaire d’individus
variable où les n individus sont partagés en deux groupes d’effectifs n1 et n2 : les bons et les
mauvais. Ce travail essentiel est maintenant facilité par le stockage informatique, mais cela n’a
pas toujours été le cas : les variables du dossier de demande n’étaient pas forcément saisies car
elles n’étaient pas toutes jugées utiles pour la gestion du prêt. Il fallait alors retrouver les
dossiers papiers.
Les n individus constituent en fait un échantillon de l’ensemble des N données disponibles

: nous verrons plus loin qu’il est indispensable de garder de côté un certain nombre de dossiers
afin de valider les résultats obtenus. Il faut donc prélever aléatoirement n individus parmi les N
: comme il faut s’assurer d’avoir un nombre suffisant et non aléatoire (ce qui introduirait une
source de variabilité supplémentaire, donc une moindre précision) d’observations dans chacun
des deux groupes, on procède à un sondage stratifié avec tirage séparé des n1 et n2 individus.
Deux questions se posent alors : quel effectif global et quelle répartition de n1 et n2. Une idée
naturelle consisterait à prélever n1 et n2 en respectant les proportions de bons et mauvais
dossiers, d’autant plus que l’on sait que le sondage stratifié à répartition proportionnelle est
toujours meilleur que l’échantillonnage simple sans stratification. Cette méthode est cependant
à déconseiller ici car les deux groupes ont des proportions très différentes : le groupe à risque
(les mauvais payeurs) qu’il faut détecter est très minoritaire (mettons 10%) et serait mal
représenté. On a pu démontrer qu’une répartition équilibrée n1= n2 est bien meilleure, sinon
optimale sous des hypothèses assez générales. Les vraies proportions p1 et p2 servent
ultérieurement pour les calculs de probabilités a posteriori. Quant au nombre total n, il est
typiquement de quelques milliers.
Un problème plus complexe est celui du biais de sélection : en fait les dossiers dont on
connaît l’issue (bons ou mauvais) résultent d’un choix effectué en général par des analystes de
crédit ; tous les dossiers de prêt n’étaient évidemment pas acceptés et ceux qui l’ont été ne
constituent pas un échantillon représentatif de toutes les demandes. Même si la méthode
antérieure de sélection n’était pas scientifique, il est clair que les dossiers acceptés n’ont pas les
mêmes caractéristiques que les dossiers refusés. Or pour construire une règle de décision
valable pour tous les nouveaux dossiers, il aurait fallu savoir ce que seraient devenus les
dossiers refusés si on les avait acceptés…Il faut alors recourir à des techniques assez élaborées
(estimation en deux phases, modèle Tobit). Sans entrer dans les détails, disons seulement que
l’on modélise également le processus de sélection.
41
Le problème du biais de sélection n’intervient pas dans d’autres domaines où des

techniques similaires de Scoring sont utilisées comme l’assurance automobile (pour la détection
des conducteurs à risque) ou la sélection d’adresses pour optimiser l’envoi de propositions
commerciales (dans ce dernier cas on effectue un Scoring à partir des résultats d’un premier
courrier ; les « bons « étant les répondants, les « mauvais » les non-répondants).
5.2. Les analyses préliminaires :
Le fichier brut une fois constitué doit d’abord être « nettoyé » pour éliminer erreurs et
incohérences. Il comporte alors en général un trop grand nombre de variables. Une exploration
des liaisons entre chaque variable X et le critère à prédire Y permet en général d’éliminer les
variables non pertinentes. On utilise alors des outils classiques : test du k hideux de liaison entre
variables qualitatives, comparaison des % de bons et de mauvais par catégorie de chaque
variable X. Dans le même temps on procède à des recodages des variables : regroupement de
valeurs en classes pour les variables continues (on s’aide d’histogrammes), regroupement de
classes pour obtenir la meilleure séparation sur Y. On crée également de nouvelles variables
par combinaison de 2 ou plusieurs variables. Par exemple si on s’aperçoit que l’ancienneté dans
l’emploi joue différemment selon la profession, sur la probabilité de bon remboursement, on
créera une variable croisant les modalités de ces deux variables. Il est couramment admis que
toutes ces analyses représentent près de 80% du temps de ce genre d’études.
5.3. La modélisation :
Les techniques de « Scoring » qui sont les plus utilisées dans le secteur bancaire utilisent des
méthodes linéaires pour leur simplicité et leur grande robustesse.
Il existe bien d’autres méthodes non-linéaires ou non-paramétriques comme les arbres de

décision, les réseaux neuronaux etc. Un score est une note de risque que l’on calcule comme
combinaison linéaire des variables explicatives :
Les coefficients (ai) étant optimisés pour la prédiction de Y. Pour obtenir le vecteur a des
coefficients des ai, il existe diverses techniques d’estimation dont les deux principales sont la
fonction linéaire discriminante de Fisher et le modèle logit (encore appelé régression
logistique).
42
➢ Les Enjeux de la modélisation : Le but de la modélisation du risque de crédit est double. Il

s'agit :
• De comprendre et d'expliquer les mécanismes économiques déterminant le défaut d'une

entreprise.
• De retrouver les prix de marche observes dans le cadre d'un modèle qui pourra alors être utilisé
pour extrapoler la valeur de produits financiers plus complexes.
5.3.1. La fonction linéaire discriminante de Fisher :
C’est la plus ancienne (elle remonte à 1936) : c’est la combinaison optimale qui sépare le mieux
les moyennes du score dans les deux groupes. Plus précisément si ¯s1 et ¯s2 sont les scores
moyens sur les deux groupes de n1 et n2 individus, on maximise : (¯s1 - ¯s2)² /V(S)
Où V(s) est la moyenne pondérée des variances du score dans chacun des 2 groupes. On montre
que a est proportionnel à W ˉ¹ (g1-g2) où W est la moyenne pondérée des matrices de variance-
covariance des variables explicatives dans chaque groupe et les g les vecteurs des moyennes
des variables de chaque groupe. C’est une méthode de moindres carrés.
5.3.2. La régression logistique ou modèle logit :
On exprime la probabilité a posteriori d’appartenance à un des groupes selon :
et on estime alors les ai par la méthode du maximum de vraisemblance. X désigne ici le vecteur
dont les composantes sont les Xi pour i=1 à p. Nous avons employé le terme de probabilité a
posteriori qui renvoie à l’usage de la formule de Bayes. En effet si on connaît les probabilités a
priori d’appartenance aux deux groupes p1 et p2=1- p1, qui sont en fait les proportions réelles
des deux groupes, la probabilité d’appartenir au groupe 1 connaissant les informations fournies
par le dossier, c’est à dire les X est donnée par :
43
Où fk est la densité de probabilité des X dans le groupe k.
Pour de nombreux modèles probabilistes (gaussiens, multinomial etc.)
Cette probabilité a posteriori se met sous la forme logistique précédente :
En particulier si le vecteur aléatoire des X suit une loi normale de même matrice de variance-
covariance dans les deux groupes, la règle qui consiste à classer une observation x dans le
groupe qui a la plus forte probabilité a posteriori est équivalente à la règle qui consiste à classer
une observation dans un groupe selon que son score est inférieur ou supérieur à un certain seuil.
Les deux méthodes, (Fisher et logit) ne conduisent pas aux mêmes estimations des
coefficients, mais celles-ci sont en général assez proches. Le choix entre les deux ne doit pas
être une question d’école : moindres carrés contre maximum de vraisemblance, mais plutôt se
faire sur leur capacité prédictive, c’est à dire sur de nouvelles observations.
La règle « naïve » de Bayes qui consiste à prédire le groupe le plus probable, donc ici à
choisir le groupe qui a une probabilité a posteriori supérieure à 0.5, n’est en général pas adaptée
à la prédiction d’un groupe rare. On cherche plutôt à détecter un maximum d’individus à risque,
et on choisira le seuil de décision en conséquence
5.3.3. Cas de prédicateurs qualitatifs :
Le cas où les variables explicatives Xi sont qualitatifs nécessite un traitement particulier.

En effet comment faire une combinaison linéaire de variables qualitatives ? Cela n’a
évidemment pas de sens. La solution retenue est basée sur ce que l’on appelle la forme
disjonctive d’une variable qualitative X à m modalités (comme une profession). On définit les
m variables indicatrices des modalités (11, 12, …,1m) telles que 1j vaut 1 si on appartient à la
modalité j, 0 sinon. Seule une des indicatrices vaut 1, celle qui correspond à la modalité prise.
44
Les m indicateurs sont donc équivalents à la variable qualitative. Le score est alors une
combinaison linéaire des indicatrices, ce qui revient à donner une note partielle à chaque
modalité de chaque variable. Le score final étant la somme des notes partielles (à telle
profession correspond telle note). Les variables explicatives qui interviennent dans les formules
sont donc les indicatrices de toutes les variables.
Une difficulté intervient cependant : la matrice W n’est pas de plein rang et n’est donc pas
inversible car la somme des indicatrices des modalités de chaque variable vaut 1. Cela signifie
qu’il existe une infinité de solutions équivalentes pour estimer les coefficients : une des
solutions couramment utilisées consiste alors à ne prendre que m-1 indicatrices pour chaque
variable qualitative puisque la dernière est redondante
6. La notation du risque de crédit :
Les professionnels utilisent beaucoup la notation dans la gestion du risque de crédit. La notation
de crédit consiste en une mesure de la qualité de crédit d'un instrument financier tel qu'une
obligation. Pourtant, la notation d'une entreprise ou d'une obligation souveraine est plus souvent
utilisée pour évaluer l'émetteur plutôt que l’instrument lui-même. Ainsi, si les obligations
émises par une entreprise bénéficient de la note AAA, l'entreprise elle-même est supposée
profiter de cette note AAA.
Les trois principales agences de notation sont
Moody's, Standard & Poor's(S&P) ou encore Fitch.
Le risque de marché
Il y a quelques années de cela, une série de pertes substantielles pour les institutions
financières, dont la plus spectaculaire est sans contredit l’effondrement de la Barings, ont forcé
les directeurs et gestionnaires de tels établissements à tenir compte d’un nouveau type de risque
menaçant la stabilité financière des banques, soit le risque de marché. Auparavant, les activités
de négociation des banques ou autres institutions financières étaient négligeables mais au fil
des années, elles ont dû se rendre à l’évidence qu’elles étaient aussi, sinon davantage,
vulnérables que n’importe quel autre investisseur sur le marché.
1. Définition du risque de marché :
Selon la Banque de Règlements Internationaux (BRI) Le risque de marché est défini comme
étant le risque de pertes provenant des variations de la valeur au marché des positions en actions
45
et en obligations au compte de négociation ainsi que des positions en devises et en denrées. Ces
positions peuvent être au bilan ou hors bilan. Évidemment, le risque comme tel ne survient que
lorsque la fluctuation de la valeur marchande est dans la direction opposée à celle espérée ou
souhaitée ce qui entraîne alors une perte. En effet, si un investisseur possède une position longue
dans une action ABC, le risque est alors que le cours de cette action baisse.
Cette définition peut sembler limitée à première vue puisqu’elle affirme que seuls les actifs ou
dérivés transigés activement offrent un risque de marché. Néanmoins, en étudiant attentivement
le bilan d’une institution financière, on se rend compte que tous les actifs peuvent être vendus
avant leur maturité et que, du moins en théorie, ils disposent tous d’une valeur marchande. Étant
donné que cette valeur au marché peut fluctuer, alors nous sommes bel et bien en présence de
risque de marché. Les marchés devenant de plus en plus complexes et liquides, les menaces à
la solvabilité des institutions financières provenant des activités de négociation augmentent le
besoin de détenir des méthodes de calcul et de contrôle efficaces du risque de marché.
En février 1995, un événement impensable se produisit : l’une des banques commerciales les
plus vieilles et les plus respectées, la Barings Brothers, s’est effondrée avec des dettes dépassant
les 800 millions de dollars. La nouvelle a rapidement fait le tour du monde en provoquant des
vagues de questions sans réponse à savoir qui était le responsable. Quelques années après la
faillite de Barings, les académiciens et analystes en sont venus à la conclusion (qui ne fait pas
l’unanimité) que le blâme doit être réparti entre Nick Leeson (l’employé qui a réussi à manipuler
des millions de dollars sans éveiller les soupçons), l’ignorance et l’avidité de ses supérieurs à
la Barings et la Banque d’Angleterre qui n’a pas vaqué à son rôle de supervision adéquatement.
L’habileté de la Barings Bank à reconnaître les signaux avant-coureurs tels que des activités de
négociations croissantes, l’usage excessif de levier financier, des montants négociés nettement
supérieurs à la normale ainsi qu’un niveau de risque à la hausse a été contrecarrée par une
structure organisationnelle interne déficiente qui permettait au même employé d’initier et de
surveiller ses propres transactions et qui manquait inévitablement de surveillance de la part des
gestionnaires ainsi que des systèmes de contrôle interne. La crise a rapidement causé la faillite
de la banque.
Néanmoins, les signaux d’alarme en soi ne sont pas suffisants pour attirer l’attention si
l’organisation ne dispose pas de mécanismes appropriés pour les capter et pour agir en
conséquence
2. La mesure du risque de marché :
46
Le comité de Bâle précise que les banques doivent fournir un indicateur du risque de marché
traduisant la perte potentielle maximale pour un certain niveau de confiance à une date donnée.
Cet indicateur, utilisé par les banques les plus avancées en matière de gestion des risques, doit
alors permettre de déterminer le montant des fonds propres nécessaires pour affronter ces pertes
inattendues. On peut isoler deux causes principales à la volonté de gérer le risque de marché.
D'abord, les innovations au niveau des titres et la globalisation des marchés financiers ont eu
un impact direct sur les portefeuilles des institutions financières. En effet, elles doivent
maintenant gérer des portefeuilles comprenant une grande variété d'actifs financiers
traditionnels et dérivés, et ce avec des positions importantes dans plusieurs marchés
internationaux. La sensibilité des composantes du portefeuille aux divers facteurs de risque n'est
pas la même car ces derniers diffèrent d'un instrument à l'autre. Ensuite, les gestionnaires des
institutions financières recherchent une gestion optimale qui permettrait une allocation
efficiente du capital ; et puisque les méthodes traditionnelles relatives au risque de marché
(duration, convexité, ratios de capital, etc.) étaient souvent approximatives et arbitraires, ils se
sont vite rendu compte qu’elles étaient insuffisantes pour mesurer adéquatement l'exposition
globale d'un portefeuille avec précision et exactitude. Définir et mesurer le risque de marché
n’est pas une tâche simple pour les institutions financières ni pour aucune entreprise de
n’importe quelle industrie.
En premier lieu, une mesure du risque de marché pertinente doit être applicable non seulement
pour un instrument financier en particulier, tel qu’une action ou un swap de taux d’intérêt, mais
également aux portefeuilles de ces mêmes instruments ou d’instruments reliés ainsi qu’aux
portefeuilles contenant une variété d’instruments différents avec leurs risques sous-jacents.
En second lieu, une mesure du risque de marché adéquate doit pouvoir tenir compte de tous les
facteurs de risque possibles, par exemple une variation de prix, la convexité, la volatilité, la
corrélation, la perte de valeur due au temps, le taux d’actualisation, etc.
Troisièmement, la mesure doit considérer ces facteurs de risque de manière cohérente et logique
; ces facteurs doivent être réunis en un dénominateur commun qui mesure le risque de marché
de chaque instrument ainsi que le risque agrégé du portefeuille total. Finalement, la mesure du
risque de marché doit être facilement compréhensible par les gestionnaires n’ayant pas de
connaissances précises sur le sujet et doit aider à contrôler le risque de marché.
La VaR est une mesure qui semble satisfaire à ces critères. Un modèle de valeur à risque est un
modèle statistique qui assigne une probabilité, sur un horizon de temps donné, que le
47
portefeuille subisse une perte supérieure à un certain montant. Ces méthodes déterminent
généralement l’exposition en dollars (en termes absolus) d’un portefeuille de négociation. Il est
très avantageux pour une banque de mesurer son risque de marché afin de connaître son
exposition réelle et de rester compétitive. Même si les agences de réglementation ne requéraient
aucun calcul du risque de marché à des fins de capitalisation, il est fort à parier que les banques
continueraient tout de même à investir des ressources afin de développer des modèles toujours
meilleurs.
Néanmoins, à des fins purement réglementaires, les banques doivent mesurer leur risque de
marché et celles qui décident d’avoir leur propre modèle de mesure du risque de marché. Les
agences de réglementation exigent que des tests rigoureux, comme le back-testing et le stress
testing soient faits régulièrement afin de vérifier la validité et la stabilité du modèle interne à
travers diverses conditions et crises du marché.
Ces tests continus sont obligatoires car la VaR est une mesure statistique locale et surtout très
volatile. Le back-testing est un test qui compare la valeur générée par le modèle de VaR d’un
jour à deux autres mesures :
- les profits et pertes d’une journée ; si le modèle est efficace et le marché est stable, alors la
valeur absolue du montant observé ne devrait pas être supérieure à la VaR plus de 2.5 fois sur
250 jours (ce qui correspond à un degré de confiance de 99%).
- Un montant théorique de profits et pertes qui aurait été obtenu réellement si toutes les
positions étaient restées inchangées depuis la journée précédente (aucun ajustement); encore
une fois, la valeur calculée ne peut dépasser la VaR plus de 2.5 fois sur 250 jours. Le stress
testing consiste à vérifier la robustesse et la stabilité des paramètres utilisés pour le calcul de la
VaR.
Pour ce faire, on surveille comment la mesure varie suite à différents scénarios extrêmes comme
ceux en cas de crise de marché ou de crise politique. Ces tests doivent être effectués
régulièrement (au moins trimestriellement pour le backtesting) et la banque doit rapporter au
Bureau du surintendant des institutions financières le nombre de fois que les pertes réelles
excèdent la VaR quotidienne calculée. Si ce nombre dépasse les limites permises, des pénalités
peuvent être appliquées et le multiplicateur peut monter jusqu’à quatre.
Les agences de réglementation demandent à ce que les modèles ne soient pas uniquement
utilisés pour le calcul du capital requis mais également à ce qu’ils soient complètement intégrés
48
dans la gestion quotidienne de l’institution financière. Les rapports préparés quotidiennement

par le département de gestion des risques doivent être révisés par des gestionnaires capables
d’appliquer des mesures disciplinaires ou restrictives en cas de nécessité, par exemple si la
situation de la banque devient trop risquée. De plus, des limites de négociation doivent être
reliées aux mesures de valeur à risque calculées
2.1. Mesurer le risque de marché en utilisant la VaR « La Value At Risk »:
Il existe différentes méthodes pour mesurer le risque de marché, parmi lesquelles : « La

Variance » du portefeuille d'actifs financiers. Une autre méthode particulièrement intéressante
est la « VaR » et le modèle de gestion du risque introduit par J.P.Morgan, prénommé : « Risk
Métrics ». Ces dernières années, et suite aux faillites bien connues de certaines grenades
banques aux débuts des années 1990 (Barings Bank), des banques internationales ont
commencées à adopter la VAR, afin de gérer, quantifier et établir des informations correctes
sur les portefeuilles qu'ils détiennent.
1.1.1. Définition de la VaR:
La valeur à risque ou la « Value-at-Risk » est un concept qui exprime la perte maximale qu'un
établissement peut subir sur un portefeuille d'actifs en cas de mouvement défavorable des prix
de marché dans des conditions normales (les mouvements exceptionnels tels qu'un krach
boursier) sur une période déterminée, pour un horizon temporel précis, et avec un seuil de
confiance donner." Cet horizon peut être de 1 jour à plusieurs semaines et le niveau de confiance
peut être choisi entre 95% à 99%.
1.1.2. Utilisation de la VaR :
En août 1996 et pour la première fois les banques ont été autorisées à utiliser leurs propres
modèles de gestion de risque et à calculer leurs Valeur-à-Risque (VaR) et leurs fonds propres.
La VaR peut être utilisée comme outil de gestion d'un portefeuille d'instruments financiers ainsi
que pour calculer l'exigence du capital prudentiel pour les risques de marché.
2.1.3. Conséquence de la VaR
L'une des conséquences directes de l'approche VAR est que le montant ainsi déterminé
représente le besoin du capital économique de l'activité. Le résultat VaR augmente par
l'appréciation des risques, donc le besoin de fonds propres, sera important. Or, les actionnaires
exigent une rémunération de ces fonds propres.
49
La rentabilité de l'activité devra permettre leur rémunération. Dans un climat où les fonds
propres sont rares et chers, une rentabilité insuffisante incitera les actionnaires à exiger une
diminution des fonds propres, donc de la VaR, c'est-à-dire des activités moins consommatrices
de fonds propres et plus rémunératrices. Le système d'allocation des fonds propres est donc un
moyen efficace de contrôle des risques.
3. La quantification du risque de marché :
Les méthodologies VAR sont utilisées selon le modèle de la distribution du portefeuille choisi,
ainsi trois méthodes sont disponibles sur le marché :
3.1. La méthode Risk Metrics : analytique de J.P Morgan La méthode de la VaR analytique
repose sur une démarche simple, elle a été développée par J.P.Morgan à travers le modèle Risk
Metrics. Les principes de cette méthode sont :
Les rendements de tous les actifs sont distribués normalement et s'exprime linéairement à partir
des fonctions de risques. Assembler des observations sur les variations de l'instrument financier
dont on veut quantifier la VaR sur une durée de temps significatif (par exemple 10 ans). Calculer
l'écart type à partir de ces observations.
3.1.1. Le Calcul de la VaR :
D'une façon globale, l'outil VaR veut donc dire un modèle d'évaluation liant le prix ou le
rendement des actifs composant le portefeuille aux différents facteurs de risques (indice
boursier, taux de change...). Pour le calcul de la valeur en risque il faut suivre les étapes
suivantes :
Calculer l'écart type de chaque actif ; car il permet d'entourer la concentration des fluctuations
autours des cours moyen attendu dans le cas d'un portefeuille de titre. Quantification de la perte
obligeante a formé une loi de probabilité de la distribution de la variance de « perte », si le choix
a été pour une approche paramétrique consistant à faire l'hypothèse de normalité, qui est utilisé
pour modeler les rendements d'un actif.
Si nous connaissons l'écart type du rendement du portefeuille et connaissons la distribution

normale, le calcul de la VaR sera de la manière suivante :
50
α est le nombre d'écart type associé à un certain centile « c ». Par exemple pour calculer un
VaR (1%), on utilise α = 2,33 et pour calculer VaR (5%), on utilise α = 1,65 Par contre, si le
choix se porte sur une approche non paramétrique nécessitant l'adoption d'une approche basée
sur une distribution empirique des pertes. Une fois la banque est disposée de la moyenne et de
l'écart type des variations de la valeur du portefeuille, on peut calculer la VAR en utilisant
l'expression suivante :
α est le facteur lu dans la table de distribution et dépend de l'Intervalle de confiance retenu.
3.1.2. La méthode des Variances-Covariances de J.P.Morgan :
C'est en 1994 que J.P.Morgan lance une méthodologie de quantification des risques de marché
: « Risk Metrics », basée sur la matrice des Variances Covariances. Cette méthode donne la
possibilité d'intégrer une base de données de chaque instrument Puis, on tient compte des
corrélations entre chaque source de risque pour calculer le risque total du portefeuille, et cela
en réalisant les 3 matrices suivantes :
• La matrice de volatilité.
• La matrice des coefficients de corrélation,
• La matrice des pondérations.
- Le Calcul en utilisant le modèle Risk Metrics :
Si on connaissait les variances et pondération de chaque instrument, on pourrait calculer la

