COMMUNICATION FINANCIERE

ET PSYCHOLOGIE DES INVESTISSEURS

L'efficience des marchés à l'épreuve des théories comportementales

Atelier OCF- Paris EUROPLACE

3 juillet 2012
 L’Observatoire
de la Communication Financière
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
█ Une structure collégiale et pluridisciplinaire créée en 2005
des investisseurs

 Bredin Prat
 CLIFF
 PwC
 SFAF

avec le soutien de NYSE Euronext

█ Un point d’observation et un lieu d’échanges

entre professionnels des marchés financiers
RFI - Paris Eliane ROUYER-CHEVALIER
EUROPLACE Directeur Général Communication, EDENRED
3 Juillet 2012 2 Présidente de L’OCF, Présidente du CLIFF
 Le Guide «Cadre et Pratiques
de Communication Financière»
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie █ Un ouvrage de référence édité pour la première
des investisseurs
fois en 2008
 Principes généraux de Communication Financière
 Cadre de Communication Financière
 Pratiques de Communication Financière
 Exemples de communiqués (Annexe 2009)

█ Mises à jour 2012

 Loi relative à la simplification
du droit et l’allègement des démarches
administratives (dite « loi Warsmann II »)

Eliane ROUYER-CHEVALIER
RFI - Paris
Directeur Général Communication, EDENRED
EUROPLACE Présidente de L’OCF, Présidente du CLIFF
3 Juillet 2012 3
 Le «Lexique de la Communication
Financière»
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie █ Le premier ouvrage publié en 2005
des investisseurs
par les membres de L’OCF

█ Une réédition disponible

en format électronique
depuis le 1er juin 2010

 De nouvelles définitions issues des évolutions

de la réglementation et des marchés financiers
 Un index des textes réglementaires
 Un index des organismes cités

RFI - Paris Eliane ROUYER-CHEVALIER

EUROPLACE Directeur Général Communication, EDENRED
3 Juillet 2012 4 Présidente de L’OCF, Présidente du CLIFF
 L’Atelier OCF 2012 « Communication
Financière et Psychologie des Investisseurs»

Atelier OCF █ Finance comportementale et marchés financiers

Communication
financière
et psychologie Introduction à la finance comportementale
des investisseurs Dr Mickaël MANGOT, Enseignant à l’ESSEC et Consultant, BEFI Consulting
Influence de la finance comportementale sur les décisions des
investisseurs
Philipe SARICA, Enseignant à la SFAF (Société Française des Analystes
Financiers) et Consultant, Actuaria Consult
Finance comportementale et modélisation des algorithmes
Marc LEFEVRE, Directeur du Développement Commercial et des Relations
Emetteurs Europe, Directeur du Listing France, NYSE Euronext

█ Cohérence comportementale et droit des marchés financiers

Sophie CORNETTE DE SAINT CYR, Avocat associé, BREDIN PRAT

█ Sécurisation du process de communication financière

Philippe KUBISA, Associé, Global Capital Markets and Accounting Services, PwC

Conclusion
Chris HOLLIS, Directeur de la Communication financière, LVMH, Vice Président du CLIFF

Questions - Réponses
Eliane ROUYER-CHEVALIER
RFI - Paris
Directeur Général Communication, EDENRED
EUROPLACE Présidente de L’OCF, Présidente du CLIFF
3 Juillet 2012 5
 Finance comportementale
et marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs

Introduction à la finance comportementale

Dr Mickaël MANGOT
Enseignant à l’ESSEC,
Consultant en finance comportementale, BEFI Consulting

RFI - Paris
EUROPLACE
3 Juillet 2012 6
 Finance comportementale
et marchés financiers
Atelier OCF
Communication Introduction à la finance comportementale
financière
et psychologie
des investisseurs

█ Qu’est-ce que la finance comportementale ?

