Economia Monetária
Economia Monetária
Economia Monetária
Dissertação de Mestrado
Rio de Janeiro
Abril de 2017
2
Ficha Catalográfica
PUC-Rio - Certificação Digital Nº 1513658/CA
CDD: 330
4
Agradecimentos
Também agradeço aos meus pais, Luiz Vilar Furtado e Jussara Busnello de
Oliveira Furtado, à minha irmã, Amanda Busnello Furtado, e à minha avó, Elsa
Busnello, por proporcionar uma excelente vida em família.
Aos amigos economistas de BNDES e/ou de vida, Gabriel Daudt, Thiago Miguez,
Gustavo “Mont” Bhering, Luciano “Lulu” Machado, Guilherme Tinoco, Gilberto
“Gil” Borça e João Marco Braga da Cunha pelo convívio quase diário e pelos
intensos debates.
Resumo
Palavras-chave
Dominância Fiscal; Regras Monetárias; Política Monetária; Regra de
Taylor; Política Fiscal
6
Abstract
Keywords
Fiscal Dominance; Monetary Rules; Monetary Policy; Taylor Rule; Fiscal
Policy.
Sumário
1 Introdução 11
2 Motivação Teórica 16
2.1 Sargent & Wallace (1981) e a visão “monetarista” da dominância fiscal 16
2.2 Leeper (1991) e as políticas “ativa” e “passiva” 17
2.3 Woodford (2001) e a visão ”fiscalista” da dominância fiscal 20
2.4 Breve Conclusão à Luz da Teoria 24
3 O Modelo 25
3.1 Famílias 26
3.2 Firmas 28
3.2.1 Firma Produtora do Bem Final 29
3.2.2 Firmas Produtoras de Bens Intermediários 29
3.3 Governo 31
3.3.1 Política Monetária 31
3.3.2 Política Fiscal 32
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4 Resultados 36
4.1 Dominância Monetária 36
4.2 Dominância Fiscal 40
5 Conclusão 45
Referências bibliográficas 48
A Modelo 49
A.1 steady state 49
A.2 Modelo Log-Linear 51
D Tabelas Completas 73
Lista de figuras
4.1 Caption 37
4.2 Dominância Monetária: Variâncias da Inflação e do Hiato do Produto 37
4.3 Dominância Fiscal: Variâncias da Inflação e do Hiato do Produto 40
deletérios decorrentes de uma política fiscal ativa, que não está preocupada
com a dinâmica da dívida pública. Em especial, os autores se propõem a re-
alizar a análise no contexto de uma regra de taxa de juros nominal simples e
implementável na qual a autoridade monetária reage agressivamente à inflação
e, concomitantemente, leva em conta a situação fiscal do governo.
A regra de taxa de juros passa a se configurar em uma regra de Taylor
com um componente adicional que capta o desvio da dívida do governo de seu
steady-state. Em um regime de dominância fiscal, é esperado que a autoridade
monetária tenha mais capacidade de reagir agressivamente à inflação com essa
regra do que se não levasse a dívida pública em consideração.
Assim, alterando os parâmetros associados às regras de taxa de juros e
fiscal, os autores podem verificar se as diferentes especificações são factíveis
e desejáveis. Uma regra factível e desejável deve: i) ampliar a região de
determinação do equilíbrio do modelo; ii) apresentar uma taxa de juros nominal
que não desrespeita seu limite inferior de zero (“zero lower bound”) com muita
frequência; e iii) ter implicações razoáveis do ponto de vista de bem-estar
quando comparadas ao regime Ricardiano1 .
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Banco Central quer que a inflação fique na meta - como requer um regime de
meta -, ele não pode de forma alguma ignorar a postura da autoridade fiscal.
Ou seja, a política monetária deve estar sempre atenta à condução da política
fiscal.