variance du portefeuille, donc calculer la VaR de l'ensemble du portefeuille sous la loi normale.
Il serait possible d'approcher le Profit'Perte par une combinaison linéaire des variations de
facteurs de risques. Pour cela, on décompose le portefeuille en instruments faciles à étudier
pour lesquels on identifie les facteurs de risque dont il dépend. On estime la volatilité où écart
types et l'interdépendance des facteurs de risques (coefficient de corrélation entrer facteurs de
risque) pour chaque Instrument composant le portefeuille. Il est donc aisé d'obtenir l'écart type
du portefeuille en utilisant la loi normale ci-après (pour un portefeuille de 3 éléments) :
51
Toutefois, une banque à généralement trop d'instruments pour estimer la matrice de corrélation
totale. Par ailleurs, un certain nombre d'instruments comme les produits dérivés (options,
swaps...) présentent une distribution de leur rentabilité qui ne correspond pas du tout à celle
d'une loi normale. L'hypothèse de normalité est une bonne approximation pour des actions ou
des mouvements de taux d'intérêt ou de change, par contre c'est une très mauvaise
approximation pour des options écrites sur ces mêmes variables. On applique alors plutôt une
approche par « facteurs de marché » en :
Isolant quelques facteurs de marché (les mouvements de taux d'intérêt ou l'indice de marché...),
on postule que les distributions de ces facteurs suivent une loi normale.
Calculant la sensibilité  de chaque instrument. Ainsi, on calcul la duration d'une obligation.
Les facteurs de marché sont moins nombreux et on peut calculer leur 'sigma'  et corrélation.
On en déduit ensuite, par multiplication des, le « sigma » , puis la VaR de l'ensemble du
portefeuille. Pour conclure, on détermine le niveau de confiance exigé qu'on trouve sur une
table de la loi normale, le nombre d'écarts types correspondants.
Par exemple pour un niveau de confiance de 95%, il convient de prendre 1,645 fois l'écart type
et 2,326 pour un niveau de confiance 99%.
VAR : écart type multiplié par le nombre correspondant au niveau de confiance. Ce taux
appliqué à la somme totale du portefeuille donne la VaR
3.1.3. Avantages et inconvénients de cette méthode :
• Avantage :
- Cette méthode est facile à mettre en œuvre avec de simples calculs
- Elle prend en compte la diversification d'un portefeuille.
52
- Elle facilite la programmation d’un modèle.
- Il n'est pas nécessaire d'avoir un historique très lointain.
• Inconvénients :
La méthode est peu précise pour les opérations dont l'évolution de prix n'est pas linéaire
Cette méthode est basée sur la loi normale, donc elle ne prend pas en compte des scénarios
extrêmes comme un krach boursier
Les volatilités et les corrélations ne sont pas réelles mais estimées sur des moyennes et une
période donnée, ces moyennes peuvent être remises en question, notamment en cas de fortes
variations de marché.
3.2. La Simulation Historique :
La méthode de la VaR historique repose sur l'hypothèse sur laquelle l'évolution historique des
cours permet de déterminer leur valeur future : c'est-à-dire que les données constatées dans le
passé sont susceptibles de se produire dans le futur." Ce modèle est dit non paramétrique car,
inversement à la méthode Risk Metries, le calcul de la VaR n'implique pas d'avoir une
estimation des paramètres d'une distribution théorique. Il faut remarquer que c'est la totalité du
portefeuille qui est prise en compte et non chaque actif individuellement. La VaR d'un
portefeuille est donc la totalité du portefeuille. Il serait en effet incertain que les pertes se
produisent au même moment. Dans son modèle Risk, Chase Manhattan utilise un historique de
cent (100) jours pour un horizon de calcul de la VaR de 1 jour
3.2.1. Le Calcul de la VaR :
Les étapes pour calculer la VaR sont les suivantes :
L'échantillon des rendements est divisé en sous échantillons de taille égale appelé 'fenêtre' ou
'windowsize'. Ainsi, pour un échantillon de taille T, et une fenêtre de taille n, on forme : T=n+l
sous échantillon. On détermine pour chaque Sous-échantillon le 1er percentile que nous
appelons Rî. Ceci nous permet de calculer une estimation de VaR du portefeuille pour chaque
Sous-échantillon :
Où : W : Windows (fenêtre).
53
La valeur totale du portefeuille est calculée en fonction du nombre de titres retenus. Ainsi, pour
la quantification d'une estimation de la VaR à un jour, on utilise les rendements des n-1 jours
précédents. On calcul enfin la valeur moyenne de la VaR à un jour, ce qui nous fournit la valeur-
à- risque du portefeuille"
3-2-2 Avantages et inconvénients :
• Avantage :
- Cette méthode se caractérise à une simplicité et une flexibilité à appliquer, et demande de

moindre consommation des ressources informatiques.
- Elle est basée sur la performance réelle du portefeuille, elle est donc précise pour tous les
instruments.
- Elle n'a pas besoin d'hypothèses sur la distribution des rendements.
• Inconvénients :
- Lorsqu'un actif ou un portefeuille n'a pas d'historique, la méthode ne s'applique théoriquement

pas. - Cette méthode nécessite un historique large.
- Il est difficile de faire des prévisions à long horizon.
- Toutes les observations historiques ont le même poids
Le risque opérationnel
1 : Définition du risque opérationnel
Il existe plusieurs façons de définir le risque opérationnel, la première consiste à le considérer

comme un risque résiduel qui n’est ni un risque de crédit, ni un risque de marché. Pour en
dégager une estimation, on peut éliminer du compte de résultat de la banque : l’impact des
pertes de crédit et les pertes et profits générés par les positions de marché. La variation du
résultat ainsi retraité serait alors attribuée au risque opérationnel.
Cette définition reste malheureusement trop générale car elle inclut les risques associés à
l’entrée sur de nouveaux marchés, au développement de nouveaux produits, aux facteurs
économiques. On peut aussi considérer que le risque opérationnel provient des risques d’erreur
dans les transactions et les paiements.
54
On peut distinguer les risques internes des risques externes, les premiers étant contrôlés par
l’entreprise. Celle-ci décide qui embaucher, quel système informatique adopter, quel contrôle
mettre en place… On peut alors définir le risque opérationnel comme la totalité des risques
internes. En plus des risques internes, les régulateurs souhaitent inclure dans leur définition
l’impact d’événement externes, tels que les catastrophes naturelles, le risque politique ou
réglementaire, les failles de sécurité
3. Les différentes catégories du risque opérationnel
Le comité de Bâle sur le contrôle bancaire a identifié sept catégories de risque opérationnel :
1- La fraude interne : actes de fraude, d’exportation ou de contournement de la régulation,

de la loi ou de la politique de l’entreprise
2- La fraude externe : actes de fraude, de violation ou de contournement de la loi par un
tiers
3- Les pratiques en matière d’emploi et de sécurité sur le lieu de travail : actes ne respectant pas
les codes du travail, sanitaires ou de sécurité, ou qui entrainent des indemnisations suite à des
poursuites judiciaires pour les accidents de travail ou la discrimination.
4 : Les pratiques concernant les clients, les produits et l’activité commerciale : défaillance non
intentionnelle ou due à la négligence vis-à-vis des engagements professionnels envers des
clients, ou provenant de nature ou de la conception d’un produit.
5- Les dommages aux biens : pertes ou dommages sur les actifs réels dus aux désastres naturels
ou autres.
6- L’interruption d’activité et les pannes de systèmes.
7- L’exécution des opérations, livraisons et processus : défaillance dans les processus de

transaction ou de gestion, et les relations avec les contreparties et les fournisseurs…
Huit activités différentes de la banque peuvent être distinguées :
1- Financement d’entreprise
2- Activités de marché
3- Banque de détail
4- Banque commerciale
5- Paiement et compensation
6- Agences bancaires et réseau
55
7- Gestion d’actifs
8- Courtage de détail
Les banques doivent évaluer les expositions pour chacun de ces types de risque et pour chacune
des huit lignes de métiers, soit 7 X 8 =56 sources potentielles de risque d’exploitation.
1- La détermination du capital réglementaire pour le risque opérationnel (Suivant Bâle II)
Les banques disposent de trois approches pour déterminer le capital réglementaire pour le risque
opérationnel. L’approche indicateur de base (Basic indicator approach) est la plus simple.
Elle préconise que les fonds propres dédiés à ce risque correspondent à 15% du produit brut
annuel des trois dernières années. Le produit brut correspond aux produits d’intérêts nets et
autres produits d’exploitation. L’approche standard (standardized approach) est légèrement
plus compliquée. Elle décompose les activités bancaires en huit lignes de métiers : financement
d’entreprise, activités de marché, banque de détail, banque commerciale, paiements et
règlements, agences bancaires et réseau, gestion d’actifs et courtage de détail. Le produit brut
moyen des trois dernières années pour chacun de ces métiers est multiplié par un « facteur bêta
», puis la somme totale permet de déterminer les fonds propres nécessaires. La troisième
approche est appelée approche de mesure avancée (advanced measurement approach,
AMA), selon laquelle la banque calcule le capital réglementaire en interne au moyen de critères
qualitatifs et quantitatifs. Comme pour les fonds propres liés au risque-crédit, on se base sur un
calcul de VaR à un seuil de 99%
56
Les objectifs des banques utilisant l’AMA sont liés à la quantification du risque de crédit. Il
s’agit donc d’être en mesure de produire une distribution de probabilité des pertes (voir la figure
ci-dessous). Si ces banques peuvent convaincre le régulateur que l’espérance de cout du risque
opérationnel est bien incorporée dans la tarification des produits bancaires, les fonds propres
dont alors alloués à la seule couverture des couts non attendus. Le seuil de confiance est de
99.9% pour chacune des combinaisons, pour ensuite les agréger, et terminer en proposant une
seule VaR à un seuil de 99% pour son risque opérationnel dans son ensemble.
57
Le comité de Bâle exige que les banques prennent en compte quatre éléments dans leur mise en
œuvre de l’AMA, les données internes et externes, l’analyse de scénarios, les facteurs de
contrôle interne, ainsi que l’environnement de l’entreprise
4. La prévention des pertes occasionnées par le risque opérationnel
Jusqu'à présent, nous nous sommes concentrés sur la mesure du risque opérationnel avec la
préoccupation de quantifier les fonds propres. Une part essentielle de la fonction d'un dirigeant
est d'être attentif au risque et de tenter de prévenir les pertes avant qu'elles n'interviennent. Une
des approches consiste à surveiller les concurrents et à tirer des leçons de leurs erreurs.
Exemple : Lorsque Allied Irish Bank a perdu 700 millions de dollars en 2002 suite à des
activités de marché frauduleuses, les managers des risques du monde entier ont étudié la
situation de très près pour éviter de tomber dans les mêmes erreurs en se demandant :« Cela
pourrait-il nous arriver ? »
3.2. L'assurance
L'assurance des risques opérationnels représente une décision importante pour les managers de
ces risques. En effet, de nombreuses polices d'assurance pour différents types de risques (de
l'incendie au risque de trading) sont disponibles.
58
SECTION II : TECHNIQUES D’IDENTIFICATIONS ET DE MESURE DES RISQUES

FINANCIERS
I : TECHNIQUES D’IDENTIFICATION
Dire qu’un investissement est risqué ou ne l’est pas peut paraître enfantin, On juge qu’un
investissement est risqué si l’on sait que ce dernier possède un certain nombre de chances d’être
en déclin tout comme en regain dans le futur. En d’autres termes, on estime que le rendement
(le cours d’un actif financier) est d’une certaine mesure variable, et c’est exactement la raison
pour laquelle il est risqué. Un évènement variable (aléatoire) ne laisse pas de certitude à
l’investisseur et crée donc un risque approfondi.
II : MESURE DES RISQUES FINANCIERS
Cette partie est dédiée aux quelques outils utilisés dans le monde de la finance et en particulier
pour des rôles de gestion de portefeuille. Il existe un grand nombre de mesures dans le pratique
allant de la plus simple à la plus compliquée qu’il n’est pas nécessaire d’aborder. Certaines
peuvent parfois s’avérer très complexes à mettre en place ainsi qu’à appréhender. Vu
précédemment.
SECTION III : Gestion des risques financiers (assurance, dérivés)
Assurance
L’assurance, peut également faire référence à une méthode de protection de portefeuille. Sa

principale caractéristique réside dans le fait qu’elle utilise une stratégie dynamique afin de
profiter de la performance d’un actif.
Produits dérivés
L’appellation « produit dérivé » n’est pas anodine. Elle prend tout son sens, car les instruments
qui sont traités afin de se protéger (de se couvrir contre un risque) ne sont pas les actifs
traditionnels comme actions ou obligations, mais des instruments financiers dont la valeur
dépend d’un autre actif financier (Hull, 2012). C’est pourquoi, il s’agit de produits dit « dérivés
», car le prix n’est pas simplement quoté comme une action de Roche (sur le SMI) ou encore
une obligation à 10 ans de l’Etat français, leur prix varie (dérive) d’un actif tel qu’une action.
On appelle le « sous-jacent » l’actif auquel le produit dérivé est rattaché. Le produit dérivé est
le principal outil financier afin de se couvrir contre tous types de risque que le marché pourrait
faire émerger. Ces produits dérivés peuvent revêtir plusieurs aspects, et toutes les déclinaisons
59
possibles de ces derniers se retrouvent sur les marchés. Leur utilisation comme expliqué plus
haut a pour but principal la couverture (la protection). Cependant, on peut citer deux autres
utilisations de ces instruments dérivés que sont la spéculation ainsi que l’arbitrage. Ces notions
seront approfondies plus tard, une fois la compréhension du fonctionnement des produits
dérivés acquise. Le fonctionnement des produits dérivés peut paraître relativement simple et
transparent par le biais d’options ou encore de contrats. Leur objectif final cependant varie
énormément d’un intermédiaire financier à un autre.
SECTION IV : ANALYSE DES RISQUES FINANCIERS
60
CHAPITRE III : STRUCTURATION DES PRODUITS FINANCIERS

Dans ce chapitre, il sera question de passer en revue : dans un premier lieu : Les différents
types de produits financiers (actions, obligations, dérivés, produits structurés, Options, contrats
à terme, swaps), dans un second lieu, nous montrerons les mécanismes de fonctionnement et
caractéristiques, l’utilisation dans la gestion de portefeuille et dans la couverture des risques,
enfin dans un troisième temps, les mécanismes de création et de structuration des produits
financiers
SECTION I : LES DIFFERENTS TYPES DE PRODUITS FINANCIERS

I : L’action
Une action est un titre de propriété (titre de capital) représentant une partie du capital d’une
entreprise. Une action peut être nominative ou au porteur.
Une action nominative : c’est-à-dire que l’action est inscrite dans les comptes de la société et
que l’identité de l’actionnaire est connue. Une action au porteur, cela suppose que : les actions
sont inscrites dans les comptes de l’intermédiaire financier et que l’identité de l’actionnaire est
inconnue de la société émettrice.
Si vous détenez des actions d’une entreprise, cela fait de vous le propriétaire d’une fraction du
capital de la société et vous confère un certain nombre de droits dont :
le droit aux dividendes : les dividendes représentent la rémunération que vous versera
l’entreprise à titre de revenus de vos actions. Le montant et la date de versement du dividende
sont fixés par l’assemblée générale des actionnaires.
Le droit de vote : La possession d’actions d’une entreprise vous donne le droit de voter lors
des assemblées générales.
Le droit à l’information : L’émetteur de l’action a l’obligation de mettre à votre disposition un

certain nombre de documents d’information sur la situation de l’entreprise (le bilan, le compte
de produits et charges, le/les rapport(s) de gestion, le rapport des commissaires aux comptes
…).
Le droit à une part proportionnelle de l’actif d’une entreprise : en cas de liquidation, vous avez
le droit à une part proportionnelle dans les capitaux propres de l’entreprise (part du patrimoine
revenant aux actionnaires après désintéressement des créanciers).
61
Certificat d’investissement : Un certificat d’investissement est un instrument financier qui,

comme une action, représente une fraction du capital d’une entreprise. A la différence d’une
action, ce titre de propriété donne droit au dividende mais ôte le droit de vote à son porteur.
Certificat de droit de vote : Le certificat de droit de vote est un titre financier résultant du
démembrement d’une action en certificat d’investissement d’un côté et certificat de droit de
vote de l’autre. Les droits de vote y afférents seront répartis entre les actionnaires majoritaires
afin de conserver le pouvoir au sein de l’entreprise.
Les plus ou moins-value : En plus des dividendes, les actions apportent un potentiel de
rentabilité supplémentaire, à savoir les plus-values. (Plus ou moins-values = Prix de vente –
prix d’achat)
B- Quel est le rendement d’une action ? Lorsque vous investissez dans des actions, deux notions
importantes sont à connaître : le rendement et le risque. Le rendement d’une action est le revenu
qu’elle procure à son porteur. La notion de risque se traduit par le fait que le bénéfice attendu
par l’investisseur soit diminué ou nul. Généralement, plus un placement est risqué, plus son
rendement potentiel est élevé
Quelques points d’attention lors de l’interprétation du rendement :
1. Les rendements passés ne préjugent pas des rendements futurs :
Si une action que votre ami a achetée lui a généré un bon rendement, cela ne veut pas forcément
dire que ce sera aussi le cas dans le futur.
2. Ne pas interpréter la hausse du cours comme une hausse du rendement : L’interprétation du

rendement doit prendre en compte le cours de l’action, le dividende ainsi que les plus ou moins-
values.
Exemple pour bien comprendre : La société « A » verse un dividende annuel de 50 Dh, le cours
de bourse de l’action est de 1000 Dh, le rendement est de 5%. Si le cours de bourse augmente
à 1100 Dh, le rendement va baisser à 4,54%.
c- Quels sont les risques associés aux actions ? Lors d’un investissement en actions,
l’investisseur s’expose essentiellement à 3 types de risques :
Le risque de perte en capital : La valeur de votre capital investi en actions peut diminuer.
Lorsque le prix d’une action baisse, l’investisseur pourrait être amené à vendre son action à un
62
prix inférieur à celui auquel il l’a achetée, il perd donc une partie de son capital investi au fil du
temps
Le risque de liquidité : Pour un investisseur, le risque de liquidité correspond à une situation où

il devient difficile de revendre ses titres en raison de l’inexistence d’un acheteur potentiel au
prix souhaité. Le risque de liquidité est variable d’un titre à l’autre.
Le risque de défaut : Dans le cas d’une faillite de l’entreprise émettrice des actions achetées par
l’investisseur, celui-ci peut perdre la totalité de son investissement. En effet, en cas de faillite,
les actifs de la société seront vendus et seront remboursées les créances prioritaires de
l’entreprise telles que les salariés, les dettes envers l’État, etc.
d- Comment acquérir des actions ?
Les étapes à suivre pour l’acquisition d’une action. Pour pouvoir investir, il faut dans un
premier temps ouvrir un compte titres chez un intermédiaire financier, matérialisé par une
convention d’intermédiation. L’intermédiaire financier peut être une banque ou une société de
bourse.
Si votre intermédiaire est une société de bourse, elle se chargera d’exécuter vos ordres, s’il est
simple collecteur d’ordre (ex : banque), il transmettra l’exécution de votre ordre à la société de
bourse, seul intermédiaire habilité à exercer l’intermédiation boursière.
Le choix de l’intermédiaire : Si vous êtes un investisseur débutant, que vos connaissances du

marché des capitaux sont limitées, ou que votre temps ne vous permet pas de suivre de près vos
investissements, orientez-vous vers un gestionnaire de portefeuille.
Si vous êtes un investisseur expérimenté (capacité à analyser, à assurer le suivi de votre

portefeuille, etc.) vous pouvez investir directement en passant par une société de bourse ou par
votre agence bancaire.
La bourse en ligne : Vous pouvez souscrire à un service de Bourse en ligne permettant la

transmission et la gestion d’ordres via une plateforme internet. Ce canal vous offre une plus
grande flexibilité puisque vous pourrez passer des ordres de bourse en continu et suivre leur
exécution en temps réel. Ce service présente en revanche quelques restrictions conçues pour
vous protéger et limiter les risques opérationnels (plafonnements, options d’exécution plus
limitées etc.).
II : les obligations
63
A l’inverse d’une action, qui offre à son acquéreur une part du capital de la société, une
obligation fait de l’investisseur un créancier à l’égard de l’émetteur.
L’achat d’une obligation entraine la réception d’un intérêt, appelé « coupon », en rémunération
de ce prêt. Au terme prévu, l’émetteur vous remboursera le montant emprunté.
Les obligations peuvent faire l’objet d’une cotation en bourse, ce qui vous donne la possibilité
de les échanger avant leur échéance.
Quelques notions à connaître au sujet des obligations :
La valeur faciale (ou le nominal) : C’est le montant servant de base pour le calcul de l’intérêt :
Valeur faciale = capital emprunté / nombre de titres émis.
NB : la valeur faciale peut être différente du prix
Le prix d’émission : C’est le prix payé par le souscripteur.
Le prix d’émission peut être différent de la valeur faciale.
Si prix d’émission > valeur faciale → émission est au-dessus du pair
Si prix d’émission < valeur faciale → émission en dessous du pair
Si prix d’émission = valeur faciale → émission au pair
La différence entre le prix d’émission et la valeur faciale est appelée la prime d’émission.
La prime de remboursement : Dans le cas d’un remboursement au pair, les obligations sont
remboursées à la valeur faciale de l’obligation. Mais afin de rendre un investissement plus
attractif, il peut arriver qu’une obligation soit remboursée à un prix supérieur à sa valeur faciale.
C’est ce qu’on appelle la prime de remboursement.
Date de jouissance : Date à laquelle les intérêts commencent à courir.
La maturité : Période (année, mois ou trimestre) au terme de laquelle le capital vous sera
entièrement remboursé.
Le taux facial (ou nominal) : Il s’agit du taux de la rémunération versée au porteur du titre.
La prime de risque : La prime de risque rémunère l’écart de risque entre un placement en

obligations souveraines (Bons du trésor) et un placement jugé plus risqué.
64
Représentation de la masse des obligataires : La masse des obligataires représente les détenteurs
d’obligations. Les représentants de la masse obligataire sont les garants de l’intérêt commun
des porteurs d’obligations. Ils ont, à titre d’exemple, accès aux assemblées générales des
actionnaires.
Les modes de remboursement des obligations : Le remboursement des obligations s’effectue

selon ce qui est mentionné dans les documents d’informations ou dans le contrat d’émission de
l’obligation, mais, en général, le remboursement des obligations peut se faire de trois manières
différentes, exception faite pour le cas des obligations perpétuelles.
Quelques catégories d’obligations :
Les obligations convertibles en actions : Ce type d’obligations vous offre la possibilité, si vous
le souhaitez, de convertir vos obligations en actions selon une parité déterminée.
Les obligations remboursables en actions : En tant que porteur de ce type d’obligations, et selon
une parité préfixée, vos obligations seront à l’échéance, remboursées en actions de la société.
Les obligations subordonnées : Ces obligations sont remboursées en dernier lieu dans le cas
d’une liquidation ou d’une faillite. Les créanciers tels que les porteurs d’obligations ordinaires
sont prioritaires.
Les obligations perpétuelles : Ce sont des titres de créance sans date de maturité, et donc sans
échéance de remboursement du capital prêté. L’investisseur reçoit des intérêts indéfiniment.
Les obligations zéro coupon : Ce type d’obligations ne fait pas l’objet d’une distribution de
coupon pendant toute leur durée de vie. Le principal et les coupons seront remboursés en totalité
à l’échéance de l’obligation. Le prix d’émission de ce type d’obligations est généralement en
dessous du pair, afin de rester attractives pour l’investisseur
Les taux
Les obligations à taux fixe : Produisent des intérêts fixes pendant toute la durée de l’emprunt.
Les obligations à taux révisable / taux variable : Il s’agit d’obligations dont le taux d’intérêt est
recalculé périodiquement sur la base d’un taux de référence, auquel s’ajoute une prime de
risque. Le taux de référence généralement retenu est le taux des bons du trésor d’une maturité
correspondant à la période de révision du taux (taux sans risque), et la prime de risque appliquée
reflète le niveau de risque de l’émetteur.
B- Quel est le rendement d’une obligation ?
65
Le rendement courant : Le rendement courant correspond au rapport du coupon périodique au

prix de l’obligation à un instant T.
Le rendement actuariel : Il s’agit de la rentabilité obtenue en gardant l’obligation jusqu’à son

échéance et en réinvestissant les intérêts.
C- Quels sont les risques associés aux obligations ?
Lors d’un investissement en obligations, l’investisseur s’expose essentiellement à 3 types de

risques
Le risque de défaut / de crédit Également appelé risque de l’émetteur. Il représente la capacité

de l’émetteur à honorer ses engagements (paiement des intérêts et remboursement du capital)
Le risque de taux
Sur les marchés financiers, un investisseur peut enregistrer des pertes sur son investissement
quand le taux d’intérêt varie. Il y a une relation inverse entre le taux d’intérêt et le prix de
l’obligation. Si les taux d’intérêt sur le marché augmentent, le prix de l’obligation baisse et
inversement
Le risque de liquidité
Le risque de liquidité représente le risque auquel un investisseur pourrait faire face s’il ne trouve
pas de contrepartie pour vendre l’obligation.
D- Comment acquérir des obligations ? Où les acquérir ?
Obligations cotées : En Bourse à travers des intermédiaires financiers
Bons du Trésor : A travers des intermédiaires en valeurs du trésor
Obligations non cotées : Echange de gré à gré à travers des intermédiaires financiers
III : les produits dérivés

Un instrument dérivé (ou produit dérivé) est un instrument ou un contrat entre deux
contreparties, dont la valeur est liée (donc « dérivée ») des caractéristiques d’un actif ou élément
sous-jacent (action, taux d’intérêt, matière première). Ces instruments permettent de transférer
un risque lié à l’actif sous-jacent d’un agent économique à un autre. Les produits dérivés
constituent une famille à la fois vaste et hétérogène, ils peuvent prendre des formes simples ou
plus complexes. Ils peuvent être négociés soit sur des marchés organisés quand ils sont
66
suffisamment standardisés, soit de gré à gré pour répondre à des besoins spécifiques aux deux
contreparties en présence.
Autre définition : C'est un produit financier, qui s'achète et se vend, et qui est toujours bâti
sur la base d'un autre produit financier, qui préexiste à celui-ci, d'où son nom : un produit dérivé
« dérive » d'un autre produit financier de base. Ce dernier est appelé le « sous-jacent » du produit
dérivé. Généralement, les sous-jacents sont des produits financiers classiques : actions,
obligations, devises ou matières premières telles que le baril de pétrole, etc. Il existe également
des produits dérivés complexes dont le sous-jacent est lui-même un produit dérivé !
L'utilisation des produits dérivés est réservée aux professionnels intervenant sur les marchés
financiers. Par professionnels nous entendons non seulement les opérateurs agissant au sein des
salles de marchés, mais également toute personne ayant à effectuer des opérations financières
importantes pour son activité : trésorier d'entreprise, gestionnaire de fonds tels que les SICAV,
collectivité locale dont le budget annuel dépasse quelques dizaines de millions de francs, etc.
Par contre les produits dérivés ne sont pas disponibles pour le grand public. Les produits dérivés
sont utilisés pour la gestion des risques financiers de tout ordre. Ils permettent ainsi à certains
de leurs utilisateurs de prendre des risques dans l'espoir de dégager un profit important, ils
permettent à d'autres opérateurs de se prémunir (se « couvrir ») contre des risques existants.
Sans les produits dérivés, ces derniers devraient rester exposés à des risques importants. Par
rapport aux produits financiers « classiques » (actions, obligations, devises, prêts/emprunts,
etc.), les produits dérivés se distinguent par :
- le versement d'un pourcentage faible ou nul du montant nominal au départ de l'opération.