█ Finance comportementale 1.0 (années 1980-1990)

█ Finance comportementale 2.0 (années 2000-2010)

█ Conclusion

Dr Mickaël MANGOT, Enseignant à l’ESSEC,

RFI - Paris Consultant en finance comportementale,
EUROPLACE BEFI Consulting
3 Juillet 2012 7
 Introduction à la finance
comportementale
Atelier OCF
Communication Qu’est-ce que la finance comportementale?
financière
et psychologie
des investisseurs █ La finance comportementale est un courant de recherche en
█ Finance
finance, dont les débuts remontent aux années 1980, qui ne postule
comportementale pas que les investisseurs sont rationnels
et marchés
financiers
█ Cohérence █ La finance comportementale observe empiriquement les
comportementale
et droit des
comportements des investisseurs en s’appuyant sur différents
marchés matériaux :
financiers  Questionnaires
Sécurisation du
 Expériences en laboratoire
█

process de
communication  Décisions de la vie réelle
financière

█ Ses résultats montrent que les comportements moyens ne sont pas

parfaitement rationnels mais témoignent, au contraire, de nombreux
biais

█ Les observations faites au niveau microéconomique peuvent ensuite

être comparées et reliées à des faits macroéconomiques
(inefficiences de marché)
Dr Mickaël MANGOT, Enseignant à l’ESSEC,
RFI - Paris Consultant en finance comportementale,
EUROPLACE BEFI Consulting
3 Juillet 2012 8
 Introduction à la finance
comportementale
Atelier OCF
Communication Finance comportementale 1.0 (années 1980-1990) :
financière
et psychologie la description des comportements
des investisseurs
█ Finance
comportementale █ Préférences, heuristiques
et marchés
financiers et biais comportementaux
Cohérence
█

comportementale des investisseurs

et droit des
marchés  Les préférences en matière
financiers
de risque
█ Sécurisation du
process de  Les heuristiques
communication
financière  Les biais comportementaux
(cognitifs, émotionnels, sociaux)
 Système 1 vs système 2

█ Inefficiences de marché
 Les cycles de marché
 Les effets calendaires Dr Mickaël MANGOT, Enseignant à l’ESSEC,
RFI - Paris  Les anomalies de valorisation Consultant en finance comportementale,
EUROPLACE BEFI Consulting
3 Juillet 2012 9
 Introduction à la finance
comportementale
Atelier OCF
Communication Exemple 1.0 : La sélection et le traitement
financière
et psychologie de l’information
des investisseurs
█ Finance
comportementale
et marchés
█ Surpondération de
█
financiers
Cohérence
certaines informations
comportementale  Informations récentes
et droit des
marchés (représentativité)
financiers
█ Sécurisation du  Informations consonantes
process de (confirmation)
communication
financière  Informations saillantes
(disponibilité)

█ Illusion d’information et
illusion de contrôle
 Le biais de familiarité
 L’excès de confiance Dr Mickaël MANGOT, Enseignant à l’ESSEC,
RFI - Paris Consultant en finance comportementale,
EUROPLACE BEFI Consulting
3 Juillet 2012 10
 Introduction à la finance
comportementale
Atelier OCF
Communication Finance comportementale 2.0 (années 2000-2010) :
financière
et psychologie le temps des applications
des investisseurs
█ Finance █ Finance d’entreprise comportementale
comportementale
et marchés
 Les investisseurs irrationnels : est-ce que les entreprises cotées
financiers cherchent et parviennent à profiter de l’irrationalité des investisseurs ?
Cohérence
█

comportementale  Les managers irrationnels : est-ce que les dirigeants de sociétés cotées
et droit des témoignent, eux-mêmes, de biais comportementaux ? Avec quelles
marchés
financiers conséquences ?
█ Sécurisation du
process de
communication
financière
█ Gestion comportementale
 Applications à la gestion d’actifs
 Applications à la gestion de fortune

█ Le nudge, ou comment améliorer le comportement des

épargnants en tirant parti de leurs biais
 Exemple : l’épargne pour la retraite et les options par défaut
 Exemple : Save More Tomorrow
Dr Mickaël MANGOT, enseignant à l’ESSEC,
RFI - Paris Consultant en finance comportementale,
EUROPLACE BEFI Consulting
3 Juillet 2012 11
 Introduction à la finance
comportementale
Atelier OCF
Communication Conclusion
financière
et psychologie
des investisseurs
█ En 30 ans de recherche, la finance comportementale a
engendré des progrès considérables dans la compréhension
█ Finance
comportementale des comportements financiers
et marchés
financiers
█ Cohérence
comportementale █ Ses résultats appellent des applications pour les différents
et droit des
marchés
participants aux marchés financiers :
financiers  Emetteurs (communication financière, ergonomie…)
█ Sécurisation du  Régulateurs
process de
communication
 Gérants (sélection, formation, contrôle…)
financière