O presente trabalho está organizado nas seguinte seções, além desta
introdução: i) uma breve motivação teórica em que são discutidas algumas
questões relativas a regimes de dominância fiscal; ii) o modelo a ser utilizado na
análise empreendida; iii) os resultados obtidos; e, finalmente, iv) a conclusão.
2
Motivação Teórica
2.1
Sargent & Wallace (1981) e a visão “monetarista” da dominância fiscal
Sabe-se, pelo menos desde Sargent & Wallace (1981), que em determina-
das circunstâncias a política monetária perde seu poder de controlar a inflação.
Com efeito, nesse artigo, os autores mostram que, em uma economia determi-
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nística, com preços flexíveis e com premissas monetaristas - em que existe uma
conexão próxima entre a base monetária e o nível de preços, e a autoridade
monetária pode criar moeda como forma de financiar o governo -, há ocasiões
em que a política monetária pode ter efeitos contrários ao esperado, a depender
da coordenação entre as políticas monetária e fiscal1 .
Em um regime de coordenação em que a política monetária domina a
política fiscal (regime de dominância monetária), a autoridade monetária esta-
belece sua política independentemente da política fiscal. Em outras palavras,
a função de reação da política monetária não incorpora variáveis fiscais. No
contexto de uma economia monetarista, isso significa determinar a trajetória
de crescimento da base monetária e, consequentemente, do potencial da receita
do governo proveniente de senhoriagem.
A autoridade fiscal, então, deve escolher a trajetória de seus déficits de tal
forma que seu financiamento seja compatível com a receita de senhoriagem e a
emissão de títulos públicos - que deve respeitar a vontade dos agentes privados
em manter esses ativos em seu portfólio (demanda por títulos). Nesse tipo de
coordenação política, os autores afirmam que a autoridade monetária sempre
é capaz de controlar a inflação.
Por outro lado, se a política fiscal domina a política monetária (regime
de dominância fiscal), a autoridade fiscal estabelece independentemente sua
1
Algumas hipóteses auxiliares utilizadas pelos autores na análise são: i) crescimento
exógeno do produto, que segue o crescimento populacional; e ii) taxa de juros exógena e
maior do que o crescimento do produto.
Capítulo 2. Motivação Teórica 17
2.2
Leeper (1991) e as políticas “ativa” e “passiva”
Em outro importante artigo, Leeper (1991) define as políticas como
“ativa” e “passiva” ao estudar a interação entre as políticas fiscal e mone-
tária em um modelo estocástico com consumidor representativo otimizador e
preços flexíveis3 . A política ativa é aquela responsável por atingir determinado
objetivo/meta para variáveis macroeconômicas de interesse4 . Na tentativa de
2
No caso em que os agentes apresentam expectativas racionais, os autores mostram que o
aperto monetário no presente acaba por gerar mais inflação no presente - e não eventualmente
-, uma vez que os agentes antecipam a senhoriagem futura e incorporam esta informação à
inflação presente, fazendo com que ela se eleve.
3
Algumas hipóteses auxiliares utilizadas pelo autor são: i) economia com produto e gasto
do governo exógenos; ii) função utilidade logarítmica e aditivamente separável no consumo
e nos encaixes reais; e iii) ausência de choques nas funções comportamentais das famílias.
4
Uma política exógena, que não apresente objetivos explícitos, também é considerada
ativa, se, implicitamente, não estiver atuando no sentido de estabilizar a dívida pública.
Capítulo 2. Motivação Teórica 18
atingir esse objetivo ela não é restrita pela equação de dinâmica da dívida pú-
blica. A regra de decisão associada à política ativa pode depender de variáveis
passadas, presentes e de expectativas sobre suas realizações futuras.
A política passiva é restrita pelas funções comportamentais decorrentes
da otimização do consumidor e pela regra de decisão definida para a política
ativa, devendo, portanto, garantir o equilíbrio orçamentário intertemporal do
governo. Por conseguinte, a regra associada à política passiva deve necessaria-
mente depender, direta ou indiretamente, da dívida pública.