Ainsi, l'opération classique d'achat au comptant de 10 millions de dollars va entraîner le
paiement immédiat de 50 millions de francs (pour un cours de change de 1 dollar = 5 francs).
Par contre l'achat d'un produit dérivé, appelé « option d'achat », ne donne lieu qu'au paiement
d'une petite fraction du montant nominal (de l'ordre du pour-cent, soit ici 500 000 francs pour
une option de 10 millions de dollars) ;
- la caractéristique précédente entraîne ce qu'on appelle un « effet de levier » important. En effet

les produits dérivés permettent de gagner (mais aussi de perdre) autant d'argent que les produits
financiers classiques, sans qu'il soit pour cela nécessaire d'investir au départ des montants
importants. Le rapport de l'espérance de gain ou de perte sur les montants engagés est très élevé,
et c'est ce qui rend ces produits parfois délicats à manipuler
1 Quels sont les mécanismes de base des produits dérivés ?

67
Il existe deux grands types de contrats de produits dérivés. Les contrats « à terme » Ce type de
contrat est symétrique, c'est-à-dire que, a priori, chaque contrepartie a autant de chances que
l'autre de gagner ou de perdre de l'argent dans le futur. Une des deux contreparties convient
d'acheter à l'autre une certaine quantité de sous-jacent à un prix déterminé à l'avance, et à une
date fixée, la date d'échéance. Cet échange aura lieu quel que soit le cours du sous-jacent, et
c'est pourquoi les contrats à terme sont aussi appelés contrats « fermes ». À la date d'échéance,
il peut y avoir livraison physique du sous-jacent contre le paiement de la totalité de la somme
convenue à l'avance. Le contrat à terme est alors dit de type « physical settlement ». Il est aussi
possible pour les contreparties de mettre en place un mécanisme économiquement équivalent,
mais qui ne les oblige pas à s'échanger le sous-jacent.
Dans ce cas, lors de la conclusion du contrat, les deux parties conviennent de comparer le
prix officiel du sous-jacent à la date d'échéance avec le prix prévu dans le contrat. Si le cours
officiel est supérieur au prix du contrat, le vendeur verse la différence à l'acheteur. Inversement,
si le cours officiel est inférieur au prix
Risque de corrélation : Divergence dans les variations du contrat initial et de sa couverture, la

rendant imparfaite en risquant d'entraîner des pertes (par exemple : la couverture d'un swap par
des obligations d'État).
Risque de « Mismatch » : Risque occasionné par le décalage dans le temps lors de la fixation
des taux sur deux instruments adossés et de sens inverse.
Risque systémique : Risque de défaut de paiement généralisé à de nombreux intervenants. Ce

défaut de paiement pourrait être dû à une défaillance informatique des systèmes de règlement
nationaux ou internationaux, ou à la faillite d'un intervenant majeur entraînant ses créanciers
dans sa suite par un effet de « boule de neige ».
Risque de taux : Le risque de taux résulte des changements dans le temps du niveau de taux
d'intérêt. L'entreprise est en position de risque dès lors qu'elle est en mesure de subir un
préjudice du fait de mouvements (à la hausse ou à la baisse) des taux.
Sensibilité : Variation de la valeur d'un instrument financier pour une variation donnée d'un
paramètre entrant en compte dans la formation du prix.
Settlement : Sur le marché des options, le settlement est la méthode d'exercice de l'option. Il
existe le « physical settlement » et le « cash settlement ». Sur le marché des contrats futures, le
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settlement est le prix d’un contrat futur à la fin de la journée. Ce prix sert de base de calcul pour
les appels de marge.
Soulte / upfront payment : Flux supplémentaire versé parfois au départ d'une opération de swap
en fonction des conditions de marché et du contrat négocié. Se dit également du montant réglé
par l'une des parties en cas d'annulation anticipée du swap.
Sous-jacent : Instrument financier dit « cash » (titre, devises, actions...) sur lequel s'appuie un
contrat Futur ou une option.
Spiel (de l'allemand « jeu ») : Nom utilisé par les opérateurs pour la spéculation.
Spot : Sur le marché des changes, marché des devises à règlement immédiat (soit deux jours
ouverts après la transaction). Par extension, on appelle opération spot toute opération au
comptant quel que soit le marché.
Strike : Voir prix d'exercice.
Swap de devises (ou CIRS, Currency & Interest Rate Swap) : Opération d'échange dans laquelle
le montant notionnel de chacune des deux jambes est exprimé dans une devise différente, et
donne également lieu à des échanges de flux (intérêt, capital) dans des devises différentes.
Swap de taux (ou IRS, Interest Rate Swap) : Opération d'échange de flux d'intérêts libellés dans
une même devise. Généralement, échange de taux fixe contre taux variable. Tout autre type
d'échange peut être envisagé (variable/variable, ou fixe/fixe avec paiement éventuel d'une
soulte).
Swaption : Option sur swap permettant de mettre en place un swap à des conditions
prédéterminées.
T4M : Taux Moyen Mensuel du Marché Monétaire. Moyenne arithmétique des TMP sur un
mois.
TAM : Pour un mois donné, le Taux Annuel Monétaire est le taux de rendement actuariel annuel
d'un placement à intérêts mensuels capitalisés, indexé sur les T4M des 12 derniers mois
calendaires écoulés. Le TAM débute toujours le 1 er du mois.
Thêta : Le thêta mesure la variation du prix d'un produit avec le temps. Dans le cas des options,
il permet de mesurer l'érosion de la valeur temps.
Tick : Plus petite variation possible du cours d'un produit sur un marché organisé.
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TMP : Taux moyen des opérations de prêts des OPM sur le marché interbancaire domestique à
24 heures contre papier, pondéré par les montants des transactions et arrondi au 1/16e le plus
proche. Il est calculé quotidiennement par la Banque de France.
Valeur Actuelle : Montant d'actualisation d'un flux futur ou d'un échéancier. En anglais «
Present Value ».
Valeur Intrinsèque : Différence, à un moment donné, entre le prix d'exercice du sous-jacent de

l'option et le prix de cet actif sur le marché : c'est le profit que tirerait le détenteur de l'option
s'il l'exerçait immédiatement. Elle est toujours nulle ou positive. À l'échéance, si elle est nulle,
l'option ne sera pas exercée, si elle est positive elle le sera.
Valeur Temps : Différence entre la valeur de marché d'une option et sa valeur intrinsèque. Elle
représente la rémunération du risque du vendeur. Elle est nulle à l'expiration de l'option. Si le
niveau du sous-jacent et la volatilité restent constants, elle décroît dans le temps.
Variables : Se dit de flux ou d'intérêts dont le montant dépend des conditions de marché. Il s'agit
le plus souvent du versement des intérêts indexés sur une référence de marché officielle (Libor,
Pibor, TAM, TMO, etc.).
Véga : Pour une option, le Véga mesure la variation de la prime pour une variation de 1 % de
la volatilité. Il fait partie des ratios de gestion d'un portefeuille d'options au même titre que le
Delta, le Gamma, le Thêta.
IV : les produits structurés

Un produit structuré est un produit financier combinant des titres financiers simples, comme
des obligations, et des produits dérivés afin de constituer un produit indépendant. Ce produit
offre des propriétés particulièrement intéressantes en termes de performance et de risque.
Les Produits Structurés sont des titres de créance émis par une banque ou des parts de fonds.
Ils sont la combinaison d’au moins deux instruments financiers qui sont en général une
composante obligataire (composante-taux) et une autre de type optionnelle (composante-
dérivés). Ils offrent un profil de rentabilité adapté aux besoins spécifiques des investisseurs. La
valeur d’un produit structuré repose sur une formule mathématique prédéfinie qui dépend
directement de la performance d’un sous-jacent qui peut être un indice, un panier d’actions, une
matière première. Les Produits structurés ont une échéance qui peut varier de plusieurs mois à
plusieurs années (la plupart ont une échéance comprise entre 1 et 10 ans). Il existe plusieurs
types de produits structurés :
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Les produits à capital garanti : Ils offrent, à la maturité du produit, une garantie totale du capital
initialement investi.
Les produits à capital protégé : Ils offrent, à la maturité du produit, une garantie partielle du
capital initialement investi.
Les produits de rendement : Ils offrent un rendement garanti ou conditionnel en fonction de

l’évolution du niveau du sous-jacent.
Les produits de participation : Ils permettent de participer à l’évolution d'un sous-jacent à la

hausse comme à la baisse.
Les Produits Structurés présentent plusieurs avantages dont :
- la possibilité de s'exposer au dynamisme des marchés financiers avec une protection du capital
(totale ou partielle),
- un objectif de gain et des conditions connus à l'avance,
- une diversification du portefeuille,
- la possibilité de sortir de l’investissement à tout moment car le produit est coté,
- une protection du capital à l’échéance (totale ou partielle),
- la possibilité de les intégrer dans un contrat d’assurance-vie et de profiter d’un cadre fiscal
avantageux.
Les produits structurés sont donc le résultat d’une combinaison de différents actifs financiers
dont une composante-taux et une composante-dérivés :
La composante-taux : Une partie du capital est placée dans un produit de taux avec une maturité
plus ou moins longue qui va apporter la garantie en capital du produit (totale ou partielle). Ci-
dessous une représentation du rendement d’un produit de taux en fonction de sa maturité. On
comprend alors que plus la maturité du Produit Structuré sera éloignée, plus son rendement
potentiel sera important. En effet, en général, plus la maturité du produit de taux est éloignée
plus son rendement est attractif et moins la partie du capital placée dans la composante-taux
sera importante ce qui permet d’investir une partie plus importante sur la composante-dérivés.
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La composante-dérivés : La partie du capital non investie dans la composante-taux (plus en

général les intérêts payés par cette dernière) est investie dans un ou plusieurs produits dérivés.
La composante-dérivés déterminera la sensibilité du produit structuré aux évolutions du sous-
jacent, sa valeur à l’échéance, ainsi que les conditions de paiement de coupons intermédiaires.
Vous trouverez ci-dessous les principaux dérivés qui peuvent entrer dans un produit structuré
72
73
74
Les risques liés aux produits structurés.
Risque de marché : Ces produits peuvent connaître à tout moment d’importantes fluctuations
de cours, pouvant aboutir dans certains cas à la perte totale du montant investi. Le produit peut
ne comporter qu’une protection partielle du capital. Risque de crédit : En acquérant ces produits,
l’investisseur prend un risque de crédit sur l’émetteur et sur son garant éventuel.
Risque de change : La devise de cotation du sous-jacent peut être différente de celle du produit
et entrainer un risque de change si le produit n'est pas quanto.
Risque de liquidité : Des conditions de marché exceptionnelles peuvent avoir un effet

défavorable sur la liquidité des produits côtés sur le marché secondaire ce qui peut rendre
impossible la vente du produit et entraîner la perte totale ou partielle du montant investi.
Produits d’investissement
Les produits structurés ont connu une croissance rapide aux États-Unis depuis les années
quatre-vingt et en Europe depuis les années quatre-vingt-dix. Ils sont de nos jours extrêmement
populaires en Europe, notamment en Allemagne, Hollande, Suisse et France, mais aussi en
Asie. De grandes banques françaises, telle BNP Paribas et Société Générale, font partie des
leaders mondiaux dans le domaine des produits structurés. Chaque émetteur donne à ses
produits des noms spécifiques afin de se différencier : BONUS, DIAMANT, PERLES,
PROTEIN, SPEEDER, TURBO, WAVE, etc. Les produits les plus populaires sont émis sur
des actions individuelles et les indices d’actions mais il en existe également sur des matières
premières, des taux de changes, et des obligations.
Parmi la myriade de produits proposés par les banques, nous pouvons identifier quatre grands
types de produits :
– Les produits de participation offrent des possibilités de placement de type directionnel : à la

hausse ou à la baisse. Conceptuellement, ils sont très proches des contrats futurs.
– Les produits à effet de levier ont pour but d’offrir des possibilités de placement qui répondent
à des anticipations haussières ou baissières sur un actif sous-jacent et avec un effet de levier.
Conceptuellement, ils sont très proches des options calls et puts.
– Les produits d’optimisation de la performance offrent aux investisseurs une performance

supérieure à celle du sous-jacent à l’échéance sur une partie importante du domaine de la valeur
75
du sous-jacent. Toutefois, les investisseurs doivent renoncer à une partie de la hausse éventuelle
du produit et sont exposés à la baisse éventuelle du sous-jacent.
– Les produits à capital garanti sécurisent le remboursement d’une portion prédéfinie du capital
engagé, tout en offrant une exposition à l’évolution d’un indice de référence, par exemple
l’indice CAC40. Alors que les produits structurés sont extrêmement populaires auprès des
investisseurs, leur fonctionnement demeure souvent obscur. Cependant, la théorie de
l’évaluation des options présentée dans le chapitre précédent permet de mieux comprendre ces
produits qui sont souvent simples dans leur construction et évaluation.
Produits de dette structurée
Les produits de dette structurée correspondent à une combinaison d’un prêt bancaire standard
et de positions en produits dérivés. Ces produits ont typiquement une longue maturité (>10ans),
un taux d’intérêt faible lors des premières années, puis un taux ajustable qui dépend de
l’évolution d’une variable économique telle qu’un taux de change, un taux d’intérêt (LIBOR
ou EURIBOR), un taux d’inflation, la pente de la structure par terme des taux d’intérêt, etc.).
V : les Options
Les options, appartiennent à la famille des produits dérivés. Les options offrent un fort effet de
levier dans la mesure où le capital investi est bien moindre que celui de l’actif sous-jacent, ou
support, permettant ainsi un effet multiplicateur sur le taux de rentabilité de l’actif sous-jacent.
Les options permettent d’affiner les stratégies de portefeuille en offrant des opportunités de
spéculation, de couverture et d’arbitrage. Pour ce faire, il convient de bien maîtriser certains
outils de gestion propres aux options qui permettent de quantifier les opportunités de rentabilité
et les risques pris avec de tels instruments.
1 : les concepts de base
Les propriétaires de contrats forward ou futures ont contracté une obligation à terme, mais
ferme et définitive. Ils confèrent en effet l’obligation d’acheter (vendre) à une date future et à
un taux spécifié dès la conclusion du contrat. À l’inverse, l’option confère à son détenteur le
droit mais non l’obligation d’acheter ou de vendre un actif. De nombreux types de contrats
d’options existent : l’actif support peut être aussi bien un taux d’intérêt, un taux de change, une
matière première, une action ou tout autre actif financier. Il peut même représenter un support
immatériel comme un indice des prix à la consommation. Les deux principaux contrats
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d’options négociés sur les marchés d’options sont les options d’achat call, et les options de
vente put:
– un call donne à l’acheteur le droit, et non l’obligation, d’acheter un nombre déterminé

d’unités d’actif support à un prix déterminé (appelé prix d’exercice ou strike price) avant ou à
une date déterminée (appelée date d’échéance)
– un put donne à l’acheteur le droit, et non l’obligation, de vendre un nombre déterminé d’unités
d’actif support à un prix déterminé avant ou à une date déterminée. Dans tous les cas de figure,
le vendeur du contrat d’option est subordonné à la décision de l’acheteur du contrat, et
l’acheteur exerce son option uniquement si tel est son intérêt. Le droit qu’à l’acheteur du contrat
place le vendeur en état de subordination ; cet état est rémunéré par le versement d’un premium
par le premier au second dès la passation du contrat.
Profil des résultats à l’échéance des contrats d’options
Les premiums des contrats d’options sont cotés pendant toute la durée de vie de l’option jusqu’à
l’échéance. Dans la plupart des cas les investisseurs inversent leur position avant la date
d’échéance ou éventuellement exercent leur option si cela leur est avantageux.
Les profils de résultats à l’échéance sont représentés pour l’acheteur du call sur la figure11.1a,
pour le vendeur du call sur la figure11.1b. Ils indiquent le sens et le montant de la variation de
valeur d’un call pour l’acheteur et le vendeur en fonction de l’évolution du cours du titre
support. Le point d’intersection des axes correspond au prix d’exercice du contrat d’option (K).
L’acheteur aura intérêt à exercer son call à l’échéance dès que le cours du titre support (ST)
aura dépassé le prix d’exercice du contrat, puisqu’il empochera dans ce cas la différence
positive, par construction ST – K. Cependant, l’acheteur du call ne rentrera globalement dans
ses fonds que lorsque cette différence sera au moins égale au montant du premium payé au
vendeur au moment de la passation du contrat (au facteur d’actualisation près).
77
Figure : Profil des résultats des calls
On dit d’une option call dont la valeur à la date d’échéance est positive (ST – K) >0 qu’elle
fournit « dans les cours » (in the money). Lorsque ST est proche de K, on dit qu’elle fournit
«au cours » ou « à parité » (at the money). Lorsque ST est inférieur à K, l’option fournit « hors
les cours » (out of the money). On remarquera que le profil des résultats pour le vendeur du call
est l’exact symétrique du profil des résultats pour l’acheteur du call
Figure : Profil des résultats des puts
Le vendeur du contrat d’option est subordonné à la décision de l’acheteur, et l’acheteur exerce

son option uniquement s’il en retire un avantage. L’acheteur d’un call est bénéficiaire à
l’échéance du contrat si le prix de l’actif sous-jacent est supérieur au prix d’exercice. L’acheteur
d’un put est gagnant à l’échéance du contrat si le prix de l’actif sous-jacent est inférieur au prix
d’exercice.
78
Un call ou un put ont un prix qui doit être réglé lors de la passation de l’ordre de l’acheteur au
vendeur. Le prix d’une option appelé généralement premium, fluctue en permanence, en
fonction de la valeur de l’actif sous-jacent et d’autres paramètres. Les cotations des options sont
indiquées dans la presse financière. Une option est généralement définie par son actif sous-
jacent, son prix d’exercice et son mois d’échéance. Plusieurs options sont en général négociées
sur le même actif sous-jacent. Les options sur actions sont protégées contre des ajustements en
capital liés à des augmentations de capital contre espèces ou à des distributions d’actions
gratuites mais non contre le paiement de dividendes
Marchés et instruments
Nous passons en revue les principaux contrats et les marchés sur lesquels ils sont traités,
ainsi que certains types d’options, dites options exotiques, négociées non pas sur un marché
organisé, mais de gré à gré.
Options d’échange ou options spread Les options d’échange donnent à l’acheteur le droit de
bénéficier de la partie positive de l’écart de prix entre deux actifs sous-jacents. Grâce à ces
options, les spéculateurs peuvent exploiter, à travers un seul contrat, l’anticipation sur la
performance relative entre deux titres
Options remboursables
Les options remboursables se caractérisent par le fait que le premium, initialement payé par
l’acheteur au vendeur lors de la signature du contrat, peut être remboursé, en totalité ou en
partie, à l’acheteur. Les bons de souscription d’actions à clause de rachat en cas de non-exercice
du titre sont assimilables à ces options
Options forward start Les options forward start se caractérisent par le fait qu’elles deviennent
actives à une date future prédéterminée. Le prix d’exercice est typiquement choisi de telle sorte
que l’option soit à la monnaie lors de son activation
DÉTERMINANTS DE LA VALEUR D’UNE OPTION
La structure des profits et pertes à l’échéance des diverses options. Avant son échéance, une
option est cotée sur le marché et son prix est librement négocié.
La valeur du premium peut se décomposer en deux éléments :
– la valeur intrinsèque
79
La valeur intrinsèque d’une option est la valeur qu’en retirerait son détenteur s’il l’exerçait
immédiatement. Cette valeur est soit nulle et le détenteur n’a pas intérêt à le faire, soit positive
Ces options pouvant être exercées à tout moment au gré de l’acheteur, la valeur intrinsèque
représente le montant que celui-ci retirerait de son option en cas d’exercice immédiat.
– la valeur temps
Les opérateurs évaluent une option avec une surcote par rapport au revenu qu’ils pourraient
obtenir immédiatement en l’exerçant dans la mesure où ils considèrent qu’il y a une chance que
l’exercice de l’option soit plus profitable à une date ultérieure. Ainsi, le premium est supérieur
à sa valeur intrinsèque et l’on dit que l’option a une valeur temps positive. Le premium ne peut
en effet jamais être inférieur à la valeur intrinsèque, sinon un arbitragiste achèterait l’option,
l’exercerait immédiatement et ferait un profit certain. La valeur temps de l’option est donc
toujours positive ou éventuellement nulle. Une option aura généralement une valeur temps
positive pour deux raisons :
– l’avantage de trésorerie : un call donnant le droit à un achat différé de l’actif sous-jacent, on

économise ainsi le financement de la position ;
– l’aspect conditionnel : si le cours de l’actif sous-jacent monte ultérieurement, le call permet

de bénéficier de cette hausse alors que la perte est limitée au montant du premium en cas de
baisse ultérieure du titre sous-jacent. Pour un put, seul le deuxième aspect joue puisqu’il est
préférable, en termes de trésorerie, de recevoir immédiatement le produit de la vente du titre
support que d’attendre l’exercice ultérieur du put. Cela explique pourquoi la valeur temps d’un
put est parfois nulle.
Valeur totale d’une option
La valeur totale d’une option est la somme de sa valeur intrinsèque et de sa valeur temps. Elle
tend vers sa valeur intrinsèque lorsqu’on se rapproche de la date d’exercice.
2 Les déterminants de la valeur d’une option
La valeur d’un contrat d’option
– le premium – dépend de cinq éléments : le rapport du cours du titre sous-jacent au prix

d’exercice du contrat, le niveau des taux d’intérêt, la volatilité, l’échéance et les dividendes
susceptibles d’être versés. Reprenons ces différents points à la fois pour les calls et les put.
2.1 Le premium d’un call
80
■■ Le premium et le rapport du cours du titre sous-jacent au prix d’exercice Une option aura
de la valeur à la condition que son détenteur (l’acheteur) puisse en tirer un certain profit s’il
exerce immédiatement ou s’il estime qu’il peut en tirer un certain profit en l’exerçant dans le
futur et au plus tard à sa date d’échéance
■■ Premium et taux d’intérêt
Plus les taux d’intérêt sont élevés et plus élevé sera le premium, car plus faible est la valeur
actualisée du prix d’exercice. C’est là l’avantage de trésorerie d’un call qui croît avec le niveau
du taux d’intérêt.
■■ Premium et volatilité du cours du titre de base
Plus le cours d’une action est volatil, plus la probabilité qu’une forte hausse ou une forte baisse
se produise d’ici la date d’exercice est élevée. C’est une éventualité que recherche tout porteur
d’option. Si la hausse se produit, l’augmentation de la valeur de l’option se révélera
extrêmement profitable. Si la baisse se réalise, qu’elle soit faible ou importante, l’acheteur
n’exercera pas l’option, il l’abandonnera et sa perte sera limitée au montant du premium
■■ Premium et échéance La date d’exercice a un effet double sur la valeur du premium. Plus
l’échéance est éloignée, plus les possibilités de fluctuation des cours sont grandes. Or l’acheteur
d’une option bénéficie des fortes variations positives alors que sa perte potentielle est limitée
au montant du premium
2.2 Les déterminants de la valeur d’un put
Les mêmes déterminants interviennent pour un put et pour un call mais parfois dans un sens
opposé. Cela est évident pour le premier déterminant, le rapport du cours du titre support au
prix d’exercice. Plus faible est le cours du titre support, plus élevés seront la valeur intrinsèque
du put et le montant du premium. De même, le paiement d’un dividende, qui a pour effet de
réduire le cours du titre sous-jacent, accroît le premium d’un put. Le niveau des taux d’intérêt
affecte la valeur d’un put et d’un call dans des directions opposées. Un put représente dans un
certain sens une vente différée.
Au lieu de recevoir la valeur du titre support immédiatement, le détenteur du put ne la