█ Ses limites actuelles permettent d’esquisser les perspectives

pour cette discipline :
 Vers davantage de personnalisation
 Vers une meilleure compréhension de la dynamique des comportements
 Vers une recherche plus « positive » : de la description des erreurs à
l’analyse des méthodes efficaces de « débiaisement »
 Avec une interrogation à lever : peut-on intégrer les biais comportementaux
aux modèles d’évaluation des actifs financiers ?
RFI - Paris Dr Mickaël MANGOT, Enseignant à l’ESSEC,
Consultant en finance comportementale,
EUROPLACE BEFI Consulting
3 Juillet 2012 12
 Finance comportementale
et marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs

Influence de la finance comportementale

sur les décisions des investisseurs

Philippe SARICA
Enseignant à la SFAF,
Consultant, Actuaria Consult

RFI - Paris
EUROPLACE
3 Juillet 2012 13
 Finance comportementale
et marchés financiers
Atelier OCF
Communication Influence de la finance comportementale
financière
et psychologie sur les décisions des investisseurs
des investisseurs

Applications pratiques

█ La finance comportementale macroéconomique

 Les outils possibles

█ Le niveau individuel ou microéconomique

 L’investisseur individuel
 Les professionnels de la finance et les gérants
 Les sélectionneurs professionnels de gérants

Philippe SARICA
RFI - Paris
Enseignant à la SFAF
EUROPLACE Consultant, Actuaria Consult
3 Juillet 2012 14
 Influence de la finance
comportementale sur les décisions
des investisseurs
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie La finance comportementale macroéconomique
des investisseurs
█ Finance
Les outils possibles
comportementale
et marchés
financiers
█ Cohérence █ Analyse graphique : mise en évidence des sentiments
comportementale et des comportements des investisseurs (1)
et droit des
marchés
financiers
█ Sécurisation du
process de
█ Analyse lexicographique (articles de presse, blogs,
communication interviews, réseaux sociaux, présentations d’entreprises…) :
financière
mise au point d’indicateurs d’émotions (2)

(1) T. Kabbaj « L'art du trading » et Paul V. Azzopardi « Behavioral Technical Analysis »

(2) MarketPsych Index

Philippe SARICA
RFI - Paris Enseignant à la SFAF,
EUROPLACE Consultant, Actuaria Consult
3 Juillet 2012 15
 Influence de la finance
comportementale sur les décisions
des investisseurs
Atelier OCF
Communication La finance comportementale macroéconomique
financière
et psychologie Exemples d’indicateurs d’émotion
des investisseurs
Finance
█

comportementale L’indice de « bulle » (Bubblemeter) :

et marchés
financiers
█ Cohérence
comportementale
et droit des
marchés
financiers
█ Sécurisation du
process de
communication L’indice de « peur » (Fear) :
financière

RFI - Paris
EUROPLACE
3 Juillet 2012 16
 Influence de la finance
comportementale sur les décisions
des investisseurs
Atelier OCF
Communication
La finance comportementale microéconomique
financière
et psychologie L’investisseur individuel
des investisseurs
█ Finance
█ Identification et qualification des biais (1)
comportementale
et marchés █ Focus sur les 10 pièges qui menacent l’investisseur (2) :
financiers
 Raisonner en terme de gain ou perte  Le battage médiatique
█ Cohérence
comportementale  Le syndrome “on coule avec le navire”  La vision à court-terme
et droit des
marchés  L’ancrage  L’excès de confiance
financiers
█ Sécurisation du  Le biais de retour à la moyenne  Le suivisme
process de
communication  L’effet de dotation  Le biais de rétrospection
financière

█ Importance de l’intelligence émotionnelle facteur

de performance (3)
(1) Michael Pompian, “Behavioral Finance and Weath Management”, Wiley, 2010
(2) Richard Peterson (MarketPsych) et Frank Murtha “How to manage fear and build
your investor identity”, Wiley, 2010
(3) Etude CFA Institute auprès de 3 000 clients “Retraite” de Vanguard par P. Salovey
(Yale), J. Ameriks ( Vanguard) et T. Wranik ( Université de Genève), 2008 Philippe SARICA
RFI - Paris Enseignant à la SFAF,
Consultant, Actuaria Consult
EUROPLACE
3 Juillet 2012 17
 Influence de la finance
comportementale sur les décisions
des investisseurs
Atelier OCF
Communication
financière
La finance comportementale microéconomique
et psychologie
des investisseurs
Les professionnels de la finance et les gérants
█ Finance
comportementale
et marchés
█ Les gérants eux aussi soumis aux biais (*) :
financiers
█ Cohérence
comportementale
et droit des  Excès d’optimisme : 74 % estiment être au-dessus
marchés de la moyenne dans leur travail
financiers
█ Sécurisation du  Biais de confirmation : 95%
process de
communication  Biais de représentativité : 40%
financière
 Illusion du joueur : 12,5%