Isto significa que, no caso da política monetária ser ativa, tendo como
objetivo a estabilização da inflação, a política fiscal deve ser passiva, garantindo
a estabilidade da dívida pública e o cumprimento da restrição orçamentária
intertemporal do governo, qualquer que seja a trajetória da variável que sirva
como instrumento da política monetária. Nos termos empregados quando da
exposição de Sargent & Wallace (1981), diz-se que a coordenação de políticas é
dominada pela política monetária ou que se está em um regime de dominância
monetária.
Alternativamente, se a política fiscal é ativa, a política monetária deve
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alocativa.
No caso de um choque monetário inesperado que aumente o patamar
da taxa de juros fixada pela autoridade monetária, ocorre uma mudança
na composição de portfólio dos agente privados em favor de títulos e em
detrimento de encaixes reais. Como não há qualquer alteração do passivo total
do setor público, não há alterações no nível de preços no presente. Todavia,
como houve uma elevação da taxa de juros, o serviço da dívida no próximo
período é maior. Como não se pode contar com a arrecadação de tributos
para atacar esse problema, em algum momento a autoridade monetária deve
expandir a oferta de moeda, financiando o aumento da dívida com imposto
inflacionário. Ou seja, sob dominância fiscal, elevações da taxa de juros acabam
por aumentar a inflação ao invés de reduzi-la.
Vê-se, por conseguinte, que a análise de Leeper (1991) acerca dos regimes
de dominância fiscal e monetária apresenta resultados bastante semelhantes aos
de Sargent & Wallace (1981). Ademais, o autor também sugere que o impacto
de choques fiscais nos preços ocorrem porque eles afetam a oferta de moeda, que
6
Segundo Leeper (1991) e Woodford (2001), a fixação de uma taxa de juros nominal,
chamada de “interest-rate peg” ou “bond price-support regime”, é consistente com o
comportamento da autoridade monetária americana durante o período da 2a Guerra
Mundial. O objetivo dessa política seria de garantir uma taxa de juros baixa como
remuneração dos títulos públicos, de forma a minorar os impactos fiscais da rolagem da
dívida pública. Obviamente o esforço de financiamento da guerra, por si só, já exercia
impacto significativo sobre a dívida pública americana. Na época, o controle de preços era
um dos instrumentos de auxílio à política anti-inflacionária.
Capítulo 2. Motivação Teórica 20
2.3
Woodford (2001) e a visão ”fiscalista” da dominância fiscal
Como ressaltado anteriormente, as exposições acerca do regime de domi-
nância fiscal realizadas no âmbito dos artigos de Sargent & Wallace (1981) e
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Leeper (1991) envolvem uma lógica em que a trajetória da política fiscal ape-
nas afeta a taxa de inflação por afetar a política monetária - o que chamamos
de visão ”monetarista“. Nesse sentido, a inflação continua sendo um fenômeno
estritamente monetário, decorrente da necessidade de geração de receita pro-
veniente de senhoriagem.
Segundo Woodford (2001), esse tipo de abordagem poderia permitir a
leitura de que o mero comprometimento da autoridade monetária com uma
política de estabilidade de preços asseguraria o controle da inflação7 . Um
Banco Central independente, comprometido com a estabilidade dos preços, se
negaria a expandir a base monetária de forma a gerar receita de senhoriagem.
Segue desse raciocínio que países sob esse tipo de institucionalidade monetária
não estariam suscetíveis a descontrole inflacionário, independentemente do
comportamento da autoridade fiscal.
Contrariando essa lógica, o autor argumenta que a política fiscal pode
afetar o nível de preços mesmo quando o Banco Central segue uma política
monetária autônoma - que se configura no estabelecimento de uma regra de
taxa de juros nominal independente da política fiscal. Afirma, ainda, que a
política fiscal pode impactar os preços mesmo na situação limite de uma
7
Como vimos na discussão de Leeper (1991), sob uma política monetária ativa o controle
de preços sempre ocorre. Não obstante, se a política fiscal também for ativa, a restrição
orçamentária intertemporal do governo é violada. É necessário que a política fiscal seja
passiva para garantir a existência do equilíbrio.