recevra qu’à l’exercice. Il s’agit là d’un désavantage de trésorerie dont le coût d’opportunité
sera d’autant plus grand que les taux d’intérêt sont élevés. Le même raisonnement fondamental,
lié à la structure dissymétrique de risque d’une option, s’applique également à un put et à un
81
call. Un put vaudra donc aussi d’autant plus cher que la volatilité du titre support est élevée.
L’influence sur la valeur du put de la durée à l’échéance n’est pas évidente car deux
phénomènes s’opposent. Plus l’échéance est lointaine, plus grande est la probabilité d’une forte
fluctuation du cours du titre support ; or une croissance de la volatilité accroît la valeur d’une
option. Par contre, plus lointaine est l’échéance et plus faible est la valeur actualisée du revenu
qui sera obtenu à l’exercice du put, c’est-à-dire plus grand est le désavantage de trésorerie.
VI : les contrats à terme
Les produits dérivés contribuent à un effet de levier, dans la mesure où le capital investi
représente moins que le prix de l’actif correspondant, permettant ainsi un effet multiplicateur
sur le taux de rentabilité de l’actif. Grâce à l’effet de levier, il est envisageable d’utiliser les
produits dérivés à deux ans : tirer le meilleur avantage d’une opportunité de profit ou couvrir
son portefeuille contre un risque de prix à moindre frais.
CONCEPTS DE BASE
Le contrat à terme de type forward est le plus ancien des instruments analysés dans ce
chapitre et, sans doute, le plus accessible Un contrat à terme forward constitue un engagement
d’acheter ou de vendre une certaine quantité de supports à une date d’échéance future et à un
prix spécifié au moment où le contrat est passé. Si, à la date d’échéance, le prix de l’actif support
au contrat est supérieur au prix spécifié, l’acheteur du contrat réalise un profit ; dans le cas
contraire, il réalise une perte. Une telle position est connue sous le terme « position longue »
dans le contrat forward
2 Les contrats à terme de type futures
Bien que les contrats à terme de type futures ayant pour actif support des matières premières
existent depuis 1860, les contrats à terme d’instruments nanciers ne sont apparus que
beaucoup plus récemment, dans les années 1970 pour les premiers d’entre eux, les contrats à
terme de devises
MARCHÉS ET INSTRUMENTS
Nous allons passer en revue les principaux contrats et les marchés sur lesquels ils sont traités.
Nous commençons par les marchés à terme de marchandises qui sont les plus anciens marchés
à terme. Cela nous donne également l’occasion de rappeler les procédures utilisées sur ces
82
marchés. Nous présentons ensuite les contrats sur devises, sur taux d’intérêt, sur indice boursier,
ainsi que des produits plus récents.
1 : Contrats sur marchandises
On a toujours ressenti le besoin de marchés à terme pour les marchandises dont les prix sur
les marchés comptants sont très volatils. Les agriculteurs et les négociants en blé utilisent depuis
longtemps des marchés à terme pour se couvrir contre les risques de prix liés aux conditions
climatiques. Par ce biais, les producteurs et commerçants peuvent transférer leurs risques,
notamment aux spéculateurs. La maturité de ces contrats est typiquement de quelques mois ou
de quelques années. Une grande variété de marchandises est aujourd’hui négociée sur des
marchés à terme, à travers le monde. Ces marchandises peuvent être des denrées périssables,
comme le soja ou du bétail ; des métaux comme le cuivre ou l’argent ; des sources d’énergie
comme le pétrole ; et une variété de contrats financiers qui sont décrits dans les prochaines
sections.
Pour chaque marchandise, la qualité et la quantité du produit échangé sont spécifiées

précisément, de même que les lieux et conditions de livraison sont clairement définis. La même
marchandise est souvent négociée sur différents marchés à terme, bien que la qualité de la
marchandise puisse varier sensiblement d’un marché à l’autre. Le lingot d’or, par exemple, est
échangé sur divers marchés futures et forward, à travers le monde.
2 Contrats sur devises
Le marché des changes interbancaire est habituellement considéré comme le plus grand
marché des transactions à terme en devises. Il s’agit d’un marché de type forward intimement
lié à celui des dépôts en eurodevises, car il existe une relation technique entre taux de change
forward et différentiels de taux d’intérêt entre deux devises. C’est un marché très efficient où
les coûts de transactions pour des opérations normales sont faibles. En outre, le marché
fonctionne vingt-quatre heures sur vingt-quatre avec des participants du monde entier. Le
montant contracté est important (au minimum plusieurs millions de dollars) et ce marché est
donc réservé aux institutions financières. À leur tour, celles-ci s’inspireront des conditions du
marché pour coter à leurs clients un taux de change à terme sur des contrats de taille moins
importante.
3 Contrats sur taux d’intérêt
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Les contrats de futures les plus actifs au monde sont ceux portant sur les taux d’intérêt,
comme les contrats sur les eurodollars (LIBOR) et sur les obligations d’État en dollars, en euros
ou en livres. Ces marchés sont pratiqués par des banques commerciales et des gérants de
portefeuille pour couvrir leur exposition au risque de taux d’intérêt, c’est-à-dire pour protéger
leurs portefeuilles de prêts, d’investissements ou d’emprunts contre des mouvements
défavorables de taux d’intérêt. Ils sont également utilisés par des spéculateurs du fait du levier
financier élevé en fonction de leurs prévisions de mouvements des taux d’intérêt
Le contrat sur taux à court terme Les contrats sur des instruments court terme sont cotés avec
intérêt précompté. À la livraison, le prix du contrat est de 100 moins le taux d’intérêt comptant
du support du contrat.
Le contrat sur taux à long terme Le taux d’intérêt à long terme est le taux payé sur une
obligation à long terme. Comme nous l’avons déjà indiqué, le taux sur les emprunts d’État est
le taux directeur du marché. Une prime de risque de défaut vient s’ajouter pour les obligations
émises par des entreprises privées. Il existe, dans chaque pays, de nombreuses obligations
émises par l’État, lesquelles ne sont pas toutes homogènes. Elles se différencient en effet par
leur durée de vie résiduelle, leur intérêt nominal et certaines clauses particulières. Il n’est pas
facile de décider quelle obligation particulière devrait servir de support au contrat à terme,
d’autant qu’il faudrait modifier périodiquement les spécifications du contrat à terme car la
maturité d’une obligation se réduit progressivement au cours du temps. Par ailleurs, le risque
de manipulation de cours serait élevé si une obligation particulière était choisie comme support
du contrat à terme, car le flottant d’une seule obligation est relativement peu élevé.
VII : les Swaps
Un swap est un contrat entre deux parties qui s’engagent à un échange périodique de flux
financiers. À chaque date de règlement, elles échangent uniquement le solde des flux financiers.
Un swap ressemble à un accord de prêts réciproques mais est formulé sous la forme d’un contrat
unique, à la différence de deux prêts distincts. À chaque date de règlement du swap, le solde
entre les deux flux financiers est calculé, et le règlement est effectué par la partie qui doit de
l’argent. En jargon swap, on appelle jambe (leg) chaque côté du swap. Il est important de se
souvenir qu’à chaque date de règlement, on échange uniquement le solde entre les deux jambes.
Un swap est simplement un contrat décrivant la formule mathématique à utiliser pour calculer
le solde payé ou reçu à chaque date de règlement
1 Swaps de devises
84
Un swap de devises est un contrat permettant d’échanger des flux fixes libellés dans deux
devises différentes
2 Swaps de taux d’intérêt
Un swap de taux d’intérêt (interest rate swap) est un contrat permettant d’échanger des flux
dans une même devise, mais basés sur deux taux d’intérêt différents, l’un fixe et l’autre variable.
Les swaps de taux d’intérêt sont souvent utilisés à des ans de couverture. En particulier, un
swap peut permettre à une entreprise de convertir un taux d’intérêt variable en un taux d’intérêt
fixe. Considérons le cas d’une entreprise payant un taux d’intérêt variable sur un prêt bancaire
de 10millions d’euros. Le taux est donné par la somme du taux Euribor à 6 mois et d’un spread
de 3%.
Comme le taux Euribor est égal à 2%, le taux s’élève pour l’instant à 5%. Si le taux Euribor
venait à doubler, le montant des intérêts à verser augmenterait significativement (cf. la partie
droite de la figure ci-dessous). Si la firme ne désire pas rester exposée à ce risque de taux
d’intérêt, elle peut se refinancer en obtenant un nouveau prêt de 10 millions d’euros, lui
permettant de rembourser le premier, mais à un taux d’intérêt fixe cette fois-ci. Si l’obtention
d’untel prêt n’est pas possible à des conditions raisonnables, l’entreprise peut recourir à un swap
de taux d’intérêt. Dans ce cas, elle s’engage à payer un taux d’intérêt fixe à une contrepartie,
disons 5% par année, et reçoit un taux d’intérêt variable basé sur l’Euribor à 6 mois, disons
Euribor +2%, calculé sur un nominal de 10millions d’euros. Comme l’indique la figure ci-
dessous, l’effet net pour l’entreprise est de payer un taux d’intérêt de 6%, les flux Euribor
entrant et sortant s’annulant.
85
Figure représentant : la transformation d’un taux d’intérêt variable en taux d’intérêt fixe à
l’aide d’un swap de taux d’intérêt
3 : Swaps, forward et futures
Il y a plusieurs façons d’appréhender la position économique correspondant à un swap. Un swap

peut être considéré comme la différence entre deux obligations. Pour l’exemple de swap de
change, il s’agit d’une obligation de 100 millions de dollars à 6% contre une obligation de 150
millions de francs suisses à 4%. Pour l’exemple du swap de taux d’intérêt, il s’agit d’une
obligation de 100 millions de dollars à 6 % contre une obligation de 100 millions de dollars à
taux variable à LIBOR. On peut aussi considérer un swap comme un portefeuille de contrats
forward où chaque contrat à terme correspond à l’échange de flux à chaque échéance. Pour un
swap de taux d’intérêt où R est le taux fixe et r le taux variable, la figure ci-dessous donne une
représentation graphique des cash flows séquentiels associés à un swap.
Figure représentant des cash flows séquentiels associés à un swap, comme portefeuille de
contrats forward
Ainsi un swap, où on reçoit fixe et paye variable peut s’appréhender comme l’achat d’une série
de contrats à terme sur un taux variable r (LIBOR dans l’exemple précédent) au taux à terme R
(6% dans l’exemple précédent). Le détenteur de ce swap gagnera si le taux variable baisse et
perdra si le taux variable monte. Comme les contrats de type forward, les swaps sont des
contrats de gré à gré qui n’offrent pas la négociabilité ni la sécurité de contrats de type futures.
Les swaps et les contrats forward diffèrent cependant par les risques respectifs de défaut qu’ils
présentent.
86
La période à risque d’un contrat à terme de type forward est égale à son échéance à maturité
; du fait qu’en général aucune marge n’est exigée, il présente un risque de défaut. La période à
risque d’une future est réduite à une journée et le dépôt d’une marge initiale élimine
pratiquement tout risque de défaut. De ce point de vue, les contrats de swap ont un statut
intermédiaire. Contrairement aux futures pour lesquels tout changement dans la valeur du
contrat est payée ou reçue en règlement journalier, les swaps n’entraînent qu’un paiement
partiel de changement de valeur lors de la date de règlement périodique mais cependant plus
longue que la journée.
Supposons en effet que, par référence à la figure ci-dessus, juste après que le contrat ait été
passé, la structure à terme des taux d’intérêt change et que les taux variables augmentent. Si la
structure reste invariante, la partie contractante qui bénéficie de cette hausse des taux recevra
des paiements plus importants aux dates de règlement 2, 3, ..., T. Si le swap était construit
comme un futur, elle recevrait tout le changement de valeur du contrat lors de la prochaine date
de règlement, c’est-à-dire la valeur actuelle des gains supplémentaires résultant de la hausse
des taux. Cette distinction tend cependant à s’estomper dans la mesure où les banques
appliquent à leurs clients des appels de marge (marking to market) sur la valeur des swaps.
En résumé, un swap est un portefeuille de forwards. Aussi, comme l’illustre la figure ci-
dessous, les profils de flux de ces différents instruments à la suite d’une variation des taux
d’intérêt sont identiques. La caractéristique qui les distingue est le risque. De défaut qu’ils
présentent pour chacune des parties contractantes. De ce point de vue, les swaps occupent une
position intermédiaire entre les contrats forward et les contrats futurs.
87
Figure représentant l’identité des profils de risque des contrats forward, futures et de swap.
3 : Évaluation d’un swap de taux
Un swap peut être valorisé, à tout moment, comme la différence entre la valeur de deux
obligations. Au moment du contrat, les conditions sur le swap sont fixées de manière à ce que
les deux parties s’engagent sans qu’un versement ait lieu. Autrement dit, la valeur d’un swap
est nulle au moment du contrat. Mais par la suite, cette valeur évolue en fonction de l’évolution
des taux d’intérêt et des taux de change (pour un swap de change). On valorise chaque série de
flux aux taux d’intérêt en vigueur au moment de la valorisation.
5 Utilisation des swaps en gestion d’actifs
Les swaps sont également incontournables dans l’industrie de la gestion d’actifs, et en

particulier pour la création des ETF (Exchange Traded Funds). L’idée de base d’un ETF est de
répliquer la performance d’un indice de référence et cette réplication peut prendre deux formes
différentes. Le gestionnaire peut bien entendu recourir à une réplication physique en achetant
tous les titres inclus dans l’indice de référence. Alternativement, il peut signer un contrat swap
avec une banque qui s’engage à lui verser la rentabilité de l’indice de référence que nous notons
88
RA. Simultanément, le gestionnaire d’actifs acquiert des titres B auprès de sa contrepartie en

utilisant les fonds investis dans l’ETF et s’engage à verser la rentabilité de ce titre, RB, à sa
contrepartie. Un tel contrat est appelé un swap sur le rendement total ou total return swap. Ce
type de réplication synthétique représente environ 40% des actifs sous gestion des ETF en
Europe (Morningstar, 2012).
SECTION II : Utilisation dans la gestion de portefeuille et dans la couverture des risques

LE CALCUL DE LA RENTABILITÉ D’UN PORTEFEUILLE
Le taux de rentabilité, r, d’un portefeuille est facile à mesurer lorsque n’intervient aucun apport
ou retrait de fonds.
C’est la différence de valeur du portefeuille entre la fin et le début de la période (V1 – V0)
rapportée à sa valeur en début de période
En fait, la valeur du portefeuille peut aussi changer à la suite d’apports ou de retraits de

fonds (cash flows). Ainsi, un portefeuille géré par un professionnel peut avoir fait l’objet de
divers apports ou retraits de son client au cours du trimestre ou de l’année. Cela affecte le calcul
de la rentabilité. Bien sûr, ce problème technique de prise en compte des cash flows n’apparaît
pas pour un investissement dans une SICAV dont la valeur liquidative de la part est indiquée
chaque jour. Toutefois, il faut bien savoir que la valeur d’une part est elle-même affectée par
les hypothèses faites sur le traitement des apports et retraits de fonds dans la SICAV et donc
par la méthode de calcul choisie.
Pour bien faire comprendre l’influence des apports et retraits sur le calcul d’une performance,
prenons l’exemple simple suivant. Supposons qu’un retrait de fonds de Ct soit intervenu au
bout de t jours de la période de mesure. Les paramètres de calculs sont les suivants :
– valeur du portefeuille en début d’année : V0 = 100 ;
– retrait de fonds le jour t : Ct = 50, t = 30 jours ;
89
– valeur du portefeuille en fin d’année : V1 = 60.
Le changement de valeur du portefeuille au cours de l’année est V1 + Ct – V0 = 10.
Pour calculer le taux de rentabilité, il serait erroné de diviser le changement de valeur du

portefeuille par sa valeur initiale en début d’année dans la mesure où un montant de capital
beaucoup moins important a été investi pendant la plus grande partie de l’année (puisque le
retrait de fonds est intervenu à la fin du premier mois de l’année pendant laquelle la performance
est mesurée).
Pour tenir compte de ce phénomène, il existe plusieurs méthodes de calcul de la rentabilité qui
aboutissent à des résultats différents : la rentabilité pondérée par les capitaux investis, le taux
de rentabilité interne, et la rentabilité pondérée par le temps.
Le taux de rentabilité pondéré par les capitaux investis (money weighted rate of return) est le
rapport de la variation de valeur du portefeuille à la moyenne des capitaux investis durant la
période :
Cette approche suppose que les apports ou les retraits de fonds interviennent en milieu de
période de telle sorte que leur contribution à la rentabilité des capitaux investis est égale à la
moitié de leur valeur.
Une méthode de mesure plus précise consiste non pas à diviser par V0 – 1/2 Ct mais par un
terme qui tient effectivement compte du temps relatif pendant lequel les apports ont été investis
ou les retraits désinvestis. Pour le calcul d’un taux de rentabilité annuel, on obtient donc :
Dans la mesure où interviennent plusieurs apports ou retraits de fonds, chacun d’entre eux
se trouve affecté d’un poids relatif correspondant à son temps de présence dans le portefeuille.
Une telle méthode de calcul est critiquable dans la mesure où on utilise une espèce de taux de
rentabilité comptable moyen sans tenir compte d’une capitalisation ou actualisation des apports
90
et retraits intervenant à différentes dates de la période. Il est préférable d’utiliser la méthode du

taux de rentabilité interne. Le taux de rentabilité interne est le taux d’actualisation qui rend la
valeur actualisée de tous les cash flows égale au montant du capital initial. Dans l’exemple, le
taux de rentabilité interne est la valeur de r, solution de l’équation suivante.
Dans l’exemple proposé, on trouve r =18,90%. Le calcul d’un tel taux peut représenter une
tâche ingrate si les apports ou retraits d’espèces sont fréquents. En effet, même si la rapidité de
calcul des systèmes modernes de traitement de données rend l’exercice théoriquement facile, la
saisie exacte des données qu’il requiert rend lourde sa mise en œuvre et aléatoire sa stabilité.
Ainsi, une erreur d’enregistrement comptable ou informatique corrigée le lendemain par une
écriture de signe opposé fera apparaître un fort cash flow un jour et son opposé le lendemain.
Ce phénomène, neutre du point de vue comptable, peut totalement perturber le calcul du taux
de rentabilité interne. La méthode du taux de rentabilité interne ne donne des résultats vraiment
différents et plus précis que la méthode précédente que dans la mesure où les apports ou retraits
de fonds sont nombreux et importants.
Aussi, même s’il est approximatif, on se contente souvent de calculer le taux de rentabilité
pondéré par les capitaux investis moyens. Avec ou sans actualisation, cette méthode de calcul
de rentabilité pondérée par les capitaux investis est critiquable si elle est utilisée pour évaluer
la performance de la gestion et la comparer à celle d’autres gérants. En effet, le résultat est
grandement affecté par les apports et retraits effectués par le client selon ses besoins de
trésorerie et sur lesquels le gérant n’a pas d’influence. Pour pouvoir comparer les différents
gérants, il convient de calculer leur performance de gestion à capitaux identiques. Il convient
donc d’évaluer la performance par euro ou dollar investi. Si la valeur du portefeuille est connue
chaque fois que surviennent les apports et les retraits de fonds et que ceux-ci sont correctement
saisis, il est préférable de calculer le taux de rentabilité pondéré par le temps (time weighted
rate of return).
Cette méthode fournit en fait un taux de rentabilité par euro investi indépendamment des
cash flows intervenants pendant la période. Pour le calculer, il suffit de décomposer l’année
pendant laquelle la performance est calculée en autant de sous-périodes qu’il y a d’apports et
de retraits de fonds ; les taux de rentabilité internes successifs sont alors calculés puis chaînés.
91
Sur l’exemple proposé, le portefeuille valait Vt = 95 juste avant le retrait de fonds. Le taux de
rentabilité de la première période est calculé de la manière suivante :
Dans l’exemple ci-dessus, le portefeuille avait une valeur de 95 au moment où a eu lieu le

retrait de 50, de telle sorte que le taux de rentabilité pondéré par le temps est égal à 26,66%. Il
est calculé de la manière suivante.
À l’évidence, les méthodes de mesure de la rentabilité peuvent aboutir à des résultats très
différents, comme le suggère l’exemple ci-dessus où ils s’échelonnent entre 13,33% et 26,66%,
soit du simple au double ! Cela veut donc dire que la rentabilité d’un même portefeuille tel que
rapporté par des banques différentes peut aboutir à des chiffres de rentabilité différents selon la
façon dont sont programmés les ordinateurs.
Clairement, la méthode du taux de rentabilité pondéré par les capitaux investis est la plus
simple mais la moins table. La méthode du taux de rentabilité pondéré par le temps est
techniquement plus exacte mais par construction est neutre par rapport au montant des capitaux
92
investis. Dans le chaînage des taux de rentabilité, il se peut que certains taux de rentabilité
périodiques élevés soient obtenus dans une période où les capitaux investis sont faibles et vice
versa
93
CHAPITRE IV : EVALUATION DES PRODUITSS FINANCIERS « FINANCE

D’ENTREPRISE »
Selon son stade de développement, l'environnement financier met à la disposition des

entreprises une « gamme » de moyens de financement plus ou moins étoffée. Très diversifiée
dans les pays à systèmes financiers développés, cette gamme reste limitée à des techniques
financières de base dans la plupart des pays en développement. Mais, quel que soit leur
contexte, les entreprises sont toujours confrontées à des choix qui mettent en cause trois sources
fondamentales de financement. L'autofinancement constitue la base de tout développement
financier des entreprises. Les apports en capitaux propres constituent également un vecteur
essentiel du financement des entreprises. Mais, l'ampleur et les modalités de ces apports varient
notablement selon que l'entreprise dispose ou non d'un accès direct aux marchés des capitaux.
Enfin, le recours à l'endettement devrait en principe apporter des compléments de ressources
aux entreprises. De fait, il joue un rôle fondamental dans leur financement, même si les
emprunteurs subissent une forte incitation au « désendettement », à une période où les taux
d'intérêt réels atteignent des niveaux très élevés. Mais les choix ouverts à l'entreprise en matière
de financement comportent non seulement des enjeux externes, mais aussi des enjeux internes,
stratégiques et techniques. Dans notre analyse, nous examineront les apports en capitaux
propres et le recours à l’endettement.
SECTION I : LE FINANCEMENT DE L’ENTREPRISE