(*) Enquête réalisée par James Montier auprès de 300 professionnels (2006)

Philippe SARICA
RFI - Paris Enseignant à la SFAF,
Consultant, Actuaria Consult
EUROPLACE
3 Juillet 2012 18
 Influence de la finance
comportementale sur les décisions
des investisseurs
Atelier OCF
Communication
La finance comportementale microéconomique
financière
et psychologie Les sélectionneurs professionnels de gérants(*)
des investisseurs
80% des répondants considèrent la personnalité du gérant
█ Finance
comportementale comme importante.
et marchés
financiers
█ Cohérence
comportementale
et droit des
marchés
financiers
█ Sécurisation du
process de
communication
financière

RFI - Paris (*) Enquête réalisée par P. Sarica, Actuaria Consult, auprès de professionnels Philippe SARICA
de la sélection de gérants et de financiers (2009-2011) Enseignant à la SFAF,
EUROPLACE Consultant, Actuaria Consult
3 Juillet 2012 19
 Influence de la finance
comportementale sur les décisions
des investisseurs
Atelier OCF
Communication La finance comportementale microéconomique
financière
et psychologie Les sélectionneurs professionnels de gérants(*)
des investisseurs
█ Finance
Profil moyen de compétence émotionnelle correspondant aux
comportementale notes données par les professionnels de la sélection de gérants
et marchés
financiers
█ Cohérence
comportementale
et droit des
marchés
financiers
█ Sécurisation du
process de
communication Note Moyenne
financière

(*) Enquête réalisée par P. Sarica, Actuaria Consult, auprès de professionnels

RFI - Paris de la sélection de gérants et de financiers (2009-2011) Philippe SARICA
EUROPLACE Enseignant à la SFAF,
3 Juillet 2012 20 Consultant, Actuaria Consult
 Influence de la finance
comportementale sur les décisions
des investisseurs
Atelier OCF
Communication
La finance comportementale microéconomique
financière
et psychologie Les sélectionneurs professionnels de gérants(*)
des investisseurs
█ Finance █ Qualités des gérants les plus souvent citées :
comportementale
et marchés  Curiosité et ouverture d'esprit : 46,7 %
financiers
█ Cohérence
 Rigueur et discipline : 28,8 %
comportementale
et droit des
 Intelligence, capacité d'analyse et de synthèse : 20 %
marchés
financiers
 Capacité de remise en cause : 22,2 %
█ Sécurisation du  Capacité de travail : 17,8 %
process de
communication
financière
█ Défauts :
 Orgueil, arrogance, prétention : 28,8 %
 Entêtement : 26,7 %
 Absence d'écoute et de remise en question,
refus des opinions des autres : 23,5 %

(*) Enquête réalisée par P. Sarica, Actuaria Consult, auprès de professionnels

de la sélection de gérants et de financiers (2009-2011) Philippe SARICA
RFI - Paris
Enseignant à la SFAF
EUROPLACE Consultant, Actuaria Consult
3 Juillet 2012 21
 Influence de la finance
comportementale sur les décisions
des investisseurs
Atelier OCF
Communication
financière
Conclusion
et psychologie
des investisseurs █ Au niveau macroéconomique la finance comportementale
█ Finance fourni des explications ex-post très pertinentes, mais les
comportementale
et marchés
applications pratiques sont encore rares.
financiers
█ Cohérence
comportementale
et droit des
█ Au niveau microéconomique, la psychologie fournit dès à
marchés présent des moyens de détecter nos biais et soit de lutter
█
financiers
Sécurisation du
contre, soit d’apprendre à vivre avec.
process de
communication
financière
█ Au niveau des gérants, une meilleure connaissance des liens
éventuels entre leur personnalité et leurs compétences
émotionnelles et leur gestion, peut aider à la sélection de
ceux qui performent dans le temps.