Capítulo 2. Motivação Teórica 21
dos encaixes reais que o público espera manter em carteira. Essa equação de
precificação do passivo do governo pode ser vista abaixo10 .
∞
Ast−1 λ(yT , iT ) iT
= β T −t Et sT + L(yT , iT )
Pt T =t λ(yt , it ) 1 + iT
onde
λ(y, i) ≡ Uc (y, L(y, i)), em que Uc (.) é a utilidade marginal do consumo
e L(y, i) representa o equilíbrio no mercado de encaixes reais; Ast−1 = Mt−1 s
+
s
(1 + it−1 )Bt−1 , em que Ast , Mts , i e Bts são, respectivamente, o passivo nominal
do governo ao final do período t, a oferta de moeda ao final do período t, a
taxa de juros nominal e a oferta de títulos públicos ao final do período t; e s
é o superávit primário.
Uma vez que a taxa de juros nominal, o superávit primário e o produto
são variáveis estocásticas com processos exógenos, vê-se que, como o passivo
nominal do governo é uma variável pré-determinada e igual à riqueza nominal
do setor privado consolidado, o nível de preços é a variável que iguala os
ativos reais em poder do setor privado ao valor real do passivo do governo.
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2.4
Breve Conclusão à Luz da Teoria
Os artigos discutidos nesta seção teórica permitem concluir, independen-
temente dos mecanismos de transmissão envolvidos, que a política monetária
não pode ser determinada sem que se leve em consideração a realidade fiscal.
A autoridade monetária não será bem sucedida na sua missão de estabilizar a
taxa de inflação, reagindo agressivamente à ela, se a autoridade fiscal não for
capaz de prover o ambiente adequado para tal, buscando estabilizar a dívida
pública e ancorando a expectativa dos agentes acerca da trajetória futura das
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3.1
Famílias
Cada família, pertencente ao continuum de famílias de massa unitária
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sujeito a
Bj,t
Pt (Cj,t +Ij,t )+ ≤ Wtn Nj,t +RtK,n Kj,t−1 +Bj,t−1 +Dj,t
n n
−Tj,t , ∀j ∈ [0, 1] (3-1)
Rt
e
Ij,t
Kj,t = (1 − δ)Kj,t−1 + 1 − S I
Ij,t (3-2)
Zt Ij,t−1
onde
E0 é o operador esperança; u(.) é a função utilidade; Cj,t é o nível
de consumo; Nj,t é a oferta de trabalho; Pt é o nível de preços; Ij,t são os
investimentos; Bj,t são os títulos públicos escolhidos em t e com vencimento
em t + 1; Rt é a taxa de juros nominal bruta; Wtn é o salário nominal, onde
o sobrescrito n indica que a variável é nominal; RtK,n é o rendimento nominal
do capital; Kj,t é o estoque de capital escolhido em t e que será utilizado
Capítulo 3. O Modelo 27
n n
em t + 1; Dj,t são os dividendos distribuídos às famílias; Tj,t são os tributos
lump-sum nominais; δ é a taxa de depreciação do capital; ZtI é um choque nos
investimentos; e S(.) é uma função de custo de ajustamento do capital.
Além das restrições (3-1) e (3-2), parte-se da hipótese que as famílias
estão sujeitas a uma restrição de solvência que as impossibilita de entrar em
esquemas Ponzi, representada pela condição de transversalidade abaixo:
lim Et {BT } ≥ 0.