I : LE FINANCEMENT SUR FONDS PROPRES
A - LES DIFFÉRENTS TYPES D'AUGMENTATION DU CAPITAL
1 - Les augmentations de capital par apports en numéraire et en nature
Les apports externes en capitaux propres correspondent soit à la mise de fonds intiale
avancée par les propriétaires pour la fondation de l'entreprise, soit à des mises de fonds
additionnelles fournies à l'occasion d'augmentation de capital. Ces apports s'effectuent soit en
nature (cession à l'entreprise d'immeubles, de matériel, d'actifs incorporels), soit en argent
liquide ou en numéraire
En contrepartie, les apporteurs se voient reconnaître une participation au capital c'est à dire la
propriété d'une part de capital qui leur confère ainsi le statut d'associé. L'association au capital
se manifeste sous des formes diverses selon la nature de l'entreprise : remise de parts de capital
dans une société en nom collectif ou une société à responsabilité limitée (SARL), d'actions dans
94
les sociétés anonymes (SA) ou les Sociétés en commandite par actions etc. Mais dans tous les
cas, le propriétaire d'une fraction du capital se voit reconnaître trois ensembles de droits. D'une
part, il bénéficie d'un droit de participation, sous des formes et à des degrés divers, à la prise de
décision au sein de l'entreprise. D'autre part, il bénéficie d'un droit sur une quote-part des
éventuels bénéfices. Enfin, il conserve la possibilité de récupérer une fraction du patrimoine de
l'entreprise en cas de dissolution de cette dernière.
Dans la mesure où les augmentations de capital par apport en numéraire ou en nature

apportent des moyens nouveaux à l'entreprise qui en bénéficie, elles contribuent effectivement
à son financement. En revanche, certaines formes d'augmentation de capital n'apportent pas de
ressources nouvelles mais se bornent à fixer, à stabiliser des ressources déjà mises à la
disposition de l'entreprise.
2 - Les augmentations de capital par incorporation de réserves
Dans le cas des augmentations de capital par incorporation de réserves, l'entreprise intègre
au capital une fraction de réserves représentant des bénéfices antérieurement dégagés et non
prélevés par les propriétaires. A l'occasion de cette augmentation du capital, elle procède à une
distribution d'actions gratuites aux associés, au prorata de leur participation dans le capital
3 - Les augmentations de capital par conversion de dettes
De même que l'incorporation de réserves, l'augmentation de capital par conversion de dettes

ne semble pas avoir d'incidence sur le financement de l'entreprise. Dans ce cas en effet, on se
borne à « virer » en capitaux propres un montant qui figurait antérieurement dans des comptes
de dettes, sans modifier l'enveloppe globale des ressources, c'est-à-dire le montant du passif.
L'opération a cependant trois incidences directes ou indirectes en termes de financement. Dans
la mesure où une dette se trouve « transformée » en participation au capital, l'entreprise se
trouve libérée d'une échéance future et accroît ainsi la stabilité de son financement. En
contrepartie, elle reconnaît cependant à l'ancien créancier une participation au capital avec
toutes les incidences que cela peut comporter, notamment en termes d'influence sur les
décisions dans l'entreprise. Puisque le montant des dettes diminue et que celui des capitaux
propres augmente, l'entreprise paraît désormais moins endettée ; elle a ainsi amélioré sa
structure financière.
En cas de besoin, elle pourra donc solliciter plus aisément de nouveaux emprunts :
95
La conversion de dettes aura ainsi permis de reconstituer la capacité d'endettement (et la

capacité de financement) de l'entreprise. Si l'échéance de la dette faisant l'objet de la conversion
est proche, l'opération effectuée allège la pression exercée sur la trésorerie de l'entreprise et
permet aussi de réduire les besoins de financement immédiats. Au total, parmi toutes les formes
d'augmentation de capital, seules celles qui sont effectuées en contrepartie d'apports en
numéraire et d'apports en nature apparaissent directement comme des opérations de
financement. Les augmentations de capital opérées à l'occasion d'une incorporation de réserves
ou d'une conversion de dette apparaissent davantage comme des restructurations des ressources
déjà obtenues et n'affectent pas directement leur montant total. Toutefois, ces opérations
exercent une influence indirecte et parfois différée, sur les conditions du financement.
B - L'ÉVALUATION DES CAPITAUX PROPRES
L'évaluation du capital pose un problème complexe du fait de la pluralité des mesures qu'on
peut en proposer. En effet, trois notions de la valeur sont couramment mises en œuvre à propos
des capitaux propres.
1 - La valeur nominale du capital
La valeur nominale du capital correspond à une simple valeur de référence. C'est cette notion
que l'on emploie lorsqu'on dit que la société X présente un capital de 200 000 000 francs
composé de 20 000 actions de 10 000 francs. Cette valeur nominale reste celle qui est imprimée
sur les actions lorsque ces titres se présentent encore sous une forme matérielle. Le terme «
capital social » désigne la valeur nominale du capital dans le cas d'une société, quelle que soit
sa forme (société anonyme, SARL, société en nom collectif...).
2 - La valeur intrinsèque
La valeur intrinsèque du capital est une valeur patrimoniale. Elle correspond à la Situation
Nette {S}, c'est-à-dire au montant qui serait rétrocédé aux propriétaires si l'entreprise cessait
son activité et réalisait son patrimoine. Dans ce cas, les actifs seraient cédés et permettraient
d'obtenir la somme d'argent liquide {A}. Puis, les créanciers étant prioritaires par rapport aux
associés, il faudrait prélever la somme nécessaire pour rembourser l'ensemble de ses Dettes,
soit {D}. Dès lors, la somme restant à partager entre les associés en proportion de la part du
capital qu'ils détiennent serait :
96
Cette somme {S} permet à son tour de calculer la valeur intrinsèque de chaque part du capital
ou de chaque action. On peut alors écrire avec n, le nombre d'actions ou n de parts

et VI, la valeur intrinsèque de chaque part. Bien entendu cette valeur intrinsèque a peu de
chances de coïncider avec la valeur nominale du capital. Une telle hypothèse ne pourrait être
envisagée que si l'entreprise s'était bornée à assurer strictement le maintien de son capital
d'origine, sans mettre en réserve la moindre part des bénéfices réalisés depuis sa fondation, ni
imputer quelque perte que ce soit. En général, la valeur de la situation nette sera donc très
probablement différente de celle du capital nominal, supérieure si l'entreprise a réalisé de
bonnes opérations et accumulé des bénéfices non distribués, inférieure si l'entreprise a dégagé
des pertes et « consommé » du capital.
3 - La valeur marchande
La valeur marchande du capital (on parle également de valeur vénale) correspond enfin à la
valeur pour laquelle le capital (ou des parts de ce dernier) sont échangés à l'occasion de
transactions. Dans le cas particulier des entreprises cotées en bourse, on peut se référer à un
prix déterminé de façon explicite : le cours boursier. Ainsi, pour une Société Anonyme dont le
capital compte 10 000 actions, l'observation d'un cours de 2 750 francs par action permet
d'évaluer la valeur globale du capital à 27 500 000 francs. Cette dernière somme correspond à
la valeur que le marché boursier reconnaît à l'entreprise : on parle alors de valeur marchande ou
encore de capitalisation boursière. De façon générale dans le cas des sociétés dont les actions
sont cotées en bourse, on aura
On pourrait penser, en première analyse, que la valeur marchande du capital devrait

davantage « coller » à la valeur intrinsèque, le marché se référant à la valeur du patrimoine pour
évaluer les actions et fixer leur capitalisation boursière. Mais dans les faits, un décalage persiste
entre ces différentes évaluations. En effet, si le marché prend en compte la valeur du patrimoine,
il la « corrige » en tenant compte des perspectives de rendement futur de l'entreprise. Si celle-
ci semble présenter de bonnes perspectives de gains futurs, la valeur de rendement dépassera
largement la valeur du patrimoine tel qu'il se présente aujourd'hui. En revanche, si les
perspectives de gain futur sont défavorables (à cause d'un marché en cours de contraction, d'une
97
technologie dépassée, de la faiblesse du système de gestion...), la capitalisation boursière ne

représentera même pas la valeur du patrimoine.
Ainsi, tout se passe comme si le marché boursier appréciait une entreprise non sur la valeur
liquidative de son patrimoine présent, mais sur la prévision de sa croissance et de ses gains
futurs. Pour une entreprise qui envisage de recourir à une augmentation de capital par apport en
numéraire, une bonne « image » sur le marché assure à la fois un prix élevé (le cours pratiqué
lors d'une augmentation de capital s'appelle prix d'émission) et un placement facile des titres,
ce qui permet d'obtenir des ressources abondantes, dans des conditions favorables. A cet égard,
le problème de l'évaluation des actions par le marché est une variable importante de la politique
de financement d'une entreprise qui envisage de recourir à une augmentation de capital.
II : LE FINANCEMENT SUR DETTE
C'est à propos des formes de l'endettement que la profusion des moyens de financement apparaît
avec le plus d'évidence. Si l'on se réfère aux critères déjà proposés ci-dessus, il est cependant
possible d'en proposer un classement relativement clair.
98
Un classement des différentes formes d'endettement
Cette figure doit encore être complété par la prise en compte de trois autres types de crédits ou
de prêts. Des concours spécifiques concernent certaines opérations telles que l'exportation, la
création d'entreprises, la décentralisation. Ces concours sont généralement attribués par des
intermédiaires financiers et devraient donc être rattachés à la catégorie {b}. Le crédit inter-
entreprises qui se noue lorsqu'une entreprise accorde à ses clients des délais de règlement ne
met en cause ni l'appel à l'épargne ni l'intermédiation. Enfin, des concours susceptibles d'être
obtenus sont des marchés internationaux de capitaux ou auprès de banques internationales
représentent des montants importants et des techniques financières complexes. Mais ils ne
concernent en pratique qu'un nombre très limité de grandes entreprises, publiques ou privées.
A - L'ENDETTEMENT PAR APPEL DIRECT A L'EPARGNE
L'endettement par appel direct à l'épargne constitue un mode de financement

particulièrement sélectif et ne concerne en propre que les grandes entreprises et d'importantes
institutions publiques ou privées. Lorsque leur situation économique et leurs résultats sont
favorablement appréciés, seules ces dernières présentent en effet une notoriété et une surface
financière suffisantes pour qu'un large public puisse être atteint par leur appel à l'épargne et leur
accorder sa confiance et ... ses fonds. Dans la pratique, le mode de financement se traduit par
deux types d'opérations : l'émission de titres à court terme et l'émission d'obligations et d'autres
titres longs.
Depuis quelques années, de nouvelles formes d'emprunt sont apparues, créant, pour les
entreprises qui y recourent, de nouveaux types d'engagements intermédiaires entre les dettes et
les capitaux propres au point que l'on a pu parler à leur sujet de « quasi-fonds propres ».
1 - L'émission de titres à court terme
L'émission de bons, de billets de trésorerie ou d'autres titres à court terme constitue une
opération par laquelle l'émetteur remet un titre en contrepartie d'apports de fonds qui lui sont
prêtés à court ou à moyen terme. Ces titres qui peuvent être émis dans le public ou placés auprès
de partenaires avec lesquels l'émetteur établit un contact direct apparaissent comme une forme
d'obligations simplifiée et à terme plus court.
99
Schéma d’une émission de titres financiers
2 - L'émission d'obligations
L'émission d'obligations (c'est-à-dire le lancement d'un emprunt obligataire) constitue la

forme privilégiée d'emprunt par appel direct à l'épargne, même si elle est réservée aux seules
sociétés par actions remplissant des conditions sélectives. En effet, le principe de ce type
d'opération consiste dans le fractionnement de l'emprunt en un grand nombre de parts, les
obligations. Ce fractionnement permet de réaliser une centralisation financière plus efficace en
mobilisant de multiples contributions de montant éventuellement limité.
Chaque obligation constitue donc pour le prêteur un titre de créance et pour l'emprunteur une
reconnaissance de dette. Comme les autres valeurs mobilières (et notamment les actions), les
obligations sont cessibles, négociables. En cas de besoin, le prêteur peut ainsi espérer rentrer
dans ses fonds, dans des conditions plus ou moins rapides et plus ou moins favorables selon la
qualité du titre (donc de l'émetteur) et la conjoncture sur le marché financier. Cette possibilité
de revendre des obligations sur un marché « secondaire » à d'autres épargnants, sans attendre
leur remboursement par l'emprunteur (l'échéance), accroît ainsi la mobilité des placements pour
les porteurs quoique leur terme normal soit à long terme (sept à vingt ans).
Elle permet ainsi de rendre compatibles les besoins des emprunteurs qui souhaitent disposer
de capitaux durables et ceux des épargnants qui recherchent la souplesse et la mobilité dans
leurs placements. Le remboursement des obligations (on parle « d'amortissement financier »)
s'effectue selon des conditions arrêtées dès leur lancement soit en une seule fois («
amortissement in fine »), soit par tranches (« amortissement par annuités »), le choix des titres
amortis faisant alors l'objet d'un tirage au sort.
Enfin, alors que la rémunération des obligations était traditionnellement fixe, l'apparition
des obligations participantes (dont la rémunération varie selon les résultats de l'entreprise) puis,
et surtout, d'obligations à taux révisables (ou taux flottant) interdit d'assimiler aujourd'hui les
100
obligations à des « valeurs à revenu fixe ». Le montant des émissions varie considérablement
d'une place à l'autre. Sur le marché français, il se situe généralement entre 50 et 100 millions de
francs français, ces limites représentant des seuils économiques indicatifs plus que des normes
juridiques ou techniques absolues. Le plancher indiqué correspond à la « masse critique » qui
permet d'absorber des frais fixes induits par l'émission et d'atteindre efficacement les
souscripteurs potentiels. Quant à la limite supérieure mentionnée, elle traduit surtout la
saturation possible du marché qui ne peut absorber un montant indéfini de titres. Dès lors, ce
plafond est également variable : ainsi, on a pu relever au cours des dernières années des
émissions portant sur plusieurs milliards de francs.
La capacité d'absorption du marché est manifestement déterminée par l'abondance des fonds
susceptibles d'être engagés sur le marché financier et l'intensité de la concurrence que se font
les émetteurs de titres. A cet égard, le lancement d'emprunts publics dans une conjoncture où
le budget de l'État présente un déficit élevé a conduit, depuis 1976, à une progressive éviction
des emprunteurs privés. Les titres bénéficiant de la garantie de l'Etat offrent plus de sécurité et
sont de ce fait préférés par les épargnants, ce qui restreint le montant des fonds prêtables
réellement accessibles aux émetteurs privés.
B - LES PRÊTS ET CRÉDITS CONSENTIS PAR LES BANQUES ET LES AUTRES

INTERMÉDIAIRES FINANCIERS
Les prêts et crédits dispensés par les intermédiaires financiers correspondent à des
procédures que l'on peut classer selon leur objet économique.
A cet égard les entreprises sont principalement concernées par quatre types de concours :
- les crédits à court terme de mobilisation ou de trésorerie,
- les crédits à l'exportation,
- les crédits à l'investissement,
- les crédits immobiliers.
Les crédits à l'investissement représentent une part importante de la masse de crédits

distribués par les intermédiaires financiers aux entreprises et la principale affectation de ces
derniers. On constate parmi ces concours la prédominance des crédits à moyen terme non
mobilisables et à long terme, ce qui permet de relever l'importance de l'engagement pris par les
institutions qui les distribuent pour leur financement. Il faut toutefois réserver une mention
101
particulière aux opérations de crédit-bail mobilier ou immobilier qui correspondent à une forme
particulière de financement. Dans ce cas, un établissement financier ou une banque de crédit à
long et moyen terme acquiert un bien choisi par l'entreprise souhaitant investir. Puis le bien est
donné en location à l'entreprise concernée qui bénéficie d'une possibilité de rachat. Ainsi
l'investisseur n'obtient pas un crédit à proprement parler, mais il évite l'avance initiale qu'aurait
exigé l'achat d'un bien d'équipement.
En contrepartie, il est simplement locataire du bien qu'il utilise et devra régler, selon une
périodicité prévue à l'avance, des loyers à l'établissement de crédit-bail. Celui-ci demeure donc
propriétaire jusqu'à ce que le locataire fasse éventuellement jouer son option de rachat. Les
crédits à court terme ont généralement une échéance à moins d'un an mais qui peut aller jusqu'à
deux ans. Ils sont en quasi-totalité distribués par les banques. Ces concours peuvent être
dissociés en crédits de trésorerie et crédits de mobilisation. Les crédits de mobilisation se
constituent chaque fois qu'une banque accepte de mobiliser des créances détenues par une
entreprise. A l'occasion de leurs opérations commerciales, les entreprises accumulent des
créances, chaque fois qu'elles accordent un délai de règlement à un client.
Par la suite, elles peuvent attendre l'écoulement normal de ce délai pour recouvrer leurs
créances et encaisser le montant de leur vente : on dit alors qu'elles « nourrissent » elles-mêmes
ces créances. Mais, la situation financière des entreprises ne leur permet généralement pas
d'attendre que le recouvrement s'effectue au terme d'un délai qui atteint fréquemment 60 à 90
jours. C'est pourquoi les banques interviennent en prenant en charge, « en mobilisant » certaines
de ces créances. Elles mettent alors à la disposition des entreprises bénéficiaires, une somme de
monnaie immédiatement disponible, correspondant au montant de la créance diminué des agios
(intérêts et commissions) qui constituent la rémunération de la banque. Outre ces crédits de
mobilisation obtenus en contrepartie ou en représentation de créances, les entreprises ont enfin
accès à des crédits de trésorerie qui apportent un soutien général à l'équilibre financier à court
terme.
SECTION III : EVALUATION DES INVESTISSEMENTS
Dans cette section, nous allons définir le concept d'investissement dans le cadre de la gestion
financière des entreprises. Nous présenterons quelques classifications des projets
d'investissement afin de saisir comment ces investissements peuvent s'intégrer à la stratégie de
la firme. Nous esquisserons le processus de préparation des projets et exposerons les notions
102
nécessaires à leur évaluation financière. Pour terminer, nous présenterons une illustration de la
méthode d'évaluation de la rentabilité des projets
1. LA NATURE DE L'INVESTISSEMENT
Nous désignons par « investissement » l'immobilisation de capitaux par une entreprise en vue
d'acquérir les actifs à long terme nécessaires à son exploitation. L'investissement peut revêtir
différentes, mais il possède certaines caractéristiques qui permettent de le reconnaître
1.1 Exemples d'investissements
La construction d'un barrage Un barrage constitue un investissement. La construction du

barrage est précédée d'une étude pouvant s'échelonner sur plusieurs années pour déterminer la
faisabilité du projet. Au cours de cette étude, on évalue les avantages que ce barrage procurerait
et les coûts associés à sa construction et à son exploitation. Le barrage peut être construit à
différentes fins : production d'électricité, réduction des inondations et de l'érosion des sols,
irrigation, création d'un centre de loisirs, etc.
L'évaluation des avantages du barrage nécessite des prévisions sur les revenus et les coûts de
son exploitation. Par exemple, si le barrage est construit en vue de la production d'électricité, il
est nécessaire d'estimer les ventes d'électricité en volume, le prix de vente et les frais
d'exploitation pendant sa durée de vie. Un barrage pourrait aussi être à l'origine d'effets négatifs
sur l'environnement qu'il faudrait prendre en considération. Au cours de l'étude préalable à la
construction, on détermine également le site, les matériaux à utiliser, la taille du barrage et les
modalités de diversion du cours d'eau pendant la construction, etc., et l'on estime le montant de
l'investissement requis.
Une fois que la décision de construire a été prise, il peut être nécessaire de procéder à
l'éviction des populations établies sur le site où le réservoir du barrage sera localisé. La
construction du barrage peut elle-même prendre plusieurs années. Il peut donc s'écouler une
dizaine d'années entre le début des études de faisabilité et le début de l'exploitation du barrage.
Ce délai est naturellement fonction de sa taille. L'exploitation du barrage permet alors de
récupérer graduellement les capitaux investis si les prévisions sur lesquelles était fondée la
décision de construire se réalisent
1.2. Les caractéristiques des investissements
103
Les trois exemples d'investissements ci-dessus sont très différents, mais ils possèdent certaines
caractéristiques communes qui permettent de mettre en évidence la nature de l'investissement.
Un investissement est une immobilisation de capitaux pour une longue période en vue
d'avantages ou de gains ultérieurs incertains.
1.2.1. L'immobilisation de capitaux
Un investissement constitue une immobilisation de capitaux. L'entreprise qui investit fait un

ensemble de décaissements qui peuvent s'échelonner sur plusieurs années afin d'acquérir des
actifs dont l'exploitation permettra elle l'espère de récupérer la mise de fonds initiale et de
réaliser un rendement minimal sur les capitaux qui y sont investis. Les actifs en question ne
sont pas achetés en vue de les revendre, mais plutôt pour les utiliser à des activités de production
ou de commercialisation. Un investissement est dans une large mesure irréversible. Une fois
réalisé, il est difficile de revenir en arrière. Ainsi, lorsque des ressources ont été engagées dans
la construction d'un barrage, la seule manière possible de les récupérer est de terminer le barrage
et de l'exploiter
1.2.2. Les avantages ou gains prévus
On immobilise des capitaux dans un investissement en vue d'avantages ou de gains futurs.

Dans le premier exemple, la construction du barrage devrait permettre de produire de
l'électricité et cet investissement ne se justifie sur le plan financier que si les revenus nets de la
vente d'électricité font plus que compenser le montant investi dans le barrage.
De la même manière, dans le deuxième exemple, la construction de l'usine est justifiée si les
revenus nets prévus de l'exploitation de l'usine, une fois les frais d'exploitation absorbés, ont
une valeur supérieure aux montants investis. Le même raisonnement s'applique au choix de la
période de remplacement du véhicule dans le cas de la compagnie de taxis. L'investissement
dans une nouvelle automobile est justifié par la réduction des coûts d'entretien et de réparation
que l'on entrevoit. D'une manière générale, la décision de se lancer ou non dans un projet
d'investissement doit être basée sur une comparaison entre les montants à investir et les
avantages ou gains que l'on peut espérer en retirer.
1.2.3. L'incertitude des avantages et des coûts
Au moment de la décision d'investissement, ni les avantages ni les coûts ne sont connus avec
certitude. Selon l'expression de Pierre Massé, « un investissement est un pari sur l'avenir ».
Habituellement, le montant de l'investissement est plus facile à estimer que les revenus à retirer
104
de son exploitation, d'une part parce qu'il se produit plus tôt, et d'autre part parce qu'il dépend
davantage de l'entreprise. Toutefois, dans la plupart des cas, ce montant ne peut être considéré
certain
1.2.4. L'investissement et la comptabilité
En général, la notion d'investissement à des fins de gestion financière correspond à celle

d'immobilisation en comptabilité. Cependant, cette adéquation n'est pas totale. En effet, certains
investissements au sens financier du terme sont comptabilisés comme charges de l'exercice
même s'ils sont susceptibles de produire des effets sur une longue période. Les coûts pour
monter une campagne de publicité, pour des activités de recherche et développement et pour
l'exploration pétrolière sont des exemples de décaissements qui ne sont pas nécessairement
comptabilisés comme dépenses en capital bien que par leur nature ils revêtent le caractère
d'investissement.
En conclusion, un investissement est caractérisé par une immobilisation de capitaux en vue

d'avantages ou de gains futurs incertains. Pour analyser et évaluer les investissements, il est
utile d'en dresser au préalable une typologie.
2. LES TYPES D'INVESTISSEMENTS
Les projets d'investissement pourraient être classés selon un grand nombre de critères ;
toutefois, les plus pertinents sont certainement les liens existants entre les différents
investissements, d'une part, et les objectifs visés, d'autre part.
2.1. La classification des investissements en fonction de leurs liens réciproques
Des projets peuvent être interreliés de multiples manières. Un investissement requiert une
immobilisation de capitaux en vue d'avantages futurs incertains. L'interdépendance des projets
peut se présenter aussi bien au niveau des actifs immobilisés qu'au niveau des revenus et coûts
d'exploitation attendus
Les investissements mutuellement exclusifs Des investissements mutuellement exclusifs sont

tels que l'acceptation de l'un entraîne automatiquement le rejet de l'autre. Par exemple, on doit
choisir entre deux emplacements pour construire un pont sur une rivière ; seul l'un des
emplacements sera choisi. Un seul pont sera construit et il s'agit de déterminer l'emplacement
dont on peut attendre la meilleure combinaison d'avantages et de coûts. Ou encore, on doit
choisir entre deux équipements pour remplir la même fonction, par exemple entre deux types
105
d’ordinateurs ; un seul des ordinateurs considérés sera acheté. Ces investissements sont
mutuellement exclusifs ; le choix de l'un entraîne automatiquement le rejet de l'autre
Les investissements concurrents Un investissement est concurrent à un autre s'il en réduit la

rentabilité. Son acceptation n'aboutit pas nécessairement au rejet de l'autre comme dans le cas
précédent, mais elle en affecte la rentabilité de façon négative. Ainsi, si une entreprise du
secteur de l'automobile développe un nouveau modèle, les ventes de ce modèle peuvent se faire
non seulement au détriment des ventes de ses concurrents, mais aussi à celui de ses propres
ventes d'autres modèles. Les investissements indépendants Deux investissements sont
indépendants si l'adoption de l'un n'entraîne aucun effet sur l'autre et vice versa. Les
investissements effectués par des filiales d'une entreprise agissant dans des secteurs très
différents tels que le tabac et l'aéronautique sont vraisemblablement indépendants.
Les investissements complémentaires
Un investissement est complémentaire à un autre s'il permet d'en augmenter la rentabilité. Par
exemple, l'agrandissement du réseau de distribution d'électricité serait complémentaire à la
construction d'un barrage hydro-électrique ; il permettrait d'en augmenter la rentabilité en
donnant accès à une clientèle plus importante. Ou encore, l'agrandissement de l'espace de
stockage et l'acquisition de machinerie additionnelle de manutention seraient complémentaires
à une augmentation de la capacité de production. L'investissement complémentaire peut être
réalisé en même temps que l'investissement qu'il complète ou ultérieurement
2.2. La classification des investissements en fonction de leurs objectifs
Un grand nombre d'entreprises classent leurs investissements en fonction de l'objectif visé et

du risque couru de manière à en faciliter l'évaluation. La plupart du temps, les normes
considérées au moment de la décision d'acceptation ou de rejet varient avec le type
d'investissement considéré, comme les nouveaux produits, les nouveaux marchés, les
réductions de coûts, les améliorations de qualité, les remplacements, etc.
Les nouveaux produits
Il s'agit des investissements réalisés en vue de développer de nouveaux produits pour la firme.
Les produits peuvent être entièrement nouveaux, en ce sens qu'ils n'ont jamais été offerts sur le
marché, ou encore similaires, c'est-à-dire qu'ils se vendent déjà sur le marché mais que
l'entreprise n'en a jamais fabriqué ou vendu. Étant donné qu'elle n'a pas d'expérience dans la
106
production et la vente de ces produits, l'investissement présente plus de risque que les projets
habituels et il apparaît normal de les considérer selon des normes de sélection plus sévères.
Les nouveaux marchés
Les investissements visant à développer des marchés nouveaux présentent moins de risque
que les précédents puisque le produit est déjà vendu par l’entreprise ; son expérience de la
production du bien lui permet de faire des estimations précises des coûts. Par ailleurs, sa
connaissance de son propre marché et l'expérience qu'elle y a acquise devraient l'aider à pénétrer
de nouveaux marchés avec ce produit, même si la nouvelle clientèle a des attitudes et des
comportements différents de ceux de sa clientèle actuelle. Les améliorations de la qualité Les
projets entrant dans cette catégorie visent à augmenter la longévité ou les performances des
produits de l'entreprise. De tels projets devraient se traduire par une hausse de la demande et se
justifier sur cette base. Ils peuvent également être entrepris pour rendre la compagnie plus
concurrentielle.
Les réductions de coûts
Les investissements visant à réaliser des réductions de coûts sont généralement moins risqués
que les précédents ; sans effet sur la demande et les revenus de l'entreprise, ils visent à réduire
les frais d'exploitation soit au moyen d'équipements additionnels, soit par une modification des
équipements existants.
Les remplacements
Apparentés aux investissements visant des réductions de coûts, les projets de remplacement
peuvent être considérés en général comme moins risqués que la moyenne des investissements
de l'entreprise. Il s'agit de remplacer un équipement qui a fait ses preuves, mais qui est devenu
vétuste ou désuet par suite d'une innovation technologique. Les projets de remplacement n'ont
aucun effet sur la demande et les revenus de l'entreprise.
Les autres investissements
Cette catégorie comprend tout un ensemble d'investissements réalisés pour des motifs autres
que leur rentabilité directe. Les investissements peuvent être requis par la loi ; c'est le cas des
investissements visant à réduire la pollution de l'air, de l'eau ou par le bruit par exemple
3. LE PROCESSUS DE PRÉPARATION DU PROJET
107
Le processus menant à une décision d'investissement peut se décomposer en deux étapes. La