█ Les progrès des neurosciences devraient nous apporter une

meilleure compréhension des mécanismes qui conduisent
RFI - Paris
nos décisions d’investissement.
Philippe SARICA
EUROPLACE Enseignant à la SFAF,
3 Juillet 2012 22 Consultant, Actuaria Consult
 Finance comportementale
et marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs

Finance comportementale
et modélisation des algorithmes

Marc LEFEVRE
Directeur du Développement Commercial
et des Relations Émetteurs,
Directeur du Listing France,
NYSE Euronext

RFI - Paris
EUROPLACE
3 Juillet 2012 23
 Finance comportementale
et marchés financiers
Atelier OCF
Communication Finance comportementale et modélisation
financière
et psychologie des algorithmes
des investisseurs

█ Les étapes d’un cycle de marché et les différents

comportements associés

█ Principales sources de biais de comportement

█ La nécessité pour les émetteurs de comprendre l’information

et les comportements sur le titre

Marc LEFEVRE
RFI - Paris
Directeur du Développement Commercial
EUROPLACE et des Relations Emetteurs,
3 Juillet 2012 24 Directeur du Listing France, NYSE Euronext
 Finance comportementale
et modélisation des algorithmes
Atelier OCF
Communication Les étapes d’un cycle de marché et les différents
financière
et psychologie comportements associés
des investisseurs
█ Finance
comportementale
et marchés
financiers
█ Cohérence
comportementale
et droit des
marchés
financiers
█ Sécurisation du
process de
communication
financière

Source: Darst, David M., The Art of Asset Allocation, McGraw Hill, 2003; Morgan Stanley

« J’achète en supposant que le marché « Foncez quand tout le monde recule et

va fermer le lendemain et qu’il ne reculez quand tout le monde fonce »
rouvrira pas avant 5 ans » Warren Buffett
Warren Buffett
Marc LEFEVRE
RFI - Paris
Directeur du Développement Commercial
EUROPLACE et des Relations Emetteurs Europe,
3 Juillet 2012 25 Directeur du Listing France, NYSE Euronext
 Finance comportementale
et modélisation des algorithmes
Atelier OCF
Communication
financière █ Principales sources de biais de comportement :
et psychologie
des investisseurs  L’excès de confiance des investisseurs
█ Finance  L’aversion pour la perte: pousse à vendre les titres
comportementale
et marchés haussiers trop tôt et à conserver les titres en repli trop
financiers
█ Cohérence
longtemps
comportementale  Le raisonnement en série: l’investisseur imagine trop souvent un lien
et droit des
marchés causal entre des évènements successifs et y interprète de fausses
financiers
tendances
█ Sécurisation du
process de  L’entêtement: l’investisseur défend un choix fait sous l’effet de l’émotion
communication
financière et ignore les nouvelles négatives
 L’ « instinct de troupeau »: l’individu a tendance à adapter son
comportement à celui des autres
█ Pour ces raisons, la finance comportementale permet d’élargir
son champs de vision par rapport aux modèles classiques
basés sur une hypothèse de rationalité des investisseurs et
d’efficience des marchés - un champ de développement
important pour les algorithmes Marc LEFEVRE
RFI - Paris
Directeur du Développement Commercial
EUROPLACE et des Relations Emetteurs Europe,
3 Juillet 2012 26 Directeur du Listing France, NYSE Euronext
 Finance comportementale
et modélisation des algorithmes
Atelier OCF
Communication
La nécessité pour les émetteurs de comprendre
financière
et psychologie
l’information et les comportements sur le titre
des investisseurs
█ Pour comprendre les algorithmes issus de l’analyse comportementale, la
Finance
█

comportementale RI doit appréhender les spécificités de trading du titre, dans un contexte