T →∞
Rt
Λj,t = βEt Λj,t+1 (3-7)
Πt+1
Λj,t QK K K
j,t = βEt Λj,t+1 {Rt+1 + (1 − δ)Qj,t+1 } (3-8)
⎡ 2 ⎤
χ Ij,t Ij,t Ij,t
Λj,t = QK ⎣
j,t Λj,t 1 − I
−1 −χ I I
−1 ⎦
2 Zt Ij,t−1 Zt Ij,t−1 Zt Ij,t−1
⎡ 2 ⎤ (3-9)
Ij,t+1 Ij,t+1
+χβEt ⎣Λj,t+1 QK
j,t+1 I I
I ⎦
− 1 Zt+1
Zt+1 Ij,t Zt+1 Ij,t
onde
Λj,t ≡ Pt λj,t e λj,t é o multiplicador de Lagrange associado à restrição
orçamentária das famílias; QK j,t é o multiplicador de Lagrange associado à lei
de movimento do capital; e Πt+1 ≡ PPt+1 t
.
Por conseguinte, o equilíbrio das famílias pode ser descrito pelas equações
(3-5) - (3-9) e a lei de movimento do capital (3-2). Ademais, levando em
consideração que todas as famílias são idênticas, a agregação é trivial, pois seus
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3.2
Firmas
Conforme dito anteriormente, o modelo apresenta dois tipos de firma.
O primeiro se caracteriza por produzir bens intermediários sob concorrência
monopolística e está sujeito a rigidez de preços à la Calvo. Apresenta função de
produção Cobb-Douglas com retornos constantes de escala e emprega os fatores
capital e trabalho no seu processo produtivo. Considera-se que um continuum
de firmas com massa unitária é deste tipo.
O segundo tipo consiste em uma firma representativa que opera em con-
corrência perfeita e produz o único bem final da economia. Seu processo pro-
dutivo é descrito por uma função de produção com elasticidade de substituição
constante, em que os bens produzidos pelas firmas do primeiro tipo são utiliza-
dos como insumo. Começaremos apresentando o problema da firma do segundo
tipo.
3.2.1
Capítulo 3. O Modelo 29
Yt = Yj,t dj (3-10)
0
onde
Yt é o bem final da economia; Pj,t é o preço do bem intermediário
produzido pela firma j; Yj,t é o bem intermediário produzido pela firma j;
e é a elasticidade-preço da demanda da firma representativa em relação aos
insumos que ela adquire.
A condição de primeira ordem obtida é a função de demanda da firma
representativa por cada bem intermediário.
Pj,t −
Yj,t = Yt , ∀j ∈ [0, 1]. (3-11)
Pt
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3.2.2
Firmas Produtoras de Bens Intermediários
Os produtores de bens intermediários possuem a mesma função de
produção Cobb-Douglas, com uma produtividade total de fatores (PTF)
comum e sujeita a choques transitórios. O problema dessas firmas é divido em
duas etapas. Na primeira, elas minimizam seus custos, dado o salário nominal,
o rendimento nominal do capital e o produto. Deriva-se, assim, a curva de
demanda dessas firmas pelos fatores capital e trabalho e obtém-se a função
custo.
Na segundo etapa ocorre a “loteria de Calvo”. As firmas sorteadas podem
escolher o preço que irão praticar de forma a maximizar seu lucro esperado,
levando em consideração a probabilidade de ficarem sem reajustar seus preços
nos períodos subsequentes. As empresas não sorteadas praticam o mesmo preço
do período anterior.
A primeira etapa do problema da firma j é minimizar seu custo total da
seguinte forma
Capítulo 3. O Modelo 30
α 1−α
Yj,t = At Kj,t−1 Nj,t (3-13)
onde
Kj,t−1 é o estoque de capital disponível no fim do período t − 1 e
empregado pela firma j no período t, Nj,t é o trabalho empregado pela firma
em t, 0 < α < 1 é a elasticidade do produto em relação ao capital; e At é
a PTF, que representa um choque tecnológico transitório e segue o processo
AR(1) descrito abaixo, em que εA
t é um ruído branco.
log(At ) = ρA log(At−1 ) + εA
t (3-14)
As condições de primeira ordem para o problema são:
(1 − α)Φj,t Yj,t
Nj,t = (3-15)
Wtn
αΦj,t Yj,t
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Kj,t−1 = (3-16)
RtK,n
onde Φj,t é o multiplicador de Lagrande associado à função de produção.