première est technique et consiste à rassembler l'information nécessaire à la prise de décision
et à la synthétiser. La seconde, de nature administrative et même politique, consiste en
l'acheminement du projet à la hiérarchie jusqu'à son acceptation par l'organe décisionnel ultime.
Cette section porte uniquement sur la première étape ; le processus d'évaluation et de sélection.
3.1. L'ébauche du projet
À l'origine d'un projet doit exister la perception d'un besoin ou d'une occasion d'investir. Ce
peut être la nécessité de réduire les coûts de production pour faire face à la concurrence ou
d'augmenter la capacité de production pour répondre à la demande actuelle ou prévue.
L'occasion d'investir peut-être fournie par une innovation technologique ou la perception d'un
besoin qui n'est pas satisfait par les produits actuellement sur le marché. C'est donc la perception
d'une occasion à exploiter qui préside à un projet. La recherche de telles occasions est de plus
en plus systématisée, spécialement dans les grandes entreprises
3.2. La formulation du projet
Une fois définis l'objectif à réaliser et les moyens permettant de l'atteindre, il est nécessaire
d'effectuer des estimations des revenus et des coûts associés à chacun. Une telle étude requiert
des connaissances et des recherches dans divers domaines et l'on doit faire appel à diverses
compétences à l'intérieur, voire à l'extérieur de l'entreprise. L'estimation des revenus nécessite
des compétences économiques pour prévoir la croissance de l'économie étant donné que toutes
les industries sont dans une certaine mesure touchée par ce facteur. De plus, on s'appuiera sur
les études de marché du service de commercialisation et sur les opinions et perceptions des
représentants et vendeurs pour prévoir la demande des produits visés par le projet. Les
estimations de coûts sont généralement plus précises et s'appuient sur les informations et
prévisions des services de la production, des achats et du personnel
4. L'ÉVALUATION ET LA SÉLECTION DES PROJETS
4.1. La répartition des responsabilités dans le choix des investissements
On pourrait penser à priori que le comité de direction ou le conseil d'administration d'une

compagnie ont pleins pouvoirs pour décider des projets à entreprendre et de ceux à retarder ou
à abandonner. Il n'en est rien. Certes, ces organes ont juridiquement le pouvoir ultime de
décision, mais le plus souvent ils ne font que statuer sur les projets qui leur sont présentés en
fonction de l'information dont ils disposent. Le nombre de projets présentés à l'organe
108
décisionnel ultime d'une grande entreprise est habituellement trop élevé pour que celui-ci ait
réellement le temps d'évaluer chacun ; on peut s'attendre à ce qu'il analyse en profondeur les
projets les plus importants, soit par leur taille, soit par leurs conséquences stratégiques, ou
encore en raison du risque qu'ils présentent, et qu'il statue sur les autres après un examen
sommaire
4.2. La nature du processus de sélection des investissements
Un projet est normalement formulé par le département qui a perçu l'occasion d'investir et décidé
de l'exploiter. Une fois convaincu du bien-fondé du projet, ce département devra le présenter
de manière à convaincre les décideurs de l'entreprendre. Préparé le plus souvent par des
spécialistes, le projet doit être présenté de façon suffisamment claire pour être compris par des
généralistes. Une grande partie de l'information qui aura servi à la préparation du projet sera
donc exclue. L'allocation des ressources en capital ne peut être considérée comme un processus
résultant de décisions totalement objectives. Un ensemble d'individus participent à la
formulation d'un projet et sont concernés par son cheminement ; on peut s'attendre à ce que leur
personnalité et leurs inclinations transparaissent dans le projet
5. LES ÉLÉMENTS PERTINENTS À L'ÉVALUATION DES INVESTISSEMENTS
Le choix des investissements est un type de décision particulier et les principes exposés plus
haut sont applicables. Nous allons maintenant traiter des particularités d'application de ces
principes. Dans le choix entre plusieurs décisions possibles, par exemple remplacer ou non un
équipement ou construire ou non une usine, on doit considérer les coûts futurs estimés
concernés par la décision en cause. Les coûts passés ne doivent pas influencer les décisions
d’investissement ; en effet, étant passés, ils ne peuvent modifier la rentabilité future d'un projet.
Les coûts à prendre en considération sont estimés : ils ne peuvent être connus avec certitude à
l'avance. Ils doivent également être occasionnés par la décision en cause, autrement il n'y aurait
pas de raison pour que leur montant ait quelque influence que ce soit sur la décision
5.1. Le système comptable traditionnel et l'information nécessaire à l'évaluation des projets

d'investissement
Le système comptable traditionnel ne fournit pas directement les données nécessaires à

l'évaluation et à la sélection des investissements étant donné, d'une part, que la comptabilité des
entreprises en est un d’exercice et, d'autre part, que ce système ne tient pas compte des décalages
temporels entre les transactions.
109
5.1.1. La comptabilité d'exercice
La comptabilité des entreprises en est un d’exercice et non de caisse. Dans un système

comptable de caisse, une transaction n'est enregistrée aux livres qu'au moment où elle donne
lieu à un mouvement d'encaisse. La comptabilité d'exercice enregistre des événements quand
ils surviennent sans qu'ils ne donnent nécessairement lieu à des rentrées ou des sorties de fonds
(produits à recevoir ou charges à payer). De même, elle peut enregistrer un passif après la
réception d'encaisse (produits reçus d'avance) ou un actif après un déboursé (charges payées
d'avance, immobilisations, etc.).
En général, les transactions sont mesurées et comptabilisées en fonction de flux monétaires

passés, présents ou futurs, mais la comptabilité d'exercice repose sur le principe de
l'indépendance des exercices et la règle de rattachement à l'exercice. Pour respecter ces
contraintes, la comptabilité impute les produits et les charges aux exercices sans se soucier de
refléter les mouvements de trésorerie, d'où il s'ensuit que le chiffre du bénéfice net ne
correspond pas à une rentrée de fonds nette équivalente pour l'exercice. D'ailleurs, le comptable
fournit les renseignements sur les mouvements de fonds dans l'entreprise dans un état financier
complémentaire appelé l'état de l'évolution de la situation financière
5.1.2. Les décalages temporels
Le système comptable traditionnel ne tient pas compte des décalages temporels entre les
transactions ; il compare, additionne et soustrait des montants reliés à des transactions qui ont
lieu à des périodes différentes comme si ces dollars avaient la même valeur quel que soit le
moment où ils sont encaissés ou décaissés. Ainsi, la comptabilité répartit le coût d'acquisition
d'un équipement entre différents exercices en fonction du principe du rapprochement des
produits et des charges et non en fonction des mouvements d'encaisse. Même si le décaissement
relatif à l'acquisition est réalisé en début de période, la comptabilité traditionnelle en répartit le
coût sur sa durée de vie prévue. L'amortissement est calculé sur la valeur de l'immobilisation
au moment de son acquisition, même si ce coût est imputé à des exercices ultérieurs.
5.2. Les règles de détermination des flux monétaires
Il résulte des principes applicables à la détermination des coûts pertinents que, au moment de
l'évaluation d'investissements, on doit prendre en considération les flux monétaires additionnels
attribuables à l'investissement. Il convient de préciser ici que, pour déterminer ces flux, le point
de vue de l'organisation en cause doit être pris en considération.
110
En résumé : un investissement est une immobilisation de capitaux pour une longue période
en vue d'avantages ou de gains ultérieurs incertains.
Les investissements peuvent être classés selon les liens qui existent entre eux ; ainsi, ils peuvent
être mutuellement exclusifs, concurrents, indépendants ou complémentaires. On peut aussi les
classer selon leurs objectifs : lancement de produits nouveaux, expansion sur des marchés
nouveaux, améliorations de la qualité, réduction des coûts, remplacement, etc.
Le processus menant à une décision d'investissement peut être décomposé en deux étapes : la
première, de nature technique, consiste à rassembler l'information nécessaire à la prise de
décision, et à la synthétiser, et la seconde, de nature administrative et même politique, consiste
en l'acheminement du projet à la hiérarchie jusqu'à son acceptation par l'organe décisionnel
ultime. Pour l'évaluation d'un projet, on ne doit prendre en considération que les flux monétaires
additionnels actualisés de l'investissement du point de vue de l'organisation concernée.
La comptabilité traditionnelle, qui en est un d’exercice et qui ne tient pas compte des
décalages temporels entre les transactions, n'est pas orientée en fonction de l'évaluation et de la
gestion des investissements.
CHOIX DES INVESTISSEMENTS
Dans un contexte pratique le gestionnaire est confronté à trois décisions financières

importantes :
- le choix des investissements à court et long terme
- le choix des modes de financement à court et long terme
- le choix d’une politique de distribution des dividendes
Le gestionnaire prend ces décisions en tenant compte des données internes disponibles
(information comptable et autres), des particularités de l’environnement dans lequel l’entreprise
opère et de son degré d’aversion pour le risque. Des trois décisions, la plus importante est la
décision d’investissement. D’ailleurs dans le cas, d’un marché des capitaux parfait (pas
d’impôt, pas de frais de transaction, rationalité des individus, information gratuite et accessible
à tous simultanément), on peut démontrer qu’il s’agit de la seule décision financière ayant un
impact sur la valeur de l’entreprise.
La décision d’investissement détermine les sommes qui seront investies par l’entreprise de
même que les actifs spécifiques qui seront retenus. Au bilan d’une société, la décision
111
d’investissement, i.e. l’acquisition d’actifs réels corporels (terrains, bâtiments, machine et

outillage, stocks etc.) ou incorporels (brevets d’invention, marques de commerce, etc.)
détermine la composition de son actif. Les décisions financières et le bilan de l’entreprise
Décisions d’investissement Décisions de financement
Le choix d’un investissement ne se fait pas ex nihilo. En effet, la démarche classique d’un bon
choix d’investissement s’appuie sur un bon diagnostic stratégique. Ce qui fait du diagnostic
stratégique la matière fondamentale de notre approche de l’ingénierie financière. Elle est à la
base de la mise en œuvre de tous les autres concepts étudiés dans le cadre de ce cours
Dans le cadre de cette analyse, nous étudierons les différents critères de choix d’un
investissement : - le Délai de récupération (DR) - la Valeur Actuelle Nette (VAN) - l’Indice de
rentabilité (IR) - le Taux de Rendement Interne (TRI)
112
➢ Le critère de délai de récupération Le Délai de récupération, également appelé Pay-
back est le délai à partir duquel les cash flows engendrés par l’investissement égalisent le
montant de l’investissement initial. C’est en fait le délai à partir duquel l’investisseur récupère
sa mise de départ.
➢ Le critère de la Valeur Actuelle Nette Il s’agit de la différence entre les cash flows
(actualisés au coût moyen du capital) générés par un investissement et le montant initial de

l’investissement. Elle indique en fait l’enrichissement net de l’entreprise qui découlerait de la
réalisation de cet investissement
Le coût moyen du capital est un taux de rendement exigé par les investisseurs. Il se calcule par
la formule suivante :
➢ Le critère de l’indice de rentabilité C’est le niveau de rentabilité procuré par
l’investissement. Il mesure donc le résultat obtenu en regard des moyens mis en œuvre
➢ Le critère du Taux de Rendement Interne (TRI) C’est le Taux qui annule la valeur
actuelle nette d’un investissement. Il correspond donc au taux de rentabilité réel d’un
investissement. Si ce taux est inférieur au coût moyen pondéré du capital d’une entreprise,
l’investissement n’est pas intéressant et ne doit pas être réalisé.
113
SECTION III : GESTION DE LA TRESORERIE

La gestion de la trésorerie doit tout d'abord, permettre à l'entreprise d'éviter la cessation des
paiements. Elle doit assurer également, l'utilisation optimale des excédents de trésorerie et
rechercher des moyens de financement à court terme au moindre coût. Effectuées par le trésorier
ou le responsable financier, les prévisions de trésorerie sont faites pour des périodes variables :
année, trimestre, mois, semaine ou au jour le jour. L'organisation de la gestion s'intègre autour
d'une procédure budgétaire incluant plusieurs budgets dont celui de la trésorerie qui récapitule
: les encaissements et les décaissements prévus pour une certaine période. A partir du budget
de trésorerie, le plan de trésorerie tient compte des moyens de financement à court terme, de
leur coût respectif et des placements éventuels.
L'objectif est de parvenir à une trésorerie proche de zéro afin d'éviter les excédents
inemployés et les découverts bancaires coûteux en agios. Cependant, avant d'atteindre ce point
d'équilibre, deux situations peuvent être envisagées :
• insuffisance ou déficit de trésorerie,
• excédent de trésorerie.
I : LE FINANCEMENT DES INSUFFISANCES DE TRESORERIE.
Comment combler un déficit de trésorerie ? Plusieurs possibilités sont offertes aux

entreprises selon les garanties apportées.
I.1. Les crédits en compte courant.
L'entreprise peut solliciter auprès de sa banque une ouverture de crédit en compte courant
ou crédit disponible, d'un montant représentant un certain nombre de mois de chiffre d'affaires.
Exemples : crédit de campagne, facilités de caisse, crédit-relais, préfinancements. Il s'agit d'une
possibilité de crédit mise à la disposition de l'entreprise qui l'utilise et le rembourse à sa
convenance. L'entreprise peut disposer, pour une durée limitée, d'un solde créditeur de banque
ou de concours bancaires courants. Qu'il s'agisse de découvert autorisé ou non autorisé, dans
les deux cas il y a décompte d'intérêts débiteurs.
114
I.2. Les avances sur créances.
Il s'agit d'anticipation sur le recouvrement des créances.
a) L'escompte des effets de commerce :
L'entreprise peut négocier auprès de sa banque les traites en portefeuille à échéance de moins
de 90 jours et acceptées par les débiteurs avec retenues d'intérêts et commissions (agios).
b) Le Crédit de Mobilisation des Créances Commerciales (CMCC) :
L'entreprise peut obtenir une avance de sa banque à partir d'un dossier de créances détenues
sur les clients.
Le billet à ordre souscrit par l'entreprise et représentatif du montant des créances matérialisées
est négocié auprès de la banque afin d'obtenir immédiatement des disponibilités. Par la suite,
l'entreprise encaissera ses créances et remboursera la banque à l'échéance fixée.
c) La cession de créances professionnelles selon la loi Dailly : Les créances détenues sur les
clients sont cédées à l'organisme financier qui en assurera ou non l'encaissement aux différentes
échéances. En contrepartie, l'entreprise bénéficie de fonds sous la forme de concours bancaires
courants.
d) la négociation des effets de commerce magnétiques : La dématérialisation des effets de

commerce et leur remplacement par des effets magnétiques (Lettre de Change Relevé
Magnétique et Billet à Ordre Relevé Magnétique) facilite leur négociation et simplifie les
procédures d'octroi de crédit par les banques sous la forme de Concours Bancaires Courants.
I.3. Le crédit fournisseurs. Il permet de différer (à 30, 60, 90 jours ou plus) les décaissements
pour des achats de biens ou services et donc d'éviter les achats au comptant. Il est possible
également de demander aux fournisseurs des reports ou prorogation d'échéance avec ou sans
intérêts de retard. Ce crédit repose bien évidemment sur l'accord préalable des fournisseurs, sur
la confiance envers son débiteur, les garanties fournies et après mesure des risques encourus.
I.4. Le crédit clients. Il s'agit de réduire la durée du crédit accordé aux clients et de les inciter à
payer au comptant en accordant des escomptes de règlement.
I.5. Les obligations cautionnées. A condition de remplir certaines conditions (secteur d'activités,
caution de la banque, durée du crédit client, ...), il est possible de demander à l'administration
fiscale de pouvoir régler les taxes sur le chiffre d'affaires, à échéance de 2 à 4 mois, à l'aide
d'obligations, moyennant un taux d'intérêt très avantageux.
115
I.6. Les apports temporaires de capitaux. Il s'agit des apports temporaires de capitaux sur des
comptes courants d'associés.
I.7. Le recours aux sociétés d'affacturage. Le recours aux sociétés d'affacturage chargées du
recouvrement des créances sur les clients est possible moyennant la rémunération de leurs
services
II : LE PLACEMENT DES EXCEDENTS DE TRESORERIE.
Comment optimiser les excédents de trésorerie ? Le gestionnaire et le trésorier doivent

rechercher les moyens de rentabiliser un excédent de trésorerie, quel qu'en soit la durée.
Plusieurs possibilités sont offertes aux choix de gestion des dirigeants d'entreprises :
1) des placements en compte à terme rémunérés pour des durées de 3, 6 ou 12 mois,
2) des souscriptions de bons de caisse,
3) des placements en O.P.C.V.M. (Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières),

Il peut s'agir de titres de F C P (Fonds Communs de Placements ou de S.I.C.A.V. (Société
d'Investissements à Capital Variable) proposant différents types de placement monétaires : en
actions et/ou obligations. L'entreprise emploie ses excédents de trésorerie par acquisition de
titres pour une période courte et les revend après avoir réalisé un gain. Dans ce cas, la gestion
des excédents de trésorerie peut être réalisée à l'aide de logiciels spécifiques et par la voie
télématique en relation avec des organismes spécialisés et les banques. Les jours de valeur
doivent être négociés auprès des banquiers.
4) des paiements au comptant des fournisseurs afin de bénéficier, en contrepartie d'escompte

de règlement.
III : LA GESTION DE TRESORERIE.
Afin d'optimiser sa trésorerie, l'entreprise doit établir un tableau prévisionnel par mois, des
encaissements et des décaissements de liquidités : le budget de trésorerie, faisant apparaître les
prévisions de soldes mensuels cumulés des disponibilités, des concours bancaires courants ainsi
que les ajustements nécessaires.
Le développement des systèmes d'informations et de communications ont contribué à

l'automatisation de la gestion de trésorerie. La gestion de trésorerie en valeur est réalisée par le
trésorier en fonction des dates de valeur des mouvements de fonds réalisés par l'entreprise.
116
Une différence importante existe entre le fonctionnement comptable des comptes bancaires
et la gestion de trésorerie en date de valeur. Ainsi, pour un compte rémunéré, la date de valeur
est la date à partir de laquelle :
• une somme créditée au compte porte intérêt,
• une somme débitée sur le compte cesse de porter intérêt. Pour un compte de Dépôt à Vue
(DAV), non rémunéré, la date de valeur est la date à partir de laquelle :
• une somme portée au crédit d'un compte peut être retirée, sans agios, pour le titulaire,
• une somme débitée sur le compte devient indisponible.
En conclusion :
• un dépôt est affecté d'une date de valeur postérieure à la date d'enregistrement comptable,
• un retrait est affecté d'une date de valeur antérieure à la date comptable de l'opération. Dans
les grandes sociétés et les groupes, les comptes ouverts auprès de différentes banques sont
nombreux et spécialisés. Les responsables financiers doivent veiller à l'équilibrage global des
comptes afin d'éviter l'existence de comptes débiteurs coûteux et l'existence simultanée de
comptes créditeurs peu ou pas rémunérés. Les services des banques proposent un service
d'équilibrage des comptes par des virements interbancaires afin d'optimiser les soldes des
comptes selon le concept peu réaliste de « trésorerie zéro ».
SECTION IV : FUSION-ACQUISITION
Notion de fusion
Avant toute fusion, l’on doit procéder à l’évaluation des sociétés à fusionner. Les fusions de
sociétés sont l’un des instruments de la croissance externe. L’autre modalité de la croissance
externe est la prise de participations en vue de la constitution de groupes. Les scissions et les
apports partiels d’actifs présentent de grandes analogies avec les fusions, tant sur le plan
juridique que celui de la technique comptable et même en ce qui concerne les objectifs
économiques. Les fusions entraînent :
- la dissolution d’une ou plusieurs sociétés
- et la constitution ou, plus souvent, l’augmentation de capital d’une ou plusieurs sociétés.
Ces opérations s’effectuent par échange de titres entre les sociétés concernées conformément
à la partie résultant de l’évaluation de ces titres. Les apports d’une société à l’autre sont
117
comptabilisés sur la base de l’évaluation des biens apportés qui peut être différente de
l’évaluation ayant déterminé la parité. Nous étudierons d’abord le contexte juridique de la
fusion. Puis dans une seconde section, nous évoquerons les principes généraux de la
comptabilité des fusions. Enfin, dans une troisième et dernière section, nous analyserons le
traitement de l’existence des participations entre les sociétés fusionnantes.
. Le contexte juridique
 Définition
La fusion est l’opération par laquelle deux sociétés se réunissent pour n’en plus former qu’une
seule. La fusion peut résulter soit :
- de la création d’une société nouvelle par plusieurs sociétés existantes
- soit de l’absorption d’une société par une autre (fusion-absorption)
Les modalités de fusion dont stipulées dans un projet de fusion établi par les dirigeants des
sociétés concernées et qui doit être approuvé par l’assemblée générale de chacune des sociétés.
En fait, le procédé de la fusion absorption est presque toujours celui qui est choisi. Le procédé
de la fusion-réunion est très peu utilisé car la création d’une société présente des inconvénients
d’ordre pratique notamment l’absence de personnalité juridique de la société nouvelle avant son
immatriculation au registre du commerce.
La fusion entraîne :
 D’une part : cas de la fusion-réunion
- la dissolution des sociétés réunies (A et B)
- et la constitution d’une société nouvelle (C)
 D’autre part : cas de la fusion-absorption
118
- la dissolution de la société absorbée (B)
- et l’augmentation de capital de la société absorbante (A)
Les titres de la (ou des) société(s) dissoute(s) sont échangés contre des titres crées par la société
nouvelle ou par la société absorbante. Il y a transmission à la société nouvelle ou à la société
absorbante de l’ensemble des actifs des sociétés dissoutes. Le passif des sociétés dissoutes est
pris en charge par la société nouvelle ou par la société absorbante.
Cas des Scissions et des apports partiels d’actif
 Scission
Il y a scission lorsque le patrimoine d’une société scindée est partagé en plusieurs fractions
simultanément transmises à plusieurs sociétés existantes ou nouvelles. La scission entraîne :
- la dissolution de la société scindée (A)
- et la constitution (B) ou l’augmentation de capital (C) des sociétés substituées à la société

dissoute
Les titres de la société scindée sont échangés contre les titres des sociétés bénéficiaires du
transfert de patrimoine. Les actifs de la société scindée ainsi que son passif sont partagés entre
les sociétés bénéficiaires du transfert de patrimoine. En apparence, la scission est le contraire
119
d’une fusion et elle ne devrait pas aboutir à la concentration d’entreprises. En fait,

paradoxalement, une concentration peut résulter d’une scission comme le montre le schéma ci-
dessus (cas de la société C).
 L’apport partiel d’actifs
L’apport partiel d’actifs est l’opération par laquelle une société apporte à une autre société
(nouvelle ou existante) une partie de ses éléments d’actif et reçoit en échange des titres émis
par la société bénéficiaire de l’apport. L’apport partiel d’actif entraîne la création ou
l’augmentation de capital de la société (B) bénéficiaire de l’apport.
La société apporteuse (A) continue à exister. Contrairement à la scission ou à la fusion, l’apport

partiel d’actifs n’entraîne pas d’échange de titres des deux sociétés (A B). L’apport partiel peut
porter sur des biens isolés ; dans ce cas, il s’apparente à une simple cession d’élément d’actif.
Par contre, si l’apport partiel d’actif porte sur l’ensemble des actifs (et éventuellement du passif)
d’une branche complète d’activité, l’opération ressemble à une fusion ou à une scission. Section
2. Le mode d’évaluation des titres des sociétés à fusionner
Avant toute fusion ou acquisition, il convient de rédiger le projet de fusion. Celui-ci servira de
base à l’évaluation des titres des deux sociétés.
I. Le projet de fusion
C’est un dossier qui contient notamment l’évaluation des actifs et du passif dont la transmission
aux sociétés absorbantes ou nouvelles est prévue. L’enregistrement comptable de ces apports
est nécessairement le reflet des valeurs figurant dans le projet de fusion. Les opérations de
fusion, scission et apport partiel sont traduites dans le projet de fusion, et par suite en
comptabilité.
Les éléments d’actif objet de la fusion peuvent être évalués selon deux modes :
120
- soit à la valeur comptable de chaque actif et passif transférés
- soit à la valeur globale attribuée à l’ensemble transféré
A. Evaluation des apports à la valeur comptable
Ce mode d’évaluation est adapté en règle générale aux fusions absorptions.
B. Evaluation des apports à la valeur globale de l’ensemble
Ce mode d’évaluation est adapté aux fusions réunions et rachat d’entreprise (acquisitions)
II. La détermination du rapport d’échanges des titres
Avant de procéder à la fusion, il convient de déterminer le « prix relatif « de l’action de la

société A par rapport à celle de la société B. A cette fin, l’on calcule l’on va suivre le processus
suivant :
i) Déterminer la valeur de l’Actif Net Comptable (ANC)
ii) Déterminer l’Actif Net Comptable Corrigé (ANCC)
Souvent l’évaluation de l’action se fonde sur la moyenne de ses valeurs mathématique et valeur
de rendement. D’où la nécessité de calculer la valeur de rendement.
121
vii) Déterminer le rapport réel d’échange et le montant de la soulte
Le rapport théorique d’échange n’est qu’un indicateur qui vient éclairer la lanterne des
dirigeants des sociétés fusionnant. Le vrai rapport est déterminé par la négociation. En général,
les parties prévoient le versement d’une soulte en espèces pour rendre l’échange plus équitable.
Cette soulte est versée aux actionnaires de la société absorbée. Selon la loi notamment en
France, pour que l’opération de fusion conserve son caractère de fusion (ou scission), la soulte
ne doit pas dépasser 10% de la valeur nominale des titres émis en rémunération des apports.
III. Impacts de la fusion
Deux impacts majeurs peuvent être distingués dans le cas de la société absorbante :
- l’augmentation de capital de la société absorbante
- la détermination et la comptabilisation d’une prime de fusion
A. Augmentation du capital de la société absorbante
La fusion entraîne une augmentation du capital de la société absorbante (ou la constitution du

capital dans le cas d’une nouvelle société). Le capital social augmente d’un montant égal à la
valeur nominale des titres créés pour rémunérer les apports. Le nombre de titres crées est
déterminé à partir du rapport réel d’échange issu des négociations entre les parties.
B. Prime de fusion
122
La prime de fusion est la différence entre l’évaluation des apports (sous déduction de la soulte
éventuelle) et l’augmentation du capital. Elle est inscrite au passif du bilan dans la rubrique des
capitaux propres. Cette prime peut se calculer de deux manières différentes :
i) sur la base de la valeur comptable des apports (ANC) moins la soulte éventuelle
ii) sur la base de la valeur globale des apports (ANCC) moins la soulte éventuelle.
123
CHAPITRE V : INGENIERIE DES PRODUITS FINANCIERS
Dans ce chapitre, nous analyserons les concepts suivants : l’ingénierie des produits
financiers, la conception et la structuration des produits financiers, l’adaptation aux besoins des
clients et aux conditions du marché et l’analyse des impacts économiques et financiers des
produits financiers
SECTION I : Ingénierie des produits financiers
Il s’agit de connaître les différents types d’opération d’ingénierie financière, comprendre le

mécanisme des LBO et connaître la notion de dette mezzanine.
Les opérations d’ingénierie financière sont de divers ordres et peuvent se rapporter à des
opérations en bourse (cas des OPE, OPA et OPV) ou à des opérations d’emprunts auprès des
investisseurs ou des banques (cas des LBO). Dans les deux cas, des techniques précises sont
mises en œuvre. Pour ce chapitre, après avoir défini les notions d’OPA, OPE et OPV nous nous
appesantirons sur les LBO. La raison est que les étudiants verront probablement plus avant les
premiers concepts dans le cadre du cours portant sur la bourse.
Une Offre publique d’Achat (OPA) est une offre par laquelle un investisseur propose
globalement aux porteurs d’actions d’une société de leur racheter leurs titres (à un cours
généralement supérieur au dernier cours de bourse, afin d’en prendre le contrôle.
Une Offre Publique d’Echange (OPE) est une offre permettant à un investisseur de prendre le
contrôle d’une société en proposant un échange des actions de cette dernière contre des titres
de sa propre société.
Une Offre Publique de Vente (OPV) est une offre permettant la mise en vente d’une quantité
importante mais déterminée de titres à un cours donné, sur le marché boursier. Pour ce qui est
des LBO, sera étudié dans une première section la définition du concept ainsi que les besoins
auxquels il répond, puis dans une seconde section nous analyserons la structure de financement
d’un LBO.
I : Concept du LBO
 Définition
Le Leveraged Buy-Out (LBO) encore appelé Management Buy-Out (MBO) ou en français