et marchés
financiers
de fragmentation du trading en Europe
█ Cohérence █ Dans ce contexte, les émetteurs utilisent de plus en plus les outils
comportementale
et droit des d’analyse utiles à leur compréhension des modes de trading. A titre
marchés
financiers
illustratif, NYSE Euronext met à disposition des émetteurs des outils qui
█ Sécurisation du leur permettent d’analyser en profondeur le cours de bourse : CONNECT.
process de
communication
financière Business Intelligence Pilotage
La part de marché MTF : permet de voir la fragmentation du  Les données sur votre titre : permet d’accéder rapidement à la
volume quotidien de négociation de votre titre sur NYSE cotation détaillée de votre titre en temps réel, aux données de votre
Euronext par rapport aux principales autres plates-formes Carnet d’ordres avec un système d’alerte qui permet de suivre en
alternatives de cotation. temps réel les évolutions du titre
 Les données historiques de votre titre: permet de  Qualité du Marché : comparer la performance de votre titre à celle
télécharger les données historiques avec les prix Ajustés / d’un indice de référence ou à un autre titre, statistiques mensuelles,
Non ajustés ou en base 100. classement dans un groupe de comparables, volume échangé sur
 Accès mobile : Site mobile dédié mobile.listed.nyx.com une période, présence de votre Apporteur de liquidité au carnet
pour accéder à vos informations CONNECT directement sur d’ordre.
smartphone.  Accès mobile : mobile.listed.nyx.com pour accéder aux
informations CONNECT directement sur smartphone.

Marc LEFEVRE
RFI - Paris
Directeur du Développement Commercial
EUROPLACE et des Relations Emetteurs Europe,
3 Juillet 2012 27 Directeur du Listing France, NYSE Euronext
 Cohérence comportementale
et droit des marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs

Sophie CORNETTE DE SAINT CYR

Avocat associé, Bredin Prat

RFI - Paris
EUROPLACE
3 Juillet 2012 28
 Cohérence comportementale
et droit des marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs

█ Rappel des enjeux et fondements textuels

█ Cohérence interne de l’information financière

█ Cohérence externe de l’information financière

█ Conclusion

RFI - Paris Sophie CORNETTE DE SAINT CYR

EUROPLACE Avocat associé, Bredin Prat
3 Juillet 2012 29
 Cohérence comportementale
et droit des marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
█ Rappel des enjeux : L’information incohérente est inutilisable
des investisseurs et nuit à la transparence et donc à l’efficience du marché

█ Fondements textuels de l’exigence de cohérence

Aucun fondement textuel direct mais :

 Article 223-1 RG AMF : exigence d’une information exacte, précise

et sincère et donc, complète
Exemple : « L’information diffusée doit être précise et claire afin d’être comprise sans confusion par
les investisseurs. Une mauvaise interprétation due à des ambiguïtés dans son contenu est tout
aussi dommageable que l’absence d’information elle-même : par exemple, l’annonce de résultats
ne doit pas être effectuée sans le rappel de chiffres comparables antérieurs ni explications et
commentaires sur les éléments ayant contribué à leur formation » (Rapport annuel COB 1989).

 Article 632-1 RG AMF : Prohibition de la diffusion d’une information

fausse ou trompeuse
Exemple : AMF, Commission des sanctions, 6 janvier 2005 pour la diffusion d’une information
incomplète et partant trompeuse

RFI - Paris Sophie CORNETTE DE SAINT CYR

EUROPLACE Avocat associé, Bredin Prat
3 Juillet 2012 30
 Cohérence comportementale
et droit des marchés financiers
Atelier OCF
Communication
█ Cohérence interne de l’information financière :
financière
et psychologie L’exigence d’homogénéité
des investisseurs
Cohérence de fond exigeant notamment que l’information donnée soit
cohérente avec celle dont l’émetteur dispose en interne et que les
comparaisons communiquées soient pertinentes
Exemple : AMF, Commission des sanctions, 25 octobre 2007, où l’autorité rappelle le devoir de
l’émetteur de « veiller à l’exactitude des informations communiquées et à la cohérence avec les
données dont il a admis disposer en interne »

Autre exemple : AMF, Commission des sanctions, 31 mars 2011, où l’autorité relève une
comparaison de résultats calculés en tenant compte de périmètres différents

Cohérence de forme prohibant notamment toute inadéquation

entre le contenu et la forme ou la tonalité des communiqués
Exemple : AMF, Commission des sanctions, 31 mars 2011 où l’autorité relève une « présentation
abusivement optimiste du communiqué » alors que les indicateurs financiers de l’émetteur sont
négatifs

Autre exemple : AMF, Commission des sanctions, 14 avril 2005 où l’autorité relève que l’émetteur
à utilisé à tort le présent pour la description d’un événement futur
RFI - Paris Sophie CORNETTE DE SAINT CYR
EUROPLACE Avocat associé, Bredin Prat
3 Juillet 2012 31
 Cohérence comportementale
et droit des marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs █ Cohérence externe de l’information financière (1) :
L’exigence de stabilité
Cohérence entre les supports : L’information ne doit pas varier
selon le support de diffusion utilisé
Exemple : AMF, Recommandation sur la communication financière par voie de presse écrite et la
diffusion de l’information réglementée par les sociétés cotées sur un marché réglementé, 20
janvier 2007, où il est rappelé que l’information diffusée par voie de presse doit être cohérente
avec celles diffusées par voie électronique