Substituindo (3-14) e (3-15) em (3-13) e no custo total, obtém-se que
α 1−α
1 RtK,n Wtn
Φj,t =
At α 1−α
e a função custo
sujeito a (13)
onde Λt,t+i ≡ ΛtΛΠt+i
t,t+i
e Πt,t+i ≡ PPt+i
t
.
A condição de primeira ordem para o problema é
−
∞ i
∗
Pj,t n
Et i=0 (θβ) Λt,t+1 Pt+i
Yt+i CMt+i
∗
Pj,t =μ − (3-18)
∞ i
∗
Pj,t
Et i=0 (θβ) Λt,t+1 Pt+i
Yt+i
onde μ ≡ −1
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3.3
Governo
O governo será representado pelas autoridades monetária e fiscal. Nessa
seção seguiremos de forma próxima Castro et al (2015), que procura estabelecer
regras monetária e fiscal condizentes com a institucionalidade em vigor no
passado recente do Brasil. Diferentemente do referido trabalho, contudo,
acrescenta-se um componente de dívida pública à regra de Taylor e considera-
se que a meta de inflação é zero. A regra fiscal é a mesma e incorpora uma
meta de superávit primário para estabilizar a dívida pública.
3.3.1
Política Monetária
O objetivo da autoridade monetária é combater a inflação e minimizar a
volatilidade do produto. Além disso, em regime de dominância fiscal, ela deve
tentar estabilizar a trajetória da dívida pública. Todos esses objetivos devem
ser atingidos com apenas um instrumento, a taxa de juros nominal. Podemos
Capítulo 3. O Modelo 32
⎡ −γBy ⎤1−γR
γ Y y
γR 1 γ
⎣ (Et Πt,t+4 ) 4Π
Yt Bt−1
Rt = (Rt−1 ) ⎦ ZtR (3-20)
β Y By
onde
γR ∈ (0, 1) é o parâmetro de suavização da regra de política monetária;
γΠ ≥ 0 é o parâmetro de reação da política monetária à inflação; γY ≥ 0 é o
parâmetro de reação da política monetária ao hiato do produto, medido como
o desvio percentual do produto em relação ao seu valor de steady state (Y );
γB y ≥ 0 é o parâmetro de reação da política monetária ao desvio da relação
dívida-PIB (Bty ) de seu steady state; e ZtR é um choque da política monetária.
Note também que, como a unidade temporal de análise é um trimestre, o
termo Πt,t+4 ≡ PPt+4
t
é inflação projetada pelo Banco Central para os próximos
quatro trimestres. Além disso, estamos supondo que a meta de inflação é zero.
Por fim, destaca-se que em regime de dominância monetária será consi-
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3.3.2
Política Fiscal
A política fiscal do modelo segue Castro et al (2015) que busca incorporar
a institucionalidade que vigorou formalmente no Brasil de 1999 a 2016. Nela,
o governo anuncia meta de superávit primário como proporção do PIB, de
modo a estabilizar a razão dívida pública-PIB. Isto pode ser caracterizado
pelas equações abaixo.
Sty = S̄ y + φS (St−1
y
− S̄ y ) + φS̄ (S̄ty − S̄ y ) − sG ZtG (3-21)
onde
Sn
Sty ≡ PttYt é o superávit primário do governo como proporção do PIB, em
que o sobreescrito y indica essa relação de proporcionalidade; S̄ y é o superávit
primário como proporção do PIB de steady state; φS ∈ [0, 1) é o parâmetro de
inércia do desvio do superávit primário como proporção do PIB; S̄ty é a meta
ajustável de superávit primário como proporção do PIB; zt é um choque de
Capítulo 3. O Modelo 33
G
gastos do governo no superávit primário; e sG ≡ Y
é a participação de steady
state dos gastos do governo no produto.