Rachat d’Entreprise par les Salariés (RES) est une opération de rachat d'entreprise en finançant
une part importante du prix d'acquisition par endettement.
124
Une société holding qui s'endette, est constituée pour acheter une entreprise dont les excédents
de trésorerie seront régulièrement remontés au niveau du holding via des dividendes afin de lui
permettre de payer les intérêts de sa dette et de la rembourser.
 Bien-fondé des LBO
Le LBO est souvent une solution à une succession familiale ou à une cession par un groupe
d'une division. Cette opération d’ingénierie financière peut également permettre de sortir une
société de la bourse quand celle-ci est mal valorisée.
Un LBO est réalisé autour du management actuel ou d'une nouvelle équipe dirigeante et il est
financé en capitaux propres par des fonds spécialisés. Le montage repose sur des dettes ayant
des priorités différentes de remboursement (dettes senior, junior ou subordonnée, mezzanine)
et donc des risques et des rémunérations croissantes.
II : Structure de financement d’un LBO
H. Schéma du montage financier
Le mécanisme de financement d’un LBO peut s’apprécier à travers le schéma suivant
Schéma du montage financier d’un LBO
La société holding va alors s’endetter auprès des investisseurs ou de banquiers.
III. Structure de financement du LBO
125
Les pourcentages ci-dessus sont naturellement indicatifs. Ils sont étroitement liés aux cash
flows et au prix d’acquisition.
 Les acteurs des LBO
 Les investisseurs en dette mezzanine
Les dettes mezzanines représentent un marché important où se spécialisent certains fonds

d’investissement de même que quelques banques (via des filiales créées à cet effet). Cette dette
est dite mezzanine car elle s’intercale entre les Dettes senior et les fonds propres. C’est une
dette très subordonnée et ne sera donc remboursée qu’après le remboursement complet de toutes
les tranches de la dette senior. Compte tenu du niveau de risque, l’investisseur en dette
mezzanine exigera une rémunération élevée généralement assortie de Bons de Souscription
d’Actions (BSA) qui pourront améliorer la rentabilité de son crédit.
Par exemple, en France on peut citer MEZZANIS SA filiale du crédit lyonnais private equity
comme investisseur en dette mezzanine. Cette société se charge notamment du conseil en
investissement mezzanine.
N.B : Une dette est dite subordonnée lorsque son remboursement dépend du remboursement
initial des autres créanciers (créanciers privilégiés, créanciers chirographaires). Bien sûr en
contrepartie du risque encouru, les créanciers subordonnés exigent un taux d’intérêt plus élevé
que les autres.
126
La mezzanine : un financement sur mesure à mi-chemin entre la dette et le capital
Le financement intermédiaire ou « mezzanine » apporte des solutions sur mesure aux besoins
en financements qui ne peuvent être entièrement satisfaits par les produits classiques purs de
dette ou de capital. Face à, d’une part un marché de la dette structurée très standardisé qui limite
les durées des prêts et les niveaux de levier, et d’autre part les exigences de rentabilité élevées
des investisseurs en capital, le financement mezzanine offre des solutions hybrides et flexibles
permettant la réalisation des transactions dans des conditions satisfaisantes pour tous les
apporteurs de fonds.
Le financement mezzanine est principalement utilisé dans les opérations à effet de levier de
type LBO/LMBO ou LBU réalisées par des fonds d’investissement financiers ou par des
opérateurs industriels (corporate acquisition). Son domaine d’application est toutefois plus
large puisqu’il peut répondre également à des problématiques de financement de la croissance
interne ou externe, de renforcement des fonds propres par exemple en prélude à une
introduction en bourse, ou de restructuration du capital à l’occasion d’une recomposition
d’actionnariat ou d’une transmission patrimoniale.
A mi-chemin entre la dette et le capital, le financement mezzanine a souvent le statut de quasi

fonds propres, surtout au regard d’autres prêteurs prioritaires de l’entreprise. C’est la raison
pour laquelle l’investisseur en produit mezzanine s’inscrit dans une approche
d’accompagnement à moyen/long terme du management et des actionnaires de l’entreprise
financée, et fonde sa rémunération en partie sur la création de valeur que son investissement
permet de réaliser.
 Les banques
Les banques interviennent dans le financement des dettes senior. Elles peuvent procéder à des
prêts syndiqués i.e. regroupant plusieurs banques prêteuses des fonds.
 Les sociétés de conseil en LBO
Il convient d’envisager de façon pratique le processus de conseil en LBO dans le cadre disons
d’une mission de consultance auprès d’une société faisant l’opération d’une telle opération.
Chaque société de conseil a sa méthode. Celle qui est donc exposée ici l’est à titre indicatif.
Elle se décline en trois étapes.
Première étape : Définition de la problématique ; détermination des solutions optimales:
127
Analyse de l'existant : situation bilantielle de la société et de ses financements ; ses perspectives

actuelles de rentabilité et de développement ;
Mise à plat des problématiques de l'entreprise : motivations de l'entreprise (Actionnaires,

management), quant à :
L’évolution, la recomposition de son actionnariat,
Sa stratégie de développement interne ou externe,
L’optimisation de sa situation financière (organisation de ses financements, gestion de ces

actifs) ; Définition de la (des) problématique(s) - clé(s) : détermination des solutions optimales
de financements correspondantes (dette structurée ou/et equity ; combinaison des deux).
Deuxième étape : Préparation, élaboration des documents-clés ; Identification des partenaires

potentiels (Banques, Investisseurs) : et préparation d'une "data room" (non systématique) ;
rédaction de l'appel d'offres ; potentiels (investisseurs, fonds, banques, institutions financières)
; présélection d'un groupe restreint d'institutions ; -sélectionnées ; transmission et mise à
disposition des documents d'information (mémorandum d'information, data room, …).
Troisième étape : Analyse, sélection des offres ; Négociation commerciale et juridique,

assistance aux due diligences complémentaires, closing : Recueil des offres et dépouillement ;
analyse, rapport - mise en exergue de leurs caractéristiques (structure détaillée, coûts, clauses c
lés, due diligences exigées, zones de risques) ; Optimisation des offres avec l'entreprise ;
sélection d'une offre ; Assistance à la phase de documentation juridique et aux due diligences
complémentaires éventuelles.
SECTION II : Conception et structuration de produits financiers
La structure financière est définie comme les institutions, la technologie financière et les règles
qui déterminent comment l'activité financière est organisée à une période donnée (René Stulz,
2001). Autrement dit, la structure financière est le fondement du système financier d'un pays.
Dans la littérature récente, la structure financière renvoie à deux types de systèmes financiers
qui diffèrent essentiellement de par la façon dont ils collectent et traitent l'information
nécessaire à la conclusion des contrats financiers.
SECTION III : Adaptation aux besoins des clients et aux conditions de marché
I : Adaptation aux besoins des clients
128
Les ménages sont à la fois emprunteurs et prêteurs. Ils s’endettent principalement pour financer
des actifs immobiliers. Pour expliquer le mécanisme par lequel le financement des entreprises
influence la croissance, l'auteur a considéré un entrepreneur qui a une idée de projet. En
supposant qu'il ne peut financer son projet et par ses propres moyens, l'entrepreneur doit trouver
des investisseurs capables de lui fournir les ressources nécessaires au lancement de sa
production. Les investisseurs ne financeront le projet que s'ils espèrent obtenir des gains égaux
au coût d'opportunité de leurs fonds. En l'absence d'asymétrie d'informations, c'est-à-dire dans
un marché parfait, le coût du capital est le même dans tous les pays. Dans ce cas, l'entrepreneur
peut bénéficier des fonds locaux et étrangers pour financer ses projets à haute valeur ajoutée
(par exemple de R et D) pour l'économie. Les marchés financiers sont outillés pour financer ces
types de projets pour lesquels on doit recourir aux capitaux étrangers.
SECTION VI : Analyse des impacts économiques et financiers
I : Analyse des impacts économiques
Il est admis aujourd'hui que l’efficacité du secteur financier est un facteur déterminant de
la croissance économique d’un pays et son degré du développement conditionne la réussite des
politiques économiques. C’est pourquoi plusieurs pays en développement s’efforcent de
développer leur secteur financier en mettant en place un arsenal de réformes monétaire, bancaire
et financière. La libéralisation des taux d’intérêts, l'ouverture du secteur bancaire aux privés
nationaux et étrangers. La création du marché des capitaux. Malgré les efforts faits au plan
réglementaire et les incitations de type fiscal, le volume d’activité reste négligeable et le
développement des valeurs mobilières reste entravé. Créer des emplois, Créer des emplois
Continuer de contribuer à la croissance économique en appuyant des projets de développement
des infrastructures, Procurer à moyen terme des rendements de premier quartile aux
actionnaires.
II : Analyse des impacts financiers
D’une manière générale, plus la rentabilité d’un produit financier est forte plus le risque est
élevé mais le risque encouru tend à s’amenuiser sur le long terme avec la durée du placement.
Indépendamment de leur rendement périodique (intérêt annuel pour les obligations, dividendes
pour les actions, indice de performance pour les fonds d’investissement), tous les produits
financiers sont soumis à des baisses et hausses, plus ou moins durables, de leur valeur de
cotation sur les marchés financiers. Il est donc important de répartir l’épargne sur différents
129
produits en fonction des besoins de revenus réguliers ou de liquidités à court et moyen terme et
en considération du degré de risque accepté par l’investisseur.
130
CHAPITRE VI : INGENIERIE FINANCIERE INTERNATIONALE
Dans ce chapitre, nous analyserons les marchés financiers internationaux, le financement des
entreprises à l’international, la gestion des risques internationaux et la fiscalité internationale.
SECTION I : Marchés financiers internationaux
Notions de marché des capitaux
Le marché des capitaux permet à certaines unités économiques au cours d’une période donné
de dépenser plus qu’elles ne gagnent, et à d’autres de trouver un emploi à l’excédent du revenu
sur les dépenses. Les agents à besoin de ressources externes les collectent par émission de titres
et recours au crédit ; les agents à excédent de ressources les prêtent et augment ainsi leur
patrimoine financier et monétaire.
Le marché des capitaux comprend le marché monétaire et le marché financier.
• Le marché monétaire
C’est le marché des capitaux à court terme. Les opérations sur ce marché n’excédent pas 12
mois. Il est composé du marché interbancaire, réservé aux banques et du marché des titres de
créances négociables ouvert à tous les agents économiques.
a : Le marché interbancaire
C’est le marché où se rencontrent l’offre et la demande de liquidité bancaire. Le rôle du marché

interbancaire est de permettre tous les jours, la compensation des dettes et des créances que les
banques accumulent les unes sur les autres. Divers taux de référence sont calculés sur ce
marché.
b :Le marché des titres de créances négociables
Les TCN sont constitués de billets de trésorerie (BT), de certificats de dépôts (CD), de bons des
Etablissements financiers (BEFI), et de bons des institutions financières régionales (BIFR). Ils
sont émis au gré de l’émetteur et négociables sur le marché monétaire de l’UMOA.
• Le marché financier
C’est le marché des capitaux à long terme (actions, obligations, titres dérivés etc…). On
distingue le marché primaire et le marché secondaire.
131
a :Le marché primaire
Il n’est pas localisé en un lieu déterminé. Sa fonction est de drainer des capitaux à long terme
pour participer au financement de l’économie. C’est un marché utilisé quand les gouvernements
et les entreprises vendent des titres pour la première fois d’où son nom de marché du neuf. Ces
titres sont placés auprès du public par l’intermédiaire des banques ou des sociétés de bourse.
b :le marché secondaire
C’est le marché sur lequel s’échangent les titres antérieurement émis sur le marché primaire.
On l’appelle souvent le marché de l’occasion. Toute déficience à ce stade constitue un sérieux
handicap pour attirer et rendre réalisable les levés de capitaux sur le marché primaire.
❖ Définitions des marchés financiers internationaux
Les marchés financiers permettent la confrontation de l’offre et de la demande de capitaux. Il

s’agit donc d’un lieu où s’échangent les instruments financiers. Ces derniers sont représentatifs :
De propriétés : les actions
De créances : les obligations
De liquidité (marché monétaire) et de devises (marché des changes).
De produits conditionnels : les options
De contrats à terme : les futures
Les marchés financiers internationaux sont trois types à savoir : le marché des Eurodevises, les
marchés des Eurocrédits et les marchés des obligations internationales.
• Le marché des Eurodevises
Les Eurodevises désignent des capitaux déposés dans des banques implantées hors du pays
d’émission de la monnaie dans laquelle ces avoirs sont libellés. Ces institutions expertes dans
la gestion de tels dépôts, sont appelées Eurobanque. D’un point de vue pratique, les termes
eurodollars et eurodevises sont employés pour décrire la même réalité. Le préfixe « euro »
rappelle simplement qu’à l’origine ces dépôts étaient principalement localisés en Europe. En
utilisant l’appellation générique « eurodollar », le marché des eurodevises se caractérise par la
domination du dollar, ce qui explique aussi l’utilisation du terme marché des eurodollars pour
désigner le marché des eurodevises.
132
• Le marché des Eurocrédits
Selon la définition que nous avons donnée de l’eurodevise, il s’agit essentiellement d’une
source de fonds. La contrepartie, ce sont les utilisations qui ont été longtemps limités à des
crédits bancaires. Les banques font des avances libellées en eurodevise aux emprunteurs ; on
parle alors d’eurocrédit.
• Les marchés des obligations internationales
C’est le marché des obligations étrangères et aux marchés des Euro-obligations, les obligations
étrangères sont des titres émis par un emprunteur non résident sur une place financière ou ils
seront donc ensuite cotés, ils sont libellés dans la devise du pays où se fait l’émission.
➢ Rôle des marchés financiers internationaux
Les marchés financiers internationaux assurent l’extension à l’échelle internationale des

fonctions assumées par les marchés financiers sur le plan domestique, au plan
macroéconomiques, des agents à capacité de financement dont les ressources courantes
dépassent leurs plans de dépenses, à un horizon donné, et que des agents à besoin de
financement se trouvent dans la situation inverse, alors s’exprime la nécessité d’ajuster et de
coordonner ces deux types de situations. La transformation financière porte sur les échéances
mais aussi sur la nature des risques vis-à-vis des emprunteurs. Le rôle des institutions financiers
est de redistribuer les attributs des capacités et des besoins de financement.
➢ Instruments et acteurs des marchés financiers internationaux

➢ Les Instruments
On peut distinguer quatre catégories d’instruments financiers internationaux à savoir : les

obligations, les contrats à terme, les options et les warrants.
➢ Les acteurs
Nous avons les banques, les entreprises industrielles et commerciales, les banques centrales et
les investisseurs institutionnels.
➢ Les banques et courtiers : principaux animateurs de ces marchés
Les banques interviennent pour leur propre compte ou pour celui de leurs clients. Et il faut noter
que ce ne soit pas toutes les banques qui sont actives sur ces marchés. Pour bon nombre d’entre
133
elles, de taille moyenne, cette activité et secondaire et elle sen remettent aux banques plus
importantes.
➢ Les entreprises industrielles et commerciales
Cette catégorie d’acteurs offre ou demandent des services en contrepartie d’opérations

d’importations et utilisent les marchés de capitaux pour financer leurs opérations à l’étranger,
en particulier cela permet à ces entreprises une assurance concernant la circulation des fonds
entre la maison mère et les filiales des entreprises transnationales et cela leur offre des
possibilités de couverture pour parer au risque de change.
➢ Les banques centrales
Ils interviennent sur le marché pour rétablir des déséquilibres temporaires afin d’atteindre des
objectifs de parité pour la monnaie nationale ou dans le cadre de la gestion de leurs réserves
officielles. Depuis l’instauration du système des taux de change flottants ces interventions sont
beaucoup plus sporadiques.
➢ Les investisseurs institutionnels
Les compagnies d’assurance, les fonds de pension et les gestionnaires de fonds de placement
sont devenus, au cours des années, des utilisateurs de plus en plus importants de ce marché, en
raison d’une part de l’internationalisation de leurs activités, mais aussi en raison de la tendance
généralisée à la diversification des produits de placement.
➢ Les principales places financières internationales

➢ La place financière d’Amsterdam
Elle est la plus ancienne place financière européenne. Sa force réside dans la solidité de son
système bancaire et dans la très grande liberté qui préside au développement des activités
financières. Elle possède la plus ancienne bourse de valeurs mobilières du monde.
➢ Paris Europlace
Première capitalisation boursière de la zone euro fin 2000 (1500 milliards euros), la
capitalisation boursière de Paris a en réalité quadruplé en 10 ans (1989-1999) et le ratio
capitalisation boursière totale /PIB français est passé dans le même temps de 27% à 110%.
➢ International Financial SL (IFSL)
134
Elle est cofinancée par la Corporation de la City de Londres et la Banque d’Angleterre, mais
semble souvent davantage tournée vers l’International que vers l’Union européenne. Sa mission
est en effet de promouvoir de façon trans-sectorielle les services financiers britannique à travers
le monde.
➢ La place financière de Chicago
Chicago constitue le centre mondial des marchés à terme et des options, elle abrite les deux plus
grandes bourses de commerce et la plus importante bourse d’options.
➢ La place financière de New York
New York est une place financière très importante, mais elle n’est pas encore dotée de
l’ensemble des services offerts par Londres. Son caractère international est par ailleurs moins
affirmé, New York est une grande place bancaire. Elle est la plus importante bourse de valeurs
dans le monde en termes de volume des transactions quotidiennes, avant ou après celle de
Tokyo.
SECTION II : Financement des entreprises à l'international
L’entreprise qui vend ou achète des marchandises internationalement est confrontée au cours
de ses opérations à des difficultés d'ordre financier qu'elle ne rencontrait pas ou peu sur son
marché national. A l'international, tout se complique ! cette s’explique par le fait que
l'internationalisation entraine des nouvelles problématiques sur la gestion financière de
l'entreprise.
Exemple : les partenaires commerciaux de l'entreprise sont peu ou mal connus d'elle, que ce
soit au niveau de leur situation financière, de leur crédibilité ou de leur honnêteté dans les
affaires. La distance géographique qui les sépare les empêche souvent d'entretenir des contacts
rapprochés, ce qui ne favorise pas la confiance mutuelle. Par ailleurs, il est généralement plus
difficile d'obtenir des informations précises concernant des partenaires situés à l’étranger ; les
contrats internationaux sont le plus souvent libellés en devises, lesquelles fluctuent au gré du
marché des changes. Ces problèmes de variation des monnaies rendent les échanges plus
incertains ; les délais de paiement se rallongent, affectant la trésorerie et augmentant encore
plus l'incertitude de la gestion des relations commerciales.
Certes, différents outils s'offrent à l'entreprise pour parer à ces difficultés. Afin de se
familiariser et d'appréhender plus sereinement la gestion financière internationale, nous allons
135
analyser les idées suivantes : Le financement international, Les instruments et techniques de

paiement internationaux, La gestion du risque de non-paiement, La gestion du risque de change
et la gestion du risque de non-exécution
1. Le financement international
Il est aléatoire de prétendre se lancer à l'international sans avoir préalablement étudié la

question du financement des opérations internationales. En abordant les marchés étrangers,
l'entreprise sera confrontée à un besoin en trésorerie et en financement accru qu'elle devra
financer. Ne pas s'y préparer pourrait hypothéquer la situation saine que l'entreprise occupe sur
son marché permanent. C'est un scénario qu'il convient d'éviter, d'autant que c'est cette position
actuelle qui lui permet de dégager une marge suffisante pour être éventuellement affectée au
développement de ses nouveaux marchés. L'analyse du financement consistera : à réaliser un
plan financier visant à déterminer avec précision les besoins en financement nécessaires au
développement de l'activité internationale et ce, eu égard d'une part aux investissements
envisagés à cette fin et, d'autre part, à la capacité d'autofinancement de l’entreprise, à étudier
les modes de financement internationaux en réponse aux besoins financiers déterminés dans le
plan financier à savoir :
Le plan de financement de l’exportation, (Besoins de financement, L'influence des activités

internationales sur la structure bilantaire, Augmentation des besoins de trésorerie,
Augmentation des besoins de financement, Augmentation des recettes de trésorerie, La gestion
de la trésorerie, Capacité de financement, Les modes de financement)
Accords-cadres : Principe, Avantages, Coût et Procédure.
➢ Principe Un accord-cadre (ou accord de cadre) est une convention de financement

signée
D’une part par une ou plusieurs banques et, d'autre part, par une ou plusieurs institutions
financières étrangères, le plus souvent bancaires. Cette convention a pour but de mettre à
disposition de ces banques étrangères une ligne de crédit leur permettant d'octroyer à leur tour
des crédits à leurs clients importateurs de produits issus de banques signataires de la convention.
En outre, cette convention fixe, dès le départ, les conditions de financement applicables
automatiquement aux contrats d'exportation bénéficiant de la ligne de crédit. Ces conditions
couvrent entre autres la durée de remboursement, les instruments et techniques de payement à
136
utiliser, le taux d'intérêt du crédit, les frais que l'institution étrangère prend à sa charge, le
montant des acomptes à prévoir, etc.
Avantages pour l'exportateur : Un accord-cadre offre une formule prête à l'emploi, qui permet
à l'exportateur d'être payé à la livraison, ou au fur et à mesure de celle-ci, et d'être déchargé des
aspects financiers du contrat. Le risque étranger de non-paiement est généralement pris en
charge par les banques et les assureurs-crédits.
Coût : Les éléments de coût à prendre en compte sont généralement : la commission de

réservation ; la commission de gestion ; la commission de risque crédit résiduel (non couvert
par l'assureur-crédit). Procédure Lorsque l'exportateur envisage d'imputer une opération sur un
accord-cadre, il doit s'adresser à sa banque. Le plus souvent, il devra également transmettre
cette demande à l'organisme d'assurance de crédit public de son pays. Dans son contrat
commercial, l'exportateur doit faire référence à l'accord-cadre.
2. Les instruments et techniques de paiement international
• L'instrument de paiement est la forme matérielle qui sert de support au paiement. Certains
instruments de paiement ont une réalité physique, comme le chèque. Le développement de la
télématique et de l'Echange Electronique de Données (EDI) fait cependant progressivement
disparaître les supports matériels au profit de transactions entièrement informatisées
(recouvrant la plupart des virements bancaires internationaux).
• La technique de paiement est la procédure à suivre pour que le paiement puisse être réalisé. Il
s'agit donc des modalités d'utilisation de l'instrument de paiement, qui résultent de l'accord des
parties au contrat.
Les instruments de paiement international, Les techniques de paiement international, Les

critères de choix des instruments de paiement international, L'ombudsman
2.1. Les instruments de paiement international
L'entreprise dispose de quatre supports pour effectuer ses paiements : Le virement

international, Le chèque, La lettre de change, Le billet à ordre
2.1.1. Virement international
LE VIREMENT INTERNATIONAL : Définition, Avantages et inconvénients, Coût
LA STANDARDISATION DES VIREMENTS INTERNATIONAUX
137
• Le virement SWIFT
• IBAN
• IPI
• Harmonisation au niveau de l'Union Européenne
2.1.1.1.Définition
Le virement bancaire international est le transfert d'un compte à un autre, opéré par une banque
sur ordre de l'importateur (débiteur), au profit de l'exportateur (le créancier). L'ordre peut être
en monnaie nationale ou en devises étrangères.
2.1.1.2.Avantages et inconvénients
Plusieurs avantages peuvent être énoncés au bénéfice du virement : la sécurité des transferts
est assurée grâce à des procédures de contrôle très sophistiquées ; le virement est rapide et ne
coûte pas cher ; son utilisation est très facile ; le système fonctionne 24h sur 24, 365 jours par
an. En termes d'inconvénients, nous retiendrons que le virement international ne constitue pas
une garantie de paiement, sauf s'il est effectué avant l'expédition de la marchandise ; l'initiative
de l'ordre de virement est laissée à l'importateur ; il ne protège pas l'entreprise contre le risque
de change dans le cas d'un virement en devises. Etant donné sa facilité d'utilisation, le virement
est l'instrument de paiement international le plus utilisé.
2.1.1.3. Le Coût :
Les frais et commissions relatifs au virement international se subdivisent en deux
Parties. La première concerne les frais au profit de la banque qui émet le virement. Ils seront
le plus souvent à charge de l'importateur. La deuxième est réclamée par le banquier qui
réceptionne le paiement. Cette deuxième partie est supportée par l'importateur ou par
l'exportateur, selon les arrangements pris entre eux.
2.1.1.4.Le virement SWIFT
Il existe plusieurs types de virement, dont le virement SWIFT (Society For Worldwide
Interbank Financial Telecommunication). Ce système permet des échanges privés de messages
télématiques entre banques adhérentes. Ce réseau présente l'avantage par rapport au courrier ou
au télex d'être plus rapide, plus souple, plus sûr et plus économique. Une cinquantaine de pays
est rattachée à ce réseau.
138
2.1.1.5.L'IBAN En vue de simplifier et d’accélérer le traitement des paiements
transfrontaliers, les banques de l’Union Européenne et de quatre autres pays européens