Autre exemple : AMF, Commission des sanctions, 4 octobre 2007, où un émetteur est condamné
pour avoir communiqué par voie de presse uniquement sur ses comptes provisoires et non sur ses
comptes définitifs, nettement moins positifs (publiés uniquement au BALO)

RFI - Paris Sophie CORNETTE DE SAINT CYR

EUROPLACE Avocat associé, Bredin Prat
3 Juillet 2012 32
 Cohérence comportementale
et droit des marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie █ Cohérence externe de l’information financière (2) :
des investisseurs
L’exigence de stabilité
Cohérence des indicateurs dans le temps : les agrégats retenus
par les émetteurs pour fournir au marché une indication de leurs
performances ne doivent pas varier de façon inexpliquée d’un exercice
à l’autre
Exemple : Communiqué COB du 12 mars 2003 sur la communication des émetteurs sur leurs
résultats : « La Commission n’est pas opposée à l’utilisation d’indicateurs financiers spécifiques
qui, suivant les entreprises ou les secteurs, peuvent répondre à une attente particulière des
investisseurs ou des analystes. La Commission tient néanmoins à rappeler que l’information
donnée au public doit être exacte, précise et comparable dans le temps. »

Autre exemple : AMF, Guide d’élaboration des documents de référence, Réglementation en

vigueur, recommandations et interprétations de l’AMF, mis à jour le 20 décembre 2010 : « Dès
lors, il est, entre autres, important que les indicateurs utilisés soient les mêmes d'un exercice à
l'autre et s'appuient sur une méthodologie stable et explicite ».

RFI - Paris Sophie CORNETTE DE SAINT CYR

EUROPLACE Avocat associé, Bredin Prat
3 Juillet 2012 33
 Cohérence comportementale
et droit des marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs
█ Cohérence externe de l’information financière (3) :
L’exigence de stabilité
Cohérence du comportement de l’émetteur dans le temps : La
politique de communication doit être stable pour assurer la comparabilité
des informations dans le temps
Exemple : En matière de réaction aux rumeurs et fausses informations, l’émetteur peut parfois
choisir de réagir alors qu’il n’y est pas obligé mais son choix doit « s’inscrire dans une stratégie
continue de communication dont les principes sont connus du marché afin que celui-ci puisse
réagir en connaissance de cause » (Bull. COB n°362, nov. 2001, p. 31)

RFI - Paris Sophie CORNETTE DE SAINT CYR

EUROPLACE Avocat associé, Bredin Prat
3 Juillet 2012 34
 Cohérence comportementale
et droit des marchés financiers
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie █ Conclusion:
des investisseurs
Stabilité n’est pas paralysie
Les émetteurs peuvent faire évoluer leur communication financière au
cours du temps, pourvu que cette évolution soit assortie des explications
suffisantes pour éviter que l’appréciation du marché ne soit faussée par
cette évolution
Exemple : AMF, Commission des sanctions, 10 novembre 2005 où l’autorité retient que la
variation de la notion de rentabilité retenue par un émetteur dans sa communication financière
n’est pas répréhensible dans la mesure où elle n’a pas eu d’impact sur le fonctionnement du
marché et sur son appréciation de la valeur des titres.

Exemple : AMF, Commission des sanctions, 5 octobre 2006 où l’autorité retient à l’inverse que
« l’utilisation dans des communiqués successifs de concepts ou de références différents ne
permettait pas d’apprécier avec une précision suffisante l’évolution réelle de l’activité de la
société »

Exemple : AMF, Position-recommandation AMF n°2010-11 relative à la communication des

sociétés sur leurs indicateurs financiers, 17 novembre 2010

RFI - Paris Sophie CORNETTE DE SAINT CYR

EUROPLACE Avocat associé, Bredin Prat
3 Juillet 2012 35
 Sécurisation du process
de communication financière
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs

Philippe KUBISA,
Associé,
Capital Markets and Accounting Advisory Services,
PwC

RFI - Paris
EUROPLACE
3 Juillet 2012 36
 Sécurisation du process
de communication financière
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs

█ Contexte et constat

█ Risques

█ Actions à mener

█ Synthèse du process

Philippe KUBISA,
RFI - Paris
Associé,
EUROPLACE Capital Markets and Accounting Advisory Services, PwC
3 Juillet 2012 37
 Sécurisation du process
de communication financière
Atelier OCF
Communication Rôle de l’Investor Relations
financière
et psychologie
des investisseurs

█ Modèle « financier » actuel

 Efficience des marchés et rationalité des acteurs
 Transparence et aussi comparabilité des informations permettant
normalement l’établissement d’un prix et d’un consensus

█ Rôle de l’IR primordial

 Désigné par le management, point de contact permanent
des acteurs des marchés financiers
 « Porte-parole » de l’entreprise
 Veille sur l’information (« exacte, précise et sincère ») communiquée
et également sur la perception et la traduction de cette information
par les marchés (prix, consensus)

Philippe KUBISA,
RFI - Paris
Associé,
EUROPLACE Capital Markets and Accounting Advisory Services, PwC
3 Juillet 2012 38
 Sécurisation du process
de communication financière
Atelier OCF
Communication Des risques importants à couvrir
financière
et psychologie
des investisseurs
█ Risque de non respect des obligations de communication
financière
█ Risque de publication d’une information inexacte,
imprécise ou trompeuse
█ Risques liés à l’information privilégiée :
 Risque de non-respect de l’obligation d’information permanente
 Risque de fuite
█ Risque d’inégalité de traitement des actionnaires :
 Professionnels vs individuels
 Français vs internationaux
█ Risque de consensus
█ Risques liés à l’Assemblée Générale
█ …
RFI - Paris Philippe KUBISA
Associé,
EUROPLACE Capital Markets and Accounting Advisory Services, PwC
3 Juillet 2012 39
 Sécurisation du process
de communication financière
Atelier OCF
Communication Et donc, des actions à mener :
financière
et psychologie
des investisseurs
█ Analyser les risques de communication financière
au travers un diagnostic de conformité :
 Des publications périodiques et permanentes au regard
des obligations légales et réglementaires, en termes de délai,
contenu, traduction, modalités de diffusion et d’archivage
 Des procédures de communication financière au regard
du cadre de référence de l’AMF sur la gestion des risques
et le contrôle interne
 Des pratiques de gestion des initiés au regard du guide AMF
de prévention des manquements d’initiés
█ Mise en œuvre d’outils de gestion des risques
de communication financière adaptés (Q&A, Charte
de communication financière, Manuel de procédures, Outil de suivi
du consensus, etc.)
█ Formation des collaborateurs
Philippe KUBISA
RFI - Paris █ … Associé,
EUROPLACE Capital Markets and Accounting Advisory Services, PwC
3 Juillet 2012 40
 Sécurisation du process
de communication financière
Atelier OCF
Communication Organisation
financière
et psychologie
des investisseurs
Information
permanente du
Comité de
relecture
marché Porte-paroles

Déclarations
Compétences des
Actions et dirigeants
pluri- Q&A Formation
droits de vote
départements

Listes
d‘initiés
Rachats Suivi du
d‘actions consensus
Veille
réglementaire

Procédures
RFI - Paris Philippe KUBISA
EUROPLACE Associé,
3 Juillet 2012 41 Capital Markets and Accounting Advisory Services, PwC
 Communication financière
et psychologie des investisseurs
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs
█ Finance
comportementale
et marchés
financiers
█ Cohérence
comportementale
et droit des
marchés

Conclusion
financiers
█ Sécurisation du
process de
communication
financière

Chris HOLLIS
RFI - Paris Directeur de la Communication Financière, LVMH
EUROPLACE Vice Président du CLIFF
3 Juillet 2012 42
 Communication financière
et psychologie des investisseurs
Atelier OCF
Communication
financière
et psychologie
des investisseurs
█ Finance
comportementale
et marchés
financiers
█ Cohérence
comportementale
et droit des
marchés
financiers
█ Sécurisation du
process de
communication
Questions / Réponses
financière

RFI - Paris
EUROPLACE
3 Juillet 2012 43
COMMUNICATION FINANCIERE
ET PSYCHOLOGIE DES INVESTISSEURS
L'efficience des marchés à l'épreuve des théories comportementales

Atelier OCF- Paris EUROPLACE

3 juillet 2012