3.4
Agregação e Equilíbrio
Como mencionado anteriormente, as famílias apresentam a mesma função
utilidade e a mesma restrição orçamentária. Por conseguinte, enfrentam o
mesmo problema de maximização e chegam a uma mesma solução para suas
variáveis de escolha. As agregações decorrentes do problema das famílias são:
1 1 1 1 1
Cj,t dj = Ct ; Nj,t dj = NtS ; Bj,t dj = Bt ; Kj,t dj = Kt ; Ij,t dj = It .
0 0 0 0 0
(3-28)
Capítulo 3. O Modelo 35
D
Yt = Ct + It + Gt ; Kt−1 = Kt−1 ; NtS = NtD . (3-32)
Essas condições nos dizem que a demanda agregada deve respeitar a
restrição de recursos da economia; que o estoque de capital disponível em t
deve ser plenamente utilizado; e que a demanda de trabalho deve ser igual à
quantidade ofertada.
4
Resultados
4.1
Dominância Monetária
A Tabela 1, abaixo, contém as variâncias do hiato do produto (y) e da
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discutido anteriormente, nesse caso a dívida pública não converge para o steady
state2 .
2
Quando γΠ = 0, 9 as condições de Blanchard & Kahn também não são satisfeitas para
quaisquer dos valores estipulados para φB . Isto ocorre porque ambas as políticas são passivas,
de modo que a inflação é indeterminada, tal como discutido anteriormente. Além disso,
observa-se que as condições de Blanchard & Kahn são atendidas no caso em que γΠ = 1, isto
é, mesmo quando o princípio de Taylor não é seguido o sistema coverge. Isto ocorre porque
incorporamos a expectatativa de inflação à regra monetária e não à inflação corrente. Ver
anexo para a tabela completa.
Capítulo 4. Resultados 38
4.2
Capítulo 4. Resultados 40
Dominância Fiscal
No caso de dominância fiscal as conclusões são radicalmente diferentes. A
Tabela 2, abaixo, mostra as variâncias do produto e da inflação para diferentes
combinações entre os parâmetros de reação da inflação (γΠ ) e da dívida pública
(γB ) na regra de política monetária.
Note que consideramos a situação de dominância fiscal como aquela
em que a autoridade fiscal deixa de reagir à dívida pública. Em relação à
especificação do modelo utilizado no presente trabalho, isto significa que a
regra de superávit primário deixa de responder a sua meta (φS = 0) - e
consequentemente à dívida pública -, se tornando um processo estocástico auto-
regressivo de primeira ordem3 . Consequentemente, cabe apenas à autoridade
monetária tanto o controle da inflação quanto à estabilização da dívida pública,
por meio do manejo de um único instrumento, a taxa de juros nominal.
Central quer que a inflação fique na meta - como requer um regime de meta -,
ele não pode de forma alguma ignorar a postura da autoridade fiscal. Ou seja,
a política monetária deve estar sempre atenta à condução da política fiscal.
Quando esta é ativa, o mais indicado à autoridade monetária é não reagir à
inflação de modo agressivo.
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Referências bibliográficas
[4] GALI, J.. Introduction to Monetary Policy, Inflation, and the Bu-
siness Cycle: An Introduction to the New Keynesian Framework.
2008.
A.1
steady state
O steady state do modelo é descrito pelas equações abaixo.
Do problema das famílias:
Λ = [(1 − κ)C]−σ
Nη
Λ=
W
1
R=
β
QK = 1
RK = R − 1 + δ
I = δK.
Y = K α N 1−α
Apêndice A. Modelo 50
CM
N = (1 − α) Y
W
CM
K=α Y
RK
−1
CM =
G = Y (τ − S y ).