(Islande, Norvège, Pologne et Suisse) ont élaboré un nouveau standard pour les numéros de
compte en banque appelé l’IBAN (International Bank Account Number). Ce numéro identifie
très précisément le titulaire du compte, sa banque et son pays d’origine. Il est en outre toujours
précédé du sigle IBAN. Notez que deux formats existent : le format sur papier et le format
électronique
2.1.2. Chèque : Définition et Avantages et inconvénients
Définition : Le chèque est un titre de paiement par lequel le titulaire d'un compte donne ordre
au banquier de payer à un bénéficiaire un montant déterminé à prélever sur les fonds ou sur les
crédits du titulaire. Deux types de chèques existent : le chèque d'entreprise (ou chèque de
société) et le chèque de banque. Leur différence tient dans le fait que l'un n'offre pas de garantie
sûre contre le risque de non-paiement, et l'autre bien. Dans certains cas, le chèque sera porté en
compte « sauf bonne fin », à savoir que si le chèque n'est pas payé, le compte du bénéficiaire
sera débité automatiquement du montant reçu.
2.1.2.1.1. Le chèque d'entreprise
Le chèque d'entreprise n'offre aucune garantie à l'exportateur, la provision sur le compte de

l'importateur pouvant être insuffisante ou inexistante au moment où le chèque sera présenté par
l'exportateur à son établissement bancaire. De manière générale, les banques qui reçoivent ce
type de chèque ne le règlent qu'après avoir reçu les fonds de la banque de l'importateur.
Le chèque de banque : Le chèque de banque est un chèque tiré par une banque sur ses propres
caisses ou sur une autre banque. Il offre donc une garantie contre le risque commercial. Il ne
protège cependant pas du risque bancaire (la banque doit être solvable).
Le chèque « sauf bonne fin » Par cette technique, l'exportateur dispose dès présentation du
chèque au guichet de sa banque du montant de celui-ci sur son compte, mais sous réserve de
bonne fin. Si le chèque reste impayé par le débiteur, la banque récupèrera le montant versé sur
le compte de l'exportateur.
3. Le risque de non-paiement
Un des risques principaux que les entreprises encourent lors d'opérations de commerce
international est que leur partenaire n'exécute pas ses obligations, totalement ou partiellement,
139
alors qu'elles-mêmes tiennent leurs engagements. Ce risque se présente lorsqu'un laps de temps
sépare les exécutions des obligations des différentes parties. L'entreprise qui s'exécute la
première doit dès lors faire confiance, crédit, à son interlocuteur puisqu'elle accepte de lui
remettre une valeur dont la contrepartie ne lui sera rendue qu'ultérieurement. Avant la livraison
ou l'exécution de la prestation, le risque principal est l'interruption du contrat, d'autant moins
probable que l'acompte versé est important. Après l'exécution de la prestation, le risque
fondamental est le nonpayement dont l'origine est soit le débiteur, soit une cause externe comme
la puissance publique, la guerre, l'émeute ou la révolution, une catastrophe naturelle
4. Le risque de change
Les entreprises sont confrontées au risque de change dès qu'elles effectuent des opérations
commerciales en devises. Ce risque est lié à la volatilité des devises sur le marché des changes.
Comment ce marché est-il organisé ? Pourquoi les monnaies fluctuent-elles les unes par rapport
aux autres ? En vous donnant un aperçu de l'environnement du marché des changes, et plus
particulièrement de ses différentes composantes et des régimes qui coordonnent les fluctuations
des monnaies entre elles, nous vous apportons des éléments de réponse à ces deux questions.
Le risque de change a complètement disparu entre la plupart des pays européens qui ont adopté
l'euro comme monnaie d'échange. Néanmoins, il reste bien présent en ce qui concerne les
échanges avec les autres pays
5. Le risque de perte de compétitivité
Une variation des taux de change d'une monnaie par rapport à une monnaie étrangère peut
affecter la compétitivité de vos produits, les rendant plus ou moins chers pour les acheteurs
étrangers selon que le pays dévalue ou réévalue sa monnaie. De même, une variation positive
ou négative des cours de change peut affecter le prix de vos importations de matières premières,
affectant de la sorte le coût de revient de vos produits finaux.
6. Le risque de non-exécution
Nous entendons par risque de non-exécution le risque qu'encourt l'importateur lorsque

l'exportateur exécute mal, partiellement, ou pas du tout ses obligations. Ce type de risque peut
naître à différents stades de l'opération commerciale (de la commande à la dernière livraison).
Ainsi, lorsqu'un importateur a des doutes sur la capacité de l'exportateur d'exécuter les
obligations qui lui incombent, il peut chercher à obtenir une plus grande sécurité en faisant
constituer une sûreté (garantie ou caution) à son profit.
140
SECTION III : Gestion des risques internationaux
Nous allons identifier les différents types de risques et les évaluer.
A) Les risques pays :
Le risque pays se réfère à la volatilité des rendements des transactions commerciales causée
par les événements associés à une économie. Avant l’expansion des prêts internationaux ce
risque pays était synonyme de risque de transfert c.à.d. le risque qu’un gouvernement puisse
imposer des restrictions sur le paiement du service de la dette extérieure. Lorsque les Etats
nations sont devenus eux-mêmes les principaux emprunteurs des banques, on a inventé le
concept de risque souverain. Ce concept est plus large que le risque de transfert, dans la mesure
où il intègre l’idée que même si le gouvernement veut honorer ses obligations externes, il peut
ne pas être capable de le faire si l’économie nationale n’est pas en mesure de générer les devises
nécessaires au remboursement.
Du point de vue des entreprises multinationales qui ont une longue histoire dans le domaine de
l’investissement direct, on peut identifier le risque pays au risque politique et au risque
économique.
Risques économiques :
Les risques économiques sont les plus récurrents et répétitifs au sein des entreprises.
Au plan macroéconomique, un retournement de cycle économique, la chute des marchés

financiers ou encore la baisse de la demande des ménages liée à une augmentation rapide du
taux de chômage, pèsent sur le futur des entreprises et plus particulièrement sur leur capacité
d’investissement. Les variations des taux de change constituent un autre risque pour les
entreprises. Un Euro fort par rapport au Dollar peut affaiblir la compétitivité des entreprises
européennes face aux entreprises américaines. Il peut aussi mettre en danger une entreprise qui
a développé sa stratégie d’exportation en direction des Etats-Unis puisque ses produits sont plus
chers et donc moins concurrentiels.
Au niveau microéconomique, la gouvernance d’entreprise pose aussi des difficultés. Celle-ci

désigne l’ensemble des procédures régissant le fonctionnement de la relation entre les
différentes parties prenantes d’une organisation (actionnaires, dirigeants, salariés). Or les
défaillances de la gouvernance d’entreprise sont également vectrices de risques majeurs pour
l’entreprise. On pourrait citer bien d’autres risques économiques : l’inflation ou à l’inverse la
141
déflation, l’évolution du PNB ou encore l’endettement des ménages. Il est indispensable d’avoir
conscience que les périodes de récession ne sont pas les seules génératrices de risques. Même
en période d’euphories, les risques peuvent s’avérer aussi importants et donc dangereux car les
entreprises se réfrènent moins à effectuer des investissements spéculatifs.
B) Risques de change et de taux d’intérêt :
1) Risque de change :
L’impact des phénomènes monétaires sur les entreprises n’est pas en soi une conséquence
de la mondialisation. Pourtant, on doit constater que la déréglementation des marchés
financiers, l’intensification des échanges commerciaux et monétaires, ainsi que la création
d’une monnaie unique européenne ont dessiné un cadre nouveau au sein duquel les phénomènes
monétaires jouent un rôle essentiel. En ce sens, on peut donc affirmer que les risques de changes
constituent bien un risque majeur issu de la mondialisation. C’est le risque le plus propre à la
finance internationale. Le risque de change d’un actif financier correspond au risque de
variation de la valeur de cet actif quand le taux de change entre deux monnaies varie.
Risque de taux d’intérêt :
Un taux d’intérêt est un prix qui s’applique à une somme d’argent prêtée ou empruntée. Si ce
prix s’applique à une somme prêtée, on parle de taux créditeur. Si ce prix s’applique à une
somme empruntée, on parle de taux débiteur. Ce taux d’intérêt est calculé en pourcentage de la
somme empruntée ou prêtée.
Risque de liquidité
Le risque de liquidité est issu du rôle de transformation d’une banque dont le terme des emplois
est en général supérieur au terme des ressources, transformation inhérente à l’activité bancaire.
Il concerne les placements financiers qui sont très difficile à liquider (c’est-à dire à vendre) très
rapidement. Il ne s’agit donc pas d’éviter la transformation mais pouvoir évaluer, en cas de crise
de liquidité et compte tenu de l’échéancier des actifs et passifs, en combien de temps et à quel
prix la banque pourra honorer ses engagements. Cette question comporte deux aspects, la
mesure du risque de liquidité et sa gestion. Sur les marchés, Dans les périodes de tension sur
les marchés, une course à la liquidité peut avoir lieu, et les investisseurs qui ont pris un risque
de liquidité important peuvent subir des pertes de capital. Pour les banques, Les banques
reçoivent majoritairement des dépôts à court terme de leurs clients et font des prêts à moyen et
142
long terme. Il peut donc se créer un décalage entre les sommes prêtées et les sommes disponibles
(dépôts), ces dernières peuvent être insuffisantes. Dans ce cas on parle de manque de liquidités
B) Méthodes d’évaluation et de gestion des différents types de risques
Si l’on ne peut pas éliminer tous les risques, on peut cependant les gérer. La gestion des risques
consiste à les analyser selon deux dimensions : Sa probabilité et son degré de gravité. Il existe
différentes méthodes ayant fait leurs preuves. La méthode AMDEC (analyse des modes de
défaillances, de leurs effets et de leur criticité) est essentiellement utilisée dans l’industrie
automobile, pour les appareils médicaux ou autres systèmes techniques. La méthode HAZOP
(Hazard ans Operability Study) est utilisée dans l’industrie chimique. Le HACCP (Hazard
Analysis and Critical Control Points) est surtout utilisé dans l’industrie alimentaire. L’arbre des
défaillances et l’analyse de leurs conséquences ainsi que la méthode Value at Risk constituent
d’autres méthodes d’évaluation du risque. La matrice des risques est une méthode élargie de
l’évaluation du risque. Elle convient aussi bien à la gestion du risque pour les organisations
(entreprises nationales, multinationales, organisation à but non lucratif, etc.) que pour des
systèmes (produits, prestations, processus, projet). La méthode de la matrice des risques a pour
objectif d’identifier les principaux scénarios de risque d’un système donné et de constituer un
portefeuille de risques selon la catégorie de probabilité et de conséquences
2) Méthodes d’évaluation des risques (méthode intégrée et méthode de la matrice des risques)
SECTION IV : Fiscalité internationale
Définition de la fiscalité
Le grand Larousse définit la fiscalité comme étant le système de perception des impôts,
l'ensemble des lois qui s'y rapportent et les moyens qui y conduisent. Branche du droit public,
la fiscalité est constituée de l'ensemble des règles juridiques concernant les impôts. Elle
organise la participation des sujets de droit, aussi bien pour les personnes physiques que
morales, à la vie financière de l'État. La fiscalité constitue aussi pour l'État un outil important
de politique économique et sociale.
I - Importance de la fiscalité
La fiscalité occupe une place importante dans la vie politique, économique et sociale d’un
pays. Aussi devrions-nous étudier son importance : - pour les finances publiques, - dans la vie
des citoyens, - pour les entreprises. Mais au préalable, en quoi l'étude de la fiscalité présente un
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grand intérêt pour l'étudiant ? La fiscalité est une compétence majeure pour les professions
comptables, juridiques et financières pour les 3 raisons suivantes :
1) C'est une compétence indispensable à l'exercice des métiers comptables, juridiques et

financiers.
2) C'est un créneau (place disponible sur le marché économique) porteur. Le marché de la

fiscalité est appelé à prendre un essor important au cours des prochaines années.
3) C'est une compétence de plus en plus prisée (estimée) dans le marché du travail
✓ Importance de la fiscalité pour les entreprises "si la règle fiscale est imposée par l'Etat,
dans son intérêt, pour régler ses rapports financiers avec les particuliers, il n'en demeure pas
moins que lorsque la règle est appliquée aux entreprises, la lourdeur de la charge financière en
découlant les incite à intégrer la variable fiscale dans toute décision de gestion."
1 L’entreprise est à la fois un contribuable
2 au titre des impôts qu’elle supporte et redevable
3 au titre des impôts qu’elle fait supporter à ses clients ou qu’elle retient à la source sur les
sommes dues à certains fournisseurs ou à ses salariés.
L’impôt constitue pour l’entreprise un coût ou un élément qui peut influencer sa capacité de
faire face à la concurrence lorsqu’elle ne peut le répercuter sur le client. Les entreprises ont
donc intérêt à adopter une stratégie de sécurité et d’optimisation à l’égard de l’impôt :
Sécurité : par le respect des règles fiscales et l’option à la régularité fiscale.
Optimisation : par une bonne connaissance de la fiscalité et l’utilisation optimale des options
et solutions avantageuses pour l’entreprise. Les autres stratégies de fraude totale ou partielle
aboutissent généralement à exposer à la fois l'ensemble macro-économique et l'entreprise elle-
même à des crises dont l'effet peut être grave. La fraude fiscale peut aussi créer une situation
de rente (gain non justifié par une valeur ajoutée économique) incompatible avec l'efficience
économique
Mondialisation oblige, l’homo sapiens du 21ème siècle a compris que pour sa survie et celle de
sa famille, il ne pouvait laisser son patrimoine prospérer dans un seul pays. L’histoire lui a
appris qu’un pays, même le plus puissant soit-il, pouvait subir des contrecoups importants et
que plus personne n’était à l’abri.
144
Peut-on laisser en liquide dans une banque sans risquer l’inflation et un éventuel crack
bancaire ? faut-il le placer en bourse ? Dans l’immobilier ? Dans l’or ou les bitcoins ? L’euro
est-il préférable au Dollar ? Faut-il mieux acheter au Portugal ou à Miami ?
D’un point de vue fiscal, combien et où dois je payer des impôts avec un patrimoine
internationale ?
➢ Les grands principes de la fiscalité internationale
La fiscalité est différente si on investit en direct (c’est-dire à titre personnel) plutôt que par
le biais d’une société. Mais en fin de compte tout dépend de la fiscalité personnelle puisque
vous serez au bout de la chaine. Tout dépend du lieu de résidence fiscale, dans la mesure où
on investit à l’international on risque d’être confronté à deux systèmes de taxation, celui de son
pays de résidence, mais également celui du pays où se situe l’investissement. Il existe des
conventions fiscales de non double imposition entre les Etats. Dans les conventions fiscales
deux choses importantes à savoir :
Comment se détermine la résidence fiscale d’une personne.
Où sont payés les impôts en fonction des sources de revenus.
En effet, le paramètre fiscal est un puissant levier d’économies qui, à ce titre, contribue à la
prise de décision et à la définition de la stratégie internationale des entreprises. Ils sont en effet
contraints de maintenir un système fiscal compétitif et attractif, afin de recueillir les recettes
nécessaires pour couvrir des dépenses qui augmentent inéluctablement.
1 : La mondialisation des échanges
Pour autant, la mondialisation des échanges, l’ouverture et l’interdépendance croissante des

économies d’une part, et l’internationalisation des agents économiques d’autre part n’induisent
pas automatiquement une homogénéisation fiscale : les impôts et taxes demeurent, le plus
souvent, la chasse gardée des États.
2 : La compétence fiscale des États
Le pouvoir d’imposer ne se limite cependant pas à la notion de résidence et les États cherchent
à assujettir à l’impôt toute forme d’entreprise sur leur territoire. Ils vont donc également
considérer comme contribuable imposable les établissements locaux de sociétés étrangères –
c’est-à-dire les entités non incorporées juridiquement au travers desquelles les sociétés
étrangères en cause conduisent tout ou partie de leur activité
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3 : La double imposition internationale
La circulation des biens, des personnes et des revenus entraîne des phénomènes de doubles
impositions. Il existe plusieurs natures de double imposition : on parle de double imposition «
juridique » quand plusieurs États imposent le même contribuable, pour un même revenu, au
titre d’un même exercice. Tel serait notamment le cas d’une société de distribution britannique
qui aurait un point de vente à Hong-Kong, si les revenus dudit point de vente étaient imposables
à la fois au Royaume-Uni et à Hong-Kong ; on qualifiera plutôt d’« économique » la double
imposition d’un même flux mais au niveau de plusieurs contribuables. Tel est notamment le cas
de la distribution d’un dividende : ce dernier est, en général, distribué sur le résultat de
l’exercice après impôt. Il constitue, par ailleurs, un résultat imposable de l’actionnaire. Le
même revenu est ainsi doublement imposé : d’une part, entre les mains de la filiale distributrice
en tant que résultat et, d’autre part, en tant que produit de participation pour l’actionnaire
4 : Les conventions fiscales bilatérales
Pour résoudre cette contradiction, les États ont adopté une démarche contractuelle et signent
des conventions fiscales bilatérales en vue d’éliminer la double imposition et de lutter contre
l’évasion fiscale.
5 : La lutte contre l’évasion fiscale
À chaque situation d’évasion fiscale, les administrations et les législateurs nationaux ont
cherché à se doter d’une batterie de réglementations spécifiques. Il en ressort des textes variés,
parfois similaires, souvent inspirés les uns des autres. On pourra citer deux thèmes
caractéristiques de ces législations : les prix de transfert et les sociétés étrangères contrôlées.
En fin, il faut noter qu’une quinzaine de rapports ont été rédigés par différents groupes de
juristes et d’économistes. Ils constituent toujours la base intellectuelle des principes applicables
à la fiscalité internationale. La fiscalité constitue un véritable outil de pilotage de l’économie.
Elle est au cœur de toutes les décisions importantes qui gouvernent la vie des individus et des
entreprises. Le rôle prépondérant de la fiscalité dans la stratégie et la compétitivité de
l’entreprise est encore renforcé dans un contexte international. La fiscalité internationale est
aussi riche que complexe qui nécessite une approche pragmatique, pratique et pluridisciplinaire.
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COURS INGENIERIE FINANCIERE LICENCE 3 : FBA

CHAPITRE 0 : INTRODUCTION GENERALE A L’INGENIERIE FINANCIERE

1. Définir la notion d’ingénierie financière

2. Indiquer les différents métiers de l’ingénierie financière

3. Indiquer le plan général du cours

Grosso modo, l’on peut subdiviser la finance en deux branches :

On distingue trois sortes de marchés :

S’adressant principalement aux entreprises non cotées,

Les enjeux de ce métier multiples sont :

- le financement de la création d’entreprises

- la participation aux ouvertures de capital

- la facilitation des transmissions d’entreprises

Ce métier exige de grandes capacités relationnelles et de négociation ainsi qu’une grande

2. Les financements de projets et d’actifs (Project financing)

3. Les opérations sur les marchés

Banque commerciale SGI Filiale

Banque Internationale pour le Commerce et BICICI BOURSE

4. Les fusions acquisitions (M&A, Mergers and acquisitions)

CHAPITRE I : LE DIAGNOSTIC ECONOMIQUE ET L’ANALYSE FINANCIERE

Ce chapitre traitant du diagnostic économique et de l’analyse financière de l’entreprise. En

Le diagnostic économique de l’entreprise intègre des éléments à la fois financiers et non

Section 1 : le diagnostic économique

I. Les 4 pôles de décision au sein d’une entreprise

Au sein d’une entreprise, il existe 4 pôles de décision :

I)le niveau politique

- la vision à terme de l’entreprise

- la définition du projet d’entreprise : ambitions économiques et sociales, valeurs de référence

- les métiers de l’entreprise

- la certitude des flux de capitaux

B. Le niveau stratégique (1 an < horizon temporel < 3 ans)

Composé des membres de la Direction Générale (PDG, DG et responsable des grandes

- le portefeuille d’activité de l’entreprise

- la mise au point du projet d’entreprise

- l’allocation des ressources à accorder à chaque grande unité de l’entreprise (allocation de

Ces choix doivent tenir compte de l’environnement concurrentiel (stratégie concurrentielle).

C. Le niveau tactique (3 mois < horizon temporel < 1an)

D. Le niveau opérationnel (1jour < horizon temporel < 3 mois)

II. Les outils d’analyse stratégique

L’on distingue plusieurs outils d’analyse stratégique. Ce sont :

2. La segmentation stratégique en Domaine d’Activité Stratégique (DAS)

Cette analyse peut se décliner sur deux outils :

L’énoncé de mission est un guide de la stratégie. Il comporte les éléments suivants :

I) philosophie d’affaires du PDG

La méthode « SWOT » (Strengths Weaknesses Opportunities Threats )

Elle peut être illustrée par le tableau suivant :

Les menaces correspondent aux transformations de l’environnement susceptibles de remettre

2. La segmentation stratégique en Domaine d’Activité Stratégique (DAS)

Elle consiste à découper l’entreprise en « unités stratégiques » pour chacune desquelles

- Strategic Business Unit ou (SBU) (General Electric)

- Centre d’Activité Stratégique (CAS) (A-D Little)

I)la technologie (ex : la maîtrise de l’électronique pour Samsung)

- des clients stratégiques

- des positions concurrentielles de l’entreprise

- des facteurs clés de succès

Chaque définition possible d’espace stratégique ouvre des perspectives de développement

- Boston Consulting Group (BCG)

Cette matrice peut se présenter comme suit :

Le DAS dilemme s’appréhende dans un marché à forte croissance ou la part de marché de la

En face de chaque état de DAS, est recommandée une stratégie spécifique.

- Trop investir dans ce DAS