Sy R−1
y
= .
B R
O equilíbrio no mercado de bens finais é
Y = C + I + G.
1
R=
β
RK = R − 1 + δ
−1
CM =
K α
= K CM
Y R
1−α
−α
N K
=
Y Y
−1
N
W = (1 − α)CM
Y
I K
=δ
Y Y
1 − ση
C Wσ N η+σ
= Y− σ
Y 1−κ Y
R−1 y
Sy = B
R
Apêndice A. Modelo 51
G
τ= + Sy
Y
− η+σ
σ η
− η+σ 1
η+σ
I G N W
Y = 1− −
Y Y Y (1 − κ)σ
1 − ση
Wσ N η
C= Y −σ
1−κ Y
Λ = [(1 − κ)C]−σ .
A.2
Modelo Log-Linear
O modelo agregado na forma log-linear é exposto abaixo. As variáveis log-
linearizadas são representadas por letras minúsculas ou pelo acento circunflexo.
O comportamento das famílias pode ser descrito a partir da log-
linearização das relações agregadas obtidas a partir de (3-5) - (3-9) e (3-2)
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como:
σ
Λ̂t = − (ct − κct−1 ) + ztC (A-1)
1−κ
1 β 1 1 β
it = it−1 + Et it+1 + qtK + ztI − I
Et zt+1 (A-5)
1+β 1+β χ(1 + β) 1+β 1+β
κ 1 1−κ (1 − κ) C C
ct = ct−1 + Et ct+1 − (rt − Et πt+1 ) + zt − Et zt+1
1+κ 1+κ σ(1 + κ) σ(1 + κ)
(A-8)
Apêndice A. Modelo 52
nt = cmt + yt − wt (A-9)
e o rendimento do capital é
γΠ
rt = γR rt−1 +(1−γR ) Et (πt+1 + πt+2 + πt+3 + πt+4 ) + γY yt − γB y bYt−1 +ztR .
4
(A-13)
A regra fiscal é composta pelas equações do superávit primário e da
evolução da meta de superávit, que estão abaixo.
sG G
syt = φS syt−1 + φS̄ s̄yt − zt (A-14)
S̄ y
R 1
s̄yt = ρS̄ s̄yt−1 + φB byt−1 + y εS̄t (A-15)
R−1 S̄
Os tributos lump-sum seguem o seguinte processo:
1 T
τ̂t = ρτ τ̂t−1 + ε (A-16)
τss t
Os gastos do governo são
1
(τ τ̂ − S y syt )
gt = yt + (A-17)
sG
A dívida pública segue a seguinte lei de movimento:
yt = sC ct + sI it + sG gt (A-19)
Apêndice A. Modelo 53
onde sC = YC , sI = YI e sG = YG .
Os choques são definidos pelos seguintes processos AR(1):
ztC = ρC zt−1
C
+ εC
t (A-20)
ztN = ρN zt−1
N
+ εN
t (A-21)
ztI = ρI zt−1
I
+ εIt (A-22)
at = ρA at−1 + εA
t (A-23)
ztR = ρR zt−1
R
+ εR
t (A-24)
ztG = ρG zt−1
G
+ εG
t , (A-25)
em que os erros seguem uma distribuição normal com média zero e desvio
padrão σj , onde j = C, N, I, A, R, G.
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B
Calibração dos Parâmetros
C.1
Dominância Monetária
C.1.1
Reações Fracas (γΠ = 1 e φB = 0, 01)
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C.1.2
Reações Médias (γΠ = 2, 5 e φB = 0, 02)
C.1.3
Reações Fortes (γΠ = 3, 5 e φB = 0, 15)
C.2
Dominância Fiscal
C.2.1
Reações Fracas (γΠ = 0 e γB = 0)
C.2.2
Reações Médias (γΠ = 1, 5 e γB = 1)
C.2.3
Reações Fortes (γΠ = 3 e γB = 5)